周湘艷，孔德財(cái)，2，章陽(yáng)陽(yáng)，沙 艷

（1.有色金屬華東地質(zhì)勘查局資源經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)化研究中心，江蘇 南京210007；2.河海大學(xué)商學(xué)院，江蘇 南京210098）

中國(guó)資源型企業(yè)的境外資源投資、境內(nèi)外上市以及重組兼并等現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為在不斷加速，但我國(guó)資源型企業(yè)多為國(guó)有資本控股企業(yè)，公司治理問(wèn)題一直是其向現(xiàn)代企業(yè)制度轉(zhuǎn)變過(guò)程中面臨的重大課題。從現(xiàn)有研究總體來(lái)看，有關(guān)公司治理的研究在分國(guó)家、分產(chǎn)業(yè)、分時(shí)期的研究方面還有較大的空白地帶，這些領(lǐng)域的研究跟進(jìn)一方面可以為公司治理的理論研究提供更多的啟發(fā)，也為有色金屬資源型企業(yè)的公司治理實(shí)踐提供借鑒和思考的路徑。

1 國(guó)外主要公司治理模式

公司治理的概念發(fā)端于西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，其研究的對(duì)象是各國(guó)經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)制度安排問(wèn)題。按照目前流行的界定方法，公司治理的狹義和廣義之分。Blair（1995）公司治理狹隘地講是指有關(guān)公司董事會(huì)的功能、結(jié)構(gòu)、股東的權(quán)力等方面的制度安排，廣義地講是指有關(guān)公司控制權(quán)和剩余索取權(quán)分配的一整套法律、文化和制度性安排，這些安排決定公司的目標(biāo)，誰(shuí)擁有公司，在什么狀態(tài)下實(shí)施控制，如何控制，風(fēng)險(xiǎn)和收益如何在不同企業(yè)成員之間分配等一系列問(wèn)題。關(guān)于公司治理模式的研究，目前將公司治理模式分為英美的市場(chǎng)監(jiān)控模式、德日的內(nèi)部監(jiān)控模式、東亞的家族控制模式是較為經(jīng)典的分類方式［1］。通過(guò)文獻(xiàn)梳理，三種模式的差異比較如表1所示。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外有關(guān)公司治理研究成果的梳理，從不同學(xué)者已有的研究成果可以歸結(jié)出衡量公司治理機(jī)制的三大主要特征變量，即有效的公司治理機(jī)制應(yīng)擁有合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)、規(guī)范的董事會(huì)制度以及有效的激勵(lì)和約束機(jī)制?；诖?，本文選擇股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)制度、激勵(lì)機(jī)制三大類主要指標(biāo)14項(xiàng)分類指標(biāo)對(duì)樣本公司治理特征做出描述和分析。

本文以中國(guó)有色金屬板塊上市公司為樣本庫(kù)，按上市公司價(jià)值鏈覆蓋范圍的類別將其分為資源型、冶煉型、加工型和一體化上市公司，即根據(jù)上市公司上游精礦收入、中游金屬及副產(chǎn)品收入、下游制成品收入所占比重?cái)?shù)據(jù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)涉及領(lǐng)域進(jìn)行相應(yīng)分類。其中，業(yè)務(wù)范圍僅涉及上游精礦收入或上游精礦收入在總收入的比重高于50%的公司被界定為“有色金屬資源型上市公司”，最終選取了13家資源型有色金屬上市公司作為本課題分析樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源為2007～2011年間13家上市公司年報(bào)中的64個(gè)樣本數(shù)據(jù)。

2.2 樣本公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)概況

總體來(lái)看，作為分析樣本的資源型有色金屬上市公司5年間企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，保持了持續(xù)增長(zhǎng)的盈利能力，呈現(xiàn)出高于上市公司平均水平的企業(yè)成長(zhǎng)性。樣本公司治理機(jī)制總體上處在不斷完善的過(guò)程當(dāng)中，這種持續(xù)的調(diào)整和完善在一定程度對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生了積極的影響。因此本文樣本選取具有行業(yè)顯著性特征，系統(tǒng)分析其公司治理機(jī)制的特征，對(duì)于總結(jié)提煉資源型有色金屬類上市公司治理機(jī)制的典型特征具有重要參考意義。

表1 三種公司治理模式的比較

表2 樣本公司與上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比（2007～2011年）

3 樣本公司治理結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀分析

3.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)特征分析

本文首先分析第一大股東性質(zhì)，再選用第一大股東持股比率、前三大股東持股比率（之和）、股權(quán)制衡Z指數(shù)、流通股比率4個(gè)指標(biāo)對(duì)股權(quán)集中程度進(jìn)行分析。由第一大股東持股比率的統(tǒng)計(jì)結(jié)果（表3）可知，由于絕大多數(shù)是由國(guó)有企業(yè)改制而成，“一頭沉”的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征表現(xiàn)顯著，即與其他股東相比，國(guó)有股權(quán)具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位。

股權(quán)集中度是指公司股份集中于大股東的程度，它反映了大股東在公司決策和控制中擁有的權(quán)力或影響力的大小，一般以股權(quán)CRn指數(shù)表示，即公司前N位大股東所持股份占全部股份的比率之和［2］。樣本公司第一大股東平均持股比例接近42.95%，前三大股東平均持股比例接近55.25%，說(shuō)明股權(quán)集中度較高，這與我國(guó)有色金屬類上市公司第一大股東的國(guó)有法人平均占比較高有關(guān)；第一大股東和前三大股東持股比例近年來(lái)有先升后降的趨勢(shì)，資本市場(chǎng)融資行為稀釋了原有股東的股權(quán)比率。

表3 樣本公司第一大股東性質(zhì)描述性統(tǒng)計(jì)（2007～2011年）

股權(quán)制衡Z指數(shù)是第一大股東持股比率與第二大股東持股比率之比，它揭示了前兩大股東之間的力量對(duì)比關(guān)系。理論上，股權(quán)制衡指數(shù)越低，第一大股東與第二大股東的實(shí)力就越接近，第二大股東對(duì)第一大股東的制衡作用就越強(qiáng)。很多研究認(rèn)為，股權(quán)制衡指數(shù)超過(guò)10，就表明第一大股東對(duì)決策有絕對(duì)的發(fā)言權(quán)。從表4可知，股權(quán)制衡Z指數(shù)最低的是1.02，最高的是179.75，均值為19.19，據(jù)此可以認(rèn)為，在總體上我國(guó)有色金屬上市公司的第二大股東對(duì)第一大股東的約束力有限。

流通股比率反映了股票二級(jí)市場(chǎng)公司股權(quán)流通性的大小。從表4來(lái)看，我國(guó)有色金屬上市類公司的流通股比率最低的是25.06%，最高的是100.00%，均值為56.41%，且樣本公司近年來(lái)流通股比率有逐年上升的趨勢(shì)。綜上，樣本公司股權(quán)結(jié)構(gòu)特征主要表現(xiàn)為：國(guó)有控股為主，股權(quán)集中度較強(qiáng)，但隨著有企業(yè)改制上市，股權(quán)集中度有逐年下降的趨勢(shì)，股權(quán)流通性得到增強(qiáng)。

表4 樣本公司股權(quán)集中度變量特征的描述性統(tǒng)計(jì)（2007～2011年）

3.2 董事會(huì)結(jié)構(gòu)特征分析

為了揭示有色金屬上市公司的董事會(huì)特征，我們選用董事會(huì)規(guī)模、內(nèi)部董事比率、獨(dú)立董事比率、兩職（董事長(zhǎng)與總經(jīng)理）設(shè)置狀態(tài)這4個(gè)指標(biāo)進(jìn)行分析。

一般，競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下上市公司董事會(huì)規(guī)?；驹?0人左右［3］，我國(guó)滬深兩市國(guó)有上市公司董事會(huì)規(guī)模平均水平9.78人［4］。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，樣本公司董事會(huì)人數(shù)均值與滬深兩市上市公司平均水平相當(dāng)。另外，董事會(huì)人數(shù)為奇數(shù)的占絕大多數(shù)，為76.9%，與國(guó)際通行做法比較一致。2007～2011年樣本公司董事會(huì)規(guī)模呈略微上升態(tài)勢(shì)。

表5 樣本公司董事會(huì)特征變量的描述性統(tǒng)計(jì)（2007～2011年）

內(nèi)部董事比例是衡量?jī)?nèi)部控制程度的變量，內(nèi)部董事比率越高，公司的決策將在更大程度上反映內(nèi)部人的偏好。有學(xué)者通過(guò)研究得出內(nèi)部董事比率與公司治理績(jī)效之間存在倒U型的關(guān)系，最優(yōu)內(nèi)部董事比率約為53.51%［5］。樣本公司2011年內(nèi)部董事比率均值為39%，未達(dá)到理論上的最優(yōu)比率，從2008到2011年內(nèi)部董事比率基本呈減少趨勢(shì)。

獨(dú)立董事比率越高，董事會(huì)的獨(dú)立性和客觀性就越強(qiáng)，能更好地對(duì)管理者進(jìn)行監(jiān)督，從而更有效地保護(hù)中小股東的利益。樣本公司董事會(huì)獨(dú)立董事比率平均值為32.87%，與滬深兩市上市公司董事會(huì)獨(dú)立董事比率平均值32.9%［6］相當(dāng)。并且2007～2011年間樣本公司獨(dú)立董事比率呈現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)的增加趨勢(shì)，這與我國(guó)上市公司獨(dú)立董事人數(shù)自1999年以來(lái)一直呈較大幅度上升的趨勢(shì)是一致的。此外，樣本公司獨(dú)立董事人數(shù)主要分布范圍為2～5人，占樣本的92.3%，獨(dú)立董事很少有少于2人和多于5人的情況。

董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職合一會(huì)使總經(jīng)理獲得更大的權(quán)力，可以增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)外部的協(xié)調(diào)從而提升企業(yè)績(jī)效，但它會(huì)使總經(jīng)理等高層執(zhí)行人員的權(quán)利過(guò)大，削弱董事會(huì)的獨(dú)立性，對(duì)股東的利益造成威脅。兩職分離更加有利于董事會(huì)監(jiān)督高層管理人員，并且比較公正地對(duì)總經(jīng)理的工作評(píng)價(jià)［7］。根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，樣本公司兩職合一比例基本保持在7.7%的水平。此前有研究顯示我國(guó)上市公司中董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理的比例為8.3%，本文選取的樣本公司該指標(biāo)比例相對(duì)較低。由此，樣本公司董事會(huì)治理特征主要表現(xiàn)為：內(nèi)部董事比例出現(xiàn)下降趨勢(shì)，獨(dú)立董事比例相應(yīng)增加，董事會(huì)與管理層職權(quán)分離顯著，董事會(huì)獨(dú)立性有逐步增強(qiáng)的趨勢(shì)。

3.3 激勵(lì)機(jī)制特征分析

當(dāng)前，我國(guó)上市公司高管人員激勵(lì)機(jī)制主要由兩個(gè)部分組成：年薪激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)。年薪激勵(lì)主要包括：基本薪酬、獎(jiǎng)金、福利性收入等［8］。本文選取高管持股比例、高層管理人員年薪水平兩項(xiàng)指標(biāo)來(lái)說(shuō)明我國(guó)有色金屬上市公司的激勵(lì)機(jī)制特征。

表6 樣本公司激勵(lì)機(jī)制變量的描述性統(tǒng)計(jì)（2007～2011年）

從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，樣本公司高管年薪5年均值最小4.81萬(wàn)元，最高19.49萬(wàn)元，總體呈上漲趨勢(shì)，各公司間差距越來(lái)越大。此外，樣本公司高管持股比例偏低，“零持股”和“低持股”存在，薪酬方式較單一。由于我國(guó)資源型有色金屬類上市公司大多是國(guó)有參股或者控股公司，沒(méi)有形成基于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激勵(lì)機(jī)制體系，導(dǎo)致我國(guó)有色金屬上市公司的高管持股比例較低，2007～2011年沒(méi)有顯著上升，并且高管“零持股”和“低持股”現(xiàn)象一直存在。

4 結(jié)論與建議

本文結(jié)合行業(yè)特征與企業(yè)發(fā)展階段的不同進(jìn)行綜合分析，提出我國(guó)有色金屬資源型企業(yè)在改善公司治理結(jié)構(gòu)中應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題：

1）股權(quán)集中度高、股權(quán)流通性弱是有色金屬資源型企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)。有色金屬資源型企業(yè)可繼續(xù)嘗試適當(dāng)放開(kāi)產(chǎn)權(quán)限制，吸納效益較好、企業(yè)實(shí)力雄厚的法人企業(yè)參股，使股權(quán)適度分散，完善法人治理結(jié)構(gòu)。

2）與德日公司治理模式類似，我國(guó)有色金屬資源型企業(yè)董事會(huì)權(quán)力有弱化現(xiàn)象，需要明確界定董事會(huì)的權(quán)力基礎(chǔ)、建立規(guī)范的董事會(huì)信息監(jiān)管和交流制度、合理配比內(nèi)部董事與外部董事，確保董事會(huì)參與決策并發(fā)揮作用。

3）我國(guó)有色金屬資源型企業(yè)薪酬制度都比較單一，高層管理人員薪酬制度與公司績(jī)效水平成弱關(guān)聯(lián)。而縱觀國(guó)外主要公司治理都形成了獨(dú)具特色的激勵(lì)機(jī)制，發(fā)揮了激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者和企業(yè)員工的積極作用，這些值得我們借鑒與學(xué)習(xí)。

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