張尚斌

雖然1月21日晚央行以超預(yù)期的逆回購為中國銀行系統(tǒng)間短期貨幣市場利率短暫輸血，但仍然可能避免不了“影子銀行”系統(tǒng)違約的發(fā)生。因?yàn)橹袊腃DS價(jià)差自2013年夏季以來的信貸緊縮已經(jīng)達(dá)到最大，通過21日晚間的現(xiàn)金注入才得以短暫緩和。單純從CDS價(jià)格來看，中國的違約風(fēng)險(xiǎn)是日本的兩倍，中國似乎遠(yuǎn)沒有走出危機(jī)。

另一方面，中國持續(xù)的高風(fēng)險(xiǎn)會加強(qiáng)美國安全港的作用，從而使得美國債務(wù)上限的崩潰看起來微乎其微。而且，在過去幾個(gè)月，亞洲主權(quán)CDS價(jià)格都在大幅度飆漲。

世界各地的金融機(jī)構(gòu)都在忙著發(fā)布警告和報(bào)告，1月31日中國的超高收益投資產(chǎn)品可能會發(fā)生大規(guī)模違約，這可能導(dǎo)致中國“影子銀行”體系的崩潰——起因則是由于“天價(jià)利率”和“信貸急劇暴跌”的級聯(lián)式崩潰，從而引發(fā)亞洲的“雷曼時(shí)刻”。

此外，由于全球金融體系比以往任何時(shí)候聯(lián)系都更加緊密，所以對美國、日本和歐洲來說，中國的“雷曼時(shí)刻”到來并不是好消息。自雷曼兄弟2008年倒閉以來，中國的私人部門國內(nèi)信貸已經(jīng)從9萬億美元上升到了驚人的23萬億美元，在短短5年多的時(shí)間內(nèi)就增加14萬億美元。當(dāng)然，其中大部分流入到國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)，而有相當(dāng)一部分作為“熱錢”流入美國的股票、債券和房地產(chǎn)市場，為美股的“復(fù)蘇”做出了不小的貢獻(xiàn)，當(dāng)然也埋下了隱患。

中國的私人債務(wù)以前所未有的速度在增加，雖然在短期內(nèi)這些債務(wù)推動了經(jīng)濟(jì)增長，但現(xiàn)在很多中國企業(yè)意識到，這些債務(wù)正是壓垮駱駝的最后一根稻草。據(jù)預(yù)測，中國企業(yè)在2014年將要支付的利息就高于1萬億美元，是美國政府的兩倍以上（不到5000億美元）。

在過去的幾年中，美聯(lián)儲、歐洲央行、日本央行和英國央行都被批評濫發(fā)貨幣，但中國的貨幣增量超過它們的總和。中國在短短五年內(nèi)“復(fù)制了整個(gè)美國商業(yè)銀行體系”。

中國信貸占GDP的比例已從75%上升到200%，相比之下，美國只有大約40%，即使如此也產(chǎn)生了巨大的次貸泡沫，可以想象，中國信貸泡沫的量級當(dāng)然會引起國外金融市場的恐懼。

為什么1月31日被認(rèn)為是中國金融體系一個(gè)特別的日子？當(dāng)然是某大銀行拒絕為30億元信托產(chǎn)品償還買單。投資者正在密切關(guān)注，看它是否會打破假設(shè)，這標(biāo)志著“影子銀行”系統(tǒng)銷售的表外投資產(chǎn)品打上了龐氏騙局的記號。如果1月31日發(fā)生重大違約，對整個(gè)中國金融體系的沖擊是可想而知的。

總之，中國的經(jīng)濟(jì)增長自2008年底以來一直依賴于超寬松的信貸政策，通過國有銀行，如工行和建行，作為第一渠道發(fā)放，然后通過理財(cái)產(chǎn)品，使國有銀行避免了信貸風(fēng)險(xiǎn)。但任何中斷的現(xiàn)金支付都會讓理財(cái)產(chǎn)品的投資者動搖，而且天價(jià)利率會導(dǎo)致信貸的急劇暴跌，這和日本20世紀(jì)90年代初的泡沫破滅極其類似。

與此同時(shí)，中國的貨幣供應(yīng)和信貸仍在擴(kuò)大。2013年，備受關(guān)注的M2同比僅增長13.6%，而2012年是13.8%。樂觀主義者認(rèn)為，中國正在控制信貸癮，但事實(shí)上，信貸在2013年通過新的渠道至少擴(kuò)大20%?？傮w來看，2013年M2更是達(dá)到了1999年的10倍。當(dāng)然，除了中國，歐洲的情況也越來越差，德國最大的銀行德意志銀行剛剛遭遇“意外的第四季度虧損”，該行就是倒在了固定收益交易上——或許它演繹了中國債券市場的未來。

一般來說，如果經(jīng)濟(jì)衰退的幾率很低，那么債券違約的可能性也較低。相反，如果經(jīng)濟(jì)衰退的幾率高，債券違約的幾率也開始增加。美國的一個(gè)指標(biāo)可以作為參考：高收益率垃圾債券相對于總債券市場的比例。如果該比例呈上升趨勢，就說明市場寧愿追逐高回報(bào)，因?yàn)樗惶谝鈧`約。當(dāng)這個(gè)比例下降，它告訴我們，對高風(fēng)險(xiǎn)垃圾債券的需求正在減少，原因則是對于及時(shí)償還的擔(dān)憂。如今該比例處在一個(gè)既定的下降趨勢之中，這代表美國的主流投資者意識，也意味著全球資金的流向。endprint