近兩年我國“影子銀行”的快速發(fā)展，已經引起了廣泛的關注。極度擔憂者有之，認為屬正常發(fā)展者有之，而各種意見的分歧也來自于對“影子銀行”定義和規(guī)模的不同理解。

筆者按國際公認的金融穩(wěn)定理事會的寬泛定義，估算我國影子銀行規(guī)模約占GDP的40%之多。這一規(guī)模比常規(guī)銀行系統(tǒng)的資產來說較小，當然也遠小于金融市場發(fā)達國家的影子銀行。

考慮到我國整體杠桿水平相對于我們的高儲蓄來說尚可承受，也考慮到銀行體系的流動性相當充裕，在銀行信用受到國家信用的隱性擔保、資本賬戶也大體封閉的情況下，我們認為影子銀行目前可能出現的問題還不至于造成系統(tǒng)性風險，帶來金融危機。

然而，影子銀行的快速發(fā)展給近期帶來兩大風險，那就是宏觀風險和流動性突然緊縮的風險。當然，如果不加強監(jiān)管，影子銀行的持續(xù)快速擴張長期來說也會帶來系統(tǒng)性風險。

“影子銀行”的定義和規(guī)模

許多人把“影子銀行”等同于不受監(jiān)管的金融活動，甚至“地下錢莊”。其實“影子銀行”并不一定是一個貶義詞。

這個概念最早由現任美國太平洋投資管理公司（PIMCO）執(zhí)行董事保羅·麥卡利在2007年任職美聯(lián)儲時提出，概指“由杠桿率較高的非銀行投資渠道、工具和結構組成的無所不包的一盆大雜燴湯”。而巴塞爾金融穩(wěn)定理事會（FSB）則把“涉及部分或完全在常規(guī)銀行體系之外的實體及非常規(guī)信貸活動的信用中介”統(tǒng)稱為影子銀行。

據此，我國銀行的表外活動都可以納入到“影子銀行”的范圍，比如信托和委托貸款、銀行承兌匯票以及包括債券在內的信用類金融產品交易，溫州等地的民間借貸活動也應包含在內。央行所監(jiān)測的社會融資規(guī)模涵蓋了主要的“影子銀行”活動，但并沒有包括所有信托資產、民間借貸，可能也未覆蓋部分理財產品。

到2012年末，統(tǒng)計在央行社會融資規(guī)?？趶街碌奈促N現票據、企業(yè)債券、信托和委托貸款余額為19萬億元，占2012年GDP的36%；如果再加上社會融資規(guī)模中未包括的信托資產和民間借貸（民間借貸估計為4萬億元），“影子銀行”總規(guī)模為26萬億元左右，占GDP的50%。

當然，如果再包括非銀行所持有的企業(yè)債券，這個數字將達到30萬億元。當然，這其中可能存在重復計算，因為部分信托資金可能被用于購買商業(yè)票據或債券，因而被計算了兩次。但我們已經盡量避免重復計算，沒有將理財計算在內，因為其主要投資對象是已經計算了的商業(yè)票據、信托產品、貨幣市場產品等。

這樣看來，我國影子銀行的規(guī)模已經達到至少GDP的40%以上。這相對于我們銀行系統(tǒng)的常規(guī)活動規(guī)模，資產上百萬億元，本、外幣貸款余額67萬多億元來說，還算是比較小的。相比于金融市場發(fā)達的美國來說，也是比較小的。美國非銀行金融機構信貸余額占GDP的比重在20世紀80年代初就已達到50%，并在十年內翻了近一番，攀升至100%。

另外，正如央行和銀監(jiān)會指出的那樣，我國影子銀行的活動絕大多數是處于監(jiān)管之下的：或者是由受監(jiān)管的銀行體系進行的表外信貸，或者是監(jiān)管之下的非銀行金融機構的金融活動，傳統(tǒng)類的信托理財較大，處于監(jiān)管之外的民間融資、私募、小額貸款等相對較小。

快速發(fā)展的背景和利弊

目前，雖然我國影子銀行的規(guī)模還不是特別大，但近來發(fā)展速度驚人。而且，雖然大都是在監(jiān)管之下的金融機構所為，并不等于這些金融活動和普通銀行貸款所受到的監(jiān)管一樣嚴格。恰恰是因為一般銀行貸款在規(guī)模和投向上限制比較大，監(jiān)管部門對銀行表內的資本充足率、流動性要求更加高，才促使了銀行或者利用表外信貸，或者與其他金融機構合作，積極擴大影子銀行的信用活動。

在這個過程中，規(guī)避更嚴格的控制和監(jiān)管是一個明顯的特點：

1.對銀行來說，高企的存款準備金率是一種負擔，將存款轉移到表外業(yè)務中（比如理財產品）則可以減少這一負擔。

2.貸款額度和貸存比上限制約了銀行直接進行信貸擴張的空間，促使銀行將貸款證券化或者將其轉移到表外。

3.政府嚴格限制銀行對地方政府融資平臺、房地產等部門的貸款，但這些部門又需要大量借貸，并且政府也鼓勵金融創(chuàng)新、對銀行購買這些部門的債券和其他證券化產品限制不如一般貸款嚴格。

4.除此之外，影子銀行發(fā)展的另一大推動因素是存貸款利率受管制而且很低。這里說的利率低當然不是相對于面臨經濟衰退的發(fā)達國家的零利率而言，也不是相對于過去我們出現過的實際負利率而言，而是相對于我國的經濟活動速度和正常的投資回報而言。低利率使得存款人積極尋找存款以外的更高收益，也使得信貸需求總是遠遠大于銀行貸款額度，尤其是地方政府和相關部門的需求。影子銀行的信貸活動則可以滿足這樣一個雙向的需求。

5.我國的影子銀行發(fā)展的另一個特點，是隱性的政府或銀行擔保比較普遍。許多產品由銀行承銷或發(fā)起，而負債方許多是有地方政府背景的公司或機構，到目前為止違約率極低，即使出現資不抵債也都是由銀行或者地方政府背著，讓投資者感覺安全而忽視風險，但大大增加了道德風險。

6.當然，即使沒有利率的控制，金融部門也會不斷創(chuàng)新，各種影子銀行活動也會伴隨著整體經濟發(fā)展，成為另一條融資渠道并為經濟提供更廣泛的服務。從某種程度上，近兩年我國影子銀行的擴張在政府收緊銀行貸款規(guī)模的時候，為急需資金的地方平臺、房地產，也包括一些其他企業(yè)提供了生存和發(fā)展的資金，減輕了宏觀調控對經濟的負面影響，減少了壞賬的大量出現。

7.但是這樣也有其負面影響：金融杠桿在貨幣信貸名為穩(wěn)健甚至收緊的時候，繼續(xù)大幅上升；企業(yè)部門重組和淘汰過剩產能的壓力減輕，低效產業(yè)得以繼續(xù)茍延殘喘，拉低了整個行業(yè)利潤率；地方債務風險繼續(xù)堆積等等。

現階段風險有多大？

那么，現階段我國影子銀行的風險到底有多大呢？

如上所述，我國的影子銀行大多由受到監(jiān)管的機構或信貸活動組成的，并且與發(fā)達市場影子銀行以及中國自身正統(tǒng)的銀行體系相比，規(guī)模仍然較小。

另外，雖然我國的整體杠桿率（債務水平）可能看起來比其他同等收入的國家都要高，但其中大多用于投資而非消費，而且我國的儲蓄率也非常高。金融系統(tǒng)仍然是銀行獨大，影子銀行也主要是由銀行的表外業(yè)務組成，或間接由銀行提供流動性。而銀行目前的不良資產相較于十年前大幅降低，基本上仍享受隱性的政府擔保，如有必要，政府有財政能力對銀行實施救助。

更重要的是，中國銀行業(yè)的流動性充裕——銀行體系整體貸存比約為70%，而大銀行的貸存比更是低得多。關于最后一點，當前資本賬戶仍然封閉，經常賬戶盈余規(guī)模仍然巨大，再加上龐大的外匯儲備，這些都有助于限制銀行業(yè)潛在問題所帶來的影響。也就是說，我們并不擔心目前我國的整體負債水平，或者短期內影子銀行問題會讓我們面臨重大系統(tǒng)性風險或者金融危機。

但是，金融系統(tǒng)不會崩潰并不等同于其沒有風險，也不意味著決策者可以忽略那些明顯不健康、不可持續(xù)的影子銀行擴張。短期內，我們認為宏觀風險及流動性風險是影子銀行活動快速擴張所帶來的兩大風險。

宏觀風險方面，自2012年中期以來，影子銀行信貸活動快速增長，導致整體信貸環(huán)境顯著放松。這雖然有助于推動經濟增長復蘇，但是，關注傳統(tǒng)的廣義貨幣及銀行貸款指標的人們（包括決策者在內）可能會誤判真實的信貸條件。在這種情況下，政策反應可能會滯后，直到杠桿大增加導致過度投資、通脹及資產泡沫時，政策調整才姍姍來遲。屆時，政府可能不得不突然收緊信貸，從而給經濟造成更大沖擊，引發(fā)不良貸款攀升。

另一主要風險是流動性意外收緊所造成的經濟波動。與有存款支持的普通銀行貸款相比，影子銀行的流動性整體上不是十分穩(wěn)定，很大程度依賴于市場信心。局部的償付問題（如理財產品或地方政府貸款平臺）可能會動搖整個系統(tǒng)的信心，從而使流動性突然枯竭。加強對“影子銀行”的監(jiān)管或禁止一些地方政府融資平臺的違規(guī)集資行為，也可能導致一些影子銀行活動迅速萎縮。

在這些情況下，最有可能的情景是，銀行將標的資產（與存款一道）重新轉回其資產負債表，或開發(fā)其他新產品來扭轉局面。但這都需要時間，在銀行面臨信貸額度控制和其他監(jiān)管限制的情況下，其資產負債表無法立刻擴張來徹底彌補影子銀行信貸活動的下降，那就可能造成流動性和信貸收縮。雖然政府可能并無意這樣做（因此隨后可能會放松政策），但破壞已經造成，從而導致經濟運行出現波動。2011年夏季和三季度就出現過類似的情況。

從更長遠來說，影子銀行的迅速發(fā)展，使得我國整體杠桿率持續(xù)攀升。加上全球金融危機后的4萬億元刺激政策帶動的信貸擴張，在過去五年中整體信貸占GDP的比重增加了40多個百分點。而世界上其他國家經歷過類似信貸擴張的，一般都會出現相當大的問題甚至金融危機。

因此，我們必須密切關注整體信貸的擴張，而不能簡單把影子銀行看作金融創(chuàng)新的必要結果，因為暫時沒有系統(tǒng)性風險而忽視了其對宏觀經濟和金融系統(tǒng)可能造成的長期危害。

作者為瑞銀首席中國經濟學家