劉云

[摘 要] 地鐵交通建設(shè)是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中耗資巨大的單體工程，單純依靠財政投入不僅會惡化地方政府債務(wù)，而且大多數(shù)城市也不具備相應(yīng)的財力。結(jié)合城市實際、探索嘗試新的融資模式才是可行之策。

[關(guān)鍵詞] 地鐵建設(shè)；投資；融資；模式

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 18. 069

[中圖分類號] F530.31 [文獻標(biāo)識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2014）18- 0112- 03

擁有地鐵交通線不僅是城市現(xiàn)代化進程的標(biāo)志，而且可以帶動當(dāng)?shù)亟?jīng)濟可持續(xù)發(fā)展。其所具有的社會效益和經(jīng)濟輻射效應(yīng)是其他城市建設(shè)項目無法替代的。然而，在全世界近160年地鐵建設(shè)史上，如何籌集建設(shè)資金一直是困擾城市決策者的難題。人們?yōu)榇诉M行了長期探索和嘗試，取得了不少值得借鑒的經(jīng)驗?？偨Y(jié)地鐵建設(shè)融資模式，對于我國目前正在進行的大規(guī)模地鐵建設(shè)有著重要的參考意義。

1 以政府為主導(dǎo)的投融資模式

政府投融資模式是指政府為實現(xiàn)調(diào)控經(jīng)濟目標(biāo)，依據(jù)政府信用籌集資金并加以運用的金融活動。政府投融資主體是經(jīng)政府授權(quán)、為實現(xiàn)政府既定目標(biāo)、代表政府從事投融資活動、具備法人資格的經(jīng)濟實體，其形式是按《公司法》組建的國有獨資公司。資金來源主要有兩方面：一是政府財政出資，二是政府債務(wù)融資，包括政策性貸款、國債資金、境內(nèi)外債券、國外政府或國際金融組織貸款等。政府投融資模式最大的優(yōu)點就是能依托政府財政和良好的信用，快速籌措資金，操作簡便，可靠性大。

世界上很多國家大城市的地鐵建設(shè)初期和高速成長時期，都以政府投融資為主。如法國巴黎，政府投融資占80%，德國曼徹斯特占90%，新加坡占到了100%，香港占到77%。北京地鐵建設(shè)初期完全依靠中央政府投入。據(jù)資料顯示，2000-2008年，我國軌道交通總投資超過3 100億元，主要是財政投資加銀行（或銀團）貸款。北京大岳咨詢公司總經(jīng)理金永祥對《瞭望東方周刊》表示：“目前，國內(nèi)地鐵項目90%以上的建設(shè)資金靠政府財政投資和銀行貸款解決?！?/p>

政府投融資模式的弊端很明顯：給政府財政帶來巨大壓力，加劇政府債務(wù)負擔(dān)，惡化債務(wù)水平。同時，受政府財力和提供的信用程度所限，融資能力不足，也不利于企業(yè)進行投資主體多元化的股份制改制和轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機制。

近年來，為了改變地鐵建設(shè)單純依賴財政投入的狀況，部分地方政府也進行了新的探索和嘗試，特許經(jīng)營就是其中之一。特許經(jīng)營實質(zhì)上是通過政府讓利的形式，吸引社會投資者參與城市設(shè)施設(shè)計建設(shè)?，F(xiàn)在已被廣泛應(yīng)用于城市供水、供氣、供熱、公共交通、污水處理、高速公路、橋梁、港口、鐵路等行業(yè)。其主要類型有BOT、BT、TOT模式。

1.1 BOT模式（建設(shè)—經(jīng)營—移交）

BOT（Build-Operate-Transfer）模式是最常見的基本類型。 它是指政府通過與投資者簽訂特許經(jīng)營協(xié)議，將應(yīng)由政府財政投資建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施項目特許給社會投資者，在特許期限內(nèi)由社會投資者負責(zé)投融資、建設(shè)、經(jīng)營、收益及維修，并在特許期限屆滿后，由投資者將項目有償或無償移交給政府。

然而，BOT模式的應(yīng)用是以項目運營收益或政府所能提供的利益為實施條件。就地鐵項目而言，收益的取得，主要依靠票款收入，票款收入取決于票價和客流量的大小。由于地鐵交通被定義為準公共產(chǎn)品，具有普惠性，因此票價不可能定得太高。據(jù)測算，北京地鐵票價只有達到50元，才能盈利?？土髁渴菦Q定收益的另一個要素，只有客流量達到一定規(guī)模，投資者才可以通過項目運營收回成本并獲得收益。受制于這兩個因素，到目前為止，世界上還沒有一個城市完全依靠地鐵運營獲取收益。

基于地鐵項目內(nèi)在收益相對于BOT融資模式應(yīng)用的局限性，人們在實踐中探索將地鐵沿線土地開發(fā)與地鐵項目結(jié)合的BOT創(chuàng)新模式，即將地鐵沿線的某些商業(yè)地塊同時“綁定”出讓給特許經(jīng)營公司，使其在完成地鐵建設(shè)、運營、服務(wù)的同時，有效實現(xiàn)商業(yè)目的。這一模式不僅解決了政府的融資問題，而且地鐵和沿線地產(chǎn)項目相互帶動，不但可以增加客流量，也使地鐵沿線的物業(yè)取得增值，從而實現(xiàn)商業(yè)利潤的最大化。在此方面，香港地鐵成為最佳成功范例，其經(jīng)驗受到各國政府的首肯。

1.2 BT模式（建設(shè)—移交）

BT（ Build-Transfer）模式是從BOT發(fā)展而來的一種融資模式。它是指政府與社會投資者簽訂特許協(xié)議，將某一基礎(chǔ)設(shè)施項目特許交由社會投資者負責(zé)投融資及建設(shè)，項目竣工后，投資方將完工驗收合格的項目移交給政府，政府按合同約定總價按比例分期償還投資方的投資額及合理收益，項目的運營收費權(quán)仍由政府掌握并享有。目前BT融資模式在我國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中廣泛應(yīng)用。

BT融資模式的優(yōu)點，有利于緩解政府的資金壓力，轉(zhuǎn)變政府職能；為企業(yè)開辟了新的投資渠道；引入先進技術(shù)和管理方法，保證項目的質(zhì)量和效率；有助于構(gòu)建良好的社會信用平臺。缺點是政府缺乏完善的償債機制、信用機制，沒有相應(yīng)的法規(guī)規(guī)范政府的行為，政府對投資方做出的承諾常常在現(xiàn)實中難以實現(xiàn)，資金回收緩慢；前期準備工作時間長、花費大，成本高；政府缺乏實施BT模式的專門人才等等。

1.3 資本金B(yǎng)T模式

資本金B(yǎng)T模式可以稱作縮小版的BT。原因在于該模式只就項目資本金部分實行BT，而其余部分則依托銀行（銀團）貸款等其他融資方式解決。就其法律形式上看，屬于項目公司出讓部分股權(quán)，引入第三方投資者，實現(xiàn)資產(chǎn)重組。項目竣工并驗收合格后移交給政府，政府按合同約定分期償還第三方投資人的合理收益。這種形式也是基于國家實行項目資本金制度后而發(fā)展出來的。

該方式的好處是，可以解決項目資本金來源問題，緩解政府籌集資本金壓力；分散項目建設(shè)風(fēng)險，引入先進的管理理念；相對完全BT模式節(jié)約融資成本，操作簡便，實施效果顯著。目前正在進行的長春市地鐵2號線建設(shè)就采用了此法。

1.4 TOT模式（轉(zhuǎn)讓—經(jīng)營—移交）

TOT模式（Transfer-Operate-Transfer），其基本含義是：政府在公共基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)完工后，與投資人簽訂特許經(jīng)營協(xié)議，由投資人向政府支付一筆特許經(jīng)營許可費用后，在一定期限內(nèi)享有該項目的運營權(quán)、收益權(quán)并負責(zé)項目的維修養(yǎng)護，期限屆滿后投資人再將該項目交還給政府。

TOT模式的優(yōu)勢在于，通過對現(xiàn)有項目運營權(quán)的有償轉(zhuǎn)移，可以盤活政府固定資產(chǎn)，實現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值；政府可以完全控制工程造價，并對工程質(zhì)量進行嚴格把控；對于投資者來說風(fēng)險較小、見效快，有利于吸引投資。但同樣存在如何解決特許經(jīng)營方的利益問題。

2 市場化投融資模式

市場化投融資又稱為商業(yè)化投融資，是指企業(yè)以盈利為目的，以企業(yè)信用或項目收益為基礎(chǔ)，以商業(yè)貸款、發(fā)行股票、發(fā)行債券等商業(yè)化融資為手段，籌集資金并加以運用的金融活動。

市場化投融資又根據(jù)投融資主體的不同分為企業(yè)信用融資和項目融資。企業(yè)信用融資是以企業(yè)信用為基礎(chǔ)進行的各種融資活動；項目融資是以項目公司為主體，在政府的支持下，以項目本身收益為基礎(chǔ)進行的商業(yè)融資活動。

市場化投融資最大的優(yōu)點是可以吸收其他投資者參與項目建設(shè)，減輕對政府財政的依賴，完成投資主體多元化的股份制改制，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機制。缺點主要是融資速度慢，融資量大，操作環(huán)節(jié)多，過程復(fù)雜，融資成本高。

市場化融資的主要方式有以下幾種。

2.1 發(fā)行債券

發(fā)行債券是城市建設(shè)融資的重要手段，比銀行資金的運用更有自主性，籌資成本低，可以根據(jù)資金運用的長短需求，確定債券期限，比股票市場融資更容易操作，能更快地籌集資金。

2.2 股票市場融資

股票市場融資是吸引社會資本的一個重要來源。就地鐵建設(shè)而言，就是將地鐵建設(shè)或運營公司進行股份制改造，最終實現(xiàn)上市。例如，上海申通公司于2001年成功收購了上海證交所上市的A股——“凌橋股份”，并完成資產(chǎn)置換，將其更名為“申通地鐵”，開辟了內(nèi)地依托股票市場融資進行地鐵建設(shè)的先河。新加坡、香港都有通過公司重組上市、向公眾出售股權(quán)、收回部分建設(shè)資金的成功案例。

2.3 融資租賃模式

軌道交通項目中最常見的是直接租賃和售后回租。城市軌道交通項目從物理性質(zhì)上可分為兩大組成部分，一部分是包括洞體、車站在內(nèi)的土建部分，另一部分是包括機車、信號、自動售檢票系統(tǒng)等在內(nèi)的機電設(shè)備資產(chǎn)。兩部分資產(chǎn)相對可以分離，為設(shè)備資產(chǎn)的融資租賃提供了可能。

城市軌道交通的機車、信號、自動售檢票系統(tǒng)屬于單體金額較大的固定資產(chǎn)，具有可移動性，其所需資金約占整個軌道交通投資的1/3。完全可以通過以融物的方式實現(xiàn)融資，從而實現(xiàn)減小對機車、信號等設(shè)備的一次性投入。對于已經(jīng)完成采購的機車等設(shè)備，則可以采取售后回租的方式進行融資。該模式在我國地鐵建設(shè)中已得到廣泛應(yīng)用。如武漢地鐵1號線、2號線、4號線，鄭州地鐵1號線，天津地鐵等都已成功采用融資租賃籌集到了大量資金。

相比較而言，融資租賃模式在軌道交通項目上具有審批環(huán)節(jié)少、手續(xù)簡便、融資快捷、風(fēng)險較小、盤活資產(chǎn)、減少一次性投入等比較明顯的優(yōu)勢。

2.4 出口信貸融資

出口國為了推動本國大型設(shè)備的出口貿(mào)易，在政府支持下，由商業(yè)銀行或?qū)I(yè)銀行向本國出口商或外國進口商、進口國銀行提供的期限較長、金額較大的優(yōu)惠性貸款，主要有買方信貸、賣方信貸、混合信貸3種方式。上海地鐵建設(shè)增采用過這一方式。

2.5 票據(jù)貼現(xiàn)融資

由于票據(jù)貼現(xiàn)率要低于銀行貸款利率，因此通過開發(fā)買方付息等業(yè)務(wù)品種來降低采購成本。同時通過短期票據(jù)的滾動達到融通長期資金的目的。這是一種將短期資金長期化的運作方式，可以減少銀行貸款數(shù)量，緩解項目還本付息壓力。當(dāng)然，一般來說這種融資的資金數(shù)量不大。

2.6 產(chǎn)業(yè)投資基金融資

它是一種利用資本市場資金的重要融資方法。通過申請建立專項的地鐵產(chǎn)業(yè)投資基金，將國內(nèi)外機構(gòu)投資者和零散民間資本引入到地鐵等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)上來，提高基金整體盈利能力，解決建設(shè)資金嚴重不足的問題。其前提是要有相應(yīng)的投資回報。

除了上述方法外，還有ABS融資模式、設(shè)立境外BVI工具、發(fā)行地鐵彩票等多種籌資方式。鑒于這些模式的局限性，在國內(nèi)尚處于理論探討階段，就不一一分析。

3 混合模式

混合型融資，也稱PPP模式（Public—Private—Partnership）。它是指政府與私人組織之間，為了合作建設(shè)城市基礎(chǔ)設(shè)施項目或是為了提供某種公共產(chǎn)品和服務(wù)，以特許權(quán)協(xié)議為基礎(chǔ)，彼此之間形成一種伙伴式的合作關(guān)系，并通過簽署合同來明確雙方的權(quán)利和義務(wù)，以確保合作的順利完成，最終使合作各方達到比預(yù)期單獨行動更為有利的結(jié)果。

PPP模式的特點，既能利用政府的力量解決市場不能解決的問題，也能利用市場解決政府不能解決的問題，綜合了政府和市場化投融資模式的各自優(yōu)點。具體表現(xiàn)在：①引入民間資本，減輕政府的財政負擔(dān)；②引入競爭機制，提高運作效率；③增加民間投資者的投資機會，提高民間投資者的資本回報，引導(dǎo)民間資本回歸實體經(jīng)濟，改善宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。

在政府財力有限、市場尚不成熟、單純依靠政府或市場任一方面都不能解決龐大的建設(shè)資金來源的情況下，政府與民間資本合作，是一種比較現(xiàn)實的選擇。PPP模式雖然是近幾年才發(fā)展起來的，但在國外已經(jīng)得到了普遍的應(yīng)用，英國最早應(yīng)用PPP模式。

倫敦市地鐵由國營倫敦地鐵公司擁有并經(jīng)營。1997年，英國政府為了扭轉(zhuǎn)地鐵投資嚴重不足的局面，決定以公私合作的方式對整個地鐵系統(tǒng)進行升級改造。經(jīng)過4年多的論證和試行，分別于2002年12月和2003年4月簽約倫敦地鐵公司（LLL），將地鐵系統(tǒng)進行升級維護和基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)以30年特許經(jīng)營權(quán)的方式轉(zhuǎn)給了3個基礎(chǔ)設(shè)施公司（SSL、BCV和JNP）。運營和票務(wù)依然由倫敦地鐵公司控制，基礎(chǔ)設(shè)施公司的回報由固定支付和業(yè)績支付兩部分組成。

智利、葡萄牙、巴西、新加坡、阿根廷等，都在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域先后引進了PPP模式并取得了成功。而我國香港將PPP投融資模式發(fā)揮到極致，成為各國效仿和學(xué)習(xí)的樣板。