王群芳

摘要：中國國債市場自1981年恢復以來有了很大的發(fā)展，但與西方國家相比也存在很多嚴重的問題，如：市場不健全；國債市場處于被分割的狀態(tài)，國債持有者結(jié)構不合理等等。

關鍵詞：國債市場國債利率

一、中國國債市場近些年的概況

我國從1981年開始恢復國債的發(fā)行，1993年銀行開始改革，主要表現(xiàn)在中央銀行與中國財政部的職能分離，中央銀行執(zhí)行獨立的貨幣政策，不再通過發(fā)行貨幣的方式向財政部彌補財政赤字，這樣，財政部為了彌補財政赤字所采取的主要手段就是發(fā)行國債。這就是說，銀行改革一方面要求國債進一步市場化，另一方面也為國債的市場化改革提供了條件。1994年我國發(fā)行國債總額首次超過1000億元，1995年規(guī)模達到1500億，2005年國債發(fā)行規(guī)模達到了7000億元。

二、中國國債發(fā)行市場

1991年以前，我國國債沒有一級市場，主要是通過行政分配認購發(fā)行國債的辦法。這種辦法使我國的國債發(fā)行以個人投資者為主，而且行政分配的方式會造成國債價格的扭曲。目前，我國的國債發(fā)行定價方式是在承銷團內(nèi)進行招標，并確定中標利率，也即是國債利率?，F(xiàn)行的國債定價方式存在的問題是非承銷商不能參與國債價格的形成，只能被動的接受價格。因此，這種方式下形成的利率是不能完整地代表市場的真實利率，這就會使承銷商在二級市場上存在較大的風險，也使非承銷商在二級市場的參與熱情程度不夠。

在我國國債發(fā)行市場上除了存在以上定價方式的不合理之外，還有很多其他不可忽視的問題，主要表現(xiàn)在：

(1)國債發(fā)行利率過高。在金融產(chǎn)品中，國債是安全度最高的，那么國債利率在市場利率體系中應該是最低的，并應該作為基準利率供市場其他利率參考。然而，目前我國國債發(fā)行利率卻是比照銀行存款利率設計的，并且通常比銀行同期存款利率稍高1～2個百分點，這種情況下的國債發(fā)行利率無法作為一國的基準利率。

(2)國債發(fā)行的期限結(jié)構不合理。在以往幾年里，我國國債的發(fā)行期限大多數(shù)以3年為主。但是，國債的功能不僅僅只在于政府的籌資，隨著一國的市場經(jīng)濟不斷的完善化，國債將來主要的功能應該是調(diào)節(jié)一國的宏觀經(jīng)濟，因此，為了方便中央銀行公開市場業(yè)務的操作，我們應該發(fā)行一些較短期的國債，另一方面，為了滿足重點建設工程的資金需要，我們應該發(fā)行一些較長期的國債，比如10以上的國債。

(3)國債發(fā)行的規(guī)模較小。盡管近些年來我國國債的發(fā)行規(guī)模越來越大，但無論是從我國的債務償還能力(投資儲蓄)來看，還是與那些國債市場較發(fā)達的國家相比較，我國的國債發(fā)行規(guī)模還是較小的。目前我國國債年度發(fā)行余額占國民生產(chǎn)總值比率尚不足6％，而美國國債余額占GDP的比重一直保持在30％～40％，而一般的國家也達到15％。

三、中國國債流通市場

我國目前的國債流通市場有銀行間債券市場和滬深交易所的債券市場。而這兩種債券市場又處于分割狀態(tài)，交易所主要是通過集中撮合的方式來形成價格，其效率較高；而銀行間債券市場則是采用詢價交易系統(tǒng)。從而導致同一個國債品種形成了不一樣的利率，這樣也就無法形成統(tǒng)一的基準利率。因此，為了完善我國的國債流通市場，我們應該做的是：

(1)完善國債現(xiàn)貨交易市場。

(2)恢復國債期貨市場。目前我國還沒有國債期貨交易市場，而金融產(chǎn)品期貨交易具有價格發(fā)現(xiàn)和規(guī)避風險的功能。所以，國債期貨交易對規(guī)避市場利率風險有很大的重要性，它還可以為投資者提供未來的價格信息，有助于完善國債價格形成機制。

(3)加大國債市場的機構投資者。在國債市場較發(fā)達的國家，國債的投資者主要是專業(yè)機構和政府部門。而我國目前的國債持有者主要是個人，這一比例曾高達60％。另一方面，國債在不同的投資者手里發(fā)揮的功能是不同的。如果個人持有者所持國債比例較大，國債流動性就較差，二級市場交易就不活躍。國債市場主要發(fā)揮籌資的功能，如果機構投資者持有國債所占比例較大，則國債的流動性就強，二級市場的交易就活躍，國債市場的調(diào)節(jié)功能就強。

四、中國國債市場存在的問題

通過以上論述，我們現(xiàn)在來總結(jié)一下我國國債市場上存在的主要問題：

(1)國債市場沒有長期固定的基準利率。所謂基準利率，即多種利率并存下起決定作用的利率。這是有兩個方面引起的，一方面我國的流通市場處于被分割的狀態(tài)，無法形成統(tǒng)一的國債利率，另一方面是我國近幾年來所發(fā)行的國債大多是浮息國債。

(2)國債的持有者結(jié)構不合理。

(3)國債的主要功能沒有得到充分的發(fā)揮。由于我國國債的投資者主要是個人，所以國債的調(diào)節(jié)功能不能充分的發(fā)揮。

五、發(fā)展我國國債市場的對策

(1)調(diào)整國債持有者結(jié)構，充分發(fā)揮不同國債持有者對國債市場乃至整個國民經(jīng)濟的不同作用和影響。

(2)增加短期和長期國債的比重。

(3)取消只限在承銷團內(nèi)招標的定價方式，推進由市場機制確定利率的定價方式，實現(xiàn)利率市場化。

(4)盡量合并滬深交易所的債券市場，使我國的國債交易市場達到統(tǒng)一。

參考文獻：

[1]謝白三主編，《金融市場學》

[2]劉立群，國債發(fā)行市場現(xiàn)狀與完善

[3]專家建議：激活國債流通市場，中國國債投資網(wǎng)

[4]國債市場存在的問題及對策研究，中國論文下載中心