王曉東

自2001年中國(guó)加入WTO以來(lái)，中國(guó)對(duì)外貿(mào)易發(fā)展迅速，加之美元幣值穩(wěn)定，使得大量的人民幣流向了國(guó)外。但近些年來(lái)，隨著人民幣的升值，越來(lái)越多的境外人民幣期待著能盡早回到國(guó)內(nèi)，尋求新的投資機(jī)會(huì)；另外，隨著中國(guó)人民幣國(guó)際化影響的持續(xù)深入，人民幣在世界舞臺(tái)上扮演的角色越來(lái)越重要，很多國(guó)家在進(jìn)行結(jié)算時(shí)都十分青睞使用人民幣。繼英鎊、美元和日元相繼成為世界貨幣以后，人民幣國(guó)際化的呼聲也是越來(lái)越高。此時(shí)，人民幣的回流勢(shì)必會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)市場(chǎng)產(chǎn)生重要的影響，建立健全的人民幣回流機(jī)制，將能夠有效協(xié)調(diào)資本賬戶與經(jīng)常賬戶的關(guān)系，提高人民幣的國(guó)際市場(chǎng)地位。而作為中國(guó)最大的離岸金融市場(chǎng)，香港理應(yīng)承擔(dān)更多的責(zé)任，多層次地逐步開(kāi)放資本市場(chǎng)，促進(jìn)區(qū)域貨幣互換，因此，合理引導(dǎo)人民幣的回流，研究在港人民幣回流機(jī)制，對(duì)于人民幣國(guó)際化和我國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展均具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、人民幣回流的條件分析

（一）人民幣升值潛力仍然存在

自2005年10月以來(lái)，人民幣匯率一路上漲，到2013年底達(dá)到了中間價(jià)1美元兌換6.05元人民幣的歷史新高，雖然2014年初人民幣經(jīng)歷了一段時(shí)間的暴跌，但業(yè)內(nèi)很多專家和機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣升值依然持樂(lè)觀態(tài)度，認(rèn)為人民幣升值潛力仍然存在，特別是國(guó)內(nèi)對(duì)于人民幣未來(lái)資本賬戶逐步實(shí)現(xiàn)可自由兌換的呼聲越來(lái)越高，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川最近已提到要穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目的可自由兌換。由此，海外人民幣回流的條件將進(jìn)一步趨于成熟。

（二）跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)迅速增長(zhǎng)

隨著我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的迅猛發(fā)展，根據(jù)官方公布的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)已于2013年超過(guò)美國(guó)成為全球最大的貿(mào)易國(guó)，很多專家都認(rèn)為，未來(lái)20年，全球經(jīng)濟(jì)的中心將從美國(guó)轉(zhuǎn)向中國(guó)，隨之帶來(lái)的就是人民幣跨境結(jié)算業(yè)務(wù)的迅速增長(zhǎng)。自從2009年4月8日中國(guó)政府決定在上海、廣州、深圳、東莞和珠海開(kāi)展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)以來(lái)，已有近10萬(wàn)家企業(yè)通過(guò)申請(qǐng)能夠采用人民幣的結(jié)算，境內(nèi)支付人民幣與收到人民幣的比例高達(dá)6比1，人民幣大量的支出與回流產(chǎn)生了嚴(yán)重的不平衡。

（三）香港的離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展迅速

自從全球金融危機(jī)以來(lái)，香港作為中國(guó)最大的離岸金融市場(chǎng)發(fā)展迅速，人民幣投資的主體不斷放開(kāi)，特別支持香港及海外投資者通過(guò)香港離岸市場(chǎng)向內(nèi)地進(jìn)行直接投資，對(duì)于RQFII（人民幣合格境外投資者）放寬通過(guò)香港向內(nèi)地的債券投資門(mén)檻；另外，在香港通過(guò)實(shí)行雙向貸款，內(nèi)地居民可以至香港進(jìn)行申請(qǐng)借貸，突出了香港在內(nèi)地的重要資本市場(chǎng)地位，提高了人民幣回流的速度。截止2013年底，香港共有258家銀行提供人民幣業(yè)務(wù)，在香港的人民幣存款也達(dá)到了創(chuàng)記錄的8000億元，東亞銀行、匯豐銀行、恒生銀行、永亨銀行、南洋商業(yè)銀行、大新銀行等6家港資銀行在廣東共計(jì)設(shè)立了59家異地支行，進(jìn)一步促進(jìn)了人民幣的回流速度和規(guī)模。

（四）海外人民幣的利益追逐

近些年來(lái)，隨著中國(guó)居民在海外的資產(chǎn)不斷增加，國(guó)內(nèi)良好的投資環(huán)境又吸引了大量的投資者想要回到國(guó)內(nèi)尋求更高的資本回報(bào)，很多人民幣面臨著回國(guó)投資無(wú)門(mén)的境況，而一些膽子較大的投資者不惜冒著巨大風(fēng)險(xiǎn)利用地下錢(qián)莊進(jìn)行非法運(yùn)作。以2013年為例，廣東就曾查處了12起向海外企業(yè)購(gòu)買(mǎi)人民幣，進(jìn)行非法套利的案件，資金額共達(dá)到了10億元人民幣，這樣的行為大大破壞了國(guó)內(nèi)正常的金融秩序。海外人民幣的利益追逐迫使國(guó)內(nèi)金融主管部門(mén)在對(duì)待人民幣回流問(wèn)題上應(yīng)該盡早出臺(tái)完善的政策，合理引導(dǎo)回流人民幣的投資方向。

二、目前海外人民幣回流的主要方式

（一）存款回流

近些年來(lái)，國(guó)外匯聚了大量的資金用于直接投資，當(dāng)國(guó)際市場(chǎng)遇到投資行情低迷的時(shí)候，大量的人民幣便通過(guò)香港作為中轉(zhuǎn)流向了國(guó)內(nèi)，其中，最著名的當(dāng)屬中銀香港。一般來(lái)講，國(guó)外人民幣經(jīng)由中銀香港處理企業(yè)人民幣、個(gè)人人民幣和清算行三大服務(wù)，通過(guò)匯款直接進(jìn)入國(guó)內(nèi)，收匯點(diǎn)遍布全國(guó)主要省、自治區(qū)、直轄市及澳門(mén)，可以通過(guò)網(wǎng)上辦理，方便快捷，進(jìn)入內(nèi)地以后，一般先需要經(jīng)過(guò)人民銀行的審核通過(guò)，才可以正式進(jìn)入內(nèi)地流通領(lǐng)域。

（二）貿(mào)易融資

針對(duì)海外市場(chǎng)的不斷擴(kuò)大，為了解決眾多外貿(mào)企業(yè)資金周轉(zhuǎn)壓力過(guò)大的問(wèn)題，人民幣貿(mào)易融資應(yīng)運(yùn)而生，一些內(nèi)地的銀行比如中國(guó)銀行就推出“協(xié)議融資”、工商銀行推出“海外代付”、建設(shè)銀行推出“存貸一卡通”等服務(wù)，特別中銀香港擁有專業(yè)且具備豐富經(jīng)驗(yàn)的貿(mào)易服務(wù)團(tuán)隊(duì)，加上母行中國(guó)銀行遍及中國(guó)內(nèi)地為各類全球企業(yè)提供人民幣的貿(mào)易融資。其中，在國(guó)際上近年來(lái)較為普遍的備用信用證、福費(fèi)廷、保理和信托提貨等方式，在中銀香港都能輕松實(shí)現(xiàn)。根據(jù)中國(guó)人民銀行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2012年中國(guó)貿(mào)易融資使用人民幣的數(shù)量達(dá)到了8200億元，凈收回的人民幣僅占15%，這主要由于內(nèi)地試點(diǎn)人民幣結(jié)算的城市數(shù)量還不是很多，大部分境外人民幣都集中在香港。

（三）人民幣直接投資

當(dāng)資本以人民幣形式在內(nèi)地投資時(shí)，就實(shí)現(xiàn)了人民幣的回流。受歐美金融危機(jī)和日本經(jīng)濟(jì)低迷的影響，國(guó)內(nèi)的投資環(huán)境以及回報(bào)率依然是吸引海外人民幣回流投資的主要?jiǎng)恿?，特別是當(dāng)李克強(qiáng)總理在2012年在香港訪問(wèn)時(shí)，就明確支持香港發(fā)展成為人民幣業(yè)務(wù)的離岸中心。為了加快境外人民幣回流投資內(nèi)地市場(chǎng)，我國(guó)又修訂了《外商直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)管理辦法》，進(jìn)一步完善了人民幣回流的制度保障，以2013年第二季度為例，外商人民幣直接投資就達(dá)到170億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于人民幣境外直接投資。

（四）RQFII回流

2011年8月，中國(guó)政府首次允許RQFII可以直接投資境內(nèi)債券市場(chǎng)，起步金額不能低于200億元，如果投入股市其比例不超過(guò)20%。為了進(jìn)一步加強(qiáng)管理，中國(guó)人民銀行于2012年又出臺(tái)了《關(guān)于實(shí)施基金管理公司、證券公司RQFII境內(nèi)證券投資試點(diǎn)辦法有關(guān)事項(xiàng)的通知》，2013年又將投資額度增加至700億元。通過(guò)在境外發(fā)行RQFII產(chǎn)品，可以大量募集在境外的人民幣流向國(guó)內(nèi)，給國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)帶來(lái)新的活力。以2013年為例，國(guó)內(nèi)監(jiān)管層新增RQFII額度達(dá)到2000億元，南方東英、易方達(dá)、嘉實(shí)、華安資產(chǎn)、博時(shí)基金、海富通資產(chǎn)、廣發(fā)國(guó)際、大成國(guó)際、工銀瑞信資產(chǎn)、上投摩根資產(chǎn)、國(guó)投瑞銀資產(chǎn)、富國(guó)資產(chǎn)等都發(fā)行RQFII基金，在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上演著一場(chǎng)爭(zhēng)奪境外人民幣的好戲。endprint

三、目前存在的問(wèn)題

（一）香港發(fā)行的金融產(chǎn)品收益率與內(nèi)地差距較大

內(nèi)地和香港的金融市場(chǎng)完善程度不盡相同。內(nèi)地金融市場(chǎng)雖然經(jīng)過(guò)多年來(lái)的發(fā)展，有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，但在一些細(xì)節(jié)方面依然受政策影響較大，特別是RQFII（人民幣合格境外投資者）在國(guó)內(nèi)尚處于起步發(fā)展階段，其中股票市場(chǎng)只允許投資20%，資本市場(chǎng)和債券市場(chǎng)可以投資80%，收益率往往顯得不是很穩(wěn)定，波動(dòng)幅度較大。與內(nèi)地相比，香港情況就完全不同，由于市場(chǎng)化程度較高，金融產(chǎn)品的收益率往往根據(jù)市場(chǎng)供求狀況決定。內(nèi)地和香港之間的這種差距往往會(huì)使得RQFII管理的難度加大，未來(lái)需要進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管，使得兩地之間收益趨于一致。

（二）非法行為干擾正常的市場(chǎng)秩序

離岸金融市場(chǎng)的開(kāi)放性和包容性往往被很多犯罪分子利用，從事非法的洗錢(qián)活動(dòng)。2013年1月，香港就破獲了一起利用人民幣回流心切，通過(guò)空殼公司和開(kāi)設(shè)在中國(guó)香港的銀行賬戶，在8個(gè)月中洗錢(qián)131億港元流入內(nèi)地，本想在內(nèi)地的股票市場(chǎng)有一番作為，最終當(dāng)事人被判處有期徒刑10年零6個(gè)月的監(jiān)禁，這是自香港開(kāi)埠以來(lái)最大規(guī)模的洗黑錢(qián)案。這種方式的手續(xù)費(fèi)一般較高，達(dá)到了3%——5%。此外，還有一種方式是通過(guò)地下錢(qián)莊的代理機(jī)構(gòu)，利用一些專門(mén)跑腿的“水客”，以“螞蟻搬家”少量多次的方式在深圳口岸來(lái)回走私現(xiàn)金，偷運(yùn)過(guò)境后再以貨幣兌換點(diǎn)的名義存入內(nèi)地銀行戶頭，這種方式盡管要付一定費(fèi)用，但風(fēng)險(xiǎn)較小，難以查清委托人的身份。

（三）制約人民幣回流的因素依然存在

內(nèi)地政府和民間都十分歡迎境外人民幣的回流，可以促進(jìn)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)建設(shè)的快速發(fā)展，但目前制約人民幣回流的因素依舊存在，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面：一是人民幣離岸市場(chǎng)尚處于發(fā)展階段，香港在人民幣回流機(jī)制方面起到了重要的作用，但畢竟規(guī)模有限，且境外人民幣持有者在離岸金融市場(chǎng)難以找到保值增值的渠道；二是內(nèi)地人民銀行對(duì)資本賬戶的管制還比較嚴(yán)格，只在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)放開(kāi)，回流至內(nèi)地的境外人民幣想要找到合適的投資機(jī)會(huì)依舊困難；三是內(nèi)地債券市場(chǎng)只同意相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)入銀行間進(jìn)行投資試點(diǎn)，地區(qū)只限于香港和澳門(mén)的人民幣結(jié)算行，境外機(jī)構(gòu)也只允許在核定的額度內(nèi)進(jìn)行投資；四是人民幣NRA（境外機(jī)構(gòu)境內(nèi)外匯賬戶）的運(yùn)用方式有限，根據(jù)《境外機(jī)構(gòu)人民幣銀行結(jié)算賬戶管理辦法》的規(guī)定，只能運(yùn)用在人民幣的結(jié)算上，并只享受活期存款的利率。

四、建立人民幣回流機(jī)制需要解決的問(wèn)題

（一）大力發(fā)展RQFII（人民幣合格境外投資者）

RQFII發(fā)行10億的基金產(chǎn)品，就可以有效回流10億元人民幣，這是人民幣回流最直接而快速的方式，但由于RQFII發(fā)行的基金產(chǎn)品投資收益率較為穩(wěn)定且偏低，通過(guò)這項(xiàng)業(yè)務(wù)促成人民幣回流目前也出現(xiàn)了新的困境。國(guó)內(nèi)規(guī)定RQFII發(fā)行的產(chǎn)品投入股市的比例不能高于20%，相對(duì)而言，目前的股市正處于一個(gè)低位區(qū)間徘徊，如果今后能放寬對(duì)投資股市比例的限制，提高RQFII產(chǎn)品的投資收益率，相信更多的機(jī)構(gòu)會(huì)加快認(rèn)購(gòu)RQFII發(fā)行的產(chǎn)品，從而加快人民幣回流的速度。

（二）建立回流人民幣的監(jiān)控系統(tǒng)

大量回流的人民幣如果不加以有效監(jiān)控，很容易對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)形成巨大的沖擊，從而對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。一方面，加強(qiáng)對(duì)回流人民幣數(shù)量上的監(jiān)測(cè)，由央行組織實(shí)施每個(gè)月統(tǒng)計(jì)出境外回流人民幣的數(shù)量，對(duì)于某地區(qū)如果大規(guī)模地出現(xiàn)人民幣回流井噴現(xiàn)象，應(yīng)當(dāng)加大調(diào)查力度，防范回流人民幣成為“熱錢(qián)”在國(guó)內(nèi)掀起巨大的風(fēng)浪；另一方面，央行應(yīng)主動(dòng)與國(guó)外銀行加強(qiáng)有效聯(lián)動(dòng)，與國(guó)外銀行建立信息交換，對(duì)于國(guó)外的人民幣流向有一個(gè)具體的了解。例如，在香港，央行與匯豐銀行、東亞銀行等發(fā)行在港人民幣債券時(shí)，就可以建立信息交換的渠道，密切監(jiān)視跨境人民幣的資金用途，設(shè)立專門(mén)的監(jiān)管賬戶，實(shí)行登記制度。

（三）大力發(fā)展境外人民幣債券市場(chǎng)

從目前來(lái)看，香港已成為內(nèi)地發(fā)展離岸金融發(fā)展境外人民幣債券最大的市場(chǎng)，未來(lái)可以考慮加大境外人民幣債券的發(fā)行規(guī)模，在RQFII的投資基礎(chǔ)上，將批準(zhǔn)的額度進(jìn)一步擴(kuò)大，做大做強(qiáng)香港離岸金融市場(chǎng)，增加金融產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量，逐漸放開(kāi)內(nèi)地銀行、企業(yè)、個(gè)人赴港發(fā)行人民幣債券的條件，開(kāi)放內(nèi)地銀行債券市場(chǎng)，建立內(nèi)地與香港的人民幣債市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)機(jī)制，為人民幣回流創(chuàng)造良好的外部條件。

（四）逐步實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目的可自由兌換

美元、英鎊和日元國(guó)際化的歷史經(jīng)驗(yàn)證明，一國(guó)貨幣要想走向世界，成為國(guó)際貨幣，其資本項(xiàng)目的可自由兌換是必不可少的環(huán)節(jié)，更有利于實(shí)現(xiàn)本國(guó)貨幣的回流。在穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化的進(jìn)程中，應(yīng)著眼于資本項(xiàng)目的可自由兌換，建立境外人民幣項(xiàng)目融資、“國(guó)際板上市”、開(kāi)放股權(quán)市場(chǎng)成立合資公司等等，逐漸完善境內(nèi)銀行赴境外發(fā)行人民幣金融產(chǎn)品的保障制度，理順人民幣的回流渠道。

（五）完善RNA（境外機(jī)構(gòu)境內(nèi)外匯賬戶）在內(nèi)地的規(guī)范化服務(wù)

對(duì)于RNA在內(nèi)地的管理上，可以適當(dāng)借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家如美國(guó)、英國(guó)的做法，放寬對(duì)RNA在資金上運(yùn)用，一旦RNA賬戶中有余額，允許在境內(nèi)進(jìn)行投資理財(cái)?shù)壬虡I(yè)活動(dòng)，增加資金質(zhì)押、結(jié)算等業(yè)務(wù)功能；同時(shí)，對(duì)于RNA資金賬戶進(jìn)行有效監(jiān)管，如果發(fā)現(xiàn)某個(gè)月資金賬戶出現(xiàn)大額現(xiàn)金轉(zhuǎn)入，銀監(jiān)會(huì)、外匯管理局和人民銀行應(yīng)采取有效聯(lián)動(dòng)機(jī)制，將RNA賬戶中的貿(mào)易融資、人民幣外債等納入表內(nèi)業(yè)務(wù)，有效防范境外機(jī)構(gòu)利用中國(guó)吸引人民幣回流的政策進(jìn)行非法的洗錢(qián)行為。

（六）積極推進(jìn)人民幣的匯率改革

內(nèi)地和香港兩地間金融市場(chǎng)的發(fā)展不平衡導(dǎo)致大量離岸人民幣進(jìn)行套利投機(jī)活動(dòng)，加上美國(guó)強(qiáng)大的外交實(shí)力，極易引發(fā)人民幣大量回流，造成人民幣進(jìn)一步升值的預(yù)期，因此，加大推進(jìn)人民幣的匯率改革是對(duì)人民幣回流有效的制度保障。由于香港離岸市場(chǎng)人民幣匯率完全由市場(chǎng)決定，在岸人民幣匯率應(yīng)以香港為參考，建立有效聯(lián)動(dòng)機(jī)制，在條件允許的范圍內(nèi)，增強(qiáng)人民幣的匯率彈性，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣的市場(chǎng)利率化?！鴈ndprint