易芳

數(shù)據見證艱難時刻

據海關快報數(shù)據顯示，2012年1~6月我國紡織品服裝累計出口1116.99億美元，同比增長1.63%，增速較1~5月份的2.06%下降了0.43個百分點。1~7月，出口額為1374.01億美元，同比下降0.2%。1~6月，美國從中國進口紡織品服裝176.39億美元，同比僅增長1.75%，增速較上年同期回落7.44個百分點。歐盟從中國進口紡織品服裝159.95億歐元，同比下降7.73%，增速較上年同期回落21.24個百分點。日本從中國進口紡織品服裝11206.85億日元，同比下降0.48%，增速較上年同期回落10.49個百分點。

紡織行業(yè)投資規(guī)模繼續(xù)擴大，但增速回落較快，新開工項目持續(xù)負增長，行業(yè)投資區(qū)域結構調整步伐繼續(xù)加快。1~7月，我國紡織行業(yè)完成固定資產投資額4163.98億元，同比增長16.87%，增速較上年同期回落19.49個百分點。行業(yè)新開工項目同比下降9.35%。中部地區(qū)、西部地區(qū)投資增速分別高于東部地區(qū)5.95個百分點和6.97個百分點。

從宏觀到微觀，結合2012年中報業(yè)績數(shù)字來看，我國紡織服裝行業(yè)發(fā)展正呈現(xiàn)出幾個趨勢：

行業(yè)代表公司中報業(yè)績下滑凸顯環(huán)境壓力。紡織板塊重點上市公司業(yè)績下降明顯，以魯泰、華孚色紡和百隆東方為例，收入指標分別下降5.8%、0.84%和3.72%；凈利潤指標分別下降38%、78%和72%；凈利率分別下降6.73%、3.06%和20.01%。雖然產銷率保持較高水平，產量也有所增長，但不足以抵消價格下降的影響，導致利潤降幅超過收入降幅。隨著前期高價儲備的棉花逐步消化，企業(yè)盈利水平將會逐步企穩(wěn)，但由于最低價收儲政策存在，內外棉價不統(tǒng)一將使紡織企業(yè)不得不面對失去部分市場份額的不利局面。

中國制造業(yè)優(yōu)勢下降。隨著中國勞動要素價格不斷上升，推動了服裝出口價格上升，某些產品價格已高于其他亞洲出口國，如毛衫、連衣裙等產品的價格優(yōu)勢已經不存在。中國服裝占歐盟進口份額呈現(xiàn)逐年下降之勢，2010年為45.3%、2011年為43.9%、2012年1~5月份額降至37.9%。歐盟對孟加拉等國紡織服裝產品實行零關稅政策，也削弱了中國產品競爭力。

上下游業(yè)績分化明顯

根據中報數(shù)據顯示，上半年龍頭男裝品牌的業(yè)績仍保持較為平穩(wěn)的增長：七匹狼營收14.86億元，增長24.5%，營業(yè)利潤增長49.3%；利朗營收12.59億元，增長22%，經營利潤增長38.6%；九牧王營收11.9億元，增長23.58%，利潤總額增長42.96%。

業(yè)績增長的同時，這些男裝品牌也坦言，目前市場形勢日趨嚴峻。不少業(yè)內人士表示，本土男裝品牌基礎較為扎實，上半年喜人的業(yè)績更多的是源于一種慣性增長。正如七匹狼中報提到：“因為訂貨會提前鎖定業(yè)績，批發(fā)部分業(yè)務暫未受外圍影響，從而保證公司經營目標的實現(xiàn)。”

調整產品結構，培育核心產品系列，男裝品牌擁有更多經驗，成效明顯。在男裝品牌的中報中，核心產品的貢獻頗大。在七匹狼的中報中，利率渠道結構中直營店占比和毛利率較高的“黑標”品牌收入占比均有提升，黑標主營業(yè)務收入貢獻已超過50%，這是拉升公司毛利率的主要原因。而從九牧王各項產品收入情況看，報告期內核心產品男褲銷售額超過6億元，同比增長17.21%。依靠男褲的美譽度，襯衫、夾克及其他產品銷售額均有四成的增長。

據悉，男裝品牌的訂貨會一般前置半年，今年春夏裝的收入，來自于去年8、9月時的訂貨，“去年四季度之前的服裝行業(yè)還沉浸在前年爆發(fā)帶來的喜悅中，所以8、9月時，經銷商訂貨仍舊是激情澎湃、勇往直前的?！睒I(yè)內人士認為，上半年上市公司中報成績普遍符合預期的最大原因正在于此。

“今年的生意要比往年差很多，開年以來的訂單都比往年同期有所減少。”多家為本土品牌服裝提供面料的供應商紛紛這樣表示。從這個角度來說，道出了一個與喜人業(yè)績相反的另一個現(xiàn)狀。事實上在差強人意的業(yè)績面前，這些當事男裝品牌比圍觀者們更為理性。他們很明顯地感覺到市場反應發(fā)出的預警：“受宏觀經濟影響，消費者伸心指數(shù)下降，影響消費意愿，加上氣候反常等天氣因素影響，服裝行業(yè)終端消費呈現(xiàn)疲軟態(tài)勢，出現(xiàn)了同店增長放緩，渠道庫存壓力增大等現(xiàn)象。”

從面料企業(yè)的現(xiàn)象，引出中報顯示的另一個問題，即比起下游的喜人業(yè)績，上游紡織面料輔料行業(yè)披露的業(yè)績令人堪憂。

國內拉鏈龍頭企業(yè)潯興股份的年中報顯示，營收4.65億元，減少14.34%，利潤總額減少48.19%。該公司主營的碼裝、條裝、拉頭的營業(yè)收入同比均減少了12%~18%。內銷外貿均不樂觀，國內市場營業(yè)收入為3.79億元，雖然仍然占大頭，但同比減少12%，國外市場營業(yè)收入僅為7500萬元，同比減少20%。

潯興股份的經營狀況正是其所處行業(yè)現(xiàn)狀的一個縮影。“事實上，龍頭企業(yè)的情況已經是算好的。多數(shù)中小企業(yè)的情況非常糟糕。就目前情況來看，多數(shù)企業(yè)目前的訂單都不能吃飽，而且銷售價格還在往下降?！崩溞袠I(yè)從業(yè)人士透露。

業(yè)內人士認為，整個紡織服裝產業(yè)鏈是緊密相連的，上游的前置銷售代表著下游下一季的需求。上游出現(xiàn)的困難，下游將無法獨善其身。上游提前感知到了國內外市場的發(fā)展伸息，下半年，這種頹勢或將影響下游服裝。

高棉價差影響下的上游企業(yè)

同樣身處產業(yè)鏈上游，身為行業(yè)龍頭企業(yè)的華芳紡織 2012年上半年仍陷虧損泥潭。其年中報顯示：公司實現(xiàn)營業(yè)總收入7.33 億元，同比增長2.28%，但營業(yè)總成本高達7.88億元，嚴重吞噬凈利潤，公司歸屬于上市公司股東的凈利潤為-3376萬元。值得注意的是，扣除非經常性損益后的凈利潤為-5443.11萬元，盡管未擺脫虧損局面，但政府補助2043.78萬元對業(yè)績貢獻功不可沒。

華芳紡織表示，虧損首要原因是棉花價格國內與國際市場出現(xiàn)嚴重倒掛，國際棉價大幅度低于國內棉價，導致生產成本高企，嚴重影響企業(yè)的效益和市場銷售。各種工費成本持續(xù)上升，特別是勞動工資成本上升幅度較大，同時勞動力資源的緊張也制約了產能的吃飽開足，由于地處東部經濟發(fā)達地區(qū)，勞動力緊缺成為了企業(yè)足產的瓶頸，企業(yè)的生產開臺率降低，影響了產能發(fā)揮。

在這種現(xiàn)狀面前，華芳對下半年行業(yè)走勢不甚樂觀。作為紡織行業(yè)企業(yè)，制約穩(wěn)定增長的因素增多，棉花等紡織原料價格大幅下調使企業(yè)盈利空間減小。紡織當前成本壓力突出，棉花等紡織原料價格還未合理回歸，國內和國際棉價難于接軌，勞動力、能源等價格不會下降，信貸政策不會放松，產品終端價格傳導相對滯后和不暢。綜合以上情況，行業(yè)增速將較上半年還會持續(xù)下降。

異軍突起的三線終端品牌

從中上游產業(yè)再次回到終端的服裝行業(yè)，值得關注的除了男裝以外，就屬近年來格外活躍的一眾休閑服飾品牌了。但是，就大眾休閑服裝品牌而言，高速增長的時代已經一去不復返，無論是行業(yè)領軍企業(yè)美邦服飾還是森馬服飾都在營收百億大關門口徘徊不前。然而，作為行業(yè)黑馬搜于特在市場低迷之時卻更引人關注。在搜于特的2012年中報里顯示，搜于特2012年中報的營收為6.64億元較上年同期增長了48.3%，凈利潤為9588萬元，較上年增長了46.48%。

與之相比，森馬在發(fā)布的業(yè)績預告中顯示，上半年的凈利潤將同比下降35%~45%，盈利為2.4億~2.8億元。搜于特何以可以在行業(yè)整體增速放緩的情況下仍舊保持高增長，而這樣高增長的可持續(xù)性還能有多久？

起家于東莞的搜于特以“潮流前線”單一品牌悄無聲息地搶占了大眾休閑服飾國內三、四線城市的空白市場。在大眾休閑服的國內領軍企業(yè)美邦和森馬在一、二線市場不斷遭到國際品牌的沖擊之時，搜于特卻不斷復制著此前美邦和森馬的擴張模式。就目前來看，外延擴張似乎仍舊是休閑服飾高增長的不二法寶。

國海證券分析師劉金滬分析指出，上半年搜于特總門店數(shù)約為1600家，外延擴張速度達到8%。從渠道模式來看，加盟渠道與自營渠道較上年同期分別增長47.11%、60.95%。分地區(qū)看，搜于特華南區(qū)域增長110%，顯示出強勢區(qū)域在店鋪數(shù)量和質量上不斷開拓的地域控制優(yōu)勢。

據搜于特的中報顯示，為了能夠快速搶占市場，今年上半年搜于特仍舊加大了加盟渠道的扶持力度。中報顯示，搜于特通過一系列貨款信用額度、裝修補貼等措施扶持加盟商開大店、多開店。對2012年新開加盟店要求達到200平方米以上，鼓勵開設多樓層店鋪，使得終端店鋪數(shù)量、面積和質量的穩(wěn)步提升。

中國的休閑服飾行業(yè)市場巨大，但競爭激烈，目前市場規(guī)模在5000億元左右，其中以ZARA、H&M、優(yōu)衣庫為代表的國際品牌，主攻國內一線市場。在品牌定位、產品設計、供應鏈體系、門店管理等方面都遠遠領先于國內品牌。在美邦和森馬都在主攻一、二線城市與其直接競爭之時，搜于特卻將其平價品牌潮流前線大面積地向三四線城市鋪開。

“在一、二線市場房租提升、壓力劇增的情況下，三、四線市場租金有所上浮，但相對壓力不大。而房租的占比是目前制約加盟商盈利能力的核心要素之一?！比谭治鰩熤赋觥?/p>

在搜于特不斷擴張三、四線城市渠道的同時，美邦、森馬的2012年經營策略仍在著手提高現(xiàn)有門店的經營效率，這給了搜于特更多跑馬圈地的機會。相比之下，搜于特的增速已經遠遠超過森馬。森馬服飾在發(fā)布的業(yè)績預告中顯示，上半年的凈利潤將同比下降35%~45%，盈利為2.4億~2.8億元。

庫存高壓如達摩克斯之劍

在2012年紡織服裝板塊中報數(shù)據里，另一個值得關注的數(shù)據，就是存貨周轉天數(shù)的小幅上漲。

在經營指標上，上半年九牧王庫存為6.2億元，相比去年同期增長39%，存貨周轉天數(shù)為239天，較去年同期192天有所上升；上半年利郎的平均存貨周轉天數(shù)同比也增加10天；截至6月30日，七匹狼存貨金額為4.92億元，但與去年同期相比增20%，存貨占營收的比重達到33%，且存貨周轉率為1.48，低于2011年底的3.31，顯示存貨周轉速度也降低了。

自去年四季度的暖冬開始，庫存一直是服裝行業(yè)懸在頭上的一把刀，這揮之不去的陰霾如同達摩克斯之劍，一直延續(xù)到了今年上半年。2012年中報透露的上半年存貨周轉天數(shù)，普遍小幅上升。而存貨周轉天數(shù)正是庫存的一個重要指標。

雖然存貨并不直接體現(xiàn)在當季的業(yè)績上，但是，即使庫存都在渠道上，服裝品牌其實也難逃劫難?！叭绻f，庫存當季壓傷的只是渠道，那么一年之后，要收拾殘局的依舊是品牌企業(yè)，因為加盟商的訂貨信心，就是服裝品牌未來的業(yè)績。”行業(yè)人士坦言。

因此，不少企業(yè)正紛紛通過各種渠道緩解庫存。受庫存之累，今年的本土服裝品牌提前進入打折促銷季，將往年夏裝新品打折的時節(jié)提前了將近一個月?！笆聦嵣?，今年春夏季的打折只是去年那個慘淡冬天的延續(xù)。從去年年底，企業(yè)預見了反常天氣及不景氣經濟，從而拉開打折的序幕，打折自此就剎不住車了?！蹦潮就疗放茽I銷總監(jiān)透露，這場“去庫存化”的運動戰(zhàn)線恐怕無疑會拉鋸到下半年。

展望下半年嚴峻依然

在展望三季度及下半年市場發(fā)展趨勢時，多家機構及多數(shù)行業(yè)內人士均認為，今年下半年的形勢依然不容樂觀，甚至有行業(yè)觀察者表示，“紡織業(yè)上半年的銷量某種程度上可視為服裝上半年的生產量。雖然品牌服裝對秋冬產品訂貨額諱莫如深，甚至不少表示仍平穩(wěn)增長，但從驟減的上游紡織企業(yè)業(yè)績中可窺一斑?！?/p>

在紡織服裝業(yè)績分化的背后是一連串尚未完全顯性化的隱憂：減速的渠道增長以及沉重的庫存包袱。這一切似乎很明確地再次昭示：近10年來熱火朝天的紡織服裝行業(yè)，正在遭遇寒冬，企業(yè)在下半年將面臨更大的壓力。

而因為這種壓力，因此擴張的速度不得不放緩。在此次披露的男裝中報中，有一個數(shù)據值得關注：減速的渠道拓張。集體減緩終端的擴張速度，這昭示著即使是上市品牌男裝，日子其實也不好過。

“其實有不少企業(yè)在今年都加大了開店的支持力度，很多往年根本不可能出現(xiàn)的扶持政策，諸如貨架全送、房租補貼等政策在今年成為了必備藥方，但其實，依舊收效甚微。另一方面，整改關掉的不良店鋪也拉低了渠道的凈增長量。”業(yè)內服裝高管表示，經濟環(huán)境和庫存高壓令加盟商損失慘重。

據了解，上半年七匹狼關閉了80家左右業(yè)績不佳的藍標及童裝店鋪，店鋪只凈增了5家至3981家；九牧王終端也只凈增了67家，達到了3207家；利郎主品牌和子品牌上半年分別凈增81家和37家。

利朗表示，將審慎地按市場情況調節(jié)開店節(jié)奏，降低在不穩(wěn)定的經濟情況下店鋪擴張帶來的風險，全年凈開店目標調整為200至250家，年初預定的目標為250至300家。而張先生則預測，一般而言這幾個一線男裝的渠道擴張一年一般在300家以上，今年將平均至少少開100家。而當然這只是領先的一線男裝品牌的情況。

僅從國內一些為品牌男裝做配套的貨架廠企業(yè)透露的數(shù)據來看，“今年的訂單比去年同期至少減少了50%。”已經從一個側面反映出品牌男裝今年在渠道擴建方面頗為謹慎。

再次同樣的，上游企業(yè)也在同步減緩擴張的步伐。潯興股份根據最新形勢對原定的再融資預案進行了調整，將原來的拉鏈改擴建項目調整為純粹的技改項目，保留原有的營銷網點擴張項目及研發(fā)項目。與此同時，福興拉鏈的擴產計劃也停止，“我們分析，下半年整個行業(yè)面臨的市場情況會持續(xù)嚴峻，沒有訂單需求，原有產能都不能完全釋放，如果盲目再投入只會增加企業(yè)壓力?！?/p>

行業(yè)拐點仍未出現(xiàn)

從紡織服裝板塊整體狀態(tài)來看，方正證券認為，近期紡織板塊表現(xiàn)看似熱鬧，實則題材炒作較多，事實上行業(yè)拐點仍尚未顯現(xiàn)，外部市場需求依舊比較低迷，紡織板塊整體震蕩可能性較大?？梢赃m當關注對未來悲觀預期業(yè)已充分反映、下游需求預期好轉的優(yōu)質制造類龍頭企業(yè)，比如魯泰A。另外，服裝家紡子行業(yè)方面，在弱勢市場環(huán)境中，業(yè)績增長確定的品牌服飾企業(yè)具有較好的防御性，中長期看好探路者、搜于特、朗姿股份、九牧王和七匹狼。

在中報業(yè)績預期出盡之后，品牌服飾企業(yè)短期缺乏股價催化劑，估值或存一定壓力，重點關注各品牌2013年春夏訂貨會情況。機構普遍判斷，2013年春夏訂貨會增速不會特別靚麗，其中高成長類有望保持較快增長：探路者訂貨額望同增50.5%，搜于特預計達45%+，卡奴迪路預計達25%+；男裝訂貨增幅或放緩至約15%，其中預計報喜鳥約20%；家紡表現(xiàn)預計繼續(xù)偏弱。

少量特殊的股票由于良好的經營基本面能超越整體經濟周期，總體服裝股票遵循的規(guī)律是股價表現(xiàn)和零售銷售增長差不多同一時間見頂，但是股價表現(xiàn)比零售銷售增長提前3~6個月見底。上海證券預計，服裝零售增長數(shù)據預計在下一季度接近底部，由此推算目前是對服裝類股票布局的機會。

國都證券的觀點則認為，中國是產業(yè)轉移的受益者，但當更低廉競爭者出現(xiàn)的時侯，這一規(guī)律又將發(fā)揮作用，資本的逐利性必然驅動訂單向低成本地區(qū)轉移，未來中國在全球紡織服裝出口市場份額將繼續(xù)下降，但短期內中國憑借完備的產業(yè)鏈和較高的勞動者素質，出口大國地位尚不會被替代。板塊估值水平目前已經明顯回落，當前股價應該已經基本釋放了業(yè)績下滑帶來的風險，基于對業(yè)績企穩(wěn)的預期，優(yōu)質公司可適當給予關注。