又到了年中盤點(diǎn)的時(shí)候。對上半年行情做一個總結(jié)，我傾向于認(rèn)為：這是中長期底部的“左半邊”。那么，潛臺詞就是——中長期底部的“右半邊”將在下半年構(gòu)筑。這是一個大形態(tài)的描述。
　　股市形成中長期底部，需要等待兩個關(guān)鍵性要素“落位”——一是通脹可控的正利率環(huán)境；二是流動性水平回歸正?；Ｎ也辉阜赫劷?jīng)濟(jì)趨勢、貨幣政策等等，是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)趨勢、貨幣政策趨勢與股市趨勢不存在直接關(guān)聯(lián)性，或存在邏輯關(guān)聯(lián)但不存在（可量化的）線性關(guān)聯(lián)。這一點(diǎn)可以通過歷史數(shù)據(jù)來佐證。我認(rèn)為，當(dāng)兩個條件都出現(xiàn)后，股市中長期底部就進(jìn)入構(gòu)筑尾聲。眼下，正利率環(huán)境剛剛出現(xiàn)，流動性正在向正?；貧w。這兩個條件的運(yùn)行進(jìn)度與股市中長期底部“左半邊”的判斷相吻合。
　　最樂觀的判斷，假如我們可以在三季度末確認(rèn)上述兩個條件，那么四季度出現(xiàn)跨年上漲完全有可能。倘若這樣一個巨型底部構(gòu)筑完成，按照歷史經(jīng)驗(yàn)來看，第一波上升抵達(dá)3000點(diǎn)之上是大概率事件。幸運(yùn)的話，這個時(shí)間點(diǎn)或發(fā)生在明年一季度。最悲觀的判斷，通脹失控抑或貨幣再收縮，那么這一中長期底部的構(gòu)筑時(shí)間將延后一到兩個季度。
　　年初至今，我一直秉承一個中期觀點(diǎn)：我們已經(jīng)告別熊市。2400點(diǎn)之下都是“低風(fēng)險(xiǎn)”區(qū)域，任何一次有力度的回檔都是需要倍加珍惜的“吸籌”機(jī)會?；跉v史數(shù)據(jù)所總結(jié)的周期規(guī)律，2132點(diǎn)是一個比肩“998、1664”的歷史低點(diǎn)，因?yàn)樗a(chǎn)生的時(shí)間點(diǎn)符合時(shí)間周期推算。越是重要的中期拐點(diǎn)，往往需要更長的時(shí)間來驗(yàn)證。過去半年來，市場所表現(xiàn)出的特征、宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的變化、政策導(dǎo)向發(fā)生的微調(diào)，都在朝著構(gòu)建股市中長期底部的方向演變。這更加強(qiáng)化了我把握中期趨勢的信心。
　　
　　正利率環(huán)境出現(xiàn)：股市盤底
　　大多數(shù)人都會認(rèn)為，負(fù)利率環(huán)境“有利于”投資——因?yàn)殄X放在銀行里面會自我貶值，所以負(fù)利率環(huán)境會造成存款搬家，為了跑贏CPI，資金會涌入投資市場追逐高收益的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。這個教科書式的說法對不對？邏輯上是通的，現(xiàn)實(shí)中也發(fā)生了，但這不是事實(shí)的全部。用一張圖表就可以說明全部事實(shí)。
　　正負(fù)利率環(huán)境切換對于資金預(yù)期的影響分為四個階段——
　　第一階段：正利率環(huán)境形成，通常是CPI持續(xù)回落至低位，通脹消除有利股市向好預(yù)期。當(dāng)今社會，出現(xiàn)持續(xù)通縮概率非常小，一旦通縮出現(xiàn)，流動性釋放力度必然加大。因此，CPI位于低位甚至處于負(fù)數(shù)的時(shí)段，往往成為股市低點(diǎn)。簡單來說，正利率環(huán)境，要么通脹壓力緩解，有利股市投資人的經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好；要么短暫通縮出現(xiàn)，有利股市投資人的流動性預(yù)期上升，所以股市通常在這一階段開始攀升。當(dāng)然，除非出現(xiàn)長期通縮，股市影響將是負(fù)面的。不過，在現(xiàn)代社會，非金本位的貨幣制度下，長期通縮幾乎是不可能發(fā)生的事情。
　　第二階段：正利率向負(fù)利率切換，通常是CPI出現(xiàn)上行，通脹預(yù)期開始凸顯。股市通常在這一階段出現(xiàn)快速上升，受到來自社會各個層面的流動資金支撐，容易形成股市階xUbPEMevQcDPhdlxSL21N3NcsImFXhtgrJhQhRLdZCg=段性高點(diǎn)。
　　第三階段：負(fù)利率環(huán)境形成，通常是CPI持續(xù)高位運(yùn)行，通脹壓力以及滯脹風(fēng)險(xiǎn)令股市預(yù)期向壞。持續(xù)通脹，是所有貨幣當(dāng)局的難題。一旦通脹持續(xù)，流動性收縮力度必然加大。因此，CPI位于高位，往往壓制股市。所以股市通常在這一階段以下跌趨勢為主。
　　第四階段：負(fù)利率向正利率切換，通常是CPI出現(xiàn)下行，通脹壓力開始緩解。這個時(shí)候人們還會擔(dān)心通脹反復(fù)，經(jīng)濟(jì)下行壓力等負(fù)面預(yù)期會令投資人難以改觀趨勢預(yù)期。不過，流動性擴(kuò)張預(yù)期開始萌生。所以股市通常在這一階段盤底。
　　圖1中，2004年至今出現(xiàn)了兩次正利率環(huán)境。一次發(fā)生在2005年（998點(diǎn)），另一場發(fā)生在2009年（1664點(diǎn)）?，F(xiàn)在呢？我們已經(jīng)進(jìn)入正利率環(huán)境。2132點(diǎn)是不是歷史低點(diǎn)？即便不是，也不會相差太遠(yuǎn)，只要正利率環(huán)境被確認(rèn)。更重要的是，正利率環(huán)境與股市中長期底部的相關(guān)性。
　　目前，我們正處于第四階段，而下半年我們將進(jìn)入第一階段。5月份，三年來的首次降息、CPI滑落至3.2%，預(yù)示著正利率環(huán)境已經(jīng)開始。按照我們的量化估算，下半年CPI將會維持在3%以下，下行空間已經(jīng)打開。按照第四階段與第一階段的特征，整體來看，股市將會出現(xiàn)筑底、盤升的趨勢形態(tài)。
　　從研究角度而言，我用正負(fù)利率環(huán)境與股市中長期趨勢相關(guān)性研究，“取代”了通脹、經(jīng)濟(jì)、股市三者的定性研究。我認(rèn)為這是“化繁為簡”的做法。畢竟，要在每一個時(shí)點(diǎn)對于通脹形勢、宏調(diào)節(jié)奏、經(jīng)濟(jì)趨勢、企業(yè)盈利都做出準(zhǔn)確評估與展望是一件萬難之事。
　　
　　宏觀流動性周期已經(jīng)轉(zhuǎn)暖
　　資金為水，流動性對于股市的影響簡單、直接且有效。難點(diǎn)在于從哪一個角度去評估流動性，趨勢評估是否準(zhǔn)確？與股市趨勢相關(guān)，有兩種層面的流動性評估——一是宏觀流動性環(huán)境；二是市場內(nèi)部流動性環(huán)境。前者把握的是周期性，后者把握的是短期波動。
　　評估宏觀流動性，市面上的方式方法很多。不過，在我看來，評估宏觀流動性，只有一個重點(diǎn)就是“周期性”。簡單來說，新增萬億信貸與新增7000萬信貸對于股市影響難道是10:7嗎？顯然不是。股票市值2萬億與20萬億，當(dāng)流動性正向周期來臨時(shí)，20萬億的市場會難以推動嗎？告訴大家，這種評估拍了腦袋，而且結(jié)論一定是錯的。原因很簡單，價(jià)格上升與下降，并非依靠量能大小，而是依靠預(yù)期一致性。這一點(diǎn)如果看不明白，換個時(shí)間我們再來探討。
　　宏觀流動性環(huán)境與股市趨勢的相關(guān)性可見圖2。
　　當(dāng)我們只考慮“周期性”的吻合度，那么M1-M2是我所發(fā)現(xiàn)吻合度最高的宏觀流動性指標(biāo)。由圖2可見，M1-M2的周期節(jié)奏與股市趨勢節(jié)奏轉(zhuǎn)換的吻合度相當(dāng)高。簡單來說，假如我們試圖找到股市的中長期“頂、底”分布位置，那么M1-M2可以為我們進(jìn)行確認(rèn)與預(yù)期。十多年以來準(zhǔn)確率接近100%，只是時(shí)間上偶爾會出現(xiàn)一個季度以內(nèi)的稍許偏差。
　　必須注意的是，1、這一量化方式與M1-M2的絕對值無關(guān)，意味著這一量化方式可以跨越宏觀政策調(diào)控周期。2、這一量化方式與股市容量無關(guān)，意味著這一量化方式可以跨越股市擴(kuò)容影響。3、這一量化方式與企業(yè)盈利無關(guān)，意味著ROE與股市趨勢相關(guān)性，誰是雞誰是蛋的邏輯線需要再思考。
　　最有價(jià)值的是什么呢？圖上的正弦波預(yù)示了M1-M2與股市趨勢都按照同一固定周期在運(yùn)行。外因能夠改變的是幅度，但改變不了“時(shí)間所決定的方向”。
　　目前，我們正處于正弦波的拐點(diǎn)位置，下半年將步入正向波動。依圖所示，這意味著，M1-M2與股市趨勢都將步入“正回歸”的階段。按照正弦波的周期來估算，“正回歸”的時(shí)間周期是7-8個季度。換句話說，未來7-8個季度，宏觀流動性將呈現(xiàn)不斷回暖的趨勢，這一環(huán)境有利股市上漲趨勢的形成。這與過去兩年有顯著差異。值得注意的是，這一周期“跨越”了宏調(diào)周期和股市擴(kuò)容影響。
　　那么，這是不是簡單意味著股市就會大漲呢？不是。當(dāng)處于“正回歸”階段，宏觀流動性環(huán)境將有利于股市上漲，至于股市能漲多少沒有直接關(guān)聯(lián)性。這正是前面我一直強(qiáng)調(diào)的“周期性”——“時(shí)間所決定的方向”是唯一要取的結(jié)論。
　　市面有關(guān)M1-M2的研究很多，結(jié)論也多種多樣。為什么研究同一要素能夠給出不同結(jié)論呢？
　　一、希望能夠“一網(wǎng)打盡”，尋找完全相同的兩片葉子。不難發(fā)現(xiàn)，M1-M2的波動周期與股市中長期周期吻合度高，但這不意味著，把M1、M2乃至貨幣政策趨勢把握清楚了，就可以準(zhǔn)確預(yù)測股市的周期、漲幅。
　　如果我們不是從可以實(shí)證、已經(jīng)實(shí)證的“周期性”入手，而是拍腦袋假設(shè)貨幣政策與股市趨勢的某些因果關(guān)系，推導(dǎo)出來的結(jié)果很可能是錯誤的。錯，是錯在把貨幣政策簡單當(dāng)作“萬金油”來使、來下結(jié)論，沒有通過實(shí)證去檢驗(yàn)結(jié)論的相關(guān)性。
　　二、引入新變量，寄希望于擴(kuò)大預(yù)測范圍。有些研究者了解宏觀流動性結(jié)論的局限性，他們試圖引入更多變量來使得結(jié)論更加“具體”，更具有指導(dǎo)性。比如引入市場總市值做參數(shù)，或者PPI、CPI。這就回到了前文我所說的“陷阱”中，增加一種變量，相當(dāng)于增加N種可能性。一套復(fù)雜的方法，試圖評估（覆蓋）更多種的可能性，從一開始就決定了，“算對”的概率是遞減的。即便邏輯正確，但結(jié)果頂多“不錯”，而非正確。
　　
　　股市流動性已經(jīng)發(fā)出樂觀信號
　　宏觀流動性環(huán)境與股市趨勢相關(guān)性主要體現(xiàn)在中長期趨勢。有多長？未來7-8個季度。這符合宏觀判斷的周期范圍。反過來，大家可以想一想，宏觀研究能夠“微觀”到每個月、每個季度嗎？一個很簡單的道理，當(dāng)然是時(shí)間愈長，結(jié)論有效的概率越高。那么，目前宏觀研究“微觀化”的市場氛圍，究竟能得出多少有意義的“微觀”結(jié)論呢？其中有多少是市場化需求的“倒逼”所致？純屬吐糟，大家都是有思想的人，可以自己想。
　　市場短中期趨勢判斷，我依賴的是自己研發(fā)的股市流動性監(jiān)測模型——AP_Quantitative_Model的其中一個組件。
　　2012年以來，大家普遍感受是，宏觀流動性有所改善，股市流動性改善不明顯，主要是政策預(yù)期在支撐。雖然“金改”一度讓市場躁動，但過去兩個月，似乎“金改”對于股市的影響已經(jīng)成為過去時(shí)。有知名分析師認(rèn)為，宏觀流動性對于A股發(fā)生重大影響的時(shí)代已經(jīng)過去了，原因如何如何……我不贊同他的這個觀點(diǎn)。從我所設(shè)計(jì)的股市流動性監(jiān)測系統(tǒng)來看，“任何時(shí)候”（接近五年時(shí)間）股市流動性水平都與股市趨勢保持了較高吻合度，并不存在所謂“流動性與股市相關(guān)性減弱”的量化依據(jù)。所以呢，“流動性所起的作用越來越弱”的定性判斷，至少目前是根本不成立的。
　　為什么會有這種“感覺”呢？前文我們已經(jīng)很清晰的看到，目前我們正處于正弦波的拐點(diǎn)位置。這意味著，宏觀流動性正在轉(zhuǎn)頭還沒有發(fā)力，那么就更談不上對股市產(chǎn)生什么影響。所以，根據(jù)過去兩年內(nèi)的因果關(guān)系去對未來兩年做邏輯評估，很可能過幾個月就被市場“證偽”。因?yàn)?，過了正弦波的拐點(diǎn)，所有趨勢都會“反”過來。所謂“不識廬山真面目，只緣身在此山中”，人們往往會把眼前所看到、所感覺的作為未來一段趨勢的延續(xù)?？墒?，隨著時(shí)間推移才發(fā)現(xiàn)，所有一切都是一個“圓”。
　　股市內(nèi)部流動性監(jiān)測有沒有最新結(jié)論呢？AP_Quantitative_Model結(jié)合其他組件得出的結(jié)論是，6月下旬或迎來一波流動性“脈沖”，按照歷史規(guī)律評估時(shí)間跨度在1-2個月左右（見圖3）。大家可以一同拭目以