鈕黛+孫明潔+焦裕龍

5月份，在資金面穩(wěn)中趨松、經(jīng)濟(jì)基本面仍顯趨弱等因素的影響下，債券市場迎來“小?！毙星椋黝惾N收益率全線下行，中債-綜合凈價(jià)指數(shù)整體上揚(yáng)。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢

（一）美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，歐元區(qū)通貨緊縮壓力增加，新興市場股市奮起直追

6月6日，美國勞工部（Department of Labor）公布的數(shù)據(jù)顯示，美國5月非農(nóng)就業(yè)人口環(huán)比增加21.7萬人，略超經(jīng)濟(jì)學(xué)家21.5萬人的廣泛預(yù)期。此外，失業(yè)率維持在6.3%，好于預(yù)期。這是自2000年1月以來非農(nóng)就業(yè)崗位數(shù)據(jù)增幅首次連續(xù)4個(gè)月超過20萬人，在本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中是一個(gè)重要的里程碑。這意味著美國的就業(yè)總量已恢復(fù)至大衰退之前的水平，進(jìn)一步表明美國經(jīng)濟(jì)已擺脫冬季的低迷。

在歐元區(qū)方面，自今年以來，歐元區(qū)陷入通貨緊縮的預(yù)期不斷升溫，相應(yīng)的數(shù)據(jù)也持續(xù)走低。消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）一直在1.0%以下運(yùn)行，與歐洲央行制定的接近2%的目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)。其中3月CPI更是降至0.5%（近4年的低點(diǎn)）。歐洲央行行長德拉吉無奈坦承歐元區(qū)通貨緊縮預(yù)期的存在，并在5月的議息會議釋放出“6月或采取行動”的信號。市場普遍預(yù)測歐洲央行或?qū)⒔迪ⅰ?/p>

在新興市場方面，隨著美聯(lián)儲退出QE政策的“常態(tài)化”，新興市場股市的“適應(yīng)性”進(jìn)一步增強(qiáng)，許多新興市場股市開始奮起直追。5月份，印度股市敏感指數(shù)累計(jì)上漲8.1%，漲幅居亞洲各國股市之首。受戰(zhàn)爭困擾的俄羅斯和烏克蘭5月份股市累計(jì)漲幅均超過10%。此外，馬來西亞、巴基斯坦基準(zhǔn)股指均創(chuàng)下歷史新高。印尼、菲律賓和泰國基準(zhǔn)股指則分別接近歷史新高和兩年多來的高位。MSCI新興市場指數(shù)顯示，5月份該指數(shù)累計(jì)上漲4%，創(chuàng)下自2013年11月以來的最大月度漲幅。

（二）國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢趨緩

1.居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲2.5%，環(huán)比上漲0.1%

2014年5月份，全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲2.5%。其中，城市上漲2.5%，農(nóng)村上漲2.3%；食品價(jià)格上漲4.1%，非食品價(jià)格上漲1.7%；消費(fèi)品價(jià)格上漲2.4%，服務(wù)價(jià)格上漲2.7%。

5月份，全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平環(huán)比上漲0.1%。其中，城市上漲0.1%，農(nóng)村上漲0.2%；食品價(jià)格上漲0.2%，非食品價(jià)格上漲0.1%；消費(fèi)品價(jià)格上漲0.1%，服務(wù)價(jià)格持平（見圖1）。

圖1 全國居民消費(fèi)價(jià)格漲跌幅

%

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局

2.工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）同比下降1.4%

2014年5月份，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降1.4%，環(huán)比下降0.1%。工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格同比下降1.8%，環(huán)比下降0.1%（見圖2）。

圖2 工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格漲跌幅

%

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局

3.制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）較上月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)

2014年5月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.8%，比上月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)3個(gè)月回升，預(yù)示我國制造業(yè)繼續(xù)穩(wěn)中向好（見圖3）。

圖3 中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)PMI走勢（經(jīng)季節(jié)調(diào)整）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局

（編者注：縱軸上的“（%）”改為“%”）

4.進(jìn)出口總值同比上漲1.5%

海關(guān)總署公布數(shù)據(jù)顯示，5月份，我國進(jìn)出口總值為21852.97億元，同比上漲1.5%。其中，出口12028.45億元，同比上漲5.4%；進(jìn)口9824.52億元，同比下降2.9%；貿(mào)易順差2203.93億元（見圖4）。

圖4 我國進(jìn)出口貿(mào)易總額增減情況

%

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署

（編者注：圖例“環(huán)比增長（%）”改為“環(huán)比增長”；“同比增長（%）”改為“同比增長”）

5.貨幣信貸市場情況

（1）金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸平穩(wěn)增長。5月末，本外幣貸款余額81.78萬億元，同比增長13.6%。人民幣貸款余額76.55萬億元，同比增長13.9%，比上月末高0.2個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低0.6個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月人民幣貸款增加8708億元，同比多增2014億元。5月末，本外幣存款余額113.31萬億元，同比增長11.1%。人民幣存款余額109.82萬億元，同比增長10.6%，分別比上月末和去年同期低0.3個(gè)和5.6個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月人民幣存款增加1.37萬億元，同比少增1108億元（見圖5）。

圖5 金融機(jī)構(gòu)存貸差

億元

數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、Wind資訊

（編者注：1.圖例“貸款余額（億元）”改為“貸款余額”；“存款余額（億元）”改為“存款余額”；“存貸差（億元）”改為“存貸差”；2.去掉縱軸數(shù)據(jù)的千分符）

（2）貨幣供應(yīng)量增速較上年同期有所回落。5月末，廣義貨幣（M2）余額118.23萬億元，同比增長13.4%，比上月末高0.2個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低2.4個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣（M1）余額32.78萬億元，同比增長5.7%，比上月末高0.2個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低5.6個(gè)百分點(diǎn)；流通中貨幣（M0）余額5.81萬億元，同比增長6.7%。當(dāng)月凈回籠現(xiàn)金564億元。

6.貨幣政策工具操作情況

根據(jù)公開披露的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，央行5月份在公開市場共開展8次正回購操作，合計(jì)回籠資金3990億元。由于有正回購到期5230億元以及國庫現(xiàn)金管理定存400億元，加上央票兌付400億元，本月共實(shí)現(xiàn)資金凈投放2040億元，較上月增加1930億元（見表1）。

日期 貨幣凈投放 央票發(fā)行 央票兌付 正回購操作 正回購到期 逆回購操作 逆回購到期 國庫現(xiàn)金定存

2014年1月 4900 0 0 0 0 5250 750 400

2014年2月 -6980 0 0 2680 0 0 4500 200

2014年3月 -2860 0 0 6020 3460 0 0 -300

2014年4月 110 0 0 8410 8420 0 0 100

2014年5月 2040 0 400 3990 5230 0 0 400

表1 公開市場操作貨幣投放與回籠測算表（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、Wind資訊

貨幣市場運(yùn)行情況

5月份，貨幣市場資金利率整體穩(wěn)中下行。具體來看，5月底銀行間回購加權(quán)利率R01D品種較上月末上行11個(gè)基點(diǎn)至2.58%，每日平均成交量7185.3億元，環(huán)比上漲11.9%；R07D品種較上月末下行83個(gè)基點(diǎn)至3.24%，每日平均成交量765.2億元，環(huán)比下降18.8%（見圖6）。

圖6 5月主要貨幣市場利率及成交量走勢圖

% 億元

數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)

（編者注：1.圖例“R01D回購成交量（億元）--右軸”改為“R01D回購成交量（右軸）”；“R07D回購成交量（億元）--右軸”改為“R07D回購成交量（右軸）”；“回購利率R01D-左軸”改為“回購利率R01D（左軸）”；“回購利率R07D-左軸”改為“回購利率R07D（左軸）”）

債券市場價(jià)格走勢及特點(diǎn)

（一）中債收益率曲線全線下行

5月份，在資金面平穩(wěn)、經(jīng)濟(jì)基本面趨弱的影響下，債券市場各類券種收益率全線下行。分券種來看，銀行間固定利率國債、政策性銀行債、企業(yè)債（AAA）和中短期票據(jù)（AAA）收益率曲線各關(guān)鍵期限點(diǎn)收益率（不含隔夜收益率）本月末較上月末平均分別下行約22BP、27BP、25BP和23BP（見表2）。

表2 中債部分收益率曲線關(guān)鍵期限月漲跌情況（單位：BP）

期限 國債 政策性銀行債 企業(yè)債（AAA） 中短期票據(jù)（AAA）

隔夜 -3.0 22.0 -12.0 -13.0

3M -17.9 -15.3 -11.9 -11.4

6M -26.1 -14.4 -20.9 -20.5

9M -27.8 -25.4 -13.6 -11.1

1Y -21.9 -22.9 -6.0 -7.0

3Y -9.2 -24.3 -33.8 -32.8

5Y -10.1 -31.2 -36.4 -31.0

7Y -23.4 -33.6 -36.5 -35.7

10Y -22.9 -34.1 -26.3 -23.3

15Y -29.0 -32.8 -32.5 -30.8

30Y -29.3 -33.8 -34.0 ------

平均（不含

隔夜收益率） -21.7 -26.8 -25.2 -22.6

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司

銀行間固定利率國債10年期與2年期的期限利差繼續(xù)縮窄，反映了市場對宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行悲觀預(yù)期仍在上升1（見圖7）。

圖7 宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、CPI與銀行間固定利率國債利差走勢圖（2012年以來）

%

（編者注：圖例“銀行間國債10年期-2年期利差（%）-左軸”改為“銀行間國債利差（10年期-2年期，左軸）”；“CPI：當(dāng)月同比（%）-左軸”改為“CPI：當(dāng)月同比（左軸）”；“宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)：一致指數(shù)—右軸”改為“宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)：一致指數(shù)（右軸）”）

（二）中債—綜合凈價(jià)指數(shù)整體上揚(yáng)

5月份，中債—綜合凈價(jià)指數(shù)繼續(xù)上揚(yáng)。從全月來看，中債—綜合凈價(jià)指數(shù)從上月末的97.99點(diǎn)微升至本月末的99.13點(diǎn)，漲幅1.16%。中債—綜合財(cái)富指數(shù)從上月末的150.98點(diǎn)上漲至本月末的153.27點(diǎn)，漲幅1.52%。

債券市場交易結(jié)算

5月份，全國債券市場21個(gè)交易日共發(fā)生交易結(jié)算29.34萬億元，同比增加26.51%。其中，在中央結(jié)算公司登記債券的交易結(jié)算量共計(jì)20.67萬億元，同比增長22.81%，占全市場交易結(jié)算量的70.44%；在上海清算所發(fā)生的交易結(jié)算共計(jì)1.98萬億元，同比增長103%，占全市場交易結(jié)算量的6.74%；交易所成交共計(jì)6.70萬億元，同比增長24.20%，占全市場交易結(jié)算量的22.82%（見表3）。

5月份，中央結(jié)算公司交易筆數(shù)（不含柜臺）為84413筆，同比增長28.14%；日均結(jié)算量9841.38億元，同比增長22.81%；日均結(jié)算筆數(shù)4020筆，同比增長28.14%。

表3 2014年5月全市場交易結(jié)算情況（按市場）

結(jié)算量 結(jié)算筆數(shù)

本月

（億元） 本月結(jié)算量占比（%） 上年同期

（億元） 本年累計(jì)

（億元） 本年結(jié)算量占比（%） 本月

（筆） 本年累計(jì)

（筆）

全市場 293398.11 100.00 231916.86 1144680.01 100.00

其中： 中央結(jié)算公司小計(jì) 206671.29 70.44 168286.77 843383.00 73.68 100232 322343

銀行間 206669.01 70.44 168284.92 843375.80 73.68 84413 283801

柜臺 2.28 0.00 1.85 7.20 0.00 15819 38542

上清所小計(jì) 19773.18 6.74 9721.74 47665.05 4.16 30772 62022

現(xiàn)券交易 7297.28 2.49 3733.00 18243.97 1.59 9817 27186

回購交易 12475.90 4.25 5988.74 29421.08 2.57 20955 34836

交易所小計(jì) 66953.64 22.82 53908.35 253631.96 22.16 -- --

現(xiàn)券交易 716.84 0.24 934.17 3209.02 0.28 -- --

回購交易 66236.80 22.58 52974.18 250422.94 21.88 -- --

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司、上海清算所、Wind資訊和財(cái)匯

（1）5月份，中央結(jié)算公司登記債券的現(xiàn)券交易結(jié)算量為28294.81億元，比上月增加353.59億元，環(huán)比增長1.27%。從交易活躍程度看，5月活躍的機(jī)構(gòu)類型包括城市商業(yè)銀行、全國性商業(yè)銀行、證券公司和農(nóng)村商業(yè)銀行，交易量分別為6895.22億元、5543億元、4977.30億元和3602.95億元。從債券機(jī)構(gòu)買賣凈額的角度看，城市商業(yè)銀行、證券公司和信用社主要為現(xiàn)券的凈賣出方，凈賣出量分別達(dá)到417.94億元、206.07億元和138.52億元；基金類和外資銀行則表現(xiàn)為現(xiàn)券債券的凈買入，凈買入量分別為258.51億元和228.40億元。

（2）5月份，中央結(jié)算公司登記債券平均換手率為6.95%。其中，較為活躍的債券包括非銀行金融機(jī)構(gòu)債、企業(yè)債和中期票據(jù)，5月?lián)Q手率分別為19.7%、16.39%和16.26%（見表4）。

表4 2014年5月各券種狹義換手率 （單位：%）

券種 5月 2013年同期 與2013年同期相比活躍度增加 本年累計(jì)

記賬式國債 5.28 5.22 0.06 25.54

地方政府債 0.13 0.35 -0.22 1.42

央行票據(jù) 0.99 10.49 -9.50 12.02

政策性銀行債 16.16 8.63 7.53 61.19

政府支持機(jī)構(gòu)債 3.43 7.62 -4.19 18.09

商業(yè)銀行債券 0.63 1.77 -1.14 3.17

非銀行金融機(jī)構(gòu)債 19.70 1.09 18.61 23.54

企業(yè)債 16.39 22.91 -6.52 65.67

中期票據(jù) 16.26 20.11 -3.85 71.70

集合票據(jù) 4.38 5.33 -0.95 18.71

國際機(jī)構(gòu)債券 0.00 0.00 0.00 0.00

資產(chǎn)支持證券 0.00 0.00 0.00 0.69

平均 6.95 6.96 -0.01 25.14

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司

注：

1.狹義換手率=當(dāng)月現(xiàn)券交易結(jié)算量/當(dāng)月平均托管量*100%。

2.政府支持機(jī)構(gòu)債券：目前包括匯金公司發(fā)行的債券、2013年以來鐵路總公司發(fā)行的債券以及原鐵道部發(fā)行的所有債券。

（3）5月份，中央結(jié)算公司登記債券質(zhì)押式回購交易結(jié)算量為170977.97億元，較上月增加12494.84億元，環(huán)比提高7.88%，同比提高22.70%。買斷式回購交易結(jié)算量為7396.23億元，較上月增加119.68億元，環(huán)比提高1.64%，同比提高38.16%。

債券市場發(fā)行情況

5月份，全國債券市場新發(fā)債券675只，發(fā)行總量為11388.02億元，同比提高21.96%。其中，在中央結(jié)算公司登記新發(fā)債143只，發(fā)行量共計(jì)5551.17億元，占債券市場發(fā)行總量的48.74%；上海清算所登記新發(fā)債券451只，發(fā)行量共計(jì)5398.8億元，占債券市場發(fā)行總量的47.41%；交易所新發(fā)行債券共計(jì)81只，發(fā)行量438.05億元，占債券市場發(fā)行總量的3.85%（見表5）。

表5 2014年5月全市場發(fā)行情況（按托管場所）

發(fā)行量 發(fā)行只數(shù)

本月發(fā)行量（億元） 本月發(fā)行量占比（%） 上年同期

發(fā)行量

（億元） 本年累計(jì)

（億元） 本月

（只） 本月發(fā)行

只數(shù)占比（%） 本年

累計(jì)（只）

全市場 11388.02 100.00 9337.68 44700.34 675 100.00 2086

其中：中央結(jié)算公司登記托管的債券 5551.17 48.74 6349.44 23433.66 143 21.19 641

上清所登記托管的債券 5398.80 47.41 2712.23 20205.90 451 66.81 1195

短期融資券 1189.70 10.45 1028.70 5265.20 123 18.22 353

超短期融資券 810.00 7.11 838.00 4379.50 28 4.15 116

中期票據(jù) 1337.20 11.74 0.00 3301.20 108 16.00 213

區(qū)域集優(yōu)中小企業(yè)集合票據(jù) 2.80 0.02 3.05 2.80 1 0.15 1

非公開定向債務(wù)融資工具 1033.10 9.07 559.48 4177.00 134 19.85 373

金融企業(yè)短期融資券 401.00 3.52 273.00 1771.50 24 3.56 82

非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù) 0.00 0.00 10.00 41.00 0 0.00 8

信貸資產(chǎn)支持證券 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0

資產(chǎn)管理公司金融債 200.00 1.76 0.00 200.00 2 0.30 2

政府支持機(jī)構(gòu)債券 0.00 0.00 0.00 200.00 0 0.00 15

同業(yè)存單 425.00 3.73 0.00 867.70 31 4.59 32

中證登登記托管的債券 438.05 3.85 276.01 1060.78 81 12.00 250

公司債 364.34 3.20 241.34 805.21 51 7.56 98

可轉(zhuǎn)債 37.40 0.33 0.00 42.27 2 0.30 3

分離式可轉(zhuǎn)債 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0

中小企業(yè)私募債 36.31 0.32 34.67 188.30 28 4.15 148

政策性金融債 0.00 0.00 0.00 25.00 0 0.00 1

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司、中證登、上海清算所、Wind資訊和財(cái)匯

債券市場存量結(jié)構(gòu)

5月底，全國債券市場總托管量為31.74萬億元，環(huán)比增長2.01%，同比增長13.09%。其中，在中央結(jié)算公司托管的債券總量為26.94萬億元，占全市場托管量的84.88%，同比增長8%；上海清算所托管總量為3.68萬億元，占全市場托管量的11.58%，同比增長64.80%；中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管總量為1.12萬億元，占全市場托管量的3.54%，同比增長27.24%（見表6）。

表6 2014年5月全市場余額情況（按托管場所）

余額

（億元） 本月占比（%） 上年同期

（億元） 托管只數(shù)

（只） 本月

占比（%）

全市場 317364.97 100.00 280638.26 8521 100.00

其中：中央結(jié)算公司登記托管的債券 269366.66 84.88 249500.71 4510 52.93

上清所登記托管的債券 36762.58 11.58 22307.49 2933 34.42

短期融資券 9331.50 2.94 9509.50 908 10.66

超短期融資券 5604.00 1.77 4465.00 180 2.11

中期票據(jù) 5817.30 1.83 0.00 471 5.53

區(qū)域集優(yōu)中小企業(yè)集合票據(jù) 100.66 0.03 86.47 43 0.50

非公開定向債務(wù)融資工具 12895.78 4.06 6845.78 1155 13.55

金融企業(yè)短期融資券 1038.00 0.33 757.00 63 0.74

非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù) 134.80 0.04 87.00 40 0.47

信貸資產(chǎn)支持證券 142.84 0.05 206.74 16 0.19

資產(chǎn)管理公司金融債 420.00 0.13 100.00 6 0.07

同業(yè)存單 827.70 0.26 0.00 51 0.60

政府支持機(jī)構(gòu)債券 450.00 0.14 250.00 -- --

中證登登記托管的債券 11235.73 3.54 8830.06 1078 12.65

公司債 8541.20 2.69 6472.87 591 6.94

可轉(zhuǎn)債 1613.67 0.51 1431.20 30 0.35

分離式可轉(zhuǎn)債 211.90 0.07 702.15 4 0.05

中小企業(yè)私募債 568.96 0.18 223.84 450 5.28

政策性金融債 300.00 0.09 0 3 0.04

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司、上海清算所、Wind資訊和財(cái)匯

注：

1.從歷史經(jīng)驗(yàn)看，期限利差較宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)及CPI有約12個(gè)月的領(lǐng)先性。

作者單位：中央結(jié)算公司債券信息部

責(zé)任編輯：印穎 廖雯雯