李雪峰

作為“去國(guó)企化”上市公司，蘇交科（300284）竭力掩蓋其侵吞國(guó)資的既有事實(shí)，但最終并未得到資本市場(chǎng)認(rèn)可，上市當(dāng)天即跌破發(fā)行價(jià)，至今仍未走出陰跌泥潭。而在上市之前，蘇交科在招股資料中極力渲染其美好前景，并試圖將自己包裝成集工程設(shè)計(jì)、檢測(cè)等為一體的高新技術(shù)企業(yè)。

事實(shí)上，本刊曾于《蘇交科：資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)大 靠IPO救命》一文中指出，蘇交科不惜動(dòng)用各種資源對(duì)主業(yè)進(jìn)行偷換，其意在于順利上市募集資金，以挽救其岌岌可危的現(xiàn)金流。對(duì)于蘇交科而言，資本市場(chǎng)只不過(guò)是用來(lái)圈錢(qián)的吸血場(chǎng)，募投項(xiàng)目極有可能成為擺設(shè)，可以預(yù)見(jiàn)，一旦募集資金使用完畢，不排除蘇交科運(yùn)用增發(fā)等形式繼續(xù)在資本市場(chǎng)上募集資金的可能性。華安證券研究報(bào)告指出，隨著下游需求的放緩，蘇交科新業(yè)務(wù)開(kāi)拓風(fēng)險(xiǎn)將上升，公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)將面臨較大的不確定性。

侵吞國(guó)資 包裝上市

在蘇交科改制及上市的過(guò)程中，“包裝”始終是蘇交科的關(guān)鍵詞，該公司通過(guò)一系列或明或暗的包裝得以實(shí)現(xiàn)上市融資。

蘇交科原本是事業(yè)單位，但公司在2002年改制的時(shí)候，曾以6折的優(yōu)惠價(jià)將調(diào)整后的資產(chǎn)凈值轉(zhuǎn)讓成內(nèi)部職工股，實(shí)際控制人符冠華、王軍華借以順理成章的將事業(yè)單位搖身變成民營(yíng)企業(yè)。對(duì)于該轉(zhuǎn)制過(guò)程，符、王二人給出的解釋是“鼓勵(lì)企業(yè)內(nèi)部職工、外部法人和自然人認(rèn)購(gòu)企業(yè)股份”。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，符冠華明目張膽的侵吞國(guó)資或是為日后的上市做鋪墊，事實(shí)證明，上市之后，符、王二人均躋身億萬(wàn)富豪之列，其內(nèi)部職工股東身家也盡數(shù)超過(guò)千萬(wàn)。

在披上民營(yíng)企業(yè)“馬甲”之后，蘇交科并不滿足于其工程承包商的身份，本刊曾分析指出，蘇交科工程咨詢業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售凈利率嚴(yán)重落后于行業(yè)平均水平，可比的建研集團(tuán)銷(xiāo)售凈利率幾乎是蘇交科的兩倍。由此，本刊曾合理的推測(cè)，蘇交科的主營(yíng)業(yè)務(wù)并非工程設(shè)計(jì)、檢測(cè)等，而是徹頭徹尾的工程承包，公司將工程承包產(chǎn)生的業(yè)務(wù)收入向工程咨詢領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，造成后者虛假繁榮的表象，并據(jù)此獲得了高新技術(shù)企業(yè)的資質(zhì)。由于工程咨詢業(yè)務(wù)極有可能只是蘇交科整個(gè)業(yè)務(wù)鏈上的附加服務(wù)，因此一旦該偷換概念的把戲被識(shí)破，蘇交科勢(shì)必將面臨極大的困境，對(duì)于投資者而言，蘇交科無(wú)疑是一顆地雷。

蘇交科包裝伎倆并不止于此，蘇交科一直扮演著“高新技術(shù)企業(yè)”的角色，不過(guò)其高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)卻疑點(diǎn)重重。公司將受托研發(fā)項(xiàng)目所產(chǎn)生的研發(fā)費(fèi)用統(tǒng)一并入研發(fā)費(fèi)用之列，造成研發(fā)費(fèi)用在營(yíng)業(yè)收入中的比重高于國(guó)家規(guī)定的3%的下限標(biāo)準(zhǔn)，從這個(gè)角度而言，無(wú)法排除蘇交科是為了獲得高新技術(shù)企業(yè)的優(yōu)惠稅率而大玩財(cái)務(wù)游戲的可能性。

下游需求不振 前景黯淡

蘇交科認(rèn)為，國(guó)內(nèi)交通基礎(chǔ)行業(yè)將繼續(xù)保持增長(zhǎng)的勢(shì)頭，將為工程咨詢業(yè)務(wù)開(kāi)拓更大的空間；另外，蘇交科認(rèn)為與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，國(guó)內(nèi)工程咨詢業(yè)務(wù)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)將會(huì)進(jìn)一步提高。蘇交科極力向投資者渲染其美好前景，但對(duì)于經(jīng)營(yíng)中所面臨的巨大風(fēng)險(xiǎn)卻明顯提示不足，以致中簽者被悉數(shù)套牢。

盡管蘇交科慣用包裝，但卻無(wú)法掩蓋其脆弱的現(xiàn)金流，2011年上半年，蘇交科經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為-1.21億元，近乎岌岌可危的地步，在這種背景之下，公司IPO所募集到的資金或?qū)⒂脕?lái)補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，而該過(guò)程可能遙遙無(wú)期。因?yàn)樘K交科工程咨詢業(yè)務(wù)只不過(guò)是表面業(yè)務(wù)，并不能為公司產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流，而工程承包業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較低，且蘇交科應(yīng)收賬款能力極其有限，客觀上造成蘇交科時(shí)常處于現(xiàn)金流斷裂的邊緣。鑒于此，蘇交科的募投項(xiàng)目有可能只是擺設(shè)，而一旦募集資金使用完畢，蘇交科或?qū)?dòng)再融資計(jì)劃。

更令業(yè)內(nèi)人士擔(dān)憂的是，蘇交科的前景并不明朗，公司的主體業(yè)務(wù)需取決于公路、橋梁等大型工程，而在國(guó)家宏觀調(diào)控的背景之下，以政府為主導(dǎo)的前述工程已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的減速，蘇交科將盈利砝碼投注在此，勢(shì)必會(huì)造成較大的被動(dòng)，國(guó)信證券亦曾指出，蘇交科未來(lái)將面臨行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及江蘇省外市場(chǎng)開(kāi)拓風(fēng)險(xiǎn)等，未來(lái)并不樂(lè)觀。