金融市場(chǎng)新震蕩

2013年6月20日注定將成為很多交易員難忘的一天。銀行間同業(yè)拆借利率上演了瞠目結(jié)舌瘋狂飆升的一幕。同業(yè)拆借利率大漲578個(gè)基點(diǎn)跳升至13.44%，最高時(shí)達(dá)到30%。其實(shí)，早在端午節(jié)前夕，貨幣市場(chǎng)的震蕩就已經(jīng)顯現(xiàn)。6月8日Shibor就已經(jīng)大漲至9.58%。貨幣市場(chǎng)的震蕩迅速傳導(dǎo)至債券市場(chǎng)，國(guó)債發(fā)行流標(biāo)，金融債推遲發(fā)行，債券基金遭到巨額贖回等一系列事件暗示6月金融市場(chǎng)的震蕩不可避免。終于，A股應(yīng)聲大跌，6月24日跌破2000點(diǎn)，25日一度失守1900點(diǎn)，創(chuàng)四年來(lái)最低點(diǎn)，其中銀行股全線領(lǐng)跌。

顯然，本次銀行股的全線下跌的直接導(dǎo)火索是貨幣市場(chǎng)上銀行業(yè)鬧的“錢荒”。某種程度上講，本次“錢荒”引發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)直接引發(fā)了本次資本市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳的震蕩，而“錢荒”的矛頭直指商業(yè)銀行。多數(shù)媒體評(píng)論都認(rèn)為由于外匯占款下降等因素造成金融機(jī)構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金下降；年中監(jiān)管政策考核加劇了金融市場(chǎng)資金的波動(dòng)；商業(yè)銀行資金結(jié)構(gòu)不合理，影子銀行的資金短時(shí)間內(nèi)無(wú)法收回；中央銀行的中性態(tài)度放大了資金短缺的預(yù)期等等是本次“錢荒”形成的主要因素。

這些問(wèn)題引發(fā)的思考是，這些因素并不是今年才出現(xiàn)并引發(fā)關(guān)注的，為什么震蕩發(fā)生在今年的年中？這其中最耐人尋味因素的恐怕要數(shù)本次流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)中央行貨幣政策的新態(tài)度。

貨幣政策新態(tài)度

盡管央行25日發(fā)表聲明已經(jīng)向符合宏觀審慎要求的金融機(jī)構(gòu)注入流動(dòng)性。但是我們還是不難看出此次流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)面前央行表現(xiàn)出不同以往的“淡定從容”。業(yè)界人士一致感嘆貨幣政策偏寬松時(shí)代恐怕一段時(shí)間內(nèi)將一去不返。中央高層對(duì)貨幣政策新態(tài)度可以從李克強(qiáng)總理的“盤活存量，用好增量”得到充分解讀。“盤活存量”意味著有效的用好目前資金存量，而不是依賴過(guò)去那種依靠發(fā)行貨幣刺激經(jīng)濟(jì)的“野蠻”增量。我們從中可以解讀出貨幣政策新態(tài)度代表的兩大信號(hào)。

一是繼續(xù)保持目前穩(wěn)健的貨幣政策，新一屆政府對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩的容忍度已經(jīng)大大增強(qiáng)。近一段時(shí)間的PMI指數(shù)等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)并不樂(lè)觀，說(shuō)明大家對(duì)經(jīng)濟(jì)前景信心不足。但是盡管貨幣市場(chǎng)資本市場(chǎng)告急，投資者信心不足，央行依舊態(tài)度不同尋常，足以見(jiàn)得新一屆政府維持貨幣政策基調(diào)的決心。

二是說(shuō)明中央高層有意加快金融改革，特別是對(duì)銀行業(yè)發(fā)展新要求的決心。央行希望改變流動(dòng)性投放過(guò)量（廣義貨幣已經(jīng)高達(dá)104億，占GDP的190%），但對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持有限的尷尬局面。說(shuō)明政府已經(jīng)從對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的絕對(duì)重心，開(kāi)始轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的調(diào)整。眾所周知，經(jīng)濟(jì)政策需要貨幣政策的配合，因此對(duì)于央行來(lái)說(shuō)，其任務(wù)是引導(dǎo)資金投向?qū)嶓w領(lǐng)域，提高資金運(yùn)用效率，而不是在商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)中空轉(zhuǎn)，例如廣為詬病的影子銀行，地方政府債務(wù)等風(fēng)險(xiǎn)日益加劇的領(lǐng)域。

倒逼銀行改革

本次金融市場(chǎng)震蕩，首當(dāng)其沖影響的是銀行業(yè)。但是從這場(chǎng)風(fēng)暴中我們不難看出，本次“錢荒”來(lái)勢(shì)兇猛的原因在于日積月累，而所謂的日積月累，其根源在于銀行資金錯(cuò)配導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性資金緊缺。貸款增速并沒(méi)有超過(guò)預(yù)期，相反，影子銀行將資金輸送到各商業(yè)銀行快速增長(zhǎng)的表外業(yè)務(wù)，例如理財(cái)產(chǎn)品等銀信合作，地方融資平臺(tái)等等。這些都造成了商業(yè)銀行資產(chǎn)與負(fù)債的期限錯(cuò)配。理財(cái)信托很多業(yè)務(wù)期限在幾年以上，而資金來(lái)源強(qiáng)烈依賴于同業(yè)拆借等途徑滾動(dòng)維持。央行不出手相救，風(fēng)險(xiǎn)就快速暴露出來(lái)。而本次“錢荒”的發(fā)生也與商業(yè)銀行以往對(duì)偏松貨幣政策解讀的慣性，錯(cuò)誤的判斷央行會(huì)快速出手援救不無(wú)關(guān)系。在這點(diǎn)上，央行也難脫其咎，正是由于此前央行的偏松貨幣政策造成了商業(yè)銀行的錯(cuò)誤預(yù)期，正可謂“溫室醞釀風(fēng)險(xiǎn)”。

金融一旦脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)自行運(yùn)行，必然面臨泡沫甚至危機(jī)的到來(lái)。商業(yè)銀行作為我國(guó)金融系統(tǒng)重中之重的金融機(jī)構(gòu)，應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)家信貸政策。合理控制信貸的投放速度與投放方向，防止過(guò)度表外業(yè)務(wù)增加金融風(fēng)險(xiǎn)。所以本次“錢荒”會(huì)有助于銀行調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。央行此舉明確向商業(yè)銀行傳達(dá)，如果不謹(jǐn)慎對(duì)待資產(chǎn)擴(kuò)張，未來(lái)可能面臨資金斷裂的嚴(yán)重后果。貨幣政策不可能被綁架，也即形成“倒逼”機(jī)制。商業(yè)銀行應(yīng)該降低杠桿，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入力量。同時(shí)，我國(guó)銀行業(yè)如果不加速改革，長(zhǎng)期在壟斷地位與利差的溫室中生存，將進(jìn)一步增加中國(guó)金融的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

不宜盲目抄底

不論央行保持何種貨幣政策方向，商業(yè)銀行及金融機(jī)構(gòu)的改革的進(jìn)程何時(shí)完成，目前最緊急的情況是A股市場(chǎng)的哀鴻遍野。用六月暴風(fēng)雨形容此次暴跌毫不為過(guò)。美聯(lián)儲(chǔ)削減QE，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)凸顯，“錢荒”可能導(dǎo)致股市資金回流到回購(gòu)市場(chǎng)，一系列的國(guó)內(nèi)外利空因素的疊加促成了市場(chǎng)悲觀情緒的蔓延。雖然25日貨幣市場(chǎng)中隔夜質(zhì)押式回購(gòu)已經(jīng)回落至5.83%，但是其與央行25日宣布的注入流動(dòng)性不無(wú)關(guān)系。這說(shuō)明，導(dǎo)致本次流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)凸顯的商業(yè)銀行資金錯(cuò)配等根本原因并沒(méi)有解決。因此在趨勢(shì)未定的情況下，投資不宜盲目抄底跟進(jìn)。

正所謂“風(fēng)雨鑄就成長(zhǎng)”，對(duì)于銀行股的表現(xiàn)，我們?nèi)钥赡苄枰却龝r(shí)機(jī)。希望此次金融市場(chǎng)震蕩能帶來(lái)銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式的真正改善，促使銀行股價(jià)值真正成長(zhǎng)起來(lái)。