徐 蘭

一個(gè)怪現(xiàn)象：大大小小的峰會(huì)和論壇上，只要有政府引導(dǎo)基金管理人參加，就能聽(tīng)到“我們市場(chǎng)化”，明顯與“政府色彩”濃厚的引導(dǎo)基金本質(zhì)相背。

事實(shí)上，自2005年中央十部委發(fā)布《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，明確規(guī)定國(guó)家和地方政府可設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金后，引導(dǎo)基金與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)(VC)之間的博弈一直扣人心弦。

政府引導(dǎo)基金說(shuō)：以投資當(dāng)?shù)貫橹?；VC則說(shuō)：以項(xiàng)目?jī)?yōu)為佳。

政府引導(dǎo)基金說(shuō)：過(guò)往業(yè)績(jī)卓越的大牌VC才是我們的目標(biāo)；大牌vc則說(shuō)：引導(dǎo)基金的量級(jí)太小。

博弈的結(jié)果大多以VC敗北告終，原因很簡(jiǎn)單：引導(dǎo)基金有地方財(cái)政做后臺(tái)，有足夠的底氣喊話。

接受“苛刻”條件的VC前仆后繼，原因是利益驅(qū)動(dòng)。譬如：引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式有三大特征：一是引導(dǎo)基金由地方財(cái)政出錢(qián)，掛在地方財(cái)政投資公司或者財(cái)政廳名下；二是由于引導(dǎo)基金的“地方財(cái)政”性質(zhì)，在進(jìn)行“引導(dǎo)”前一般會(huì)提兩種要求：基金注冊(cè)在當(dāng)?shù)睾图s定所募資金投資當(dāng)?shù)氐谋壤?；三是引?dǎo)基金投資較分散，投資比例一般20％-30％。這些特點(diǎn)，滿足了VC／PE“輕松”賺快錢(qián)的需求。

盡管如此，為解決中小企業(yè)融資難，2009年10月30日，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部與七省市人民政府宣布聯(lián)合設(shè)立20只創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，總規(guī)模92億元，重點(diǎn)投資新能源、電子技術(shù)、生物工程等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

與以往政府引導(dǎo)基金不同，該批基金作為全新的運(yùn)作模式突出“市場(chǎng)化”：政府僅作為股權(quán)投資方之一，所有基金委托給專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)，在一定程度上等同于市場(chǎng)化操作的社會(huì)基金。

然而，時(shí)隔半年，記者了解到20只創(chuàng)投基金中大多仍在“研究”階段，最快的也僅在“注冊(cè)”而已。

而且，“夠不著，都不知道‘門(mén)從哪開(kāi)?！避浖袠I(yè)公司——北京九華互聯(lián)科技有限公司CEO王商武殷切希望拿到引導(dǎo)基金的錢(qián)，但引導(dǎo)基金在他看來(lái)太遙遠(yuǎn)，與其花時(shí)間和心思尋找夠不到的東西，不如直接做大市場(chǎng)，獲得實(shí)實(shí)在在的利潤(rùn)。

那么，是什么阻礙了前行的腳步?國(guó)家發(fā)改委副主任張曉強(qiáng)在20只創(chuàng)投基金成立時(shí)所說(shuō)的“未來(lái)二至三年內(nèi)基金總數(shù)將達(dá)200只，募集資金將超過(guò)1000億元”的目標(biāo)何時(shí)實(shí)現(xiàn)?

《新理財(cái)》在過(guò)去的一個(gè)月里，走訪國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部、受托機(jī)構(gòu)，以及各地方發(fā)改委、財(cái)政局(廳)和基金管理人(GP)，搜集大量資料，力圖展示該批國(guó)家級(jí)“市場(chǎng)化”引導(dǎo)基金最新進(jìn)展和進(jìn)展緩慢的原因。

我們深知：92億的引導(dǎo)基金只占全國(guó)每年財(cái)政資金的千分之一，但是它開(kāi)啟著政府理財(cái)?shù)男聲r(shí)代，而且無(wú)數(shù)尚在“襁褓”中的高新技術(shù)企業(yè)正翹首企盼。

三座“大山”

到目前為止，20只子基金的運(yùn)作模式基本是：中央財(cái)政出資20％、地方財(cái)政出資20％、GP本機(jī)構(gòu)出資1％、GP募集的社會(huì)資金占59％。合作原則：子基金總規(guī)模的50％一70％投資當(dāng)?shù)?；在已確定的投資領(lǐng)域里，重點(diǎn)扶持處于初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期的創(chuàng)新型企業(yè)和高成長(zhǎng)性企業(yè)。目前，大多子基金尚在募資階段。

記者在中央財(cái)政的托管機(jī)構(gòu)——盈富泰克了解到，在它負(fù)責(zé)的四個(gè)省市中，安徽進(jìn)展最快，已有一只子基金的資金全部到位，中央發(fā)改委已批復(fù)，正在注冊(cè)。

不過(guò)，當(dāng)記者提出采訪該子基金的GP——上海安益投資時(shí)，盈富泰克的一位負(fù)責(zé)人善意地提醒記者：“還沒(méi)注冊(cè)下來(lái)，正有氣沒(méi)地撒，不要去碰釘子?！?/p>

原因?yàn)楹?“體制問(wèn)題、模式問(wèn)題、團(tuán)隊(duì)問(wèn)胚等交織在一起所致。而且目前沒(méi)有一個(gè)成熟的模式可借鑒。”該負(fù)責(zé)人說(shuō)。

蘇州模式不可借鑒?蘇州園區(qū)引導(dǎo)基金一直走在“市場(chǎng)化”的最前沿，在過(guò)去幾年里，可算“萬(wàn)花眾中一點(diǎn)紅”，率先用“市場(chǎng)化”驅(qū)除行政隱憂，突破了地域限制。

“蘇州模式僅僅是一個(gè)特例。由于它的出資方是中新創(chuàng)投和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，而非當(dāng)?shù)刎?cái)政，所以在運(yùn)作過(guò)程中，需要顧及的東西不多?！焙芏鄓c認(rèn)為蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金與政府引導(dǎo)基金有著本質(zhì)的不同。

“歸要結(jié)底，尋租、G環(huán)專業(yè)、爭(zhēng)奪話語(yǔ)權(quán)三大問(wèn)題阻礙了引導(dǎo)基金的進(jìn)度?！倍辔籿c總結(jié)道。

尋租

“憑借政府保護(hù)進(jìn)行財(cái)富轉(zhuǎn)移、運(yùn)用行政權(quán)利要回扣，這種事情，我們遇到過(guò)?！币晃徊辉竿嘎缎彰腣c很想伸張正義。同時(shí)，該Vc也認(rèn)為：不市場(chǎng)化的東西，就會(huì)存在“灰色地帶”，而“尋租”就是引導(dǎo)基金“灰色地帶”中最常見(jiàn)的事。

據(jù)了解：早期做引導(dǎo)基金的省市“做得不好”的普遍原因：一方面，幾年前的引導(dǎo)基金還在摸索中，存在諸多不確定因素，很難推進(jìn)。加之引導(dǎo)基金投資周期較長(zhǎng)，待見(jiàn)到投資回報(bào)，省市領(lǐng)導(dǎo)可能已調(diào)離，因此很難把引導(dǎo)基金做為政績(jī)；另一方面，個(gè)別政府官員要回扣，不專業(yè)的GP為“輕松”賺快錢(qián)就滿足個(gè)別政府官員的要求，然后亂投資，掙到管理費(fèi)后，立馬走人。

轟動(dòng)一時(shí)的“匯樂(lè)門(mén)”事件至今令人深思。2008年11月，匯樂(lè)集團(tuán)的負(fù)責(zé)人黃浩成立德厚資本，自這一天起，黃浩就打著政府引導(dǎo)基金的旗號(hào)，出現(xiàn)在新聞媒體報(bào)道中。2009年5月，黃浩因涉嫌非法吸收公眾存款，被上海市公安局經(jīng)偵部門(mén)帶走。

雖然在第一時(shí)間，濱海新區(qū)引導(dǎo)基金董事長(zhǎng)楊旭才發(fā)布公告，撇清與黃浩的關(guān)系，但近一年的默認(rèn)，難免讓人浮想聯(lián)翩。

事后，在第三屆中國(guó)企業(yè)國(guó)際融資洽談會(huì)上，有人向《政府引導(dǎo)基金指導(dǎo)意見(jiàn)》主要起草人劉建鈞(國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司處長(zhǎng))發(fā)起詰難。迫使劉建鈞臨時(shí)變更了他的演講主題，改“政府引導(dǎo)基金展望”為“引導(dǎo)基金風(fēng)險(xiǎn)防范”。

不專業(yè)

進(jìn)展緩慢的另一主因來(lái)自GP。一方面，GP募金能力一般；另—方面，GP心理有顧慮。投資當(dāng)?shù)毓潭ㄐ袠I(yè)，要求GP很專業(yè)的同時(shí)，GP也會(huì)考慮當(dāng)時(shí)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目是否充足，很可能在“研究”階段發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目不足，所以—直猶豫不決。

“此外，近幾年創(chuàng)投行業(yè)龍蛇混雜，管理團(tuán)隊(duì)專業(yè)且過(guò)往業(yè)績(jī)卓越的基金少之又少。”某地方財(cái)政局負(fù)責(zé)人很擔(dān)心找不到可信任的GP合作。

他的擔(dān)憂并非多余，記者了解到像“凱鵬華盈”這樣的世界品牌也在走“下破路”。

僅一年的時(shí)間，KPCB旗下設(shè)立僅二年的中國(guó)基金——?jiǎng)P鵬華盈，四位合伙人中的兩位及一位投資總監(jiān)先后離職，轉(zhuǎn)而自立門(mén)戶，或投奔競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——經(jīng)緯創(chuàng)投。

KPCB創(chuàng)建于1972年，與紅杉資本并稱為全球創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的“雙子星座”，先后投資了500多家企業(yè)，150多家成功上市，其中不乏谷歌、美國(guó)在線、亞馬遜等世界級(jí)的偉大公司。

2007年4月，KPCB首次在美國(guó)境外設(shè)立規(guī)模為3.8億美元的中國(guó)基金——?jiǎng)P鵬華盈，基金執(zhí)行合伙人周志雄、汝林琪；普通合伙人徐傳陞、鐘曉林。成立之初，這支“夢(mèng)幻組合”被關(guān)注KPCB的人士稱之為“中國(guó)珀金斯”。

然而，一年后，周志雄黯然退

場(chǎng)，“夢(mèng)幻組合”像肥皂泡一樣頃刻間破碎。此后一年內(nèi)，汝林琪自己團(tuán)隊(duì)的成員——徐傳陞、吳運(yùn)龍相繼離開(kāi)。僅此一點(diǎn)，就可以說(shuō)KPCB在選人方面相當(dāng)失敗。如今，“中國(guó)珀金斯”名單已發(fā)生了巨大變化：汝林琪、鐘曉林、李怡平、周煒、李立偉。

當(dāng)然，論一只基金的成敗，僅憑“人員變動(dòng)頻繁”來(lái)判斷并不具說(shuō)服力，但業(yè)績(jī)始終是對(duì)投資基金最本質(zhì)的考驗(yàn)。迄今，凱鵬華盈投資的20個(gè)案子，無(wú)一退出，其中還有“暢翔網(wǎng)”這樣“資金鏈斷裂”、“大似裁員”等事非滿天飛的公司，也有“PPG”倒閉、創(chuàng)業(yè)者“跑路”的公司。

“創(chuàng)投業(yè)是一個(gè)靠人的行業(yè)，它不像汽車(chē)行業(yè)，說(shuō)奔馳來(lái)中國(guó)，大家都認(rèn)這個(gè)品牌。只有‘技術(shù)背景+金融背景+人品才能做好，而品牌只能用來(lái)融資，不能用來(lái)投資?！痹絹?lái)越多的地方政府官員明白了這—點(diǎn)。

誰(shuí)是老大

誰(shuí)會(huì)放心把數(shù)額巨大的一筆錢(qián)隨便交給一個(gè)陌生的團(tuán)隊(duì)管理，即使交了，也不會(huì)完全放手不管。而且子基金的出資比例接近的話，誰(shuí)當(dāng)老大也是個(gè)問(wèn)題。

從目前的情況來(lái)看，出現(xiàn)了LP(有限合伙人)與GP地位失衡的局面。雖然原則上LP不參與項(xiàng)目具體管理，但大多民間LP為企業(yè)老板，50～60歲，經(jīng)過(guò)大風(fēng)大浪，擁有多年的經(jīng)商經(jīng)驗(yàn)，他們認(rèn)為自己更有能力、更強(qiáng)大，根本瞧不上服GP。在投資時(shí)，他們更希望擁有一票否決權(quán)。

“吃人嘴軟，拿人手短”的GP，面臨LP一旦“不高興”就撤資的壓力，只能遷就妥協(xié)。而且，拿了政府資金的GP，還要在投資決策的過(guò)程，借助政府的政策支持推進(jìn)投資和退出，這也使不得不低頭。

不過(guò)，隨著子基金規(guī)模的不斷擴(kuò)大，按59％的募資比例，GP自己需要募集的金額也將水漲船高，面臨無(wú)法“賺快錢(qián)”的壓力。所以政府部門(mén)、社會(huì)資本、GP之間的混戰(zhàn)離清晰劃定“楚河漢界”還有一段時(shí)間。

利益懸疑

2009年12月9日，焦點(diǎn)科技(sz 002315)登陸深圳中小板。值得留意的是：焦點(diǎn)科技曾在2007年進(jìn)行股權(quán)變更，盛泉基金以江蘇信泉?jiǎng)?chuàng)投的名義注資400萬(wàn)元，持股0.8％，而盛泉基金則由蘇州園區(qū)產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金與江蘇信泉?jiǎng)?chuàng)投合資成立，總規(guī)模為2.2億元，其中作為政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的蘇州園區(qū)引導(dǎo)基金持股23％。

焦點(diǎn)科技的成功上市，使政府引導(dǎo)基金結(jié)出了首枚果實(shí)，破除政府引導(dǎo)基金投資和運(yùn)作的行政禁錮，為整個(gè)行業(yè)發(fā)展注入信心。

不過(guò)，記者在采訪過(guò)程中注意到，幾乎所有的LP和GP對(duì)其投資的具體項(xiàng)目都諱莫如深，甚至對(duì)于已經(jīng)上市的焦點(diǎn)科技，直接投資方——盛泉基金合伙人沈捷爾也拒絕評(píng)價(jià)。在記者的堅(jiān)持下，沈捷爾只表示盛泉基金的投資原則是：處于細(xì)分行業(yè)里的領(lǐng)先企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者專注、執(zhí)著，愿意規(guī)范運(yùn)作，擁有強(qiáng)烈的公開(kāi)上市意愿。

對(duì)于沈的上述表態(tài)，一位要求匿名的Vc認(rèn)為，盡管盛泉基金催生了第一只“金蛋”，但只要一天沒(méi)退出，就不敢以勝利者自居，因?yàn)槲磥?lái)仍有不確定因素。

在vc和被投企業(yè)看來(lái)，最大的不確定因素來(lái)自“國(guó)有股轉(zhuǎn)持”。

所謂“國(guó)有股轉(zhuǎn)持”，凡在境內(nèi)證券市場(chǎng)首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市的含國(guó)有股的股份有限公司，除國(guó)務(wù)院另有規(guī)定的，均須按首次公開(kāi)發(fā)行時(shí)實(shí)際發(fā)行股份數(shù)量的10％，將股份有限公司部分國(guó)有股轉(zhuǎn)由全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)持有，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)對(duì)轉(zhuǎn)持股份承繼原國(guó)有股東的禁售期義務(wù)。

現(xiàn)在沒(méi)有一個(gè)文件或政策說(shuō)政府引導(dǎo)基金不納入國(guó)有股管理，這樣的話，一旦轉(zhuǎn)持，準(zhǔn)來(lái)補(bǔ)償?舉個(gè)例子：被投企業(yè)上市后，子基金高比例持股，而子基金由引導(dǎo)基金、社會(huì)資本和GP共同持有，萬(wàn)一引導(dǎo)基金所持的股份轉(zhuǎn)持給社保，那么轉(zhuǎn)持走的這筆錢(qián)由誰(shuí)補(bǔ)償?社會(huì)資本和GP都不可能同意補(bǔ)償。

“到目前為止，這仍是一個(gè)非常頭痛的事。更何況，焦點(diǎn)科技僅是唯一一例，未來(lái)中小板、創(chuàng)業(yè)板等熱門(mén)退出渠道能否真正發(fā)揮作用，還要看政府的臉色。在這種情況下，三緘其口自然成了最佳選擇?！痹撘竽涿腣C說(shuō)。