中國創(chuàng)投委研究中心

自從2005年十部委《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》發(fā)布，尤其是2008年國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見》以來，地方政府設(shè)立引導(dǎo)基金的積極性顯著提高。政府引導(dǎo)基金，是中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的重要組成部分。通過發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿放大作用，它對(duì)規(guī)范和引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和社會(huì)資金、引導(dǎo)民間資金參與設(shè)立主要從事中早期投資的創(chuàng)業(yè)投資基金、引導(dǎo)地區(qū)產(chǎn)業(yè)升級(jí)起到了推動(dòng)作用。但是，目前中國政府引導(dǎo)基金在不同地區(qū)運(yùn)作的成熟度具有較大差距，尤其是經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)地區(qū)以及區(qū)縣級(jí)的引導(dǎo)基金普遍存在資金規(guī)模小、管理不規(guī)范等問題。

為全面準(zhǔn)確了解中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金現(xiàn)狀，促進(jìn)引導(dǎo)基金健康規(guī)范運(yùn)作，并為國家級(jí)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金方案提供借鑒，在國家發(fā)展改革委財(cái)政金融司指導(dǎo)下，由中國投資協(xié)會(huì)股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資專業(yè)委員會(huì)（以下簡稱“中國創(chuàng)投委”）主辦、深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司和TCL股權(quán)投資有限公司承辦、北京正達(dá)聯(lián)合投資有限公司支持的“首屆全國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金研討會(huì)”于5月17日在北京召開。來自北京、上海、深圳、江蘇、浙江、重慶等全國20多個(gè)省市各級(jí)引導(dǎo)基金的負(fù)責(zé)人，來自科技部、財(cái)政部、國家發(fā)改委高技術(shù)司和財(cái)經(jīng)司的相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)及部分創(chuàng)投機(jī)構(gòu)代表共80多人出席了會(huì)議。中國創(chuàng)投委常務(wù)副會(huì)長沈志群出席會(huì)議并致辭，副秘書長胡芳日主持會(huì)議。

結(jié)合實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，與會(huì)代表分別就引導(dǎo)基金的定位和政策目標(biāo)的設(shè)置、引導(dǎo)基金如何選擇合作機(jī)構(gòu)、如何設(shè)計(jì)引導(dǎo)基金激勵(lì)約束機(jī)制、如何完善引導(dǎo)基金退出機(jī)制等一系列引導(dǎo)基金運(yùn)作中碰到的問題進(jìn)行了深層次探討。對(duì)于此次全國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金研討會(huì)的召開，各省市引導(dǎo)基金的負(fù)責(zé)人均表示正當(dāng)其時(shí)，面對(duì)目前創(chuàng)業(yè)投資市場低迷態(tài)勢，引導(dǎo)基金責(zé)任重大，會(huì)議所研討的問題及所取得的成果，對(duì)于中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金下一步更好的運(yùn)作具有重要意義。為進(jìn)一步了解中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金運(yùn)作的真實(shí)情況，會(huì)后中國創(chuàng)投委還將對(duì)全國各級(jí)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的運(yùn)作情況做全面的調(diào)研。

中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金進(jìn)入穩(wěn)健發(fā)展快軌道

胡芳日

雖然創(chuàng)業(yè)投資在中國已經(jīng)走過了20多年的發(fā)展歷程，但創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金在中國的發(fā)展只有短短的幾年。2005年出臺(tái)的十部委《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》提出，條件許可的地方可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，支持地方創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，各地開始設(shè)立引導(dǎo)基金。尤其在2008年國家出臺(tái)《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見》后，引導(dǎo)基金的數(shù)量出現(xiàn)快速增長。

去年，中國創(chuàng)投委做了一個(gè)調(diào)研，收到有效調(diào)研問卷35份。截至2012年5月，被調(diào)研的35家引導(dǎo)基金的總規(guī)模達(dá)353.60億元人民幣，實(shí)際到位資金為153.40億元人民幣，引導(dǎo)基金全職管理人員488人；2006～2011年間，引導(dǎo)基金總規(guī)模年均增長率為69.10%，平均規(guī)模年均增長率為2.38%。設(shè)立的子基金規(guī)模為369.08億元，其中引導(dǎo)基金出資額為69.68億元，平均放大倍數(shù)為5.01倍。

引導(dǎo)基金作為一種政策性資金，對(duì)推進(jìn)中國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展起到了顯著作用，但對(duì)于如何更好地發(fā)揮引導(dǎo)基金的作用、引導(dǎo)基金如何進(jìn)行監(jiān)管等一系列問題各方至今沒有取得共識(shí)，仍處于探索過程中。

自2010年中國創(chuàng)投委成立以來，協(xié)會(huì)圍繞引導(dǎo)基金運(yùn)作的各方面進(jìn)行了一系列研究：一是組織赴歐考察，進(jìn)一步總結(jié)國外創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)；二是對(duì)國內(nèi)引導(dǎo)基金運(yùn)作現(xiàn)狀進(jìn)行調(diào)研；三是研究設(shè)計(jì)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金受托管理人評(píng)審標(biāo)準(zhǔn)；四是引導(dǎo)基金全程監(jiān)管體系研究。此外，協(xié)會(huì)也進(jìn)行了引導(dǎo)基金相關(guān)的其他研究工作。這次組織的“首屆全國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金研討會(huì)”也是整個(gè)研究工作中的重要組成部分，目的是通過研討交流，總結(jié)成功經(jīng)驗(yàn)，碰撞出新的火花，探索中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金事業(yè)的新策略。

引導(dǎo)基金是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型有效的財(cái)政支持方式

沈志群

2005年《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》發(fā)布以后，中國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)有了很大發(fā)展，引導(dǎo)基金發(fā)揮了很大的作用。去年以來，中國創(chuàng)投業(yè)面臨著前所未有的困難，首當(dāng)其沖是募資難。在此情況下，政府引導(dǎo)基金不但沒有萎縮，反而有不同程度的發(fā)展。

作為創(chuàng)業(yè)投資的主要投資人，政府引導(dǎo)基金起了非常獨(dú)特的重要作用。引導(dǎo)基金支持中小企業(yè)、支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、支持新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，是財(cái)政資金的一種新型支持方式。過去財(cái)政資金對(duì)這方面的支持，大多數(shù)采用貼息、補(bǔ)貼或者其他方式，使用引導(dǎo)基金是非常好的創(chuàng)新支持方式。更重要的是，引導(dǎo)基金的杠桿放大作用帶來了社會(huì)資本向創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的積聚。此外，政府引導(dǎo)基金也起到了規(guī)范作用，政府引導(dǎo)基金要求其參與的基金支持初創(chuàng)期企業(yè)和中小企業(yè)，這也是規(guī)范和引導(dǎo)中國創(chuàng)業(yè)投資的方向。在未來，在中國股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展歷史當(dāng)中，政府引導(dǎo)基金將發(fā)揮極其重要的、不可替代的作用。

引導(dǎo)基金選擇GP的途徑與方法

袁智德：引導(dǎo)基金選擇GP時(shí)，主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行考察：

一是管理團(tuán)隊(duì)。團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)特別重要，什么樣的團(tuán)隊(duì)適合于做創(chuàng)業(yè)投資，團(tuán)隊(duì)背景是什么，如何組合，這些是我們考慮的重點(diǎn)。很多人直接從二級(jí)市場轉(zhuǎn)身做VC，這些人做PE有優(yōu)勢，但做VC還需努力。投資團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性也很重要，所以我們選擇的很多GP有上市公司高層技術(shù)人員的背景。他們做過這方面的工作，對(duì)VC觀察得非常清楚，這是和PE不一樣的地方。同時(shí)，團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性也很重要。專注性也非常重要，有的團(tuán)隊(duì)非常優(yōu)秀，但幾個(gè)人管很多事，壓力就會(huì)很大。

二是投資策略和投資方式以及管理基金的投資年限。如果是“3+2”就是IPO基金了，而創(chuàng)投一般至少是“5+2”，“7+3”也很常見，因此要看團(tuán)隊(duì)的投資偏好以及專長。

另外，子基金規(guī)模不要過小或者過大，3～5億元比較適合創(chuàng)投基金。此外，各自的退出策略、項(xiàng)目發(fā)展能力、項(xiàng)目渠道來源、項(xiàng)目量都很重要。

編者注：關(guān)于子基金的規(guī)模，有些地方的引導(dǎo)基金要求合作子基金不低于多少億元，明顯帶有招商引資的味道，認(rèn)為子基金規(guī)模越大越好。實(shí)際上，當(dāng)一個(gè)基金規(guī)模很大的時(shí)候，就很難側(cè)重于投資中小企業(yè)了。譬如一個(gè)20億元的基金，如果總共投資20個(gè)項(xiàng)目，每家企業(yè)平均投資額就超過1億元，像這樣的企業(yè)根本不需要政府支持，商業(yè)性基金完全可以滿足其融資需求。

楊志軍：重慶的情況比較特殊，在2007年之前國內(nèi)優(yōu)秀的GP大多不愿意到重慶來，所以我們設(shè)立引導(dǎo)基金后，采取主動(dòng)出擊的方式尋找合作GP，先篩選梳理潛在的合作機(jī)構(gòu)，然后發(fā)邀請函，實(shí)際效果非常好。

首先，根據(jù)國內(nèi)部分研究機(jī)構(gòu)（比如清科、投中）的排名，對(duì)國內(nèi)比較優(yōu)秀的GP進(jìn)行梳理初選，然后再根據(jù)其行業(yè)特征、產(chǎn)業(yè)特征、投資經(jīng)驗(yàn)和機(jī)構(gòu)的歷史等因素進(jìn)一步篩選，最后確定潛在合作機(jī)構(gòu)。篩選標(biāo)準(zhǔn)一是看有沒有行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，管理團(tuán)隊(duì)是否具有行業(yè)性大公司管理經(jīng)驗(yàn)。二是看有沒有產(chǎn)業(yè)背景，特別是上市公司背景，能否通過產(chǎn)業(yè)鏈上下游并購實(shí)現(xiàn)基金退出。第三，有沒有天使投資經(jīng)驗(yàn)，因?yàn)橹挥行∑髽I(yè)才需要政府基金輔助支持，有天使投資經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)更具有投資中小企業(yè)和早期企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。第四，是不是很成熟的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，經(jīng)過多年競爭生存下來的機(jī)構(gòu)肯定會(huì)優(yōu)于新成立的機(jī)構(gòu)。

范慧川：相比于市場精英，政府引導(dǎo)基金缺乏足夠的商業(yè)判斷能力，又存在高度的信息不對(duì)稱，無法有效地甄別和選擇優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，所以只能煉就火眼金睛選擇優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)，通過參股等形式參與到商業(yè)化創(chuàng)投基金中，并利用契約條款保證其多元化和政策性目的在商業(yè)化基金的運(yùn)作中得到體現(xiàn)。對(duì)合作對(duì)象的篩選，浙江省引導(dǎo)基金主要遵循以下兩點(diǎn)：

一是公平、科學(xué)的評(píng)價(jià)和取舍。引導(dǎo)基金來源于財(cái)政資金，資金安全性排在首要位置，同時(shí)通過讓利來兼顧政策需求，因此我們選擇合作對(duì)象時(shí)一般遵循“安全性>政策性訴求>流動(dòng)性>收益性”的原則。安全性的保障主要考察合作對(duì)象的背景及歷史，管理團(tuán)隊(duì)整體實(shí)力和可持續(xù)經(jīng)營能力，包括談判中的議價(jià)能力、項(xiàng)目資源背景實(shí)力、資源整合實(shí)力、資本運(yùn)作能力等基本面，還包括合作對(duì)象的財(cái)務(wù)狀況、股本結(jié)構(gòu)、基金的風(fēng)險(xiǎn)管理體系及合規(guī)管理體系的規(guī)范程度。政策性訴求原則主要是為了確保合作對(duì)象在早期項(xiàng)目投資和項(xiàng)目增值方面的能力，主要通過考察管理團(tuán)隊(duì)以往在這一領(lǐng)域的業(yè)績，再加以地域和投資階段方面的限制條款來實(shí)現(xiàn)。我們認(rèn)為，具有行業(yè)投資特色以及地區(qū)屬性優(yōu)勢的管理團(tuán)隊(duì)更是我們引導(dǎo)基金關(guān)注的對(duì)象。流動(dòng)性原則主要是通過三年前和三年后的收益不同來鼓勵(lì)其他股東早日收購我們的股份，推進(jìn)滾動(dòng)投資，支持更多的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。收益性原則主要是通過讓利原則來吸引創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，所以基本上引導(dǎo)基金能夠保本可持續(xù)運(yùn)作就可以了。

二是制定科學(xué)的選擇機(jī)制。首先，申請條件和篩選流程都在網(wǎng)上公開，歡迎價(jià)值取向一致又具備足夠相關(guān)能力的管理團(tuán)隊(duì)來聯(lián)系。其次，針對(duì)篩選過程，建立一套科學(xué)有效的投資決策機(jī)制，聘請專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)。此外，還引入外部專家來增加獨(dú)立性和補(bǔ)充商業(yè)判斷能力的不足，確保選擇的合作伙伴是有能力重點(diǎn)投資于中早期科技創(chuàng)新型企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的特色基金。

戴曉春：北京市中小企業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金選擇合作機(jī)構(gòu)主要考察三個(gè)方面：一是能力和實(shí)力，包括管理團(tuán)隊(duì)、過往業(yè)績、所投中小企業(yè)，以及在投資地域、行業(yè)、階段三個(gè)引導(dǎo)方向的能力和業(yè)績。二是制度，要看合作機(jī)構(gòu)的投資決策制度、風(fēng)控制度和激勵(lì)約束制度是否科學(xué)。三是方案，要看合作方案好不好。不管怎么說，選擇什么制度采用什么機(jī)制，包括引導(dǎo)基金支出收益，形式上都用法律文件固定下來，包括投資協(xié)議、公司章程、委托管理協(xié)議、銀行托管協(xié)議等。

應(yīng)迪生：關(guān)于引導(dǎo)基金合作團(tuán)隊(duì)的選擇，從我的經(jīng)驗(yàn)看，應(yīng)該不選最好而選最合適的團(tuán)隊(duì)。首先，最好選本土GP，因?yàn)樗麄兓A(chǔ)在本地，對(duì)本地企業(yè)的投資做得更好，更容易達(dá)到政策目的。第二，選國有背景GP可能更好一點(diǎn)。很重要的一個(gè)原因在于，國有GP的運(yùn)作規(guī)范性比民營強(qiáng)一點(diǎn)，更容易理解政府的規(guī)范要求。第三，其它LP的背景。民營LP多的話對(duì)基金是有影響的，如果是產(chǎn)業(yè)背景的話，需要更關(guān)心關(guān)聯(lián)交易的問題。

資源挖掘是實(shí)現(xiàn)引導(dǎo)基金政策目標(biāo)的重要途徑

童雪松

政府通過引導(dǎo)基金參與創(chuàng)業(yè)投資基金的初衷是想一石二鳥：一是通過對(duì)基金的投資吸引資金進(jìn)入本地區(qū)，為政府帶來潛在的稅收和支持當(dāng)?shù)貏?chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展；二是通過基金引入新的項(xiàng)目到當(dāng)?shù)芈鋺?。但在現(xiàn)實(shí)操作中，除了稅收以外，其它方面政策目標(biāo)往往不能達(dá)到令人滿意的結(jié)果，其主要原因有兩方面：

一是基金的投資方往往包括政府以外的其他個(gè)人和機(jī)構(gòu)。從投資回報(bào)的角度來看，這些投資人以及管理團(tuán)隊(duì)不希望對(duì)基金的投向有限制，一切應(yīng)以找到最具投資價(jià)值的項(xiàng)目為基金的基本訴求。有些基金硬性地要求一定比例的資金投入到當(dāng)?shù)仄髽I(yè)，往往會(huì)造成基金部分資金遲遲投不下去，或者投入的項(xiàng)目質(zhì)量偏低。這此都會(huì)影響引導(dǎo)基金的整體運(yùn)營效益，進(jìn)而讓引導(dǎo)基金這種做法受到質(zhì)疑。

編者注：政府設(shè)立引導(dǎo)基金的目的就是為了解決當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)的融資難問題，如果這個(gè)政策目標(biāo)不能夠?qū)崿F(xiàn)的話，就沒有必要設(shè)立引導(dǎo)基金了，這也是引導(dǎo)基金與市場商業(yè)性基金目標(biāo)矛盾之所在。解決這個(gè)矛盾的方法就是引導(dǎo)基金向合作機(jī)構(gòu)讓利。

二是基金本身沒有招商的動(dòng)力。當(dāng)基金投資一個(gè)項(xiàng)目的時(shí)候，它所關(guān)注的只是項(xiàng)目成功與否，至于項(xiàng)目能否落戶當(dāng)?shù)?，并不?huì)太關(guān)注。因此，如果政府只是把錢投到基金中去，不再做后續(xù)的跟進(jìn)工作，它擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧瞳@取的東西與其他投資人沒有什么區(qū)別。

要真正起到引導(dǎo)的作用，政府需要把投資創(chuàng)投基金看成一個(gè)系統(tǒng)工程的一部分，要做好相關(guān)配套工作來實(shí)現(xiàn)引導(dǎo)基金的政策目標(biāo)。

首先，政府的招商團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)該定期到其投資的創(chuàng)投子基金去看項(xiàng)目。一個(gè)典型的創(chuàng)業(yè)投資基金每年會(huì)看數(shù)百甚至上千個(gè)項(xiàng)目，并掌握項(xiàng)目的詳細(xì)資料。政府可以定期與基金交流，了解項(xiàng)目，并從中選出一些合適的項(xiàng)目去攻關(guān)，想法引進(jìn)到本地區(qū)落戶。

其次，政府應(yīng)該要求將基金的部分資金用來做美元項(xiàng)目投資。在今天的中國，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)幾乎全部是外資結(jié)構(gòu)，因?yàn)楹Ｍ赓Y本更加認(rèn)可這類企業(yè)的價(jià)值。它們在起步的時(shí)候，往往也只有美元基金敢支持它們?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)在過去20年無疑占盡了天時(shí)地利人和。今天正在改變這個(gè)世界的公司——谷歌、臉譜、騰訊、阿里巴巴，20年前我們聽都沒有聽說過。如果一個(gè)基金不投美元項(xiàng)目，也就幾乎放棄了互聯(lián)網(wǎng)，相當(dāng)于放棄了一個(gè)金礦。

第三，要兩條腿走路。一般政府喜歡參與知名創(chuàng)業(yè)投資基金，這是一條腿走路。另外一條腿就是產(chǎn)業(yè)背景的創(chuàng)業(yè)投資基金，像國外的Intel、中國的騰訊、TCL。政府應(yīng)該抓住機(jī)會(huì)，迅速切入到這類基金中。這些基金往往能帶來其背后產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的大量資源，甚至能給當(dāng)?shù)卣畬?duì)該集團(tuán)的招商直接創(chuàng)造便利條件。

編者注：童博士提到一個(gè)很好的問題，也是我們經(jīng)常思考的，政府引導(dǎo)基金原有兩個(gè)目標(biāo)，一個(gè)是引導(dǎo)創(chuàng)投企業(yè)投資中小企業(yè)，另一個(gè)是杠桿放大作用。但現(xiàn)在回想起來，杠桿放大作用，我們認(rèn)為某種程度上是錯(cuò)誤的導(dǎo)向。“杠桿放大”說白了就是將引導(dǎo)基金作為招商引資的工具，很多地方政府設(shè)立引導(dǎo)基金的目標(biāo)就是這樣的，用一個(gè)億引十個(gè)億過來就好了。但引導(dǎo)基金不應(yīng)該是這樣的，設(shè)立引導(dǎo)基金的目的是解決市場失靈問題，因?yàn)樯虡I(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金不愿投資早期企業(yè)。因此，我們是否應(yīng)該把引導(dǎo)基金的政策目標(biāo)簡單化為解決市場失靈問題，鼓勵(lì)合作的子資金投中早期或中小企業(yè)，而不是定義為一個(gè)招商引資的工具。

引導(dǎo)基金必須走市場化道路

孫東升

深創(chuàng)投自2005年開始探索與政府引導(dǎo)基金合作。2007年1月，與蘇州市政府合作設(shè)立了中國第一只區(qū)域性地方政府引導(dǎo)基金——蘇州國發(fā)創(chuàng)新。至今，深創(chuàng)投已經(jīng)設(shè)立55只政府引導(dǎo)的基金，總規(guī)模達(dá)109.15億元。其中，中央級(jí)2個(gè)，省級(jí)15個(gè)，地市級(jí)36個(gè)，縣級(jí)2個(gè)。

目前，深創(chuàng)投管理的政府引導(dǎo)基金規(guī)模占集團(tuán)管理資金總規(guī)模的50%以上，引導(dǎo)基金投資的項(xiàng)目數(shù)量和金額占深創(chuàng)投全部投資項(xiàng)目數(shù)量和金額的比例均超過80%。

實(shí)踐中的問題

在管理方面存在三方面問題。首先，基金規(guī)模小，數(shù)量多，管理成本高。平均單個(gè)基金規(guī)模不到2億元；地市級(jí)及以下基金占70%，省級(jí)以上基金僅30%；設(shè)立了33家管理公司，投資管理人員數(shù)量134人，人均管理資金規(guī)模不足1億。其次，基金的投資限制多，資源使用效率低。大部分基金設(shè)置了地域、投資階段等投資限制；部分基金資金沉淀、閑置，難以有效調(diào)配；人力資源分散，專業(yè)化投資和服務(wù)困難。第三，各地投資環(huán)境參差不齊，基金布局調(diào)研不充分?；鹪O(shè)置前期調(diào)研不充分；部分地區(qū)投資環(huán)境不成熟，項(xiàng)目源發(fā)掘困難；部分引導(dǎo)基金難以融入當(dāng)?shù)厣虡I(yè)環(huán)境。

募資方面存在三個(gè)問題。首先，投資人結(jié)構(gòu)不成熟，短錢多，長錢少。國開行、社保基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)LP少，民營企業(yè)和個(gè)人LP多；LP追求短期收益，長期投資意愿不高；LP成熟度不夠，影響基金的規(guī)范管理。其次，政府出資存在不確定性。政府人員換屆往往導(dǎo)致政策的連續(xù)性差，從而影響基金后續(xù)出資。第三，投資人地域性強(qiáng)，全國性、產(chǎn)業(yè)性投資人少。引導(dǎo)基金投資人主要為當(dāng)?shù)卣推髽I(yè)，利益訴求復(fù)雜，協(xié)調(diào)困難，較難推動(dòng)全國性的行業(yè)并購整合。

政府引導(dǎo)基金發(fā)展的建議

首先，急需建立國家級(jí)大型母基金，引導(dǎo)社會(huì)資本投向?qū)I(yè)的投資機(jī)構(gòu)，將引導(dǎo)基金作為國家財(cái)政轉(zhuǎn)移支付的重要手段，適應(yīng)國家推動(dòng)城鄉(xiāng)發(fā)展一體化需要，發(fā)揮財(cái)政資金的引導(dǎo)作用。二是建立分行業(yè)產(chǎn)業(yè)專項(xiàng)引導(dǎo)基金，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整需要，發(fā)揮引導(dǎo)作用，引導(dǎo)社會(huì)資本投向國家重點(diǎn)扶持的行業(yè)產(chǎn)業(yè)。三是建立并購基金，因應(yīng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和整合需要，發(fā)揮引導(dǎo)作用，引導(dǎo)社會(huì)資本投資產(chǎn)業(yè)并購，促進(jìn)企業(yè)做大做強(qiáng)。四是建立創(chuàng)新型基金。因應(yīng)國家市場經(jīng)濟(jì)體制改革需要，發(fā)揮引導(dǎo)作用，引導(dǎo)社會(huì)資本投資創(chuàng)新型業(yè)務(wù)模式，促進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)體制的改革和完善。

科技型中小企業(yè)引導(dǎo)基金的經(jīng)驗(yàn)與方向

鄧天佐

創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是科技和金融創(chuàng)新體系當(dāng)中一個(gè)重要的元素，是這個(gè)體系當(dāng)中非?；钴S的，也非常重要的一個(gè)工具。目前，科技部、財(cái)政部、國家稅務(wù)總局、一行三會(huì)、國資委等部委都在推動(dòng)科技金融創(chuàng)新結(jié)合，從大政策環(huán)境上創(chuàng)造一個(gè)科技創(chuàng)新資源和各種金融工具對(duì)接的環(huán)境，以及在資金資源集聚方面創(chuàng)造更好的條件。從各地實(shí)際情況看，創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金發(fā)揮了重要作用。

首先從創(chuàng)業(yè)投資環(huán)境上，這幾年創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)過了一個(gè)過冷到過熱的過程，正是因?yàn)橛辛烁鞣N背景的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，再加上資本市場逐步完善，我們把創(chuàng)業(yè)投資環(huán)境營造起來了，引導(dǎo)基金完成了那個(gè)階段的歷史使命。

但創(chuàng)業(yè)投資在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，可能還有這樣那樣的問題，還沒有很好地起到服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用。我們下一步面臨解決的問題，就是現(xiàn)在科技金融產(chǎn)業(yè)資金都集聚后段，也就是在Pre-IPO這個(gè)階段集聚了大量的資金，在創(chuàng)業(yè)這塊相對(duì)來講不夠，特別是早期的天使投資尤其缺乏，所以在科技創(chuàng)業(yè)產(chǎn)業(yè)里面需要政策引導(dǎo)往前移動(dòng)。

創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的定位已經(jīng)很清楚，它的政策定位就是投資前端，就是國家鼓勵(lì)的產(chǎn)業(yè)，包括戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等?，F(xiàn)在科技部也是這樣，指導(dǎo)原則很明確，引導(dǎo)初創(chuàng)期、成長期，引導(dǎo)國家鼓勵(lì)的行業(yè)。對(duì)地域來講，北京、上海這類科技創(chuàng)新資源很多的地方，沒有必要限制它在地域上也一定集中，但是對(duì)于經(jīng)濟(jì)相對(duì)比較落后的地區(qū)，如果要求地方建立引導(dǎo)基金，沒有地域限制恐怕也不太現(xiàn)實(shí)。

不管引導(dǎo)基金成立的背景怎么樣，有一個(gè)性質(zhì)不會(huì)改變，那就是公共財(cái)政性質(zhì)不會(huì)改變。以前和今天是這樣，以后也應(yīng)該是這樣，但是“撥改投”這個(gè)變了。過去基本上不管這個(gè)基金是從科技口還是發(fā)改口拿出來的費(fèi)用，都是以撥代支，實(shí)際上這種撥款的公共財(cái)政效率極低，中央已經(jīng)明確提出來要提高公共財(cái)政的效益，這個(gè)由撥改投就是一個(gè)重要的方式，這也是政府職能轉(zhuǎn)變的方向。我覺得，當(dāng)年建立引導(dǎo)基金和今年的政府改革是完全合拍的，并且現(xiàn)在引導(dǎo)基金引導(dǎo)放大作用已經(jīng)非常明顯了，今后也應(yīng)該堅(jiān)持這種做法。

今后轉(zhuǎn)移支付撥款的方式可能會(huì)逐漸減少，政府主導(dǎo)的市場化運(yùn)作減少。通過幾年的探索，通過引導(dǎo)基金做的嘗試已經(jīng)印證了政府公共財(cái)政基金的作用是有的，基本定位是準(zhǔn)確的，但也有很多改進(jìn)的空間。公共資金從撥款到投資，管理方式面臨很多的調(diào)整，不管是企業(yè)運(yùn)作，還是事業(yè)法人，還是國資管理，現(xiàn)在很多政策相沖突。創(chuàng)業(yè)投資不同于一般化的國資經(jīng)營，一般的國資產(chǎn)品周期只有幾個(gè)月，最多不會(huì)超過一個(gè)年度。但創(chuàng)業(yè)投資一般需要三年、五年，甚至更長，今后政策定位上需要解決這個(gè)問題。財(cái)政部將引導(dǎo)基金定位為由公共財(cái)政來管理，就解決了這個(gè)問題，但是以公司運(yùn)作還是以事業(yè)法人運(yùn)作不能一刀切。

我覺得北京的方式非常好，這也是科技部在總結(jié)各地經(jīng)驗(yàn)后肯定下來的。下一步要解決符合科技創(chuàng)新規(guī)律的資源配置，資源配置越前端風(fēng)險(xiǎn)越大，市場越失靈，政府要往這方面下工夫，市場失靈的地方需要建立風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制。過去撥款的隱性風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)在變成顯性風(fēng)險(xiǎn)。過去的撥款項(xiàng)目，基本撥出去就不管了，所以很多科技項(xiàng)目沒有效果，既沒有形成專利，也沒有知識(shí)產(chǎn)權(quán)?，F(xiàn)在把撥款改成投資，這種公共財(cái)政的隱性風(fēng)險(xiǎn)就暴露在今天的制度下。我覺得公共財(cái)政就應(yīng)該承擔(dān)鼓勵(lì)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)和培育產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，公共財(cái)政不應(yīng)追求利益最大化。

從撥改投，公共財(cái)政面臨的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)?shù)玫胶侠淼慕鉀Q，這也是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的規(guī)律，前端應(yīng)該做好風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，后端退出應(yīng)該建立讓利機(jī)制。到底是以公司制還是以事業(yè)法人制運(yùn)作，因?yàn)楦鞯厍闆r運(yùn)作機(jī)制不同，團(tuán)隊(duì)運(yùn)作經(jīng)歷不同，應(yīng)該給地方在探索中提供一個(gè)空間，允許地方去創(chuàng)新。但是，公共財(cái)政的管理不能按照傳統(tǒng)的國有資產(chǎn)管理考核辦法和資產(chǎn)退出要求來辦，否則就和現(xiàn)在政府轉(zhuǎn)變職能相沖突?，F(xiàn)在科技部也在和相關(guān)方面研究如何在國家政策定位方面更加精準(zhǔn)，推動(dòng)科技金融產(chǎn)業(yè)更健康地發(fā)展。

轉(zhuǎn)變財(cái)政支持方式，增加引導(dǎo)基金的財(cái)政投入

王靜

財(cái)政部近年來支持創(chuàng)投引導(dǎo)基金的主要工作

為促進(jìn)創(chuàng)投引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立運(yùn)作，2008年財(cái)政部配合發(fā)改委研究出臺(tái)了關(guān)于創(chuàng)投引導(dǎo)基金規(guī)范運(yùn)作的指導(dǎo)意見，指導(dǎo)意見從財(cái)政的角度解決了創(chuàng)投引導(dǎo)基金具體運(yùn)作中的兩個(gè)問題：一個(gè)是規(guī)定引導(dǎo)基金納入公共財(cái)政的考核評(píng)價(jià)體系，意味著對(duì)引導(dǎo)基金的考核更偏向于政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，包括引導(dǎo)作用；二是明確了引導(dǎo)基金投資形成股權(quán)采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式退出，擺脫了國有產(chǎn)權(quán)必須經(jīng)產(chǎn)權(quán)交易所通過招拍掛的退出要求。

財(cái)政部近年來一直在不斷探索創(chuàng)新引導(dǎo)基金的運(yùn)作方式，2007年我們會(huì)同科技部，共同開展科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的試點(diǎn)。科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，是首支國家級(jí)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，主要采取參股、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助和投資保障的方式引導(dǎo)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、社會(huì)資本支持初創(chuàng)期科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。在試點(diǎn)期間，這項(xiàng)政策也發(fā)揮了積極的示范和引導(dǎo)作用，取得了明顯的成效。成效主要有三個(gè)：第一，發(fā)揮了引導(dǎo)基金的放大功能，帶動(dòng)更多的社會(huì)資金緩解初創(chuàng)期小企業(yè)的融資瓶頸。截至2012年，引導(dǎo)基金共投入財(cái)政資金20.09億元，通過風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助和投資保障的方式累計(jì)安排資金8.5億元，帶動(dòng)90億元的創(chuàng)業(yè)投資資本投入初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)。另一種方式是通過階段參股的方式，共出資12.09億元，重點(diǎn)投資于科技型中小企業(yè)的社會(huì)資本達(dá)到81.61億元。第二，通過創(chuàng)投機(jī)構(gòu)包括市場技術(shù)服務(wù)在內(nèi)的一些增值服務(wù)，提升了初創(chuàng)期中小企業(yè)經(jīng)營管理水平。第三，通過政策引導(dǎo)，使創(chuàng)投機(jī)構(gòu)關(guān)注早期的項(xiàng)目，同時(shí)促進(jìn)了創(chuàng)投團(tuán)隊(duì)的專業(yè)化發(fā)展。現(xiàn)在首批六家引導(dǎo)基金參股項(xiàng)目的資金退出、收繳工作已經(jīng)順利完成，也標(biāo)志著國家科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金參股的模式實(shí)現(xiàn)了成功的運(yùn)作。

在中央財(cái)政支持中小企業(yè)發(fā)展方面，財(cái)政部設(shè)立了很多專項(xiàng)扶持資金，其中有一項(xiàng)是地方特色產(chǎn)業(yè)中小企業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金，這個(gè)專項(xiàng)基金主要是支持具有地域資源優(yōu)勢、產(chǎn)品特色鮮明的中小企業(yè)集聚發(fā)展。今年財(cái)政部對(duì)這個(gè)基金管理辦法做了修改，主要拓寬了資金的支持范圍，特別增加了一個(gè)支持方向，就是支持地方設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，通過這種方式推動(dòng)地方逐步地轉(zhuǎn)變。

財(cái)政支持創(chuàng)投引導(dǎo)基金的思考

從發(fā)揮財(cái)政資金的積極作用來看，2007～2009年之間，伴隨創(chuàng)業(yè)板開市和國內(nèi)創(chuàng)投的升溫，中國的創(chuàng)投行業(yè)得到迅猛的發(fā)展。但是現(xiàn)階段創(chuàng)投行業(yè)面臨嚴(yán)峻的形勢，進(jìn)入了一個(gè)洗牌調(diào)整期。在調(diào)整的階段，實(shí)際對(duì)創(chuàng)投的出資人和管理團(tuán)隊(duì)提出了更高的要求。這時(shí)候更需要財(cái)政資金對(duì)創(chuàng)投引導(dǎo)資金進(jìn)行支持，通過政策引導(dǎo)和杠桿效應(yīng)，進(jìn)一步促進(jìn)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的發(fā)展，引導(dǎo)投資方向，培育創(chuàng)投專業(yè)的人才隊(duì)伍，充分發(fā)揮財(cái)政資金的積極作用。

從創(chuàng)業(yè)投資的管理和投資環(huán)節(jié)來看，科技型引導(dǎo)基金的試點(diǎn)過程中，也出現(xiàn)了出資人對(duì)管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行干預(yù)，進(jìn)而影響基金運(yùn)作的情況。如果創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在引導(dǎo)基金參股期間，沒有實(shí)現(xiàn)約束的政策目標(biāo)提前退出的話，實(shí)際上在一定程度上就無償使用了財(cái)政資金，但沒有達(dá)到預(yù)期的效果，通過這個(gè)問題反映出我們科技型引導(dǎo)基金在政策上存在著需要完善的地方。

從激勵(lì)措施和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制來講，雖然近年來創(chuàng)投引導(dǎo)基金取得明顯的成效，但財(cái)政資金的效應(yīng)沒有得到有效的發(fā)揮。比如創(chuàng)投機(jī)構(gòu)積極性不是很高，開展的規(guī)模也不大，所以在今后下一步完善政策的時(shí)候，可能需要建立一個(gè)激勵(lì)和約束更為匹配的機(jī)制，比如說激勵(lì)措施上，可能更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)控制，采取更多的收益讓步，并且提前承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

財(cái)政資金支持創(chuàng)投引導(dǎo)基金的下一步主要思路

一是運(yùn)作好國家中小企業(yè)發(fā)展基金。2012年，中央拿出150億元設(shè)立國家中小企業(yè)發(fā)展基金，每年投資30億元，分五年到位。目前采取的運(yùn)作方式主要是參股創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和融資性擔(dān)保公司，很大一部分資金用于參股創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，引導(dǎo)社會(huì)資本投小微企業(yè)。在具體的運(yùn)作上，針對(duì)不同的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)了不同的投資策略和激勵(lì)措施，通過市場化的運(yùn)作，借助管理團(tuán)隊(duì)專業(yè)眼光和市場標(biāo)準(zhǔn)來篩選項(xiàng)目，達(dá)到財(cái)政資金循環(huán)放大功能，緩解小微企業(yè)融資難融資貴的問題，促進(jìn)中小企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

二是進(jìn)一步調(diào)整科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的運(yùn)作方式。初步考慮可能放寬條件、要求和限制，同時(shí)將科技型引導(dǎo)基金定位為更加偏向早期種子期的科技項(xiàng)目形成期，與國家中小企業(yè)發(fā)展基金的區(qū)別定位?？赡懿扇「鼮殪`活的投資策略和更為優(yōu)惠的激勵(lì)措施。可以按照市場化的方式來運(yùn)作，引導(dǎo)基金以普通LP的形式存續(xù)，根據(jù)政策目標(biāo)的不同實(shí)現(xiàn)情況采取不同比例的收益分配方式，與出資人互擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

三是加大對(duì)地方創(chuàng)投引導(dǎo)基金體系的建設(shè)。在此次國務(wù)院職能轉(zhuǎn)變工作當(dāng)中，已經(jīng)明確提出要逐步整合和取消專項(xiàng)轉(zhuǎn)移支付。根據(jù)大的改革方向，中央財(cái)政可能下一步要減少財(cái)政無償直接資助的支持方式，投向中小企業(yè)的資金將更多地采取基金的運(yùn)作方式，包括母基金子基金的方式?？赡茉谙乱徊降母母锂?dāng)中將其他的無償資助資金全部取消，全部轉(zhuǎn)向支持地方的引導(dǎo)基金。還有科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金，下一步改革全部轉(zhuǎn)向做創(chuàng)新投資引導(dǎo)基金，支持科技的早期項(xiàng)目，全部轉(zhuǎn)向以基金的方式來運(yùn)作，希望以此來帶動(dòng)和引導(dǎo)地方加快轉(zhuǎn)變資金的支持方式，形成中央和地方良性互動(dòng)、有機(jī)銜接的創(chuàng)業(yè)投資體系。

中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金進(jìn)入穩(wěn)健發(fā)展快軌道

胡芳日

雖然創(chuàng)業(yè)投資在中國已經(jīng)走過了20多年的發(fā)展歷程，但創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金在中國的發(fā)展只有短短的幾年。2005年出臺(tái)的十部委《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》提出，條件許可的地方可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，支持地方創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，各地開始設(shè)立引導(dǎo)基金。尤其在2008年國家出臺(tái)《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見》后，引導(dǎo)基金的數(shù)量出現(xiàn)快速增長。

去年，中國創(chuàng)投委做了一個(gè)調(diào)研，收到有效調(diào)研問卷35份。截至2012年5月，被調(diào)研的35家引導(dǎo)基金的總規(guī)模達(dá)353.60億元人民幣，實(shí)際到位資金為153.40億元人民幣，引導(dǎo)基金全職管理人員488人；2006～2011年間，引導(dǎo)基金總規(guī)模年均增長率為69.10%，平均規(guī)模年均增長率為2.38%。設(shè)立的子基金規(guī)模為369.08億元，其中引導(dǎo)基金出資額為69.68億元，平均放大倍數(shù)為5.01倍。

引導(dǎo)基金作為一種政策性資金，對(duì)推進(jìn)中國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展起到了顯著作用，但對(duì)于如何更好地發(fā)揮引導(dǎo)基金的作用、引導(dǎo)基金如何進(jìn)行監(jiān)管等一系列問題各方至今沒有取得共識(shí)，仍處于探索過程中。

自2010年中國創(chuàng)投委成立以來，協(xié)會(huì)圍繞引導(dǎo)基金運(yùn)作的各方面進(jìn)行了一系列研究：一是組織赴歐考察，進(jìn)一步總結(jié)國外創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)；二是對(duì)國內(nèi)引導(dǎo)基金運(yùn)作現(xiàn)狀進(jìn)行調(diào)研；三是研究設(shè)計(jì)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金受托管理人評(píng)審標(biāo)準(zhǔn)；四是引導(dǎo)基金全程監(jiān)管體系研究。此外，協(xié)會(huì)也進(jìn)行了引導(dǎo)基金相關(guān)的其他研究工作。這次組織的“首屆全國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金研討會(huì)”也是整個(gè)研究工作中的重要組成部分，目的是通過研討交流，總結(jié)成功經(jīng)驗(yàn)，碰撞出新的火花，探索中國創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金事業(yè)的新策略。

引導(dǎo)基金是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型有效的財(cái)政支持方式

沈志群

2005年《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》發(fā)布以后，中國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)有了很大發(fā)展，引導(dǎo)基金發(fā)揮了很大的作用。去年以來，中國創(chuàng)投業(yè)面臨著前所未有的困難，首當(dāng)其沖是募資難。在此情況下，政府引導(dǎo)基金不但沒有萎縮，反而有不同程度的發(fā)展。

作為創(chuàng)業(yè)投資的主要投資人，政府引導(dǎo)基金起了非常獨(dú)特的重要作用。引導(dǎo)基金支持中小企業(yè)、支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、支持新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，是財(cái)政資金的一種新型支持方式。過去財(cái)政資金對(duì)這方面的支持，大多數(shù)采用貼息、補(bǔ)貼或者其他方式，使用引導(dǎo)基金是非常好的創(chuàng)新支持方式。更重要的是，引導(dǎo)基金的杠桿放大作用帶來了社會(huì)資本向創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的積聚。此外，政府引導(dǎo)基金也起到了規(guī)范作用，政府引導(dǎo)基金要求其參與的基金支持初創(chuàng)期企業(yè)和中小企業(yè)，這也是規(guī)范和引導(dǎo)中國創(chuàng)業(yè)投資的方向。在未來，在中國股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展歷史當(dāng)中，政府引導(dǎo)基金將發(fā)揮極其重要的、不可替代的作用。

引導(dǎo)基金選擇GP的途徑與方法

袁智德：引導(dǎo)基金選擇GP時(shí)，主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行考察：

一是管理團(tuán)隊(duì)。團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)特別重要，什么樣的團(tuán)隊(duì)適合于做創(chuàng)業(yè)投資，團(tuán)隊(duì)背景是什么，如何組合，這些是我們考慮的重點(diǎn)。很多人直接從二級(jí)市場轉(zhuǎn)身做VC，這些人做PE有優(yōu)勢，但做VC還需努力。投資團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性也很重要，所以我們選擇的很多GP有上市公司高層技術(shù)人員的背景。他們做過這方面的工作，對(duì)VC觀察得非常清楚，這是和PE不一樣的地方。同時(shí)，團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性也很重要。專注性也非常重要，有的團(tuán)隊(duì)非常優(yōu)秀，但幾個(gè)人管很多事，壓力就會(huì)很大。

二是投資策略和投資方式以及管理基金的投資年限。如果是“3+2”就是IPO基金了，而創(chuàng)投一般至少是“5+2”，“7+3”也很常見，因此要看團(tuán)隊(duì)的投資偏好以及專長。

另外，子基金規(guī)模不要過小或者過大，3～5億元比較適合創(chuàng)投基金。此外，各自的退出策略、項(xiàng)目發(fā)展能力、項(xiàng)目渠道來源、項(xiàng)目量都很重要。

編者注：關(guān)于子基金的規(guī)模，有些地方的引導(dǎo)基金要求合作子基金不低于多少億元，明顯帶有招商引資的味道，認(rèn)為子基金規(guī)模越大越好。實(shí)際上，當(dāng)一個(gè)基金規(guī)模很大的時(shí)候，就很難側(cè)重于投資中小企業(yè)了。譬如一個(gè)20億元的基金，如果總共投資20個(gè)項(xiàng)目，每家企業(yè)平均投資額就超過1億元，像這樣的企業(yè)根本不需要政府支持，商業(yè)性基金完全可以滿足其融資需求。

楊志軍：重慶的情況比較特殊，在2007年之前國內(nèi)優(yōu)秀的GP大多不愿意到重慶來，所以我們設(shè)立引導(dǎo)基金后，采取主動(dòng)出擊的方式尋找合作GP，先篩選梳理潛在的合作機(jī)構(gòu)，然后發(fā)邀請函，實(shí)際效果非常好。

首先，根據(jù)國內(nèi)部分研究機(jī)構(gòu)（比如清科、投中）的排名，對(duì)國內(nèi)比較優(yōu)秀的GP進(jìn)行梳理初選，然后再根據(jù)其行業(yè)特征、產(chǎn)業(yè)特征、投資經(jīng)驗(yàn)和機(jī)構(gòu)的歷史等因素進(jìn)一步篩選，最后確定潛在合作機(jī)構(gòu)。篩選標(biāo)準(zhǔn)一是看有沒有行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，管理團(tuán)隊(duì)是否具有行業(yè)性大公司管理經(jīng)驗(yàn)。二是看有沒有產(chǎn)業(yè)背景，特別是上市公司背景，能否通過產(chǎn)業(yè)鏈上下游并購實(shí)現(xiàn)基金退出。第三，有沒有天使投資經(jīng)驗(yàn)，因?yàn)橹挥行∑髽I(yè)才需要政府基金輔助支持，有天使投資經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)更具有投資中小企業(yè)和早期企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。第四，是不是很成熟的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，經(jīng)過多年競爭生存下來的機(jī)構(gòu)肯定會(huì)優(yōu)于新成立的機(jī)構(gòu)。

范慧川：相比于市場精英，政府引導(dǎo)基金缺乏足夠的商業(yè)判斷能力，又存在高度的信息不對(duì)稱，無法有效地甄別和選擇優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，所以只能煉就火眼金睛選擇優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)，通過參股等形式參與到商業(yè)化創(chuàng)投基金中，并利用契約條款保證其多元化和政策性目的在商業(yè)化基金的運(yùn)作中得到體現(xiàn)。對(duì)合作對(duì)象的篩選，浙江省引導(dǎo)基金主要遵循以下兩點(diǎn)：

一是公平、科學(xué)的評(píng)價(jià)和取舍。引導(dǎo)基金來源于財(cái)政資金，資金安全性排在首要位置，同時(shí)通過讓利來兼顧政策需求，因此我們選擇合作對(duì)象時(shí)一般遵循“安全性>政策性訴求>流動(dòng)性>收益性”的原則。安全性的保障主要考察合作對(duì)象的背景及歷史，管理團(tuán)隊(duì)整體實(shí)力和可持續(xù)經(jīng)營能力，包括談判中的議價(jià)能力、項(xiàng)目資源背景實(shí)力、資源整合實(shí)力、資本運(yùn)作能力等基本面，還包括合作對(duì)象的財(cái)務(wù)狀況、股本結(jié)構(gòu)、基金的風(fēng)險(xiǎn)管理體系及合規(guī)管理體系的規(guī)范程度。政策性訴求原則主要是為了確保合作對(duì)象在早期項(xiàng)目投資和項(xiàng)目增值方面的能力，主要通過考察管理團(tuán)隊(duì)以往在這一領(lǐng)域的業(yè)績，再加以地域和投資階段方面的限制條款來實(shí)現(xiàn)。我們認(rèn)為，具有行業(yè)投資特色以及地區(qū)屬性優(yōu)勢的管理團(tuán)隊(duì)更是我們引導(dǎo)基金關(guān)注的對(duì)象。流動(dòng)性原則主要是通過三年前和三年后的收益不同來鼓勵(lì)其他股東早日收購我們的股份，推進(jìn)滾動(dòng)投資，支持更多的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。收益性原則主要是通過讓利原則來吸引創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，所以基本上引導(dǎo)基金能夠保本可持續(xù)運(yùn)作就可以了。

二是制定科學(xué)的選擇機(jī)制。首先，申請條件和篩選流程都在網(wǎng)上公開，歡迎價(jià)值取向一致又具備足夠相關(guān)能力的管理團(tuán)隊(duì)來聯(lián)系。其次，針對(duì)篩選過程，建立一套科學(xué)有效的投資決策機(jī)制，聘請專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)。此外，還引入外部專家來增加獨(dú)立性和補(bǔ)充商業(yè)判斷能力的不足，確保選擇的合作伙伴是有能力重點(diǎn)投資于中早期科技創(chuàng)新型企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的特色基金。

戴曉春：北京市中小企業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金選擇合作機(jī)構(gòu)主要考察三個(gè)方面：一是能力和實(shí)力，包括管理團(tuán)隊(duì)、過往業(yè)績、所投中小企業(yè)，以及在投資地域、行業(yè)、階段三個(gè)引導(dǎo)方向的能力和業(yè)績。二是制度，要看合作機(jī)構(gòu)的投資決策制度、風(fēng)控制度和激勵(lì)約束制度是否科學(xué)。三是方案，要看合作方案好不好。不管怎么說，選擇什么制度采用什么機(jī)制，包括引導(dǎo)基金支出收益，形式上都用法律文件固定下來，包括投資協(xié)議、公司章程、委托管理協(xié)議、銀行托管協(xié)議等。

應(yīng)迪生：關(guān)于引導(dǎo)基金合作團(tuán)隊(duì)的選擇，從我的經(jīng)驗(yàn)看，應(yīng)該不選最好而選最合適的團(tuán)隊(duì)。首先，最好選本土GP，因?yàn)樗麄兓A(chǔ)在本地，對(duì)本地企業(yè)的投資做得更好，更容易達(dá)到政策目的。第二，選國有背景GP可能更好一點(diǎn)。很重要的一個(gè)原因在于，國有GP的運(yùn)作規(guī)范性比民營強(qiáng)一點(diǎn)，更容易理解政府的規(guī)范要求。第三，其它LP的背景。民營LP多的話對(duì)基金是有影響的，如果是產(chǎn)業(yè)背景的話，需要更關(guān)心關(guān)聯(lián)交易的問題。

如何完善引導(dǎo)基金風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和退出機(jī)制

戴曉春：對(duì)于引導(dǎo)基金的退出，一般都是在投資協(xié)議、公司章程等文件中明確規(guī)定的。我們原來的暫行辦法規(guī)定，三年之內(nèi)本金退出，三到五年加上一年的貸款利息。我們在做第六批時(shí)做了修訂，投資完成的才享受讓利政策，一年都沒有投資還要求本金退出是不合理的。如果沒完成肯定有資金占用費(fèi)，我們也是按照一年期的貸款利息來計(jì)算。引導(dǎo)基金投資后，既然是股權(quán)應(yīng)該同股同權(quán)，有一部分讓利團(tuán)隊(duì)，有一部分讓利LP，有一部分讓利給投資企業(yè)。

還有一個(gè)另類退出，比如，設(shè)立以后投資效果不好的，還有投資以后出資不完全的，這類退出按照相應(yīng)的章程和投資人協(xié)議也應(yīng)該有退出機(jī)制。我們有家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，做了兩年投了一個(gè)項(xiàng)目后不再投資了，怎么辦？最后引導(dǎo)基金退出了。所以，要在管理辦法中間明確規(guī)定，有些情況下引導(dǎo)基金可以隨時(shí)退出或者轉(zhuǎn)讓第三方。有一些合伙型基金，一期出資完了，二期可能就不出了，這種情況很常見，所以我們堅(jiān)持采取公司制，公司制很好地避免了這兩個(gè)問題。

由于我們是事業(yè)法人作為出資人代表，退出很簡單，由財(cái)政局和經(jīng)信委一個(gè)批復(fù)，拿這個(gè)批復(fù)直接到工商局就變更了。如果是國有企業(yè)的話就比較麻煩，必須招拍掛。

佟德瑞：我們認(rèn)為市場失效的問題不是搭臺(tái)唱戲的問題，而是早期項(xiàng)目存在兩個(gè)問題，一是看不明白，二是風(fēng)險(xiǎn)大。所以，為了鼓勵(lì)合作基金投資早期項(xiàng)目，我們提高了政府引導(dǎo)基金的參與比例，可以從10%、20%，提高到50%，甚至70%。為進(jìn)一步降低合作基金的風(fēng)險(xiǎn)，我們設(shè)置了劣后原則，當(dāng)子基金虧損時(shí)，先虧引導(dǎo)基金，這是我們風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制一個(gè)重大的嘗試。

趙弋：杭州市引導(dǎo)基金對(duì)于讓利政策設(shè)置了優(yōu)先清償機(jī)制，當(dāng)有退出機(jī)會(huì)的時(shí)候，政府引導(dǎo)基金有主動(dòng)的退出選擇權(quán)利，但最主要的還是遵循市場化原則，讓投資機(jī)構(gòu)能夠在享受政策優(yōu)惠的前提下退出。杭州引導(dǎo)基金目前已經(jīng)退出2個(gè)項(xiàng)目，這兩個(gè)退出項(xiàng)目正好比較典型。一個(gè)是投資不理想按照補(bǔ)償利率的方式退出的；另一個(gè)是實(shí)現(xiàn)上市，讓GP受讓50%股份，其他投資人收購50%股份，按照本金的方式讓利給GP和其他投資人退出。

引導(dǎo)基金需要什么樣的激勵(lì)約束機(jī)制

引導(dǎo)基金的激勵(lì)約束問題包括兩個(gè)方面，一是引導(dǎo)基金對(duì)合作機(jī)構(gòu)的激勵(lì)約束問題，二是引導(dǎo)基金管理團(tuán)隊(duì)本身的激勵(lì)約束問題。前者是為了吸引優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)與引導(dǎo)基金合作，后者是確保引導(dǎo)基金高效運(yùn)作和管理。

吳忠：在目前的客觀情況下，無論事業(yè)型還是公司型的引導(dǎo)基金都有一個(gè)共同特點(diǎn)，即都是國有的。引導(dǎo)基金在與其他商業(yè)基金合作時(shí)，要實(shí)現(xiàn)引導(dǎo)基金的目標(biāo)就只能讓利?？墒亲尷窃趺磥淼模恐挥挟?dāng)它成功時(shí)才有利可讓。因此，我們一定要能為投資人創(chuàng)造效益，然后才可以讓利。如何才能創(chuàng)造效益？我認(rèn)為關(guān)鍵是專業(yè)投資團(tuán)隊(duì)能否夠按照投資策略堅(jiān)持走下去。

這幾年來，我們感覺比較痛苦的是，想要請專業(yè)的、高素質(zhì)人才僅靠國有企業(yè)的年薪制是個(gè)難題。年薪再高也是有限的，并且?guī)缀踔挥姓?lì)，約束比較弱。我們要跟其他市場化基金一同生存，就必須有非常優(yōu)秀的專業(yè)團(tuán)隊(duì)。團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)約束機(jī)制完全可以借鑒市場的成熟機(jī)制，問題在于能否突破現(xiàn)有機(jī)制。由于沒有政策依據(jù)，因此，只有在頂層設(shè)計(jì)時(shí)把這部分內(nèi)容加進(jìn)去，才能夠真正建立起與市場要求相符合的激勵(lì)約束機(jī)制。

應(yīng)迪生：關(guān)于引導(dǎo)基金管理團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)約束，從組織形式看，事業(yè)法人型引導(dǎo)基金想建立市場化激勵(lì)機(jī)制沒有太多的可能性；對(duì)公司法人型引導(dǎo)基金來說，激勵(lì)方式很簡單，就是管理團(tuán)隊(duì)參股?，F(xiàn)在有些地方已經(jīng)實(shí)施了參股激勵(lì)方式，但從國資委對(duì)國有企業(yè)的監(jiān)管角度來講，這與一些現(xiàn)行的制度和規(guī)范性文件不相符，所以仍然是地方性嘗試，推到全國范圍還有很大難度。

關(guān)于參股子基金的激勵(lì)和約束機(jī)制，浦東科投的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)比較深刻。從激勵(lì)角度講，激勵(lì)要有一定梯度，很多地方的制度只講最后階段的退出，或者某一個(gè)階段的回購，而這些其實(shí)是發(fā)生在不同階段的。最好能夠把這些不同的激勵(lì)方式進(jìn)行組合，能夠讓GP有一定選擇。任何一個(gè)約束性條款都是一把雙刃劍，在引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)實(shí)際操作中會(huì)變得非常被動(dòng)，因?yàn)閳?zhí)行文件與實(shí)際情況不一致，自身沒有太多操作空間，這對(duì)引導(dǎo)基金運(yùn)作有很大影響。以前我們也提出很多類似一票否決權(quán)、投資地域約束之類GP最反感的條件，回頭來看會(huì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)的一些約束條件變成了雙刃劍，可能會(huì)讓自己也變得很被動(dòng)。此外，在實(shí)際操作中，一些當(dāng)時(shí)提出的東西可能變得無關(guān)緊要。有些地方的引導(dǎo)基金可能會(huì)有這樣的經(jīng)驗(yàn)，一開始讓合作子基金投到當(dāng)?shù)氐谋壤_(dá)到多少，在談判桌上可能會(huì)談很久，最后實(shí)際情況發(fā)現(xiàn)它基本上都是投當(dāng)?shù)亍?/p>

沈曉明：引導(dǎo)基金有兩種模式，它所需要的激勵(lì)約束措施是不一樣的。對(duì)于引導(dǎo)基金管理團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)，蘇州引導(dǎo)基金目前是事業(yè)制，主要參照公務(wù)員獎(jiǎng)勵(lì)辦法運(yùn)作。引導(dǎo)基金如果說由國有控股公司管理，要實(shí)現(xiàn)激勵(lì)措施目前是很難的。我認(rèn)為，真正要實(shí)現(xiàn)管理公司價(jià)值，可能還要通過公司的市場化。

蔣玉才：引導(dǎo)基金是以扶持創(chuàng)投、發(fā)展產(chǎn)業(yè)為主，所以我們提出了一些產(chǎn)業(yè)目標(biāo)。有了目標(biāo)就必須有一定的制度安排和激勵(lì)機(jī)制來實(shí)現(xiàn)。我們?nèi)ジ鱾€(gè)地方學(xué)習(xí)，看到有些地方也提出一些目標(biāo)，比如投資區(qū)域的比例限制，但是好多選擇提前退出，實(shí)際上這樣目標(biāo)很難得到落實(shí)，投資好的項(xiàng)目就回購了，投資不好的項(xiàng)目就跟到底了。我們采取的是加大分成的方式，在市場化二八分成基礎(chǔ)上，一般VC基金我們給三七分成，前提是實(shí)現(xiàn)政府目標(biāo)。我們不鼓勵(lì)提前退出，要跟到底，假如達(dá)到目標(biāo)收益分成可以從二八提高到三七，做的好還可以再提高。另外，天使投資最高讓利可以達(dá)到50%，同時(shí)還配套成立了獎(jiǎng)勵(lì)基金，引導(dǎo)基金投資的天使項(xiàng)目，另外給予2%的補(bǔ)貼額，最高封頂50萬或者100萬元。

作為事業(yè)單位本身，引導(dǎo)基金管理團(tuán)隊(duì)內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制確實(shí)很難做，我們是全額撥款的事業(yè)單位，我們的經(jīng)費(fèi)、部門預(yù)算和引導(dǎo)基金是完全分開的。團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是給予引導(dǎo)基金負(fù)責(zé)人提升行政級(jí)別的預(yù)期，享受政府待遇；二是對(duì)普通員工的待遇適當(dāng)提高，給予鐵飯碗承諾。這也許是目前事業(yè)型引導(dǎo)基金最可行有效的激勵(lì)機(jī)制。

戴曉春：北京市引導(dǎo)基金的模式跟大家一樣，引導(dǎo)基金收支兩條線，引導(dǎo)基金管理費(fèi)是財(cái)政單撥的。管理費(fèi)主要用在三個(gè)方面，一是管理團(tuán)隊(duì)的薪酬，二是各種咨詢顧問費(fèi)，三是設(shè)立專門的子基金用于直接投資的。北京市引導(dǎo)基金激勵(lì)機(jī)制與其他地方的不同之處在于，鼓勵(lì)管理團(tuán)隊(duì)跟投。在北京市引導(dǎo)基金的章程里，鼓勵(lì)合伙人及其家屬進(jìn)行同步投資。

在合作基金約束機(jī)制方面，我們采取派駐董監(jiān)事制，不參加投委會(huì)投票，但列席投委會(huì)，有一票否決權(quán)。從我們的實(shí)踐看，否決權(quán)并不是完全不能接受的，前提是應(yīng)該事先把所有否決事項(xiàng)明文列出。