“這是一家名副其實的‘傀儡公司’！”在閱讀了“新疆天山畜牧生物工程股份有限公司（下稱：天山生物）”的招股說明書后，深圳某私募基金的研究總監(jiān)石先生如是表示。
　　“傀儡”一詞在辭典中的解釋為“木偶戲中的木頭人，比喻受人操縱，不能自立”。而天山生物之所以被稱為“傀儡公司”，恰是因為其嚴重依賴地方政府。
　　招股說明書顯示，地方政府給的稅收優(yōu)惠和補助占到天山生物凈利潤的近6成，公司產品銷售中約9成依靠地方政府的招標采購完成，而超過6成的產品集中于地方政府所在地銷售。
　　更有消息顯示，天山生物的募集資金投資項目事實上是匆匆上馬，項目的推動亦與地方政府存在千絲萬縷的聯(lián)系，然而項目本身能否獲得訂單及能否持續(xù)盈利，則未有驗證，募投項目大有“為了上市而設立”的“圈錢”之嫌。
　　
　　過半凈利潤來自“優(yōu)惠+補貼”
　　通常意義上，政府的稅收優(yōu)惠以及適當?shù)难a貼，對公司的成長可以起到幫助，增強其市場生存能力和競爭力。在創(chuàng)業(yè)板公司中，稅收優(yōu)惠和補貼占到公司凈利潤1-2成者，也相當常見。然而優(yōu)惠和補貼顯然并非公司經營的主要目標，亦不能當做是凈利潤的主要來源。
　　天山生物的利潤構成中，嚴重的依賴政府的“優(yōu)惠+補貼”，使其明顯與眾不同。
　　2008—2010年，以及2011年1—9月，天山生物分別收到政府補助260.70萬元、121.07 萬元、700.13 萬元、1050萬元，其中計入當期損益的政府補貼分別為260.70 萬元、100.44萬元、211.78萬元、603.41萬元，分別占當年利潤總額的49.73%，9.62%，9.44%、27.03%。
　　同樣是在上述周期內，天山生物享受的稅收優(yōu)惠金額分別為20.25萬元、335.28萬元、689.78萬元、613.83萬元，分別占當期利潤總額的3.86%、32.12%、30.74%、27.50%。
　　“稅收優(yōu)惠+補助”在2008—2010年，以及2011年1—9月，占到了天山生物利潤總額的53.60%、41.74%、40.18%和54.53%。
　　即以最近一期的2011年前三季度情形而論，“稅收優(yōu)惠+補助”在利潤構成中接近6成。有分析人士指出，如果一旦稅收優(yōu)惠和補助取消，天山生物就面臨“斷奶”的風險，而從利潤構成的角度來看，天山生物顯然還不具備脫離地方政府扶持的獨立生存能力，更像是一個“沒有斷奶的孩子”。
　　
　　銷售端：還是得靠政府
　　不僅僅是盈利靠政府，天山生物在銷售端也是處于“靠政府”的狀態(tài)。
　　天山生物的主要產品為凍精，資料顯示，天山生物通過政府統(tǒng)一招標銷售的凍精占公司凍精銷售收入的絕大部分，2008—2010年、2011年1-9月，通過地方政府統(tǒng)一招標銷售的比例分別達到99.28%、88.79%、91.85%和74.81%。
　　由于地方政府招標采購存在時間上的不確定性，導致天山生物營業(yè)收入季節(jié)分布不均勻，并且導致公司業(yè)績在年度內各季度存在較大波動。但對于因大比例政府招標采購導致的這種利潤波動，天山生物亦無可奈何。
　　有接近天山生物的人士向記者表示，這種嚴重依賴政府招標采購的銷售模式，與公司產品的銷售地相當集中有關。2008—2010年，以及2011年1-9月，天山生物來源于新疆區(qū)內的收入占公司營業(yè)收入的比重分別達到66.11%、87.23%、63.70%、73.76%。
　　不難看出的是，天山生物與地方政府緊緊的捆綁在了一起，一方面政府的稅收優(yōu)惠與補貼為公司形成了“盈利”；另外一方面，地方政府通過招標采購，“消化”了公司的絕大部分產品。
　　在這樣的模式下，天山生物看起來更像是一個缺乏自主權的“傀儡公司”，而“優(yōu)惠+補貼”和“銷售端”則成為政府握在手中的兩根“控制繩”。
　　
　　募投項目：為上市而生？
　　除了經營模式上的弊病外，天山生物此番上市的募投項目更是匆匆成行，盈利能力未有驗證，并被業(yè)界廣泛認為是“為上市而生”，存在“為圈錢而設項目”的嫌疑。
　　天山生物招股書顯示，募集資金中的7839萬元將投入牛性控冷凍精液生產與開發(fā)項目，該項目達產后將實現(xiàn)年產45萬劑性控凍精，每年實現(xiàn)銷售收入8100萬元。該項目也是天山生物此番募資投入最大的項目。
　　然而財務數(shù)據(jù)卻顯示，在2011年之前，天山生物的“性控凍精”產品的產銷量均為“0”。
　　事實上，“性控凍精”是天山生物的新產品，進入到2011年才開始有小量產品產出，在2011年前三季度僅僅只有5.86萬支的產量，銷量為4.41萬支，產銷率75%。與其普通凍精產品100%的產銷率相比，“性控凍精”并非供不應求的產品。
　　“性控凍精”的產銷情況還可以從客戶端得到驗證，招股書顯示，2011年天山生物性控凍精前5大客戶均為新疆自治區(qū)畜牧廳的下屬行政事業(yè)單位。有消息稱，2011年6月11日，新疆畜牧廳在烏魯木齊市組織召開了優(yōu)質奶牛和良種兼用牛性控凍精采購會議，會后各項目縣市與天山生物簽訂了性控凍精采購合同，而天山生物2011年少量的性控凍精銷售即來源于此，但該次采購多少帶有行政攤派性質。
　　從時間上來看，天山生物“性控凍精”的試生產顯然已是在進入2011年后，而在此之前，公司的上市進程已然開啟。天山生物于2012年1月份過會，其IPO申報材料的遞交時間亦應在2011年10月份左右，但“性控凍精”打開銷售局面也已經是到了2011年6月份前后，由此可見“性控凍精”作為募投項目事實上是匆匆進行。
　　有分析人士表示，“性控凍精”項目無論從盈利可靠性和市場認可度上，都未有較為確定的判斷，公司上市后，投資者將承受相當大的風險。
　　更有甚者，該“性控凍精”項目的《可行性報告》系由新疆瑞祥農牧工程咨詢設計院有限公司出具，而新疆瑞祥農牧工程咨詢設計院的乙級資質遲至2010年11月份方才取得，該設計院在資質申報中又曾存在人員或業(yè)績弄虛作假等行為，曾被建設部通報處罰。本刊將對天山生物募投項目保持進一步的關注。