與市場預(yù)期一致，ST鞍鋼（000898.SZ）3月份公布的2012年年報(bào)再度巨虧，虧損額為41.57億元，幾乎是2011年的兩倍。由于連續(xù)兩年虧損，公司股票隨即被ST。根據(jù)深交所相關(guān)規(guī)定，如果ST鞍鋼2013年仍為虧損，公司將被暫停上市，因而如何避免連續(xù)三年虧損已是公司的當(dāng)務(wù)之急。

發(fā)布年報(bào)后僅一個(gè)月后，ST鞍鋼又公布了大幅扭虧的2013年一季報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤5.4億元，而2012年同期虧損18.9億元， 且毛利率高達(dá)13.1%，大大高出市場預(yù)期。然而，公司股價(jià)卻自4月份的3.4元左右一路下跌至7月初的2.5元左右，最大跌幅接近30%。

集團(tuán)高管更替帶來負(fù)向盈余管理

2012年9月，廣州市原市委書記張廣寧空降鞍鋼集團(tuán)，出任董事長兼黨委書記，原董事長張曉剛?cè)猿鋈蜸T鞍鋼的董事長。

已有研究發(fā)現(xiàn)，臨危受命的新任高管往往具有財(cái)務(wù)“大洗澡”的傾向。筆者無從得知鞍鋼集團(tuán)新任董事長是否具有此類傾向，但毫無疑問，他的一個(gè)重要目標(biāo)是帶領(lǐng)ST鞍鋼扭虧摘帽，保住上市資格。他上任后不久，ST鞍鋼就公布了一系列的措施，通過提高折舊年限、實(shí)施資產(chǎn)置換等手段來提升上市公司在2013年的盈利能力。

2013年7月5日，某媒體一篇題為《鞍鋼扭虧增效包袱過重 仍待減負(fù) 長遠(yuǎn)發(fā)展受制約》文章，或許可以很好地說明新任董事長的心聲：在鋼鐵行業(yè)持續(xù)低迷的情況下，曾為虧損大戶的鞍鋼集團(tuán)在新一屆領(lǐng)導(dǎo)班子的帶領(lǐng)下，近期實(shí)行了一系列攻堅(jiān)舉措和體制機(jī)制改革，目前生產(chǎn)經(jīng)營情況出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，集團(tuán)下轄的鞍山鋼鐵集團(tuán)公司和攀鋼集團(tuán)有限公司都實(shí)現(xiàn)了扭虧或減虧。但歷史包袱過重的問題仍然突出，長遠(yuǎn)發(fā)展受到制約。

表1顯示了ST鞍鋼自2012年一季度以來的主要損益指標(biāo)?？梢钥闯觯诎颁摷瘓F(tuán)易帥的2012年第三季度，ST鞍鋼的凈利潤忽然惡化至虧損12億元左右，而二季度公司僅虧損不到1億元。進(jìn)一步分析其各項(xiàng)成本與費(fèi)用可知，巨虧主要源于毛利率的大幅下滑和管理費(fèi)用的激增。首先，三季度的管理費(fèi)用比二季度及四季度7.2億元左右的水平要高出1.1億元以上，達(dá)到了8.36億元。換算成管理費(fèi)用率的話，三季度的值為4.4%，也大幅高出二季度的3.5%和四季度的3.7%。這說明公司在集團(tuán)新領(lǐng)導(dǎo)班子上任初始盡快集中處理了許多管理費(fèi)用，可能是為了多計(jì)虧損，也可能是避免新任集團(tuán)高管限制管理費(fèi)用的支出。

其次，ST鞍鋼的毛利率由2012年二季度的7.7%突然下跌為三季度的1%，跌幅高達(dá)6.7%。毛利率的波動(dòng)主要反映的是煉鋼產(chǎn)品售價(jià)以及原材料價(jià)格的變化。如果市場發(fā)生較大變化，公司的主要競爭對手也應(yīng)有類似變化。表2顯示了寶鋼股份（600019.SH）及武鋼股份（600005.SH）分季度的毛利率變化。可以看出，同行業(yè)公司同期并未有較大波動(dòng)，寶鋼同期毛利率從7.9%下跌至6.3%，而武鋼的毛利率則從5.7%上漲為6.4%。

這些分析暗示，2012年9月份鞍鋼集團(tuán)新任領(lǐng)導(dǎo)班子上任導(dǎo)致ST鞍鋼在當(dāng)季向下進(jìn)行了較大額的盈余管理，從而為2012年全年公司巨虧奠定了基調(diào)。2012年三季報(bào)公布后，市場基本已能預(yù)測ST鞍鋼當(dāng)年將被ST。公司前三個(gè)季度累計(jì)虧損已達(dá)32億元之多，在鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩的背景下，當(dāng)時(shí)幾乎已可確定四季度難以翻盤。

一季度扭虧水分多

在2012年四季度報(bào)出近10億元的虧損后，ST鞍鋼2013年一季報(bào)實(shí)行了大幅扭虧，實(shí)現(xiàn)凈利潤5.4億元，其中對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益達(dá)1.35億元。公司一季度毛利率高達(dá)13.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出寶鋼（8.7%）和武鋼（6.9%）。根據(jù)ST鞍鋼的公告，自2013年1月1日起對部分固定資產(chǎn)折舊年限進(jìn)行延長，這導(dǎo)致2013年公司的季度折舊費(fèi)用較2012年降低3億元左右，引起一季度毛利率增加近1.56%，也僅占環(huán)比毛利率增加額9.1%的17.2%。

綜合粉礦鐵礦指數(shù)顯示，近期鐵礦石原料的價(jià)格處于大幅波動(dòng)中，一季度鐵礦石價(jià)格處于相對高位。由于ST鞍鋼向集團(tuán)公司采購鐵礦石采用滯后于市場價(jià)格兩個(gè)月的結(jié)算方法，公司領(lǐng)用和發(fā)出存貨時(shí)按加權(quán)平均法，其在2013年一季度的存貨周轉(zhuǎn)率為1.55次，因而在一季度實(shí)際購入的原料成本相對較低，其營業(yè)成本中轉(zhuǎn)結(jié)的鐵礦石成本部分反映的是市場在2012年年底的價(jià)格，導(dǎo)致毛利率偏高。然而，鐵礦石結(jié)算價(jià)格上的些許差異遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能解釋公司一季度13%的毛利率。要知道公司2012年四季度毛利率僅為4%，而當(dāng)時(shí)公司營業(yè)成本中反映的鐵礦石價(jià)格為2012年8-10月的市場當(dāng)年最低價(jià)。

此外，ST鞍鋼于2012年底與集團(tuán)公司及其子公司簽署了一系列資產(chǎn)置換協(xié)議與股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，出讓天津天鐵45%的股權(quán)及莆田公司80%的股權(quán)，并收購鞍鋼國貿(mào)內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)整體資產(chǎn)（含9家內(nèi)貿(mào)子公司的股權(quán)）。此次資產(chǎn)置換及股權(quán)轉(zhuǎn)讓已于2013年1月31日完成了相關(guān)資產(chǎn)交割事宜。莆田公司由于1450冷軋生產(chǎn)線尚處在建設(shè)階段，2012年虧損為4500萬元；同期天鐵公司營業(yè)收入為32.28億元，虧損更是高達(dá)4.35億元。而置入資產(chǎn)國貿(mào)公司旗下公司在2012年1-10月的營業(yè)收入近150億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤約1億元。按照2012年的盈利能力估算，這些資產(chǎn)置換給公司2013年一季度2、3月份的盈利增加5000萬元以上，其中出售天津天鐵股權(quán)帶來的減虧約為0.326億元（45%×4.35×2/12）；轉(zhuǎn)讓莆田公司股權(quán)約減虧0.06億元（80%×0.45×2/12）；而國貿(mào)內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)約帶來0.2億元【（1/10）×2】。然而，這一系列的置換也僅在1季度提升了公司毛利率0.3%左右。

因此，現(xiàn)有的合理理由都遠(yuǎn)未能解釋ST鞍鋼毛利率的異常變化，公司可能高估了2012年的營業(yè)成本，從而降低了2013年的營業(yè)成本導(dǎo)致一季度的毛利率超高。

管理低效仍待改善

鞍鋼集團(tuán)稱為了實(shí)現(xiàn)本年度扭虧，開展全員成本目標(biāo)管理，層層倒算成本。但根據(jù)表1顯示，在采取了各種“降本增效措施”后，ST鞍鋼2013年一季度的三費(fèi)費(fèi)用率之和較之前幾個(gè)季度反而上升了。當(dāng)季公司的銷售費(fèi)用率為1.9%，管理費(fèi)用率為4.8%，都顯著高于2012年各季度的水平，似乎并未能體現(xiàn)鞍鋼集團(tuán)的成本控制活動(dòng)。

從表3可以看出，寶鋼2013年一季度的三費(fèi)費(fèi)用率之和較2012年下降了1.1%，武鋼基本持平，說明即使是與同行業(yè)公司對比，ST鞍鋼一季度的三項(xiàng)費(fèi)用仍顯偏高，其中銷售費(fèi)用率比同類企業(yè)高近1倍，管理費(fèi)用率比同類企業(yè)平均高出1.8%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率也遠(yuǎn)超同類企業(yè)?？梢奡T鞍鋼的管理效率還較低，有待改善。

由于寶鋼未披露三項(xiàng)費(fèi)用的明細(xì)開支，因此在與同行業(yè)進(jìn)行比較時(shí)我們將其替換成河北鋼鐵（000709.SZ）。表4顯示，2012年ST鞍鋼的銷售費(fèi)用為13.55億元，武鋼為8.46億元，兩者相差了5.1億元。而ST鞍鋼的銷售量卻與武鋼持平；河北鋼鐵的總銷量較ST鞍鋼高出50%左右，但銷售費(fèi)用僅為5.88億元，不到鞍鋼的1/2。進(jìn)一步比較銷售費(fèi)用附錄中的明細(xì)，我們發(fā)現(xiàn)銷售費(fèi)用中ST鞍鋼與同行業(yè)公司差別最大的部分在于包裝費(fèi)。ST鞍鋼2012年全年的包裝費(fèi)為5.83億元，而武鋼僅為5273萬元，兩者相差5.3億元。ST鞍鋼曾在2009年及2010年的年報(bào)中將銷售費(fèi)用的變動(dòng)歸于出口量增減造成的出口費(fèi)用及包裝費(fèi)用變動(dòng)等。河北鋼鐵2012年的出口量為190萬噸，比ST鞍鋼略高10%。但河北鋼鐵銷售費(fèi)用中用于包裝的薄板加固費(fèi)和物料消耗費(fèi)總和也僅為1.53億元，比ST鞍鋼的包裝費(fèi)用低了4.3億元。因此，我們認(rèn)為ST鞍q45jR4uWaO1Hc/5gMED1vQ==鋼的包裝費(fèi)用中有較大的水分，可能是其管理低效或盈余操縱的反映。如果公司能將包裝費(fèi)用降到同類企業(yè)的水平，那么至少可以使利潤增加4億元。

資產(chǎn)減值準(zhǔn)備嚴(yán)重不足

盡管ST鞍鋼在2012年披露了巨額虧損，但在資產(chǎn)減值準(zhǔn)備方面的會(huì)計(jì)政策仍顯激進(jìn)。表5顯示，ST鞍鋼在2012年年底的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備總額僅為4億元，大大低于武鋼的13億元和寶鋼的37.5億元。其中，ST鞍鋼對其22.47億元的應(yīng)收賬款沒有進(jìn)行任何壞賬準(zhǔn)備計(jì)提。相關(guān)報(bào)表顯示，有22.3億元的應(yīng)收賬款的賬齡為1年期以內(nèi)，管理層認(rèn)為主要款項(xiàng)可以收回，且債務(wù)人均有償還能力，故壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例較低。

且不談公司這么高比例的應(yīng)收款均為1年期以內(nèi)是否合理，在下游行業(yè)客戶經(jīng)營困難以及鋼貿(mào)商資金鏈繃緊的時(shí)期，公司采用如此激進(jìn)的零計(jì)提政策難免讓投資者心生疑惑。公司的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備不足意味著未來可能產(chǎn)生大筆計(jì)提費(fèi)用以滿足會(huì)計(jì)規(guī)定，或?qū)馁~進(jìn)行一次性沖銷從而減少當(dāng)年利潤。

巨額遞延所得稅資產(chǎn)暗藏“殺機(jī)”

表6顯示，ST鞍鋼2012年遞延所得稅調(diào)整高達(dá)-11.16億元，將55億元的稅前虧損減少為43.8億元，導(dǎo)致公司的遞延所得稅資產(chǎn)由2011年底的23.9億元增加至2012年底的34.9億元。如此大筆的遞延所得稅資產(chǎn)主要是由于公司的可抵扣暫時(shí)性差異及可抵扣虧損由2012年年初的77.9億元增加至年末的124.5億元，對應(yīng)確認(rèn)可抵扣虧損的遞延所得稅資產(chǎn)由年初的19.48億元增加至年末的31.13億元。如此巨大的遞延所得稅資產(chǎn)無疑將可抵扣未來公司盈利時(shí)的應(yīng)納所得稅。2013年一季報(bào)公司的稅前利潤總額達(dá)到5.19億元，但公司相應(yīng)繳納的所得稅合計(jì)為-700萬元，導(dǎo)致其凈利潤為5.26億元。由于一季報(bào)中未披露遞延所得稅調(diào)整，我們無從得知具體數(shù)額。但不難看出，公司似乎在努力提高稅后凈利潤。

然而，按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第18號——所得稅》要求，ST鞍鋼的遞延所得稅資產(chǎn)可在未來一定期限內(nèi)抵扣未來應(yīng)繳所得稅，但如果鋼鐵行業(yè)持續(xù)低迷，公司未來的盈利不足，會(huì)導(dǎo)致其遞延所得稅資產(chǎn)無法有效抵扣，可能產(chǎn)生遞延所得稅資產(chǎn)的巨額減值。屆時(shí)對當(dāng)年利潤會(huì)產(chǎn)生極大負(fù)面影響。

作者為上海交通大學(xué)會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)系副教授，該校全球運(yùn)營領(lǐng)袖CLGO項(xiàng)目MBA學(xué)生陳偉、李婷、管寧亦有貢獻(xiàn)