周　州

摘 要:地方政府現(xiàn)階段有限的融資途徑與沉重的債務負擔已成為制約中國城市現(xiàn)代化的高速發(fā)展的瓶頸。而市政債券作為國際上流行的新型政府融資手段在近年也被國內熱烈討論。文章以我國經(jīng)濟強市廣州為例,結合宏觀經(jīng)濟環(huán)境、相關制度與社會因素等數(shù)據(jù)分析,探討該市發(fā)展市政債券的可行性,并結合國外經(jīng)驗提出發(fā)展市政債券相關模式選擇的建議。

關鍵詞:市政債券 發(fā)行 可行性 模式

中圖分類號:F290 文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914(2009)09-081-03

我國處于工業(yè)化和城市化加速階段,但國家日益嚴重的地方財政收支狀況制約著國家經(jīng)濟社會的高速發(fā)展,有限的地方財力與城市基建的高額投資需求形成強烈矛盾,甚至成為制約城市化進程的瓶頸。準市政債券被地方政府一次次地嘗試,而國內官員與學者也呼吁放松對地方發(fā)行債券的管制并作出監(jiān)管措施。處于高速發(fā)展的我國現(xiàn)階段,城市建設問題更顯重要,需要更好的融資手段以解決過緊的城市建設財政預算。市政債券可行性與管理模式的選擇不僅與我國的宏觀經(jīng)濟政治環(huán)境有關,也與每個市政債券發(fā)行的基礎單位—城市的實際情況有關。而廣州等城市作為21世紀中國重點發(fā)展的城市,需要更大的資金應對日益增加的城市建設需求。筆者認為市政債券作為一種新型的政府融資手段,在廣州這樣的城市不僅必要而且是可行的。

一、市政債券發(fā)行必要性

市政債券是地方政府或其授權代理機構發(fā)行,用于當?shù)爻鞘谢A設施和社會公益項目建設的有價債券。市政債券的優(yōu)勢明顯,如減輕中央財政負擔,優(yōu)化地方融資結構,稅收減免等,而作為國際上城市政府負債的主要手段。與國家公債不同,市政債券通常禁止用于彌補地方財政預算赤字,而只能用于下列用途:(1)解決有稅收與支出周期錯位或其他原因引起的臨時性財政資金周轉問題;(2)為各項公共資本計劃提供資金支持,如城市建設維護、學校建設、供排水系統(tǒng)等;(3)支持并補貼各類促進地區(qū)發(fā)展和增進居民福利的私人活動(Fisher,1996)。

近年來,我國工業(yè)化和城市化進程加速。而在全球金融風暴影響下,中國目前的經(jīng)濟增長的“保八”已到了需要大量增加公共基礎設施投入來引導的階段。同時,依據(jù)城市化三階段理論,中國目前正處在加速發(fā)展的第二階段。根據(jù)國務院發(fā)展研究中心的相關研究,中國城市化水平將由2000年的36.22%提高到2020年的60%左右,城市化率每年將提高1.2%。而財政資金是城市基礎設施建設資金的主要來源。目前中國財政投入的比重僅占35%,而在發(fā)達國家,國家財政無償投入一般占到各國城市基礎設施建設投入的50%以上。顯然,中國有限的地方財力與城市基礎設施建設的高額投資需求經(jīng)常形成矛盾,甚至成為制約城市化進程的瓶頸。而從國債的發(fā)行來看,國際公認的中央財政債務依存度的“安全線”為25%～30%,中國自1994年國債發(fā)行已經(jīng)超過50%,因此難以再單憑國債的增發(fā)來增加地方政府市政建設的空間。若單是依靠地方的稅收作為城市基礎建設的資金來源,則由于中國地方稅制結構仍以工商稅而非財產(chǎn)稅為主,政府就只能通過預算外、體制外收入和負債來籌集收入。盡管法律不允許地方預算赤字和提供擔保,但地方財政仍承擔大量隱性和或有負債。

廣州作為中國高速發(fā)展的經(jīng)濟實力強市,其城市化的加速進程也是受到了緊張的財政情況制約。由圖表1-1可知,盡管每年財政收入不斷增多,地方財政從1998年起一直是入不敷出,2008年預算內收入621.96億元,預算內支出713億元,支出與收入之差高達90多億元。財政情況十分緊張。另外,“十一五”期間,廣州重點項目的計劃將投資近4000億元,更需要龐大的資金支持。

對于廣州,利用資本市場發(fā)展城市基建和社會公益項目已經(jīng)成為一種迫在眉睫的問題,市政債券的發(fā)行需要日益明顯。國務院發(fā)展研究中心宏觀部副部長魏加寧多年來一直在呼吁給地方債放行,“如果不給地方政府正規(guī)的融資渠道,想堵是堵不住的?！彼J為,只有允許地方政府發(fā)行債券,才能改變地方政府在發(fā)展與融資瓶頸之間的矛盾。而2006年9月財政部部長金人慶在向APEC財長會議提交的報告中也表示,中央政府正考慮在有限制的條件下,授權地方政府發(fā)行債券。

二、廣州市發(fā)行市政債券的可行性分析

以下從宏觀經(jīng)濟環(huán)境、資本市場狀況、政府公信力、相關政治法律制度、社會監(jiān)督等方面探討廣州市的長期還債能力與風險控制能力,綜合分析市政債券在廣州市發(fā)行的可行性。

1.宏觀經(jīng)濟環(huán)境良好。廣州市1998年-2008年國民經(jīng)濟穩(wěn)定增長。廣州市從1998年至今,地區(qū)生產(chǎn)總值、人均地區(qū)生產(chǎn)總值不斷增長,地區(qū)GDP增長率保持11%以上(圖表2-1)。2008年全市實現(xiàn)地區(qū)生產(chǎn)總值GDP 8216億元,人均GDP達81233元,連續(xù)第六年人均地區(qū)生產(chǎn)總值5萬元以上,經(jīng)濟實力可見一斑。而“十一五”期間計劃全市生產(chǎn)總值(GDP)年均增長12%,到2010年達到9500億元。進出口方面,廣州市1998年至2007年近十年來進出口總值除2001年外均為持續(xù)增長,2008年商品出口數(shù)為429.64億美元,證明了廣州市即使在金融風暴的影響下也有實力保持對外貿易的良性發(fā)展。廣州市強勁的經(jīng)濟實力為政府的財政收入帶來了可靠的保證,也從根本上說明了廣州市具有長期歸還債務的能力。

2.廣州市居民收入提高,民間融資能力十分巨大。隨著廣州市總體經(jīng)濟實力的增強,居民生活水平有很大的提高。由下圖2-2、2-3可以得出居民總體收入不斷增長,且城鄉(xiāng)居民儲蓄年末余額在2007年突破5500億關口,民間融資能力十分巨大。

3.資本市場發(fā)展狀況日益完善。廣州市的資本市場發(fā)展在國內起步較早。1985年的廣州市政府頒布《廣州市企業(yè)股票、債券管理試行辦法》,標志著廣州市的直接融資活動納入法制化、規(guī)范化的軌道。自上海、深圳證券交易所的開通,廣州市資本市場平穩(wěn)發(fā)展。2004年廣州市金融機構有價證券投資已達269億元。金融機構存貸款余額達到一萬億元水平,吸金能力強,且存貸款余額差多達5千萬元(圖表2-4)。而根據(jù)《廣州市支持金融業(yè)發(fā)展意見的若干實施細則》,市財政近年來每年安排5000萬元專項資金扶持金融業(yè)發(fā)展,以推動廣州區(qū)域性金融中心建設,廣州市資本市場的發(fā)展狀況日益完善。

而針對政府融資這一方面,目前廣州市基礎設施建設除財政撥款外,還采取了直接融資、中外合資、中外合作、對外借款、有償轉讓經(jīng)營權、特許專營權轉讓、廣告補償方式等途徑?！笆晃濉逼陂g,廣州市重點項目的計劃投資近4000億元,資金需求大。像地鐵、城際輕軌、亞運會等重大項目建設,可以通過發(fā)行債券融資,這樣政府可以削減債務負擔。市政債券為新一輪的融資給了政府與社會一個重要提示。

4.政府公信力與相關政治法律制度。改革開放30年來,中國逐漸注重個人權利和國家權力的平衡,推動行政公開,全面依法行政。2006年～2007年我國政府公信力指數(shù)為60.6分,比以往有所提高。廣州市政府于2003年搶先開始施行《廣州市政府信息公開規(guī)定》,近年來又積極開通政府網(wǎng)戶網(wǎng)站,接受市民上訪,加大城市建設與民生工程開支(如“惠民66條”),因此政府在廣州市民心中的公信力很強。為此,老百姓普遍對政府的還債能力有足夠信心,良好預期支持了市政債券的發(fā)行。

而在相關政治法律制度方面,盡管1995年實施的《預算法》明確規(guī)定:“除法律和國務院另有規(guī)定外,地方政府不得發(fā)行地方政府債券”,并要求地方財政平衡,但央行于2004年12月15日發(fā)布《全國銀行間債券市場債券交易流通審核規(guī)則》,為包括準市政債券在內的企業(yè)債券能夠進入銀行間市場掃清了最后障礙。長期來看,這種準市政債券最終將被真正意義的市政債券所代替。

現(xiàn)行的分稅制在一定程度上也有利于市政債券的發(fā)行。分稅制財政體制先要根據(jù)各級政府的事權劃分其支出范圍,然后在這一基礎上按稅種劃分各級政府的收入。在分稅制體制下,地方政府的事權和支出范圍明確,地方政府的稅收也明確,它與中央政府的利益邊界已經(jīng)界定,因此,地方政府作為發(fā)行債券的主體地位是可以成立的。相關學者也認為在條件成熟時應出臺《國債法》和《市政債券法》,對兩級政府的舉債行為及相關義務進行明確規(guī)定,同時修改《預算法》和《擔保法》,解除相應法律障礙。

5.社會監(jiān)督。2006年開始實施的《中華人民共和國政府信息公開條例》,保障了公民的知情權、參與權、監(jiān)督權等公民權利,讓公民走進了原來相對封閉的政府信息庫。而廣州市政府一直致力于“陽光政府”、“透明政府”的建設,鼓勵各大媒體與社會公民對政府的各項民政事務做出監(jiān)督。廣州市的社會監(jiān)督作用相對內地很多地區(qū)來說是十分大的,其政府工作的透明度也普遍較其他城市強。社會監(jiān)督的作用能更好地減少政府與市民之間的信息不對稱問題,有力于促進市政債券等融資手段的有效落實。

由上述可知,廣州市的宏觀經(jīng)濟發(fā)展高水平與良好的資本市場狀況為市政債券的發(fā)行提供了強有力的經(jīng)濟后盾,而政府的良好形象、日益完善的政治法律制度和社會監(jiān)督更直接或間接加強了市政債券的長期還債能力與信用擔保。廣州市是中國改革開放的重點的經(jīng)濟強市,城市建設資金需求日益龐大,發(fā)行市政債券是必要和可行的。

三、現(xiàn)階段廣州市政債券發(fā)行模式與管理模式的選擇

關于債券發(fā)行模式。目前國際上現(xiàn)在流行的模式有:一般責任債券(general obligation bond)和收益?zhèn)?Revenue bond)/非但保債券(non-guaranteed debt)。一般責任債券是由州、市等發(fā)行的,以發(fā)行者的稅收能力為后盾,其信用金來自發(fā)行者的稅收能力。而受益?zhèn)瘎t是為了建造某一基礎設施依法成立相關機構,如修建醫(yī)院、供水設施等所發(fā)行的債券,其償債能力來源于設施有償使用帶來的收益。依照我國現(xiàn)階段的發(fā)展情況,收益?zhèn)灰哉呢斦杖霝橹苯訐?而只是以所建的項目本身的收益來償還債務,風險更小,可行性高,而且還能在一定程度上解決代際成本轉移問題與成本收益不對稱問題。因此,關于廣州市債券發(fā)行模式,應選擇收益?zhèn)癁橹鳌?/p>

廣州市的市政債券適合于資金投入大、建設周期長、具強收益性且投資與使用不同期的城市建設項目。圖表3-1列舉《廣州市國民經(jīng)濟和社會發(fā)展十一五規(guī)劃綱要》所提及的部分重點工程項目的總投資額。盡管項目的預期收益數(shù)據(jù)暫時沒有對外公布,但由于省市政府的大力支持,社會與市民普遍認為這些建設周期長、總投資額大的項目都是高收益、風險較小的項目,社會預期好,適合上述作為市政債券的條件。

關于發(fā)債規(guī)模與方式。最新的研究表明,市政債券余額控制在地方財政收入的50%以內是安全的(違約率控制在0.15%以內)。而目前中國準市政債券的發(fā)行規(guī)模遠小于國債、金融債發(fā)行規(guī)模。因此,廣州的長期市政債券的發(fā)行總量控制在地方財政收入的10%以內,市政債券余額控制在地方政府財政收入的50%以內。發(fā)行方式主要有公募和私募。從國際經(jīng)驗來看,許多國家大部分是以私募為主。廣州市的市政債券發(fā)展尚屬初級發(fā)展階段,且各項金融機構存貸余額總量不斷增加。市債發(fā)行應面向銀行、保險、基金等機構。而在這種協(xié)議承銷中,承銷商全程參與規(guī)劃,既降低投資風險,也保證市政債券的市場運行效率。而關于產(chǎn)品設計上應有所創(chuàng)新,可考慮為債券設立一個延長期限選擇權。

關于債券利率與期限結構。日本規(guī)定地方債券收益率可略高于國債,美國規(guī)定對地方債券收益免征、減征聯(lián)邦或州所得稅。我國應當在市政債券稅收方面給與必要政策扶持。參考美國AAA級市政債券實際收益比同期限國債收益率升水50～70個基點左右,我國市政債以同期限國債為定價基準,可以考慮升水55～60個基點作為風險和流動性補償。目前國內企業(yè)債券的期限多為5～15年,考慮到通貨膨脹因素和項目回收周期,市政收益?zhèn)钠谙逓?0～20年較適宜,也可針對保險資金、投資基金等機構投資者的需要設計20～30年的品種,但最終要歸根到投資項目本身的周期特點。

關于債務清償。按照中國的實際情況,稅收和發(fā)新債不得作為債務清償?shù)姆绞?作為收益?zhèn)?應以項目本身收益為主,而一般責任債券可以以當?shù)氐牡胤劫Y源為主。廣州現(xiàn)階段應以發(fā)行收益?zhèn)?因而以項目本身收益為主要的債務清償方式。而考慮到可能存在項目債務無法償還,債券發(fā)行前應確定好補償措施。例如可以考慮設立償債基金,把某些盈利的項目收入轉為基金當中,或者采取延期償還方式。

相關制度支持。市政債券作為一種新型債券,其在資本運作市場中健康發(fā)展需要相關制度的配合實施。應做到:(1)債券發(fā)行核準制—每一項市政債券的發(fā)行與使用計劃須報省與中央作出審核與批準;(2)風險防范機制—在發(fā)行債券之前,必須聘用權威資信評估機構對市政債券進行評級并予以公布;(3)信息公開披露制—在發(fā)行債券時,從程序上保證信息能夠真實、有效地公開;(4)監(jiān)管制度—從籌集、使用到償還的各個環(huán)節(jié)都要建立嚴密的監(jiān)管制度,保證市政債券的穩(wěn)定性和安全性。

可行性與管理模式的選擇不僅與我國的宏觀經(jīng)濟政治環(huán)境有關,也與每個市政債券發(fā)行的基礎單位—城市的實際情況有關。本文選取位于我國經(jīng)濟發(fā)展前列的廣州市作為對象,既不失對市政債券相關問題的一般規(guī)律的研究,又具針對性、特殊性地分析市政債券在該市發(fā)行的可行性與模式選擇,從而探索了中國地方政府的新型融資之路。然而,考慮到中國資本市場等社會現(xiàn)階段的發(fā)展狀況,市政債券的發(fā)行應考慮到各種各樣的因素,平衡好中央與地方、政府與社會的各對關系,在制衡、效率與公平中找到自身發(fā)展的路子。

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(作者簡介:周州,就讀于中山大學嶺南學院金融系,主要從事經(jīng)濟學、金融學學習與研究)

(責編:賈偉)