陳炳才

國務(wù)院總理李克強(qiáng)5月6日主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，研究部署2013年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點工作，會議部署“提出人民幣資本項目可兌換的操作方案”，引人注目。人民幣資本項目可兌換在近幾年被熱烈討論，一方面說明它在中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中已經(jīng)越來越重要，另一方面也說明了它存在的風(fēng)險。

人民幣資本項目可兌換的含義

人民幣資本項目可兌換，它有多種含義，它首先是指人民幣跨境流動的開放和管制取消，其次包含了儲備貨幣資金跨境流動和交易的開放、管制取消，也包括主權(quán)貨幣（本幣、儲備貨幣之外的貨幣）跨境流動和交易的開放、管制取消。我國人民幣資金充裕，鼓勵、允許人民幣自由流出到境外從事資本項目投資，允許境外人民幣資金流入境內(nèi)進(jìn)行資本項目投資，風(fēng)險不大。人民幣是我國創(chuàng)造的貨幣，只要對人民幣資金出入進(jìn)行有效的規(guī)范、管理，就可以有效控制風(fēng)險，故不必對人民幣資金出入采取嚴(yán)格的管制或禁止。

資本項目可兌換的風(fēng)險

（一）傳統(tǒng)意義資本項目可兌換的風(fēng)險

傳統(tǒng)意義資本項目可兌換的風(fēng)險首先源于貨幣地位的不平等。當(dāng)今的國際金融秩序，是美元等儲備貨幣壟斷國際金融利益的不合理體系，由于紙幣地位的不平等，存在很大差異，也因此存在不同風(fēng)險。一是國際信用和發(fā)行權(quán)的差異。美元、歐元等貨幣是儲備貨幣，具有國際信用，可以獲得鑄幣稅，在全球流通，發(fā)揮貨幣的基礎(chǔ)職能，而其他貨幣是非儲備貨幣，沒有足夠的國際信用，不能自由流通和兌換。二是兌換與被兌換的差異。貨幣的本質(zhì)是匯兌——匯率的本質(zhì)是非儲備貨幣與儲備貨幣的兌換比率。在國際經(jīng)濟(jì)和金融活動中必須使用儲備貨幣，而不能使用非儲備貨幣，儲備貨幣進(jìn)入任何國家，可以兌換為非儲備貨幣，而非儲備貨幣原則上只能在本國兌換儲備貨幣，而且是有限制和管制的兌換，不能自由兌換為儲備貨幣或其他貨幣。非儲備貨幣出了國門以后，本幣不能自由兌換其他貨幣。三是持有的差異。不少國家擔(dān)心國際金融安全，因為其持有大量美元、歐元金融資產(chǎn)，由于全球貿(mào)易、資本流動、金融交易以美元、歐元來計價，而這些金融資產(chǎn)的價值會嚴(yán)重縮水，各種金融交易和價格劇烈波動也會導(dǎo)致嚴(yán)重匯兌損失和交易虧損，這些都會導(dǎo)致銀行非銀行金融機(jī)構(gòu)、國家的金融利益損失，導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)、匯率危機(jī)、資產(chǎn)價格危機(jī)和銀行危機(jī)。

（二）在儲備貨幣項下的資本項目可兌換的風(fēng)險

一是虛擬資產(chǎn)的差異。儲備貨幣國家虛擬經(jīng)濟(jì)龐大，各種金融資產(chǎn)是當(dāng)年經(jīng)濟(jì)規(guī)模（GDP）的數(shù)十倍到一百多倍，而非儲備貨幣國家大多以實體經(jīng)濟(jì)為主。虛擬資產(chǎn)的價值超過實體經(jīng)濟(jì)的規(guī)模有限。目前，全球各種虛擬資產(chǎn)價格是GDP的100倍左右，每天全球僅外匯交易量就達(dá)到4萬億美元-5萬億美元。這都是以儲備貨幣來計價和結(jié)算的，這些投機(jī)資本一年交易量的2%-3%到非儲備貨幣國家進(jìn)行投機(jī)，非儲備貨幣國家的實體經(jīng)濟(jì)也承受不起。二是匯率價格的差異。儲備貨幣國家，在當(dāng)初確定自己的匯率時，往往把自己的匯率價格定得很高，把非儲備貨幣的價格定得很低，其實就是通過匯率來掠奪非儲備貨幣國家的資源和消費(fèi)品。在金融經(jīng)濟(jì)開放的時代，儲備貨幣國家的企業(yè)，可以通過歷史的匯率制度廉價收購非儲備貨幣國的資產(chǎn)，購買資源。更重要的是，在競爭中處于資產(chǎn)實力的優(yōu)勢地位。三是投機(jī)與被投機(jī)——沖擊與被沖擊的差異。20世紀(jì)90年代以來，從日本泡沫經(jīng)濟(jì)危機(jī)、墨西哥金融危機(jī)到亞洲金融危機(jī)，基本都是儲備貨幣的投機(jī)資本蓄意沖擊一國的匯率制度，或者蓄意沖擊一國的匯市和股市，而很少有非儲備貨幣國到儲備貨幣國進(jìn)行投機(jī)沖擊的。即使在儲備貨幣國家本土的投機(jī)，最終損失的，也是那些持有儲備貨幣的非儲備貨幣國家。

推進(jìn)人民幣和主權(quán)貨幣資本項目無風(fēng)險可兌換的探討

正因為資本項目可兌換存在風(fēng)險，人們對資本項目可兌換提出了諸多前提條件，但所有這些理論，都是對儲備貨幣來說的。如果資本項目可兌換，針對的是本幣和主權(quán)貨幣，情況就大不相同。

（一）不與強(qiáng)者玩的資本賬戶開放，沒有風(fēng)險

對于非儲備貨幣國家來說，資本項目可兌換必然存在風(fēng)險和危險。但是，如果本國資本項目可兌換，不涉及儲備貨幣，或者說不涉及美元、歐元、日元等貨幣，只涉及其他貨幣，或者就是本幣的跨境流動，也就不必?fù)?dān)心開放的風(fēng)險。

如果資本項目可兌換是在弱者之間，或者對相對于本國是弱者的市場或國家進(jìn)行開放，那也不存在任何外部風(fēng)險。因為弱小的國家無論是其經(jīng)濟(jì)和金融規(guī)模對相對強(qiáng)國來說，都不會產(chǎn)生沖擊和危害；如果是對等的市場開放，對非儲備貨幣進(jìn)行資本項目可兌換，不存在任何風(fēng)險。即使對強(qiáng)者開放資本項目，如果是對等的有控制的開放，也不存在風(fēng)險。問題在于過去發(fā)生危機(jī)國家的開放，沒有采取對等條件，往往是不對等的。如果純粹是本幣資金的跨境流動，人民幣外流之后的回流，也不會對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融產(chǎn)生威脅，因為國內(nèi)的人民幣資金規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了跨境流動的規(guī)模。

（二）以主權(quán)貨幣進(jìn)行對等的資本賬戶開放，沒有任何外部風(fēng)險

基于上述認(rèn)識改變思路，選擇一種新穎的方式實行資本項目可兌換，不僅有利于促進(jìn)本國資本的跨境流動，同時又可以避免開放的風(fēng)險。這個思路就是：以主權(quán)貨幣為貿(mào)易結(jié)算和投資工具，相互進(jìn)行對等或交換條件的開放。其含義就是兩國允許對方的貨幣到本國進(jìn)行資本項目投資，各自的銀行可以開立和接受對方貨幣的信用證、保函和對外擔(dān)保，而不必使用第三方貨幣。

在國際上，我們真正擔(dān)心的是美元形式的短期資本或投機(jī)資本，因為美元全球泛濫，規(guī)模巨大。一般發(fā)展中國家的實體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)承受不了美元或歐元金融資本的自由進(jìn)入。但是，如果我們允許的是非美元、歐元等貨幣，就沒必要擔(dān)心。尤其是，如果與不同國家簽署協(xié)議，允許主權(quán)貨幣在雙方的企業(yè)和銀行進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，允許到對方國家去投資股票或債券。這樣做，可以規(guī)避對美元的使用，推進(jìn)本幣的國際化，也實行了資本賬戶的開放，有利于對外貿(mào)易和投資的發(fā)展的同時又無風(fēng)險。

（作者系國家行政學(xué)院決策咨詢部副主任）