薛樹東

八月最后一個(gè)交易周，市場繼續(xù)探底之旅，走勢較預(yù)期要弱，上證指數(shù)最低探至2032點(diǎn)，已經(jīng)完成了大雙頭的量度跌幅（見圖1），說明從時(shí)間和空間角度看，大盤的調(diào)整都非常充分，技術(shù)上的反彈動(dòng)力已經(jīng)處在蓄勢待發(fā)狀態(tài)。下周將迎來九月行情，綜合各方面的情況看，九月行情并不悲觀，展開階段性反彈的概率是比較大的。

近幾年來，九月份比較容易出行情，諸如：09年九月，形成了下半年的最低點(diǎn)，并展開了700點(diǎn)左右的波段行情；10年九月，“2319行情”處在中繼階段，隨后的波段行情超過500點(diǎn)；而去年九月，走勢相對較弱，繼續(xù)探底走勢，但在10月份找到波段低點(diǎn)，隨后的反彈幅度200點(diǎn)左右。

結(jié)合月K的走勢上看，我們認(rèn)為復(fù)制去年九月繼續(xù)探底之旅的概率是很低的，因?yàn)樯献C指數(shù)月K線已收出較為少見的四連陰，而月線四連陰自05年以來就從來沒有出現(xiàn)過，月線五連陰在歷史上也都是很少見的，歷史上月線四連陰和五連陰各有四次（見圖2），但均發(fā)生在股權(quán)分置改革之前，當(dāng)時(shí)流通市值較小，與當(dāng)前的市場在結(jié)構(gòu)上并沒有可比性。因此，從概率上看，8月收陰已經(jīng)是發(fā)生了小概率的事件，9月收陰則是更小概率的事件，我們并不相信兩發(fā)炮彈能夠砸中同一個(gè)彈坑。

概率顯示是客觀的，而現(xiàn)實(shí)卻是異常殘酷的，月K線四連陰是小概率的事件，但它卻發(fā)生了。說明政策雖在維穩(wěn)，但它卻偏離了方向，救市態(tài)度依然顯得遮遮掩掩。到目前為止，政策面仍然沒有拿出有效穩(wěn)定市場的措施，上周推出的轉(zhuǎn)融通雖然考慮到市場的情況先進(jìn)行轉(zhuǎn)融資，但本周兩市交易所迅速推出了融券細(xì)則，讓短線利好效應(yīng)迅速轉(zhuǎn)化為長期利空預(yù)期。我們說過，A股市場是一個(gè)有缺陷的市場，這個(gè)缺陷很大程度上是制度造成的，在這種歷史背景下，改革一定要循序漸進(jìn)，特別是推動(dòng)市場化的改革，更要謹(jǐn)慎為之，不能不管歷史遺留的問題，為改革而改革，這樣對市場將構(gòu)成長期的傷害。

轉(zhuǎn)融通是市場化改革的重要組成部分，很多研究機(jī)構(gòu)把它解讀為中性，甚至偏好的措施。我們認(rèn)為這種理解存在相當(dāng)?shù)恼`區(qū)，我們必須承認(rèn)A股市場是一個(gè)有缺陷的新興市場，而轉(zhuǎn)融通意味著全面做空機(jī)制的建立，改革的后果將是推倒重來。以前做空不能賺錢，現(xiàn)在做空可以賺錢了，市場到處是漏洞，那么引來的新增資金會(huì)產(chǎn)生哪些投資行為？轉(zhuǎn)融通之前的二級市場投資者的利益誰來保證？認(rèn)虧還是繼續(xù)留在市場遭血洗？要追溯原罪嗎？有補(bǔ)償嗎？市場的價(jià)值體系可以因此結(jié)束混亂的局面嗎？藍(lán)籌股可以因此價(jià)值回歸嗎？轉(zhuǎn)融通的真正目的是什么？單純是市場化嗎？融券做空的極限是哪里？如何解釋10倍以下的股票還被做空？推出轉(zhuǎn)融通會(huì)解決這些問題嗎？以后IPO發(fā)審全由市場市場說了算嗎？我們的機(jī)構(gòu)投資者如此不成熟，利益紐帶如此緊密，機(jī)構(gòu)詢價(jià)能代表市場嗎？確實(shí)存在太多的疑問，如果回答不了上述這些問題，市場化之路也只能成為理想化之路，轉(zhuǎn)融通推出本身就偏離了方向，如果融券不受控制，則最終會(huì)將市場推向無底深淵。

理想中的市場化的確會(huì)讓監(jiān)管者很輕松，規(guī)則制定完善了，一切由市場解決，監(jiān)管者無為而治，需要做的只是處罰違規(guī)者。這種市場化的運(yùn)作確實(shí)很好，但殊不知成熟市場一兩百年才完成的道路，我們二三十年就能夠完成嗎？A股市場開設(shè)之初就存在嚴(yán)重的缺陷，股權(quán)分置改革解決了很多問題，但存在相當(dāng)多的后遺癥，很多人在呼喚二次股改，這是有道理的，因此，市場化建設(shè)還有很遠(yuǎn)的路要走，如此快速的、大躍進(jìn)式的改革，對此我們深表懷疑，拔苗助長的結(jié)果誰都知道。2010年4月推出股指期貨開啟了做空時(shí)代的鑰匙，上證指數(shù)跌了一千多點(diǎn)，二級市場投資者已經(jīng)感受到改革的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槭袌鲇腥毕?，建立做空機(jī)制必然會(huì)是這樣的結(jié)果，不知道有哪些機(jī)構(gòu)投資者通過股指期貨實(shí)現(xiàn)了避險(xiǎn)？更多的是期指對現(xiàn)貨實(shí)施了綁架！而轉(zhuǎn)融通一旦全面實(shí)施，意味著市場就進(jìn)入可以全面做空的初級階段，直接針對個(gè)股做空所產(chǎn)生的殺傷力比股指期貨要大得多！

一個(gè)有病的人不可能像正常人那樣奔跑，他需要扶持甚至呵護(hù)，因?yàn)樗麆诳喙Ω撸菫榱酥С纸?jīng)濟(jì)、國企脫困才積勞成疾的。應(yīng)該清楚的是，世界上沒有絕對完美的市場，任何市場都存在投機(jī)，任何市場都會(huì)出現(xiàn)非理性運(yùn)行的時(shí)候，即使是成熟市場，一旦出現(xiàn)異常波動(dòng)，管理層應(yīng)該馬上會(huì)采取措施穩(wěn)定市場，這樣的例子舉不勝舉。諸如美國，次貸危機(jī)發(fā)生后，政府馬上出手，大家印象最深的是兩輪量化貨幣寬松政策，第一輪是09年3月-10年3月，道指上漲40%，第二輪是10年8月-11年6月，道指上漲23%，隨后雖然沒有推出QE3，但推出了“扭曲操作”，道指迅速止跌回升，漲幅20%左右，現(xiàn)在道指距歷史高點(diǎn)的差距也就一千多點(diǎn)，還不到10%。再比如去年八月，歐債危機(jī)開始升級，意大利、西班牙、法國、比利時(shí)四國通過禁止賣空穩(wěn)定市場。最后全球股市年終盤點(diǎn)時(shí)，受歐債危機(jī)傷害最深的反而是A股市場，簡直有些令人匪夷所思。

穩(wěn)定市場是管理者不可推卸的責(zé)任，經(jīng)濟(jì)處在長期較快增長中，而股市始終處在長期熊市中本身就是不正常的，市場基本功能已經(jīng)缺失，這不需要拯救嗎？反對救市的觀點(diǎn)很顯然站不住腳，現(xiàn)在不是討論救不救的問題，我們更應(yīng)該重視的是怎樣救？救起來救不起來的問題？

在認(rèn)識(shí)上并不復(fù)雜，由于A股市場嚴(yán)重的缺陷和嚴(yán)重的信心危機(jī)，市場根本沒有價(jià)值價(jià)格的評判標(biāo)準(zhǔn)！反對救市者如果能夠回答不救市會(huì)跌到多少點(diǎn)，他才有資格反對救市！因?yàn)橹辽偎姓J(rèn)市場是有效的，有定價(jià)功能，才反對救市，否則，思維邏輯混亂了，就會(huì)出現(xiàn)“只要新股發(fā)得出去就是牛市”的無厘頭觀點(diǎn)。如果他認(rèn)為跌到1500點(diǎn)就合理了，市場就會(huì)自動(dòng)止跌，那實(shí)際上就意味著一切投資者將為做空而來，我們不禁要問：這樣的市場開著好？還是關(guān)了好？如果開著，1500點(diǎn)還不止跌？是不是要救市？如果還是不救，發(fā)生大面積的機(jī)構(gòu)倒閉，贖回、擠兌該怎么辦？其實(shí)已經(jīng)很清楚了，我們看問題不能脫離虛擬經(jīng)濟(jì)是信心維系的本質(zhì)！目前一切有損二級市場投資者信心的動(dòng)作都要避免，因?yàn)檫@個(gè)傷痕累累的市場已經(jīng)沒有承受力了！

寶鋼50億回購股份計(jì)劃引發(fā)市場的廣泛關(guān)注，確實(shí)是一個(gè)驚人的、有魄力的計(jì)劃，按照計(jì)劃，寶鋼要回購超過10億股。我們必須向?qū)氫摷瘓F(tuán)的舉動(dòng)脫帽致意！寶鋼湛江項(xiàng)目用錢在即，盡管寶鋼財(cái)大氣粗，但50億元也絕不是小數(shù)目。鋼鐵企業(yè)普遍不景氣，想必其他鋼企想增持也未必拿得出錢來。其次，一直以來，寶鋼集團(tuán)每當(dāng)股價(jià)出現(xiàn)異常低估時(shí)都會(huì)出手增持，目前寶鋼集團(tuán)持股74.97%，接近75%的紅線，大股東增持的路已經(jīng)走不通了，采取回購注銷實(shí)際上已經(jīng)向市場表達(dá)了誠意，如果有些人還認(rèn)為這是“作秀”，我們認(rèn)為這個(gè)“秀”做的“大氣”、“振奮”，比那些只知道從市場圈錢、利用市場套現(xiàn)的大非們，更值得二級市場投資者尊重?，F(xiàn)在很多央企上市公司賬上大把錢，股價(jià)跌得一塌糊涂，破凈者不在少數(shù)，公司管理層都應(yīng)該學(xué)學(xué)寶鋼！還有部分上市公司寧愿把錢仍在賬上吃利息，甚至買理財(cái)產(chǎn)品，這些公司管理層更應(yīng)該學(xué)學(xué)寶鋼精神。只知道索取不知道感恩，這樣的企業(yè)不知道會(huì)走多遠(yuǎn)。很遺憾，像寶鋼這樣的企業(yè)太少了，否則，市場也不會(huì)跌成這樣，真不知道轉(zhuǎn)融通以后，大股東會(huì)不會(huì)為了吃點(diǎn)利息，成為借券人，那樣的行為類似于落井下石?，F(xiàn)在落井下石這并不在少數(shù)，君不見，市場跌成這樣，大宗交易和高管持股變動(dòng)信息依然不斷傳來。

總之，沒有良好的市場基礎(chǔ)，盲目進(jìn)行市場化改革，注定會(huì)失敗的。過去二十年，A股市場經(jīng)歷了只求規(guī)模、不求質(zhì)量超常規(guī)發(fā)展之路，市場潛力已經(jīng)被嚴(yán)重透支，制度建設(shè)完全跟不上發(fā)展速度，有太多的遺留問題需要解決，二級市場投資者已經(jīng)付出了慘痛的代價(jià)，找機(jī)會(huì)（減虧）逃離市場成為很多投資者的夢想。股市已經(jīng)與可悲劃等號了，這難道不值得反思嗎？我們需要給股市一個(gè)較長時(shí)間的恢復(fù)元?dú)獾臋C(jī)會(huì)，首先要暫停IPO和再融資，從銀行存貸比的變化發(fā)現(xiàn)，貨幣已經(jīng)不那么緊張了，真正好的企業(yè)是可以到銀行去借錢的，不好的企業(yè)在股市圈到錢也不是好事。其次要堅(jiān)決果斷采取救市措施，讓二級市場投資者真正賺到錢，重樹信心。再者，逐漸改善二級市場投資者結(jié)構(gòu)，繼續(xù)引入長期投資者，對大小非減持行為課以重稅，上市公司違規(guī)行為要加大對大股東和中介機(jī)構(gòu)的處罰力度。羅馬不是一天建成的，相信通過所有股市參與者共同努力，股市會(huì)慢慢好起來的。

綜合而言，我們對9月行情并不悲觀，業(yè)績披露真空期以及大小非解禁規(guī)模較低,減少了反彈的干擾因素。加上上市公司整體業(yè)績二季度出現(xiàn)環(huán)比上升以及十八大維穩(wěn)的要求，客觀上也提高了市場反彈的預(yù)期。從技術(shù)上看，目前上證指數(shù)已經(jīng)完成了大雙頭的量度跌幅，技術(shù)調(diào)整相當(dāng)充分。月K線已經(jīng)出現(xiàn)了05年以來從未出現(xiàn)過的四連陰，而從歷史上看，月線五連陰更是罕見，因此，9月出現(xiàn)階段性反彈的概率較大。但需要指出的是，市場真正扭轉(zhuǎn)趨勢需要靠政策救市，這確實(shí)是一個(gè)大工程，我們需要觀察和驗(yàn)證，目前市場化的改革進(jìn)展過快，這很容易讓我們產(chǎn)生短多長空的預(yù)期，希望政策面有所調(diào)整。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）