縹　緲

長期以來，資本市場一直都沒有獨(dú)立的法治體系，從表面上看，地位似乎無可挑剔，但是實(shí)際上，當(dāng)今世界，只有中國的現(xiàn)行法規(guī)，還不能完全涵蓋資本市場。

自年初起步，資本市場不斷走牛。直到7月末，上證突破3400點(diǎn)。這是此前很多投資者均想不到的結(jié)果。是經(jīng)濟(jì)回暖，還是資產(chǎn)泡沫?各方觀點(diǎn)，莫衷一是。面對(duì)豐厚的紙面浮盈，應(yīng)當(dāng)減倉，還是應(yīng)當(dāng)捂股?后市究竟如何?是繼續(xù)攀高，還是橫盤整理，或是將有一次較大幅度的回調(diào)?

三個(gè)猜想與四個(gè)“沒敢想”

2009年，歲次己丑，正是農(nóng)歷牛年，而且，這是一只“板角?！?。記得年初，曾有一篇《牛年股市猜想》在網(wǎng)上熱傳其中，提出了2009年A股市場的三個(gè)“猜想”。第一個(gè)猜想是中國石油走成“大牛股”，而且越走越牛——“自從中石油變成了績優(yōu)股，我腰不酸了，腿不疼了上樓也有勁兒了。這只股啊，一只頂過去五只!”第二個(gè)猜想是“大小非鎖倉”感動(dòng)了中國。據(jù)當(dāng)時(shí)統(tǒng)計(jì)，2009年、2010年中國股市限售股解禁規(guī)模分別為376萬億元和3.94萬億元，實(shí)際壓力為5100億元和5900億元。但這個(gè)壓力將會(huì)發(fā)生巨大的轉(zhuǎn)向?yàn)槭袌龅耐屏Γ袌鱿Ｍ皣蠛脱肫蟆弊詣?dòng)“鎖倉”，靠實(shí)力在股價(jià)上打一場翻身仗，成為“股市穩(wěn)壓器”，而非“砸市的秤砣”。第三個(gè)猜想是對(duì)機(jī)構(gòu)的，猜想在今年會(huì)有眾多市場機(jī)構(gòu)聯(lián)手救市，“不打醬油”——市場主力機(jī)構(gòu)發(fā)奮圖強(qiáng)，投資者信心大振，“資本市場暖流涌動(dòng)，人心思漲，股票紛紛走牛?！?/p>

如今時(shí)間過半，以上三個(gè)猜想，說得上是“八九不離十”。特別是當(dāng)上證重返3400點(diǎn)之后，有時(shí)我們不得不佩服市場本身的神奇。

當(dāng)然，以上三條，只是年初時(shí)還有人能“猜”得到的，事實(shí)上今年政策措施之多，救市力度之大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過以上三個(gè)猜想——且有多項(xiàng)政策，竟然是年初時(shí)市場“萬萬想不到”、甚至“想都沒敢想”的。

第一個(gè)“沒敢想”，首先就是資金充裕，今年前6個(gè)月的商銀新增貸款已達(dá)到7.36萬億。僅以6月份計(jì)，新增貸款15304億元；新增存款20022億元。而去年全年，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款按可比口徑增加4.91萬億元。今年前6個(gè)月的貸款余額，已較去年全年，超出五成以上。資金充裕，總要“逐利”，業(yè)界估計(jì)，上半年有20％左右的信貸資金流入股市，30％左右的信貸資金，進(jìn)入票據(jù)市場。

慎重地說，當(dāng)前通過各種渠道流入資本市場的資金，規(guī)模至少也在“萬億”這個(gè)量級(jí)。但我們的問題是，7月商銀新增貸款的“上沖”，再創(chuàng)新高，股指是否還能再創(chuàng)新高?

信用擴(kuò)張，總會(huì)有代價(jià)的——“易漲易落山澗水，反反復(fù)復(fù)是人心。”這個(gè)代價(jià)，當(dāng)然越小越好。

第二個(gè)“沒敢想”，是央行外匯儲(chǔ)備增持黃金，目前黃金持有總量，全球排名第六；同時(shí)國儲(chǔ)局入市，“收儲(chǔ)有色”，一舉盤活市場存量。國儲(chǔ)局自去年12月底以來，從中國鋁業(yè)等8家企業(yè)，共收儲(chǔ)29萬噸(鋁)；2009年上半年，我國已經(jīng)完成的有色金屬收儲(chǔ)包括鋁59萬噸、鋅15.9萬噸、銅23.5萬噸。

第三個(gè)“沒敢想”，就是人民幣走出國門，可以進(jìn)行跨境結(jié)算。多年以來，由于“洼地效應(yīng)”，人民幣資產(chǎn)逐漸被投資者所看重。海內(nèi)熱錢，在人民幣地區(qū)，“大進(jìn)大出”以及“快進(jìn)快出”，充實(shí)的資金開始盯上了人民幣的匯率，對(duì)于資本市場而言2007年的“大?！?，與2008年的“大熊”，無非“貨幣現(xiàn)象”，助漲助跌。大行情總是對(duì)稱出現(xiàn)——暴跌之后，必有暴漲。反之也是一樣。

第四個(gè)“沒敢想”，是A股IPO發(fā)行改革，與海外市場一樣，“按首次公開發(fā)行時(shí)實(shí)際發(fā)行股份數(shù)量的10％，將股份有限公司部分國有股轉(zhuǎn)由全國社會(huì)保障基金理事會(huì)持有”。這也相當(dāng)于定量鎖倉，市場“如釋重負(fù)”(此前，全國社保投資A股，一共10年，歷年累積計(jì)算的年收益率不高；市場機(jī)構(gòu)，對(duì)此諸多顧忌，難于啟齒)。

中國的股市從深圳的“金山大酒店”(當(dāng)年公園路邊上的一棟破樓)201室開始，其實(shí)是“白手起家”的，國家沒給一分錢，導(dǎo)致時(shí)至今日，它仍然還是一個(gè)“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場。極端地說，它仍然離不開“賭市”，因?yàn)闆]人知道它明天是漲是跌，其中包括所有的市場參與者，形形色色的賭徒招搖過市，假裝“價(jià)值投資”。

盲人對(duì)“瞎馬”的信任

其實(shí)早在年初，上證在1800點(diǎn)上下，其靜態(tài)市盈率仍為14.56倍，滬深300指數(shù)的靜態(tài)市盈率為13.64倍，“雄踞”當(dāng)時(shí)全球市盈率的首位，不僅遠(yuǎn)高于道瓊斯工業(yè)指數(shù)和標(biāo)普500的市盈率，也高于新興國家市場。

但自那時(shí)開始，A股是跌了，還是漲了?半年來股指的走向，事實(shí)已經(jīng)給出了結(jié)論。說得難聽點(diǎn)，這就是“盲人對(duì)瞎馬的信任”；危險(xiǎn)嗎?非常危險(xiǎn)!有些人只知道“盲人騎瞎馬”是“危險(xiǎn)”，是“險(xiǎn)境”，卻不知“盲人騎瞎馬”的后面，還有半句，就是“夜半臨深池”。

從經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來看，2009年投資、新開工項(xiàng)目投資、銀行信貸、貨幣供應(yīng)量M2、股票和房地產(chǎn)市場等關(guān)鍵領(lǐng)先指標(biāo)，已經(jīng)達(dá)到十多年來最強(qiáng)的“極值”，堪比1992－1994年“超級(jí)經(jīng)濟(jì)過熱”時(shí)期(1994年的消費(fèi)物價(jià)上漲了22％，但自1995年始，國民經(jīng)濟(jì)開始大調(diào)整、大收縮)，殷鑒不遠(yuǎn)，我們不應(yīng)忘記當(dāng)年的教訓(xùn)，國民經(jīng)濟(jì)“創(chuàng)深痛劇”，各行各業(yè)“舉步維艱”。

反觀1987年以及1993年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，就可以知道，在通脹數(shù)據(jù)上行之后的數(shù)年之內(nèi)，基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)都要受到非常顯著的壓力與影響。貨幣緊縮政策越嚴(yán)厲，價(jià)格管制越嚴(yán)厲，其所導(dǎo)致的“經(jīng)濟(jì)的冬天”，越能發(fā)揮出“無限擠壓”、“無限透支”企業(yè)的生存空間的“滯脹循環(huán)”。正所謂“通脹無牛市”，就是基于緊縮政策的后果，而非針對(duì)股市本身的問題而言。

在各國忙于應(yīng)付經(jīng)濟(jì)危機(jī)的進(jìn)一步深化影響時(shí)，我國的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示，中國正在率先走出危機(jī)。而本輪經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，A股市場屢創(chuàng)新高，金融地產(chǎn)'持續(xù)強(qiáng)勢，直到6月29日IPO重啟，這一系列的市場轉(zhuǎn)暖的指標(biāo)，到底是真相還是幻想?

曾有不少專業(yè)人士指出，中國經(jīng)濟(jì)的各種怪異的“背離”現(xiàn)象，令我們有時(shí)不得不停下腳步，思考大盤新高不斷、K線持續(xù)強(qiáng)勢的趨動(dòng)力，到底來自哪里?特別是全球大宗商品市場震蕩走高以及資本市場不斷走牛的進(jìn)程，顯示市場的信心，似乎遠(yuǎn)比我們所以為的要強(qiáng)一些。

據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，上半年全國金融機(jī)構(gòu)個(gè)人住房按揭貸款新增量達(dá)4661.76億元，同比增幅超過150％。在17家全國性商業(yè)銀行(除政策性銀行)中，除廣東發(fā)展銀行、興業(yè)銀行、渤海銀行新增個(gè)人住房按揭貸款同比略有回落外，其他14家商業(yè)銀行均有增長。其中，招商銀行、恒豐銀行、深圳發(fā)展銀行同比增幅均超過400％，四大國有銀行同比增幅均超過100％。

“貨幣試驗(yàn)”中的生存藝術(shù)

可見，我國經(jīng)濟(jì)的問題絕非金融問題，而是長期積累的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不平衡和利益分配的不合理。

事實(shí)上，我們正被西方國家的經(jīng)濟(jì)牽引著，進(jìn)入了一輪全新的“貨幣試驗(yàn)(伯南克語)”。因?yàn)閮H僅就貨幣的“供給”而言，當(dāng)前歐美日三大央行所控制的基準(zhǔn)利率，幾乎全部為零；而今年的前6個(gè)月，我國人民幣的貨幣供應(yīng)，也已達(dá)到了史無前例的“超量(6萬多億元)供給”。如此“貨幣井噴”(“monetary emissions”)的后果是什么?究竟會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來什么影響?股市會(huì)否由于貨幣的“乘數(shù)”，誘生新一輪的“井噴”?如果當(dāng)真如此，我們?nèi)绾螒?yīng)對(duì)?

眾所周知，自由市場的產(chǎn)能理論，有一個(gè)足以致命的缺陷：這就是市場本身，絕不會(huì)自動(dòng)地生產(chǎn)人們真正需要的商品，而是生產(chǎn)那些人們以為也許會(huì)有需要，而且愿意為此付錢的商品——如果市場愿為住宅付錢，我們當(dāng)然會(huì)生產(chǎn)住宅；但是如果人們手上的錢多到了“越花越多”的地步，我們還會(huì)為了“貨幣”而進(jìn)行任何性質(zhì)的生產(chǎn)嗎?

資本市場的最主要的理論性假設(shè)之一，是我們能夠借此“揭開通脹的面紗”(弗里德曼)，但這似乎是一個(gè)極端的、沒有任何應(yīng)用前景的經(jīng)典假設(shè)。

筆者相信，流動(dòng)性過剩給下半年的資本市場帶來了一個(gè)難得的機(jī)會(huì)，至少我們可以知道，當(dāng)“天量的貨幣”，不斷地被注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)和流通體系以后，究竟會(huì)產(chǎn)生哪些可以預(yù)期的效果——也許不是經(jīng)濟(jì)泡沫，但也不是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

但從貨幣的本質(zhì)來說，不考慮所謂“熱錢”，我們也應(yīng)慎重應(yīng)對(duì)流動(dòng)性過剩，特別是M1；無論暴漲，還是暴跌，均非正常；對(duì)于投資者而言，其隱性風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)，其實(shí)是一樣的。

面對(duì)“牛年”下半場，多頭“鐵馬踏冰河”，屢屢聽到大家關(guān)于逃頂與抄底方面的預(yù)測，甚至一些高手也難免俗，爭得不可開交。

有關(guān)逃頂與抄底，筆者有六個(gè)判斷：1、頂是賣出來的，不是一兩個(gè)人能逃得了的，必須是一批人“逃”得了的；2、底是買出來的，不是一兩個(gè)人就能“抄”得到的，必須是一批人“抄”得到的；3、你必須感覺得到市場主流機(jī)構(gòu)的操作意識(shí)與脈搏躍動(dòng)，號(hào)準(zhǔn)市場的走向，才能賺更多的錢，而不必在意是不是抄到了底；歷史可以證明，企業(yè)真正的突破性成長，周期很少超過3年，多數(shù)股票的漲升階段，差不多也在3年左右；4、例外是那些超跌的股票；成本高高在上，“逃”掉了又能如何?“抄”到了又能如何?5、賣點(diǎn)應(yīng)在進(jìn)場時(shí)就設(shè)定好，這與行情根本無關(guān)；6、善于抄底的人，一定不善于逃頂；反之一樣。

有人喜歡“冬泳”，有人喜歡“歇夏”，但是無論多么惡劣的市況，仍然不乏參與者，因?yàn)楣墒袕膩砭褪沁@樣：山高路險(xiǎn)有人走，風(fēng)急浪大有船行。

中國股市仍是“賣方市場”，而非買方市場。換句話說，這更像是一個(gè)融資市場，而非投資市場；而且賣方只能是中央政府，或是中央政府指定的交易機(jī)構(gòu)。但真正的市場，交易無一不是由賣方和買方所共同完成、共同參與的。股票本身，只是種“提款權(quán)”，它是為了消耗并且創(chuàng)造特定的經(jīng)濟(jì)資源，而形成一個(gè)交易體系的有價(jià)證券。因此，由政府機(jī)構(gòu)“完控”證券交易的“賣方”，責(zé)任非同小可。

在中國股市，多年以來的缺陷，也無非就是它更看重的是賣方的利益與權(quán)利，卻不重視保護(hù)買方的利益與權(quán)利。如果中國股市必須“健康發(fā)展”，最重要的一點(diǎn)，就是要把“立市”的重點(diǎn)，“立市”的文化，“立市”的責(zé)任，轉(zhuǎn)向買方——要為買方服務(wù)，讓買方的意志和力量，決定一切。

事實(shí)上，開市19年來，我們似乎只建立了半個(gè)市場，無論漲跌，都有危險(xiǎn)，而且風(fēng)險(xiǎn)很大一這能算市場么?股票市場對(duì)于生存環(huán)境和條件，有著極其苛刻的要求。市場要發(fā)展，不但需要一整套好的法律制度、行政規(guī)范甚至文化傳統(tǒng)，還需要所有的市場參與者的維護(hù)與推進(jìn)；奇怪的是，自從中國的股市從深圳的“金山大酒店”(當(dāng)年公園路邊上的一棟破樓)201室開始，其實(shí)是“白手起家”的，國家沒給一分錢，導(dǎo)致時(shí)至今日，它仍然還是一個(gè)“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場。極端地說，它仍然離不開“賭市”，因?yàn)闆]人知道它明天是漲是跌，其中包括所有的市場參與者，形形色色的賭徒招搖過市，假裝“價(jià)值投資”。

牛年“大交響”

綜上所述，今后一段時(shí)間的A股市場，將會(huì)面臨上證指數(shù)3400點(diǎn)上方的重重“阻力”與拋壓，從多頭的觀點(diǎn)看問題，“牛市不言頂”、“3400點(diǎn)之上，并非‘月亮之上”——但筆者的感覺，下半年最好走成平衡市，股市就是股市，沒有必要盲目樂觀。

理由非常簡單，“戰(zhàn)勝易，守勝難”，到目前為止，“保8”，已經(jīng)取得一定的實(shí)效和成果，如何保住已經(jīng)取得的這些成果，才是下半年最重要的現(xiàn)實(shí)與挑戰(zhàn)。

回顧歷史，我國的滬深兩市總市值，曾于2007年8月3日，突破20萬億元，當(dāng)時(shí)上證綜指為4560.77點(diǎn)(其后在當(dāng)年11月7日，中國石油上市之后，達(dá)到33萬億元)。此后，兩市總市值于2008年6月11日跌破20萬億元，并于2008年10月底，跌至11萬億元，大約只是“前值”的一半左右

在經(jīng)歷了市場的震蕩輪回后，市場大起大落。市場環(huán)境已發(fā)生變化。從市場估值水平看，2007年8月3日A股平均市盈率為50.03倍，2008年6月11日A股平均市盈率為25倍，而現(xiàn)在A股平均市盈率為32倍——市值同為20萬億元左右，但如今的市場估值，明顯有偏高的傾向；對(duì)此，寧慎重，不輕忽。

其實(shí)自去年1664點(diǎn)啟動(dòng)的“牛市”，就像一場經(jīng)典的音樂會(huì)，而當(dāng)“牛年交響樂”結(jié)束之后，一般總會(huì)因觀眾強(qiáng)烈要求而加演一到兩個(gè)“短章”，然后才是“謝幕”。

其實(shí)我們除了“空談”之外，為什么不給市場提供強(qiáng)而有力的金融工具，比如“融資融券機(jī)制”、比如“股指期貨”，比如“T+O”資金與股票的結(jié)算改革?

行性上來過、暴漲暴跌過、錢是圈到了、但是有關(guān)“國九條”的全面落實(shí)，我們的欠賬太多，況且，如果有人問，我們利用本輪大行情完成了一件正經(jīng)的、關(guān)于市場建設(shè)方面的事項(xiàng)沒有?回答是沒有，一件也沒有——是因?yàn)樯厦娌慌?還是因?yàn)槲覀兊呐θ匀徊粔?

可以這樣說，有了融資融券，國家就可以建立起一個(gè)股票的戰(zhàn)略儲(chǔ)備庫；有了股指期貨，市場的資金(特別是證券交易保證金)，才能不被股票的套現(xiàn)清零；那么再熊的熊市，也不會(huì)可怕到不可收拾的地步……是誰挑起的這場“偉大的博弈”，必須由誰來正面應(yīng)對(duì)一這些本來都是“國九條”中計(jì)劃好的步驟，既然如此，我們還等什么呢?

“你是我的玫瑰，你是我的花”，這首流傳大江南北的歌曲，伴隨著我們進(jìn)行了“股權(quán)分置改革(股改)”的全部進(jìn)程，一直到了今天。但是，對(duì)于股改，我們明知自己所種下的“東西”，說到底它就不是一株“花”，而是一根“刺”。種花的人，注定的結(jié)果，是被它刺傷；如果這根“刺”，竟然不是“玫瑰花的刺”，我們還能再說什么?我們還能再做什么?我們還能再信什么?資本市場還有沒有未來?這些疑問，恐怕已經(jīng)不是“種棘得刺”者，所能“接受”的歷史與現(xiàn)實(shí)……