唐 雪 帥 鵬 田 敏

（重慶工商大學(xué)，重慶404100）

一、創(chuàng)業(yè)板超募資金定義及現(xiàn)狀

2009 年創(chuàng)業(yè)板在萬眾矚目下誕生。首批上市的28 家公司，共計發(fā)行6.12 億股，募集資金約155 億元，超募資金為77.9 億元，創(chuàng)下了資本市場歷史新高；首批投資者在上市時購買并持有股份至今的，讓投資者盈利的個股屈指可數(shù)。也就是說，在二級市場上交易的其他投資者共計虧損70 億左右的真金白銀。

據(jù)CCTV 市場分析室統(tǒng)計，在創(chuàng)業(yè)板上市兩周年時，有204支股票價格低于發(fā)行價，破發(fā)率近8 成，75.28%的投資者基本處于虧損狀態(tài)。一夜暴富與巨額虧損形成鮮明對比，嚴(yán)重超募的現(xiàn)象，折射出了創(chuàng)業(yè)板發(fā)行制度、監(jiān)管制度等的不完善，制度改革勢在必行。

二、創(chuàng)業(yè)板超募資金的動因分析

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)通過發(fā)行股票的方式，以最低資金成本籌集到能滿足企業(yè)創(chuàng)建、發(fā)展的資金。為了進(jìn)一步擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，企業(yè)往往希望籌集到更多的資金。自創(chuàng)業(yè)板開市以來，便屢屢出現(xiàn)超募資金的現(xiàn)象，這與企業(yè)本身、投資者以及創(chuàng)業(yè)板募集資金的制度都息息相關(guān)。

（一）利益驅(qū)動是超募資金的根本原因

企業(yè)在籌集資金過程中，只顧效益最大化。由于資金成本=每年的用資費(fèi)用/(籌資總額-籌資費(fèi)用)，企業(yè)便通過高發(fā)行價和高發(fā)行量來提高籌資總額，從而降低資金成本，導(dǎo)致超額募集資金。其次，證券公司、基金公司和保險公司等詢價主體不能代表廣大投資者的真正意愿，他們?yōu)榱俗陨砟塬@得更多的利益，紛紛抬高IPO 的認(rèn)購價格，造成創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)以高于正常水平的市盈率發(fā)行股票。投資者被市場泡沫蒙蔽，盲目投資，更有甚者，為了在股票轉(zhuǎn)手時獲得更高的收益，不惜冒險哄抬股價，造成巨額的超募資金。

（二）創(chuàng)業(yè)板過度募集資金的制度動因

超募現(xiàn)象的存在與新股發(fā)行制度、市盈率偏高密切相關(guān)。新股發(fā)行制度改革，新股發(fā)行由市場定價，沒有了最高市盈率的限制，為了獲得更多的資金，盲目拔高企業(yè)的發(fā)行市盈率，以至于中小企業(yè)的實際發(fā)行市盈率常常超出計劃發(fā)行市盈率。其次，企業(yè)做出擬籌資計劃是依照當(dāng)時的市場水平，這個融資過程需要一個較長的運(yùn)行周期，而市場行情卻有可能已經(jīng)發(fā)生了翻天覆地的變化，如果市場行情呈上行態(tài)勢，企業(yè)的估值亦會隨之上升，于是便產(chǎn)生了資金超募現(xiàn)象。

三、創(chuàng)業(yè)板超募資金的影響

創(chuàng)業(yè)板上市公司嚴(yán)重的超募現(xiàn)象，意味著它們的融資規(guī)模已經(jīng)超過了正常發(fā)展所需資金，而這些資金將作何處理？由于創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)存在規(guī)模較小、主業(yè)單一等局限性，超募資金給公司造成了巨大的投資壓力，在這種情況下，只會導(dǎo)致盲目投資，給公司帶來經(jīng)營上的巨大風(fēng)險。超募現(xiàn)象催生的高股價雖然在短期內(nèi)為投資者帶來一定收益，但從長遠(yuǎn)看，企業(yè)一旦經(jīng)營出現(xiàn)困難，業(yè)績下滑，被過高估值的股價必然會出現(xiàn)大幅跳水，給企業(yè)及投資者帶來巨大的損失。

融資難、成本高是我國中小企業(yè)發(fā)展面臨的長期首要問題，大多數(shù)中小企業(yè)在發(fā)展過程中難以得到資金支持。創(chuàng)業(yè)板上市公司的超募現(xiàn)象顯然造成了嚴(yán)重不平衡的現(xiàn)象：一方面大量中小企業(yè)缺少資金來維持正常的生存和發(fā)展，另一方面創(chuàng)業(yè)板上市公司超募帶來大量資金閑置。這有違創(chuàng)業(yè)板為中小企業(yè)提供融資服務(wù)的宗旨，對其他企業(yè)而言是一種不公，也無疑造成了社會資源的極大浪費(fèi)，同時也造成了一系列的社會經(jīng)濟(jì)問題。

四、超募資金的改進(jìn)措施

（一）完善創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)發(fā)行價格制度

新股發(fā)行制度改革后，監(jiān)管部門取消了對新股發(fā)行價格的窗口指導(dǎo)，然而新股發(fā)行定價并沒有真正走上市場化的道路。證券公司、保險公司等詢價機(jī)構(gòu)雖然遵循了詢價原則，但是未能代表大部分投資者的利益，在保障自身利益的基礎(chǔ)上無形中抬高了發(fā)行定價。因此，鑒于我國創(chuàng)業(yè)板正處于市場發(fā)展初期，建議相關(guān)部門應(yīng)該恢復(fù)窗口指導(dǎo)，一級市場發(fā)行定價合理與否直接關(guān)系到二級市場的長期健康發(fā)展。

另外，應(yīng)該將詢價制度進(jìn)行改革，強(qiáng)化透明度。應(yīng)該規(guī)定詢價主體將詢價過程、環(huán)節(jié)等公開披露。并公開定價估值報告、詢價對象、詢價對象的報價結(jié)果、發(fā)行價格區(qū)間、市盈率區(qū)間、詢價程序等信息，讓社會大眾來共同監(jiān)督。

（二）嚴(yán)格信息披露制度，完善超募資金管理

創(chuàng)業(yè)板中大多都是高新技術(shù)企業(yè)，其經(jīng)營理念、生產(chǎn)規(guī)模等還不具備完全優(yōu)勢，而投資者和經(jīng)營者又存在信息不對稱。因此，必須加大信息披露力度，完善信息披露制度及相關(guān)法律法規(guī)，保證創(chuàng)業(yè)板市場的公平交易，保障投資者的合法權(quán)益。另外，上市公司應(yīng)嚴(yán)格遵守超募資金的使用規(guī)定。超募資金應(yīng)當(dāng)用于公司主營業(yè)務(wù)，不得用于開展證券投資、委托理財和衍生品投資等， 更不得挪用或者變相挪用。

（三）進(jìn)一步強(qiáng)化監(jiān)管制度

鑒于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)超募資金的嚴(yán)重現(xiàn)象，監(jiān)管部門應(yīng)該引起重視，加強(qiáng)監(jiān)管，筑好一道堅實的“防火墻”。首先，應(yīng)制定完備的法律體系，健全創(chuàng)業(yè)板市場制度規(guī)則。其次，可以考慮引入保薦人制度。保薦人要對擬上市公司嚴(yán)格把關(guān)， 最大程度的解決上市公司與投資者之間的信息不對稱問題，從而有效的降低投資風(fēng)險。最后，必須強(qiáng)化保薦人責(zé)任。保薦人應(yīng)當(dāng)對上市公司的成長性進(jìn)行調(diào)查和判斷， 并出具相關(guān)意見，進(jìn)行嚴(yán)格披露。

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