侯彥溫　董國利

中國超過萬億美元的外匯儲備如何運(yùn)用成為近來國內(nèi)外關(guān)注的焦點(diǎn)。近3年來，中國外匯儲備每年的增長都超過2000億美元，到2006年底，國家外匯儲備余額為10663億美元，僅2006年一年外匯儲備就增加了2473億美元。國務(wù)院總理溫家寶在第十屆全國人民代表大會第五次會議上提出：“在2007年我們應(yīng)加強(qiáng)和改進(jìn)外匯管理，積極探索和拓展國家外匯儲備合理使用的渠道和方式。從多方面采取措施，逐步改善國際收支不平衡狀況?！蓖瑫r，溫家寶總理在十屆全國人大五次會議舉行的記者招待會上回答《華爾街日報》記者有關(guān)提問時再一次強(qiáng)調(diào)了外匯的管理問題，他說，現(xiàn)在我們外匯超過了一萬億美元，如何使用外匯儲備，又成為中國面臨的一個新的難題。我們要組建一個外匯投資機(jī)構(gòu)，這個機(jī)構(gòu)是超脫任何部門的，依照國家的法律來經(jīng)營外匯。有償使用，接受監(jiān)管，保值增值。由此看來，如何經(jīng)營管理好外匯儲備，使其保值增值，成為中國政府亟待解決的問題。

一、外匯儲備的作用

1、外匯儲備的含義

外匯儲備是一國貨幣當(dāng)局持有的對外流動性資產(chǎn)，主要是銀行存款和國庫券等，并非所有國家的貨幣都能充當(dāng)國際儲備資產(chǎn)，只有那些在國際貨幣體系中占有重要地位，且能自由兌換其他儲備資產(chǎn)的貨幣才能充當(dāng)國際儲備資產(chǎn)?；蛘哒f是一國的出口貿(mào)易所得、海外投資收益，外國直接投資，個人外匯匯入，通過中央銀行結(jié)匯，向企業(yè)，銀行或者個人兌換所得。

2、外匯儲備的主要作用

調(diào)節(jié)國際收支，保證對外支付

當(dāng)一國國際收支出現(xiàn)短期的，暫時性的困難時。通過運(yùn)用外匯儲備，減少在基金組織的儲備頭寸和特別提款權(quán)持有額，能使國內(nèi)經(jīng)濟(jì)免受調(diào)整政策產(chǎn)生的不利影響，有助于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。如果國際收支困難是長期的，巨額的、根本性的，外匯儲備也可以起到一定的緩沖作用，使政府有時間漸進(jìn)地推進(jìn)其財政貨幣調(diào)節(jié)政策，避免因過激的調(diào)節(jié)措施而引起國內(nèi)社會震蕩。

干預(yù)外匯市場，穩(wěn)定本幣匯率

當(dāng)本國貨幣匯率在外匯市場上發(fā)生變動或波動時，尤其是因非穩(wěn)定性投機(jī)因素引起本國貨幣匯率波動時，政府可運(yùn)用儲備來緩和匯率波動，甚至改變其變動方向，使匯率波動朝著有利于自己的方向浮動。如通過出售儲備購入本幣，可促使本幣匯率上升，反之，通過購入儲備拋出本幣，可增加市場上本幣的供應(yīng)，從而使本國貨幣匯率下浮。這種干預(yù)的另一個作用是向市場發(fā)出政府希望匯率波動方向的信號，從而影響市場預(yù)期心理。

維護(hù)國際信譽(yù)，提高對外融資能力

儲備資產(chǎn)豐厚是吸引外資流入的一個重要條件，而且一國擁有的外匯儲備資產(chǎn)狀況是國際金融機(jī)構(gòu)和國際銀團(tuán)提供貸款時評估其國家風(fēng)險的指標(biāo)之一。當(dāng)一國對外貿(mào)易狀況惡化而儲備又不足時，其外部籌資就會受到影響。同時，一國的外匯儲備狀況還可以表明一國的還本付息能力，外匯儲備是債務(wù)國到期還本付息的最可靠的保證，如果一國要爭取外國政府貸款、國際金融機(jī)構(gòu)信貸或在國際資本市場上進(jìn)行融資，其良好的債信和穩(wěn)定的償債能力是十分重要的前提條件，而一國能支配的儲備資產(chǎn)的數(shù)量便是其一項(xiàng)重要的保證。

有利于確保國家金融安全，防范和抵御金融風(fēng)險

在經(jīng)歷了上個世紀(jì)90年代的貨幣危機(jī)，特別是1997東亞貨幣危機(jī)之后，許多發(fā)展中國家紛紛增加了外匯儲備的持有?！俺渥愕摹钡耐鈪R儲備有助于增強(qiáng)本國貨幣信心，從而具有防止投機(jī)性攻擊和貨幣危機(jī)的作用。持有較多的外匯儲備對于發(fā)展中國家增強(qiáng)本國貨幣信心，防止投機(jī)性攻擊和貨幣危機(jī)，外匯儲備有助加強(qiáng)應(yīng)付金融危機(jī)的能力，亞洲金融危機(jī)已清楚顯示從戰(zhàn)略角度考慮，必須積存外匯儲備作為隨時備戰(zhàn)用，以維持貨幣及金融穩(wěn)定，更何況在全球經(jīng)濟(jì)一體化的形勢下，爆發(fā)危機(jī)的可能性比以前更大。香港在1997至1998年期間所采取的防御策略，便是個很好的例子。

二、中國外匯儲備增長情況

1978年中國的外匯儲備僅有1.67億美元，隨著改革開放的不斷深入，國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，對外貿(mào)易迅速發(fā)展，從1999年初開始，中國外匯儲備就逐月攀升，尤以近年來為甚，統(tǒng)計顯示，見表一，2004年中國外匯儲備為6099億美元。到2005年12月末，國家外匯儲備余額為8189億美元，全年外匯儲備增加2089億美元。2005年外匯儲備余額同比增長34.3％，全年外匯儲備增加2089億美元，同比多增加22億美元。外匯儲備總額終于在2006年突破了1萬億美元大關(guān)，中國已超過日本，成為世界第一外匯儲備國。中國在這樣短的時期內(nèi)，從一個外匯極度匱乏的國家，躍升為世界頭號外匯儲備大國，確實(shí)令世界為之矚目。從一定意義上講，可以把它看成是中國堅持改革開放取得的偉大歷史性成就的一個象征。

外匯儲備增加，是中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長，經(jīng)濟(jì)實(shí)力不斷增強(qiáng)，國際收支情況良好的重要表現(xiàn)，對于提高中國國際經(jīng)濟(jì)形象，增強(qiáng)國家宏觀調(diào)控能力，防范國際經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險具有重要意義。

三、過多外匯儲備帶來的負(fù)面影響

外匯儲備多本身是件好事，能夠起到提高國際信譽(yù)，增強(qiáng)支付能力和穩(wěn)定本國貨幣等重要作用。不過外匯儲備不是多多益善，必須規(guī)模適度，外匯儲備超過合理需求、并高速增長，也會給中國經(jīng)濟(jì)金融帶來負(fù)面影響。具體表現(xiàn)在以下幾個方面：

不利于提高中國總體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行效率

一方面，高額的外匯儲備，意味著相對應(yīng)的國民儲蓄從國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中沉淀下來，沒有參與國民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作；而另一方面，中國又存在著由于歷史痼疾造成的諸多方面的巨額資金缺口問題，如“三農(nóng)”資金問題，中小企業(yè)發(fā)展中的資金緊張問題，巨大的社保資金缺口問題等等，因此，對處于高速增長時期的中國來說，此時以較低的利率借錢給國外政府使用，從總體經(jīng)濟(jì)效率上看是一種浪費(fèi)，不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

由于通脹匯率變動，外匯儲備可能會貶值

中國外匯儲備目前以美元為主?？梢哉f，今后二三十年甚至更長時間內(nèi)，“美元霸權(quán)”的地位難以撼動。從歷史上看，美國往往不顧他國利益，不斷地交替采取美元升值、貶值的政策，以解決其經(jīng)濟(jì)的矛盾與問題，如果中國長期持有高額美元儲備，若遇美元嚴(yán)重貶值，其可能的損失不能輕視。第四，需要承受很大的國際壓力。長期的“貿(mào)易戰(zhàn)”、“匯率戰(zhàn)”，以及個別國家在迫不得已時所動用的其他制裁手段，對于中國和平崛起所需的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境十分不利。

有礙中國保持獨(dú)立的貨幣政策

外匯多，經(jīng)兌換后貨幣供應(yīng)就會被動增加，盡管央行可以采取對沖操作，收回多余貨幣，但在一定條件下，如果對沖量不足，則易引發(fā)國內(nèi)通貨膨脹，直接的表現(xiàn)就是房地產(chǎn)資產(chǎn)價格的上升；如果對沖量激增，一是使政

府利息成本提高，二是推動市場利率上升，在升值預(yù)期下外匯迅速流入，反過來又抵消了對沖效應(yīng)。而如果采取不恰當(dāng)?shù)恼{(diào)高銀行法定存款準(zhǔn)備金比例等手段進(jìn)行調(diào)控，商業(yè)銀行利潤將受損，影響銀行改革的進(jìn)程。

需要承受很大的國際壓力

外匯儲備居高不下，會進(jìn)一步加劇貿(mào)易磨擦。實(shí)際上經(jīng)常項(xiàng)目順差過大有許多弊端。首先是中國容易成為歧視性貿(mào)易保護(hù)措施的對象，這種歧視性貿(mào)易保護(hù)措施對中國經(jīng)濟(jì)的打擊要遠(yuǎn)比人民幣升值為大，人民幣升值是一種價格沖擊，打擊的只是贏利能力低的不好的企業(yè)，而歧視性貿(mào)易保護(hù)措施，特別是非關(guān)稅壁壘，打擊的是包括贏利能力強(qiáng)的所有企業(yè)，而且貿(mào)易摩擦還會使我們付出昂貴的政治成本，其次，經(jīng)常項(xiàng)目順差過大意味著我們積累大量的外國資產(chǎn)，在一定的國民儲蓄水平下，這意味著對國內(nèi)工廠和設(shè)備的投資減少。

四、經(jīng)營管理多余外匯資產(chǎn)的方法

外匯儲備規(guī)模加大，自然有值得慶賀的一面。但是，由于外匯儲備的激增，特別是外匯儲備穩(wěn)定性的減弱，加大了現(xiàn)有外匯制度下國家的外匯風(fēng)險。而且如何實(shí)現(xiàn)保值增值和提高資金使用效率也是問題，因此，大多數(shù)學(xué)者主張外匯儲備應(yīng)保持一定數(shù)額，按照國際通常標(biāo)準(zhǔn)，通常情況下能夠應(yīng)付3～4個月的進(jìn)口貿(mào)易和外商直接投資分紅就可以了，中國外匯儲備只需750～1000億美元就夠了，按照這樣的標(biāo)準(zhǔn)，中國的外匯儲備顯然是多了。那么，對超過外匯儲備本身需要的多余外匯資產(chǎn)如何經(jīng)營管理?

(一)外匯儲備經(jīng)營管理的原則

1幣種多元化。必須保持多元化的貨幣儲備，密切注意匯率變動的趨勢，隨時調(diào)整各種儲備貨幣的比例，以分散匯率變動的風(fēng)險。2001年以來，中國逐步加大了歐元的比重，即是主動分散匯率風(fēng)險的措施，而2002年以來歐元的逐步升值，也體現(xiàn)了我們的明智選擇。

2與所需相匹配。根據(jù)支付進(jìn)口商品所需貨幣的幣種和數(shù)量，確定該貨幣在儲備中所占的比例。

3資產(chǎn)的安全性、收益性、流動性相結(jié)合。在選擇儲備貨幣的資產(chǎn)形式時，既要考慮它的收益率，又要考慮它的流動性和安全性。

(二)當(dāng)前中國外匯儲備管理的基本任務(wù)

伴隨著外資銀行陸續(xù)進(jìn)入中國，中國的銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)在人才，電子網(wǎng)絡(luò)技術(shù)和金融服務(wù)產(chǎn)品等方面面臨著嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，在人才尤其包括金融工具與服務(wù)的金融產(chǎn)品方面，我們的銀行和其他金融機(jī)構(gòu)與外資金融機(jī)構(gòu)的差距巨大，劣勢非常明顯，我們現(xiàn)有的金融服務(wù)品種單一，金融工具單一，業(yè)務(wù)陳舊，因此應(yīng)鼓勵銀行等其他金融機(jī)構(gòu)高薪引進(jìn)國外金融人才，不僅可以扭轉(zhuǎn)國際經(jīng)常項(xiàng)目的收支順差狀況，而且有助于讓更多的金融機(jī)構(gòu)及時掌握代表現(xiàn)代化金融手段和技術(shù)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，以便能夠給企業(yè)、個人和機(jī)構(gòu)等提供必要的保值避險工具、投資工具和投機(jī)工具。

總而言之，要想解決中國外匯儲備問題，首先是通過改革進(jìn)一步釋放人民幣升值壓力，盡可能擠出儲備中投機(jī)性資本泡沫；同時，堅持有限度開放資本賬戶政策，加強(qiáng)外匯管理：此外，還要改變過去寬進(jìn)嚴(yán)出政策，適度放寬流出管制，在大致測算國家適度外匯儲備量的基礎(chǔ)上，對超過部分，鼓勵“藏匯于民”，實(shí)施“走出去”的方針。堅持“安全性、流動性、盈利性”的基本使用原則。擴(kuò)大股權(quán)投資包括海外投資，并引入衍生工具進(jìn)行外匯風(fēng)險管理和套期保值。