胡宇

龍年之后，股市“小題大做”，題材股與ST股唱了主角；而房地產(chǎn)市場價滯量枯，售樓處門可羅雀。相比國際股市的不斷上漲而言，代表中國資產(chǎn)價格的股市、房市均處于調(diào)整階段。對此，市場人士見仁見智。本文從經(jīng)濟學基本概念展開，試圖解釋中國股市和房市的低迷原因，并對未來中國資產(chǎn)價格的變化做前瞻性的分析和研判。

股市低迷不振的標志

從經(jīng)濟學原理而言，市場要求回報率是估值貼現(xiàn)模型的基準貼現(xiàn)率，以當前市場普遍要求回報率作為評價市場定價的依據(jù)之一存在合理性。

銀行名義利率雖然比較低，一年期定期存款利率不過3.5%，但市場實際利率遠遠高于這個數(shù)字，以銀行理財產(chǎn)品的隱含收益率來看，30天的銀行理財產(chǎn)品也能夠獲得5%的年化收益率，明顯高于一年期定期存款。而從信托公司的產(chǎn)品銷售數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的年化收益率更是高達12%，如此高的資金成本房地產(chǎn)依然可以承受，但對于房地產(chǎn)的股東而言，則意味著12%很可能也是市場目前要求的必要收益率，因此，從一般意義上而言，必要收益率的倒數(shù)就是股東要求的市盈率價格，即房地產(chǎn)股票的市盈率應該在8倍左右。事實上，市場資金成本的上升是顯而易見?？紤]到最近民間借貸成本的大幅上升，小微企業(yè)融資難的問題已經(jīng)上升到了中央戰(zhàn)略高度。

因此，資金成本上升即代表市場要求的必要收益率上升，不僅對房地產(chǎn)股票有意義，對市場整體股票而言都是挑戰(zhàn)的。這意味著，如果名義利率是能夠代表市場真實利率的話，那么，按照一年期定期存款利率3.5%的倒數(shù)來測算市場要求的市盈率倍數(shù)是有意義的事情，即A股市場達到28.75倍的市盈率是合理水平。但事實上的情況是，當前名義利率已經(jīng)明顯不符合市場的實際情況，市場實際的利率水平顯著高于名義利率。對房地產(chǎn)公司而言，12%的利率水平是合理的；對小微企業(yè)而言，年化20%利率成本亦是可以接受的；那么，對普通投資者而言，我們是否愿意放棄5-12%的年化收益率，而去存定期存款呢？顯然多數(shù)人是不會的。但是股市的投資回報率又無法保證長期獲得收益，上證指數(shù)10年漲幅為零的狀況讓指數(shù)ETF投資者非常失望。因此，定期存款和指數(shù)基金成為市場投資者普遍放棄的投資標的物。

融資難的關(guān)鍵是投資難

高壓的貨幣政策導致了中小企業(yè)融資難問題，但實體經(jīng)濟的融資需求必須要盡快滿足并解決。要解決融資難的問題，一方面要繼續(xù)加大房地產(chǎn)調(diào)控力度，另一方面要想方設(shè)法解決融資難的問題。

對前一個問題而言，可以從兩個角度解決，一是將利率工具解放出來，盡快推進利率市場化，從各方面加大對中小企業(yè)的扶持力度，包括開放國內(nèi)金融市場，大力發(fā)展民間借貸金融機構(gòu)，避免中小企業(yè)因為融資成本上升的問題淪為房地產(chǎn)調(diào)控的犧牲品；第二，繼續(xù)加強對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度，加快房地產(chǎn)稅的推出，并提高房地產(chǎn)交易稅，以保護市場剛性需求并抑制投機性房產(chǎn)的需求，讓房地產(chǎn)市場成為真正的理性的市場。

對后一個問題而言，即要解決融資難的問題不能采取頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳的策略，不能光考慮融資者的利益和需求，還必須要考慮投資者的利益保護和投資的合理回報問題。首先要降低短期收益率過高的預期，讓市場投資者回歸理性投資的氛圍，降低房市和股市投機客的生存空間。對股市而言，應該保護中小投資者的權(quán)益，倡導理性投資的文化，加大對上市公司的監(jiān)管力度，提升上市公司的質(zhì)量和分紅收益，讓投資者真正享受到長期投資的好處，讓股市的生存環(huán)境更加優(yōu)化，更加有利于長期投資者入市。投資環(huán)境的好轉(zhuǎn)，投資氛圍的好轉(zhuǎn)將促進股市向更為有利的方面發(fā)展，企業(yè)融資的需求才能得到真正滿足。因此，如果股市僅僅是企業(yè)融資的場所，如果過分強調(diào)資本市場是為實體經(jīng)濟的服務(wù)的，那么，就容易陷入強盜以融資為導向而忽略投資者利益的誤區(qū)，最終會導致投資者傷心失望，從而出現(xiàn)以腳投票的結(jié)果。

不可否認，伴隨著股市規(guī)模的不斷壯大，投資者權(quán)益和固定收益部分理應得到保護；而只有房地產(chǎn)市場成交萎縮、價格下跌后，在中國經(jīng)濟成功實現(xiàn)去地產(chǎn)化后，才能保持更為健康的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，中國股市才能真正走出牛市行情。