受李克強(qiáng)總理關(guān)于宏觀調(diào)控要使經(jīng)濟(jì)增速不下滑出“下限”的表態(tài)提振，上證綜指、深證成指放量大漲。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑，是否會(huì)引發(fā)此前政府一直堅(jiān)持“無(wú)刺激、去杠桿”的經(jīng)濟(jì)政策有所松動(dòng)呢？即是否會(huì)出臺(tái)市場(chǎng)憧憬的的托底政策？這也決定了此輪由資源周期及藍(lán)籌權(quán)重股引領(lǐng)大盤(pán)反彈的持續(xù)性與空間。我們認(rèn)為，受制于經(jīng)濟(jì)基本面下行及上市公司業(yè)績(jī)下修雙重壓力，及短期內(nèi)宏觀形勢(shì)難以觸及政府“上下限”底線，預(yù)計(jì)難有實(shí)質(zhì)性的放松政策出臺(tái)，大盤(pán)強(qiáng)勢(shì)反彈后或?qū)⒁匀鮿?shì)震蕩為主。

政策大放松的概率較低，或有微調(diào)托底

我們認(rèn)為，在當(dāng)前就業(yè)形勢(shì)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增速短期難以跌破政府容忍底線前提下，市場(chǎng)憧憬寬松政策的出臺(tái)概率較低。在管理層對(duì)經(jīng)濟(jì)增速放緩容忍度提升，且強(qiáng)調(diào)優(yōu)化金融配置支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級(jí)的宏觀政策基調(diào)下，預(yù)計(jì)穩(wěn)健貨幣政策下仍以公開(kāi)市場(chǎng)操作為主。下半年或?qū)⒃谪?cái)政、產(chǎn)業(yè)政策方面有所作為，如通過(guò)加大棚戶區(qū)改造、軌道交通、4G 寬帶、智慧城市等民生工程投資，及加快新型消費(fèi)服務(wù)業(yè)發(fā)展等提振措施，以防止經(jīng)濟(jì)下行突破容忍底線。下周?chē)?guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議及本月底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議即將揭曉下半年整體宏觀政策基調(diào)。

國(guó)際大宗商品價(jià)格反彈助推資源品板塊領(lǐng)漲行情，但難以持久

當(dāng)然，短期受美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克昨日發(fā)表“在可見(jiàn)的未來(lái)仍需要高度寬松政策”的言論，舒緩了市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)提早退出量寬政策的擔(dān)憂。近日美元見(jiàn)頂后已快速回落，疊加埃及政局動(dòng)蕩引發(fā)原油供應(yīng)運(yùn)輸及美國(guó)原油庫(kù)存連續(xù)兩周大幅下降，NYMEX 原油期價(jià)近13 個(gè)交易日已累計(jì)大漲14%，國(guó)際金價(jià)從底部已連續(xù)反彈近9%，銅、鋁等LME 工業(yè)金屬價(jià)格近兩日也穩(wěn)步反彈。以上大宗商品及貴金屬價(jià)格的反彈，也進(jìn)一步催化了國(guó)內(nèi)能源、金屬等資源品板塊領(lǐng)漲動(dòng)力。但在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力趨勢(shì)下，尤其作為全球最大大宗商品進(jìn)口消費(fèi)國(guó)—中國(guó)在由投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)、重工業(yè)轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)的增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)變過(guò)程下，本輪大宗商品價(jià)格因金融屬性誘發(fā)的反彈或?qū)⒁?jiàn)頂回落。

進(jìn)出口形勢(shì)嚴(yán)峻，全年實(shí)現(xiàn)GDP 增長(zhǎng)7.5%目標(biāo)難度加大

上半年我國(guó)進(jìn)出口呈現(xiàn)逐步回落態(tài)勢(shì)，一、二季度我國(guó)進(jìn)出口總額同比增速分別為13.5%、4.3%；其中5、 6 月份則進(jìn)一步下滑至+0.3%，-2.0%。我們認(rèn)為，二季度進(jìn)出口總額的顯著下滑，部分與打擊虛假套利貿(mào)易擠干水分有關(guān)。前6 月我國(guó)進(jìn)出口總額同比增長(zhǎng)8.6%（扣除匯率因素），其中進(jìn)、出口額各同比增長(zhǎng)6.7%、10.4%，貿(mào)易順差擴(kuò)大58.5%至6771 億元。展望下半年，預(yù)計(jì)整體形勢(shì)仍不樂(lè)觀，但隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定復(fù)蘇，預(yù)計(jì)出口整體增速有望恢復(fù)至5%以上水平；而進(jìn)口增速在大宗商品價(jià)格低迷及調(diào)結(jié)構(gòu)去庫(kù)存壓力下，整體仍難以恢復(fù)至5%以上，完成全年進(jìn)出口總額增速目標(biāo)8%存在較大難度。當(dāng)前消費(fèi)與投資穩(wěn)中偏弱，疊加下半年進(jìn)出口增速較上半年進(jìn)一步下滑的拖累，預(yù)計(jì)全年要實(shí)現(xiàn)GDP 增長(zhǎng)7.5%的目標(biāo)難度較大。

消費(fèi)通脹壓力無(wú)憂，物價(jià)漲幅難以觸碰政府“上限”

6 月CPI 同比上漲2.7%，較5 月回升0.6 個(gè)百分點(diǎn)，主要系低基數(shù)效應(yīng)及食品價(jià)格同比上漲4.9%貢獻(xiàn)所致；受今年6 月雨水天氣影響，蔬菜價(jià)格環(huán)比降幅低于歷史均值，疊加豬肉價(jià)格觸底后反彈，使得6 月CPI 環(huán)比持平，一改往年環(huán)比下降態(tài)勢(shì)；但6 月份扣除食品和能源的核心CPI漲幅為1.7%，比上月回落0.1 個(gè)百分點(diǎn)。展望下半年，CPI 在低基數(shù)效應(yīng)及豬肉價(jià)格小幅穩(wěn)步上升帶動(dòng)下，預(yù)計(jì)緩慢回升至3%附近，但在市場(chǎng)需求低迷下總體通脹壓力不大，預(yù)計(jì)全年CPI 在2.6%左右。物價(jià)漲幅難以超出政府3.5%的“上限”閥值，也為“穩(wěn)健貨幣+積極財(cái)政”政策組合提供了一定的騰挪空間。

工業(yè)通縮風(fēng)險(xiǎn)上升，加劇企業(yè)去產(chǎn)能去庫(kù)存壓力

6 月PPI 同比下降2.7%，環(huán)比下跌0.6%；PPI 同比連續(xù)16個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)且環(huán)比跌幅仍無(wú)收窄跡象，表明在國(guó)際大宗商品價(jià)格低位徘徊、及需求疲軟而產(chǎn)能過(guò)剩的制約下，工業(yè)經(jīng)濟(jì)通縮風(fēng)險(xiǎn)上升，將進(jìn)一步加大企業(yè)去庫(kù)存與盈利下滑壓力。預(yù)計(jì)7 月起在低基數(shù)效應(yīng)下PPI 同比跌幅有望收窄，但年內(nèi)PPI 同比轉(zhuǎn)正概率較低，預(yù)計(jì)全年P(guān)PI 跌幅與去年基本持平，在1.7%左右。

企業(yè)盈利恢復(fù)不容樂(lè)觀，業(yè)績(jī)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)不可忽視

在經(jīng)濟(jì)通縮壓力及PPI-CPI 裂口難以收窄下，今年以來(lái)全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)利潤(rùn)增速整體仍下滑，5 月已降至8.8%年內(nèi)新低，預(yù)計(jì)全年A 股上市公司凈利潤(rùn)實(shí)際增速約為8.5%，遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期的雙位數(shù)以上增速，即將來(lái)臨的中報(bào)披露期部分板塊或存在業(yè)績(jī)大幅下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)已披露中期業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)上半年A 股上市公司凈利潤(rùn)總和同比增速樂(lè)觀預(yù)計(jì)在12%左右（一季度為11.0%），中性預(yù)測(cè)為9%左右。按行業(yè)來(lái)看， TMT、電力環(huán)保、飲料奶粉、房地產(chǎn)、裝飾園林、醫(yī)藥生物等行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)較佳，凈利潤(rùn)增速多在30%以上；而鋼鐵有色煤炭機(jī)械等傳統(tǒng)中上游周期股及餐飲旅游、農(nóng)林牧漁行業(yè)中期業(yè)績(jī)下滑幅度多在40%-100%。

維持兩條投資主線

在著力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)進(jìn)程中，新技術(shù)新消費(fèi)新服務(wù)等將成為逆周期上升的行業(yè)，建議重點(diǎn)挖掘智慧城市、文化傳媒、新一代寬帶通訊、移動(dòng)應(yīng)用、環(huán)保、大眾快消品及醫(yī)療衛(wèi)生等板塊中優(yōu)質(zhì)個(gè)股，待中報(bào)業(yè)績(jī)與IPO 重啟兩大沖擊風(fēng)險(xiǎn)釋放后可重新逢低吸納；將來(lái)臨的中報(bào)窗口期，投資關(guān)注重點(diǎn)或?qū)⒓杏跇I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性與預(yù)期差，可階段性關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)、低估值的金融地產(chǎn)汽車(chē)藍(lán)籌股估值修復(fù)行情。

主要風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，改革力度低于預(yù)期及市場(chǎng)流動(dòng)性顯著惡化。