近期，證券分析師群體并不平靜。先前有傳聞針對基金經(jīng)理老鼠倉的“捕鼠” 風(fēng)暴已經(jīng)從基金行業(yè)逐步刮向證券研究領(lǐng)域，而近期光大證券食品飲料行業(yè)分析師邢庭志突然拋出一份60多頁的唱空伊利股份的研報以及中信證券醫(yī)藥分析師張明芳涉嫌通過微信群泄露內(nèi)幕信息更將證券分析師群體推向風(fēng)口浪尖。短時期內(nèi)多起事件頻繁發(fā)生讓我們充分感受到證券分析行業(yè)的亂象，也讓我們對證券分析師利益鏈有了更深刻的體會。

光大證券邢庭志緣何唱空伊利

6月2日，光大證券食品飲料行業(yè)分析師邢庭志發(fā)布了一篇題為《伊利將遭遇低溫奶、常溫酸奶和進(jìn)口奶的全面沖擊》的研究報告，其核心觀點認(rèn)為，伊利股份以常溫奶的經(jīng)營戰(zhàn)略將遭遇重大挑戰(zhàn)，毛利占比71%的液奶將遭遇低溫奶、常溫酸奶和進(jìn)口奶的持續(xù)高成長帶來的替代風(fēng)險，預(yù)計公司在未來5 年將面臨常溫奶增速持續(xù)放緩的風(fēng)險，公司將加快戰(zhàn)略調(diào)整，加大在低溫品項上的資本和費用支出，預(yù)期從2016年開始盈利下滑。

基于上述判斷，邢庭志給予伊利股份“賣出”的投資評級和22.7元的目標(biāo)價，該價格較伊利股份5月30日33.95元的收盤價潛在下跌空間為33%。

耐人尋味的是，該份研報發(fā)布時間正值端午節(jié)假期，而6月3日開盤后，伊利股份大跌7.75%。

對于邢庭志的報告，各方毀譽(yù)參半。證券分析師群體幾乎是一邊倒的駁斥該報告。中金公司分析師金志耀發(fā)布《基本面依舊精彩，短期博弈不會改變長期邏輯》的報告，給予推薦評級；安信證券分析師蘇青青發(fā)布《乳企龍頭基于規(guī)模優(yōu)勢推進(jìn)產(chǎn)品升級、新品創(chuàng)新有望獲得持續(xù)穩(wěn)定增長》的報告，給予買入評級；申銀萬國分析師金鳳發(fā)布《強(qiáng)者恒強(qiáng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來業(yè)績持續(xù)增長》的報告，給予買入評級；民生證券分析師王永鋒發(fā)布《公司高端產(chǎn)品仍保持快速增長、繼續(xù)戰(zhàn)略推薦》的報告，給予強(qiáng)烈推薦評級；招商證券分析師董廣陽發(fā)布《迷霧掩蓋下的大金礦》的報告，給予強(qiáng)烈推薦評級。

上市公司也沒有保持沉默。伊利股份發(fā)布公告稱，研究機(jī)構(gòu)發(fā)布了對公司的研究報告，媒體也進(jìn)行了報道，股價出現(xiàn)了波動，公司進(jìn)行了認(rèn)真的核查，公司生產(chǎn)經(jīng)營一切正常。與此同時，伊利股份有關(guān)負(fù)責(zé)人對媒體表示，不存在光大證券報告所稱的產(chǎn)業(yè)替代問題，常溫奶更符合目前國內(nèi)液態(tài)奶加工運(yùn)輸?shù)痊F(xiàn)狀，而這種現(xiàn)狀在很長一段時間內(nèi)較難改變。低溫奶和常溫奶的區(qū)別主要集中在工藝和包裝方面，公司位于北方，生產(chǎn)的液態(tài)奶需要運(yùn)輸?shù)饺珖鞯兀鄬τ诟吒郊又档牡蜏啬?，較長保存期限同時易于運(yùn)輸?shù)某啬田@然更符合當(dāng)前的市場情況。低溫奶雖然存在市場需求，但其保鮮、運(yùn)輸?shù)确矫娴南拗?，使得其在較長一段時間內(nèi)很難改變常溫奶占據(jù)龐大市場規(guī)模的狀態(tài)。

與此同時，也有部分市場人士表達(dá)了對光大證券分析師邢庭志的支持。新京報刊登《券商看空研報動了誰的奶酪》一文，表示市場出現(xiàn)看空報告是好事，市場應(yīng)泰然處之的觀點，證券時報記者也發(fā)表了《光大證券獨立于利益之外的看空研報值得鼓勵》的文章，表達(dá)了支持的觀點。

的確，發(fā)表獨立研究報告值得鼓勵，然而光大證券分析師邢庭志的報告真的是在發(fā)表完全獨立的意見嗎？

值得注意的是，《股市動態(tài)分析》曾在2013年末推出“2013最差分析師”榜單，邢庭志“不幸”入選。2012年7月，邢庭志發(fā)布《沒有邊界的成長》的研報，力推酒鬼酒，稱其正在成為下一個茅臺。2013年，從年初到年尾，邢庭志一直在推薦茅臺，而茅臺全年下跌高達(dá)36%。據(jù)此，《股市動態(tài)分析》將邢庭志評為“2013最差分析師”。此次邢庭志再發(fā)“奇葩”報告，不知是注定還是一種巧合。

更讓人感到蹊蹺的是，雖然極力打壓伊利股份，但邢庭志卻大力推薦另一家乳企上市公司光明乳業(yè)。今年4月，邢庭志發(fā)布《光明乳業(yè)：戰(zhàn)略聚焦發(fā)力三大藍(lán)海細(xì)分市場》的報告，給予光明乳業(yè)買入評級和23.6元的目標(biāo)價。

同樣是乳企，伊利股份的市場地位和品牌價值遠(yuǎn)高于光明乳業(yè)。然而，邢庭志卻給出了截然不同的評級。而按照邢庭志給出的目標(biāo)價，伊利股份的市值將跌至463億元，光明乳業(yè)的市值將漲至288億元，相對于伊利股份市值的62%。而2013年，光明乳業(yè)162.9億元的營業(yè)收入僅相當(dāng)于伊利股份的34%，4.06億元的凈利潤僅相當(dāng)于伊利股份的13%。二者懸殊的差距更凸顯兩份報告厚此薄彼的態(tài)度。

不僅是態(tài)度方面，刑庭志存在較為嚴(yán)重的傾向，而在專業(yè)性方面，其報告也被市場質(zhì)疑。事實上，低溫奶受限制于冷鏈和銷售半徑，難以大面積推廣；而常溫奶則因為適應(yīng)了我國幅員遼闊的特點，具備非常良好的生命力。邢庭志看空伊利的理由站不住腳。

中信證券張明芳微信泄密為哪般

在管理層堅決打擊老鼠倉和內(nèi)幕交易的大背景下，中信證券分析師張明芳通過微信群和微信朋友群透露上市公司內(nèi)幕信息的行為，再度將證券分析師的角色推上了風(fēng)口浪尖。

據(jù)媒體報道，6月6日，由中信證券醫(yī)藥分析師張明芳及其團(tuán)隊所建立的微信群發(fā)出了這樣一條信息：“麗珠集團(tuán)將于下周二公布管理層限制股票+期權(quán)方案：以2013年扣非凈利潤為基數(shù)，2014-2016年凈利潤同比增速分別不低于15%、20%、30%，我們看好公司研發(fā)、銷售能力及產(chǎn)品線，隨著公司激勵機(jī)制的完善，未來三年業(yè)績增速逐年加快確定，維持‘增持評級?！?/p>

顯然，張明芳發(fā)布的信息屬于上市公司尚未公開的信息。據(jù)《證券分析師執(zhí)業(yè)行為準(zhǔn)則》第七條規(guī)定，證券分析師制作發(fā)布證券研究報告，應(yīng)當(dāng)自覺使用合法合規(guī)信息，不得以任何形式使用或泄露國家保密信息，上市公司內(nèi)幕信息以及未公開重大信息，不得編造并傳播虛假，不實，誤導(dǎo)性信息。此外，《發(fā)布證券研究報告執(zhí)業(yè)規(guī)范》第九條也規(guī)定，證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)發(fā)布證券研究報告，不得以任何形式使用或者泄露國家保密信息，上市公司內(nèi)幕信息以及未公開重大信息。

此微信一發(fā)出，該微信群里的分析師、基金經(jīng)理紛紛退群，有網(wǎng)友上傳出截圖為證。此后，張明芳在群里表示道歉，但話語間軟中帶硬，并質(zhì)問道，“紛紛退群者，您以后不愿再接收我們的正式研究報告和調(diào)研、電話會議邀請了嗎？”

好厲害的分析師，言外之意是，給你內(nèi)幕信息你不要，那我們常規(guī)的研究報告和調(diào)研活動，你也別想要了。

這個張明芳究竟是何方神圣？為何有如此目空一切的氣場呢？

資料顯示，畢業(yè)于武漢大學(xué)并獲得生物化學(xué)專業(yè)碩士學(xué)位的張明芳擁有醫(yī)藥專業(yè)背景和多年賣方研究經(jīng)歷，是2013年新財富醫(yī)藥生物行業(yè)最佳分析師第一名。張明芳曾先后在國家食品藥品監(jiān)督管理局直屬的中國藥品生物制品檢定所從事藥品注冊監(jiān)管工作6年、招商證券醫(yī)藥行業(yè)首席分析師6年、長盛基金首席研究員3年，2013年起任中信建投證券醫(yī)藥行業(yè)首席分析師。

可見，張明芳的確是業(yè)界的資深分析師，其影響巨大，人脈雄厚，獲得常人難以獲得的內(nèi)幕信息也就不足為奇了。而微信的確是一個新鮮事物，而且有取代短信的趨勢。以往發(fā)個短信可能不足為外人道，但現(xiàn)在有了微信，更為方便和快捷。有媒體報道，在年初微信群蔚然成風(fēng)的時候，大家并不在意，甚至通過騰訊關(guān)系修改群人數(shù)上限，從而滿足需求。然而，伴隨著管理層加大對內(nèi)幕交易的查處力度，從業(yè)者開始警惕微信的傳播。因為，即使這條信息并未引起你足夠的認(rèn)識，但畢竟已經(jīng)傳遞給你了，仍難逃內(nèi)幕信息之嫌。

最新的媒體報道顯示，張明芳目前已被停職配合調(diào)查，中信證券也已經(jīng)開始對員工微信賬號及微信發(fā)布規(guī)范進(jìn)行全面清理，除由研究部運(yùn)營組維護(hù)的部門官方微信號以外，所有由分析師個人注冊并維護(hù)的、使用公司名義的微信號被要求停止更新，等待公司和部門后續(xù)擬定的制度和要求。

事實上，有業(yè)內(nèi)人士表示，微信不過是移動互聯(lián)新時代出現(xiàn)的信息傳播新方式，而分析師對于內(nèi)幕信息的選擇性傳播和發(fā)布則屬于證券研究領(lǐng)域長期存在的潛規(guī)則和灰色地帶。證券研究的本意，是分析師憑借專業(yè)的分析研究能力創(chuàng)造價值，然而現(xiàn)實中被光環(huán)籠罩的分析師們卻淪為內(nèi)幕信息的傳播者，這不是某個證券分析師的悲哀，而是整個中國證券研究領(lǐng)域的悲哀。

圍繞證券分析師的利益鏈

獨立性是證券分析應(yīng)具備的基本職業(yè)道德，可是，一旦進(jìn)入證券業(yè)這個充滿利益的鏈條，要做到獨立、客觀并不是一件容易的事情。

事實上，圍繞證券分析師群體，已經(jīng)形成了多條復(fù)雜的利益鏈。大多時候，證券分析師們，不得不面對“人在江湖，身不由己”的窘境。證券分析師利益鏈，體現(xiàn)在以下幾個層面：

首先，證券分析師與上市公司之間，存在著微妙的關(guān)系。一方面，上市公司是分析師的研究對象，上市公司是否配合對證券分析師能否做出深入的研究起著至關(guān)重要的作用。另一方面，上市公司存在市值管理的需求，對于絕大多數(shù)上市公司而言，希望證券分析師對公司給予正面的評價。因此，從分析師的角度，不愿意得罪上市公司。即使公司基本面欠佳，分析師寧愿選擇沉默，也不愿意給出“賣出”、“減持”的評級。

其次，證券分析師與機(jī)構(gòu)投資者之間也存在著明顯的利益關(guān)系。一方面，機(jī)構(gòu)投資者作為證券公司的客戶，享受賣方分析師提供的研究服務(wù)，同時，又對分析師的服務(wù)進(jìn)行投票和打分。業(yè)界頗為重視的“新財富最佳分析師”評選往往決定著分析師的名望與薪酬。因此，在與基金經(jīng)理的關(guān)系中，分析師處于相對弱勢的地位。但對于一些名氣較大的分析師也不盡然。因為一些頂尖分析師的報告有可能影響短期走勢，因此機(jī)構(gòu)投資者對于這些頂尖分析師也不敢怠慢。而這些頂尖分析師發(fā)布研報之前，也會選擇與重要的機(jī)構(gòu)投資者客戶提前通氣。

此外，券商內(nèi)部的其他部門與證券分析師之間也存在利益關(guān)系。雖然《發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定》明確規(guī)定，“證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)發(fā)布證券研究報告，應(yīng)當(dāng)有效防范利益沖突，禁止從事或者參與內(nèi)幕交易、操縱證券市場活動?！比欢?，現(xiàn)實中遵循這一原則的證券公司較為鮮見。

具體來說，證券分析師對經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面的支持自不必說，同時，自營與資產(chǎn)管理方面，雖然有所謂的“防火墻”，但分析師想要發(fā)布所在券商自營重倉股的賣出評級報告，應(yīng)該是一件很難出現(xiàn)的事情。至于投行業(yè)務(wù)方面，分析師需要給出合理的發(fā)行定價，如果定價過低則必然受到投行部門的壓力。

近期頻頻出現(xiàn)的種種關(guān)于證券分析師的事件表明，證券分析師群體存在著的亂象正在讓證券分析師遭遇信任危機(jī)，也凸顯了證券研究行業(yè)的規(guī)范與監(jiān)管迫在眉睫。只有加強(qiáng)監(jiān)管，提升證券分析師的專業(yè)素質(zhì)和道德水準(zhǔn)，才能讓這個群體真正發(fā)揮出促進(jìn)證券市場健康發(fā)展的積極作用。