裘國(guó)根

未來(lái)兩年投資策略有兩大支點(diǎn)，一是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，一是制度變革。兩者既相通又相互獨(dú)立。

為什么說(shuō)相通呢？因?yàn)橹贫茸兏锏哪康氖菫榱舜龠M(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的轉(zhuǎn)型，可以說(shuō)，制度變革是一種手段，它的目的是為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的轉(zhuǎn)型。《決定》60條336項(xiàng)的改革措施都屬于制度變革，令人鼓舞。但另外一方面兩者又相對(duì)獨(dú)立，尤其是在資本市場(chǎng)，我們都知道游戲規(guī)則的改變對(duì)于資本市場(chǎng)的影響有多大，制度變革就意味著游戲規(guī)則的改變。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型這兩年在股票市場(chǎng)中已有充分反映，新興產(chǎn)業(yè)類(lèi)公司，如創(chuàng)業(yè)板的公司表現(xiàn)的都非常好，這是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型預(yù)期在股價(jià)上的表現(xiàn)。這很正確，我也認(rèn)同。

但同時(shí)，我覺(jué)得對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不能作狹義的理解，而應(yīng)該放到更廣闊的范圍去理解。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不僅代表新興產(chǎn)業(yè)的誕生發(fā)展，也包括傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的整合、轉(zhuǎn)型與升級(jí)，兩者應(yīng)當(dāng)是并重的。

比如在歐美國(guó)家，有代表新經(jīng)濟(jì)的蘋(píng)果、谷歌、Facebook，也有代表所謂傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的沃爾瑪、西門(mén)子、匯豐，以及與金融行業(yè)相關(guān)的高盛。中國(guó)同樣如此，現(xiàn)在已經(jīng)有大家認(rèn)為的轉(zhuǎn)型標(biāo)桿，如騰訊、阿里等新興產(chǎn)業(yè)公司的代表，相信通過(guò)這一次包括國(guó)企改革在內(nèi)的全面深化改革，中國(guó)未來(lái)也會(huì)出現(xiàn)剛才我們所談到的傳統(tǒng)行業(yè)中很有競(jìng)爭(zhēng)力的公司。

制度變革的范圍非常廣，與資本市場(chǎng)關(guān)系最大的是兩項(xiàng)，一項(xiàng)是股票發(fā)行注冊(cè)制，另一項(xiàng)是人民幣資本項(xiàng)目可自由兌換。

證監(jiān)會(huì)肖剛主席在博鰲論壇上表示，IPO注冊(cè)制改革草案年底出臺(tái)。他還說(shuō)，如果2015年《證券法》修改完成，那么注冊(cè)制就能實(shí)施。為什么注冊(cè)制影響很大？我們都知道供求關(guān)系對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)有多么重要，因?yàn)閮r(jià)格是由供求關(guān)系決定的，注冊(cè)制的重要恰恰在于將改變市場(chǎng)的供求關(guān)系，尤其是結(jié)構(gòu)性供求關(guān)系。所以要對(duì)注冊(cè)制的影響給予充分的重視。

為什么要談到資本項(xiàng)目可兌換對(duì)股票市場(chǎng)的影響？原因在于如果資本項(xiàng)目不開(kāi)放，那么A股市場(chǎng)是相對(duì)封閉的。只有資本市場(chǎng)開(kāi)放了，A股市場(chǎng)才有可能融入全球的金融體系。4月10日，李克強(qiáng)總理宣布的滬港通實(shí)際上也是穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可自由兌換的一步。4月11日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人還表示，滬港通之后或會(huì)推出深港通，而且將是更高層次的互聯(lián)互通。

目前來(lái)看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革這兩個(gè)支點(diǎn)中，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)注度很高，但是對(duì)制度變革的影響預(yù)期還不足。在股票市場(chǎng)，如果都有預(yù)期的利好，就不是利好，只有沒(méi)有預(yù)期的利好才是利好，反過(guò)來(lái)利空也是一樣。所以，市場(chǎng)對(duì)制度變革的預(yù)期不足，我們就更要重視制度變革。

基于剛才講的兩大支點(diǎn)的分析，我想到了時(shí)間管理中象限的概念，即時(shí)間管理的橫軸是緊迫性，縱軸是重要性。緊迫又重要的工作是第一考慮。

在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，怎樣構(gòu)建一個(gè)最佳的投資組合呢？如果把經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革一個(gè)作為橫軸，一個(gè)作為縱軸，這兩條軸分成四個(gè)象限，組合中最優(yōu)的象限是第一象限，也就是我們選擇的股票，構(gòu)建的投資組合，要既受益于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，也受益于制度變革。最次的選擇是第三象限，它是制度變革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的輸家，這是我們要極力規(guī)避的。

由此得出重陽(yáng)對(duì)未來(lái)兩年投資策略的核心觀點(diǎn)。兩年的時(shí)間在投資上是中期的概念，它不是短期的，也不是長(zhǎng)期的。

第一，基于我們對(duì)估值、政策、利率、資產(chǎn)配置、時(shí)間周期等因素的分析，認(rèn)為以滬深300為代表的指數(shù)出現(xiàn)中級(jí)反彈的幾率極高。估值，處于歷史低點(diǎn)。政策，很多人強(qiáng)調(diào)中國(guó)股市是政策市，現(xiàn)在政府態(tài)度很明確，希望股市好，不是為了股市好而讓股市好，而是目前中國(guó)發(fā)展的關(guān)鍵階段，資本市場(chǎng)承擔(dān)了很重要的任務(wù)，現(xiàn)在金融去杠桿化，光減負(fù)債很痛苦，而要加資本、加權(quán)益，則必須有發(fā)達(dá)、健康的資本市場(chǎng)。

自去年6月底“錢(qián)荒”出現(xiàn)以后，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率從去年年底到現(xiàn)在在下行，同業(yè)拆借和回購(gòu)利率、一年期國(guó)債收益率都大幅下行?，F(xiàn)在很多人說(shuō)資金比較緊，這恰恰是利率市場(chǎng)化走向深入的標(biāo)志。高風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)去貸款，利率很高，這是正確的，不能再像以前那樣，不管貸款人的風(fēng)險(xiǎn)大小都是一個(gè)利率。所以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行也支持反彈。

基于各種原因，目前房產(chǎn)的投資屬性在下降，過(guò)去吸納了很多資金的固定收益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品的吸引力也在下降，這些都是利好股市的。

再?gòu)臅r(shí)間周期來(lái)看，從2008年次貸危機(jī)至今，2009年有一個(gè)大反彈，當(dāng)年8月份上證綜指達(dá)到3478點(diǎn)。之后市場(chǎng)跌了五年，股票市場(chǎng)有內(nèi)在的運(yùn)行規(guī)律，簡(jiǎn)而言之就是漲高了肯定要跌，跌多了肯定要漲，或者漲久了肯定要跌，跌久了肯定要漲。目前的時(shí)間周期已經(jīng)跌了五年了。再看另一個(gè)時(shí)間周期，上證綜指處于1849點(diǎn)-2550點(diǎn)這個(gè)非常狹窄的區(qū)間也已經(jīng)三年，有一個(gè)反彈不為過(guò)。

基于以上五個(gè)方面的因素考慮，重陽(yáng)投資認(rèn)為今年出現(xiàn)中級(jí)反彈的幾率挺高，應(yīng)該說(shuō)目前已經(jīng)初露端倪。

第二，我想說(shuō)，在市場(chǎng)對(duì)制度變革的陣痛未有充分預(yù)期，以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型取得突破性進(jìn)展之前，A股出現(xiàn)系統(tǒng)性牛市的幾率極低。未來(lái)兩年我個(gè)人覺(jué)得制度變革的陣痛還沒(méi)有出現(xiàn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在還處于轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，沒(méi)有取得突破性進(jìn)展。只要這兩個(gè)狀語(yǔ)條件不具備，出現(xiàn)系統(tǒng)性牛市的概率不大。

第三，在目前這樣一個(gè)特殊時(shí)期、關(guān)鍵時(shí)期、歷史時(shí)期，盡管前景光明，但是前行道路中的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)不可忽視，所以在投資策略方面一定要攻守并重或者防守反擊。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革會(huì)構(gòu)成四個(gè)象限，這個(gè)時(shí)候的反彈極有可能是結(jié)構(gòu)性反彈，第一象限是受益者，如果是第三象限，可能就會(huì)輸?shù)簟?