王璐++余麗霞++溫文

【摘 要】 文章以銀企債權(quán)理論為依據(jù)，以中國地方金融改革試金石的山東省上市公司為樣本，實證研究了銀行借款與公司業(yè)績關(guān)系的相關(guān)制約機制。研究發(fā)現(xiàn)，銀行借款并沒有在公司經(jīng)營中發(fā)揮特有的債權(quán)治理作用，說明銀行并沒有對貸款人起到有效的監(jiān)督作用；從借款期限和借款主體來看，短期銀行借款比長期銀行借款表現(xiàn)出更有利的提高業(yè)績作用，而相比民營企業(yè)，銀行借款的增加更加深國有企業(yè)經(jīng)營狀況的惡化。研究進一步發(fā)現(xiàn)，公司業(yè)績提高時會使自己更受銀行青睞，但這時公司反而會降低自己的銀行借款金額。因此，有必要加強對銀企之間制衡機制功能發(fā)揮的重視。

【關(guān)鍵詞】 銀行借款； 公司業(yè)績； 銀企債權(quán)； 山東省上市公司

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）23-0054-07

一、引言

債務融資作為我國公司主要融資渠道之一，一直以來為公司的發(fā)展提供了足夠的資金保證。國內(nèi)外理論界和實務界對債務治理效應的研究各抒己見，側(cè)重點不同得出的結(jié)論也不盡相同，主要的結(jié)論包括兩個方面：一方面是債務的硬約束能夠抑制股東經(jīng)理人的非效率投資行為，債務作為降低代理成本的機制，提高了公司業(yè)績，這也稱為債權(quán)的“相機”治理效用。從信息理論來看，在信息不對稱情況下，外部投資者缺少公司內(nèi)部決策信息，只有以公司債務再融資作為了解公司經(jīng)營決策的“信號燈”。當公司以債務融資時，向外部投資者傳遞了公司品質(zhì)較高的信息，增加了公司股票市場的活力，提高了公司的業(yè)績。另一方面是債務具有風險特性。過高的負債容易造成公司財務危機，增加公司的財務壓力，降低公司再融資的能力，造成公司的經(jīng)營狀況日漸低下。從債務代理成本理論來看，債權(quán)人在公司破產(chǎn)之前不能直接參與公司管理，而公司往往在做出重大決策時首先考慮的是自身利益，債權(quán)人為了保護自己的利益會在出借債務時附加很多限制性條件，增加了債務代理成本，影響了公司的業(yè)績。

在現(xiàn)代資本市場理論下，公司債務融資來源主要有銀行貸款、商業(yè)信用、公司債券和融資租賃等。在所有債務融資方式中銀行貸款占主導地位，因為銀行可以通過較低的成本輕易獲取借款企業(yè)的信息，從而可以有效監(jiān)督企業(yè)行為。然而，近年來，隨著國內(nèi)銀行業(yè)市場化進程的加快，政府對銀行存貸治理的重視度大大提高，借貸條件的提高增加了企業(yè)的銀行借款門檻，造成銀行“有錢難貸”。作為債務融資的主要來源方銀行“惜貸”造成公司發(fā)展資金短缺，從而影響公司的經(jīng)營狀況。那么，銀企之間到底關(guān)系如何？另外，銀行為了保證自身利益不受損害，在放貸決策中，銀行往往看重財務變量所反映的公司經(jīng)營狀況（姚立杰、羅玫、夏冬林，2010）。在我國市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，銀企之間到底通過怎樣的內(nèi)部博弈來實現(xiàn)自己的最大利益，銀行能否發(fā)揮其應有的影響機制等，是目前理論界和實務界十分重要的研究課題。為此，本文利用市場化程度較高、地方改革先行者的山東省上市公司2007—2012年數(shù)據(jù)為證據(jù)，對公司的銀行借款與公司業(yè)績相互關(guān)系展開雙向研究，并對不同期限的銀行借款作進一步檢驗分析，試圖探究更深層次的內(nèi)部關(guān)系。

二、理論分析及研究假設

（一）銀行借款對公司績效的影響

銀行作為金融機構(gòu)，在經(jīng)濟活動中為公司提供資金并監(jiān)督公司的經(jīng)營活動。銀行的自有資產(chǎn)比例很低，主要依靠負債來形成資產(chǎn)并用此資產(chǎn)賺取利潤（李挺，2008）。同時，銀行在發(fā)生借貸關(guān)系時可篩選潛在的借款人，對實際借款對象進行嚴格監(jiān)控（Leland、Pyle，1977）。依靠容易獲得的借款人的信息，迫使經(jīng)理人因為破產(chǎn)風險成本的增加更加注重公司的業(yè)績。同時，由于銀行的監(jiān)督作用又可以避免股東經(jīng)理人的錯誤投資決策，提高公司的經(jīng)營業(yè)績。但是，銀行股份制改革并未解決銀企產(chǎn)權(quán)的同質(zhì)性，銀行并不能對貸款公司提供強有力的債務約束（季現(xiàn)政，2007），監(jiān)督的不力可能影響公司業(yè)績。因此，本文綜合上述所講，提出假設1。

H1：銀行借款與公司業(yè)績存在著非線性關(guān)系。

為了進一步分析銀行借款與公司業(yè)績之間的關(guān)系，本文對銀行借款結(jié)構(gòu)進行研究。不同期限的銀行借款對公司治理效用不同，從而所引起的公司業(yè)績也不盡相同。長期銀行借款由于期限較長，未來不確定性較大，銀行在發(fā)放貸款時為防止銀行利益受到侵害，會在借款合同上添加一些借款限制性條件，如股利分配、投資項目等。這些都制約了公司自由現(xiàn)金的運用，導致高收益、高風險的項目沒有足夠資金支持，影響公司經(jīng)營業(yè)績。相比長期借款，短期借款的公司在短期內(nèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)價值的變化較小，銀行的監(jiān)督成本較低，短期債務還可以減少經(jīng)營者所控制的自由現(xiàn)金流量（Jensen，1986）。另外，短期銀行借款還款期限短，還款速度快，未來的不確定性較小，銀行壞賬成本低。因此，銀行更樂意借貸給債務人風險較低的短期借款。銀行短期借款的短期限也使公司面臨再融資的壓力，這也迫使公司積極提高其業(yè)績。同時，短期借款相比長期借款更能抑制公司股東經(jīng)理人的非效率投資行為（徐向藝、李鑫，2008），從而保證公司管理層在銀行監(jiān)督下致力于公司經(jīng)營業(yè)績效率的提高?；诖?，提出假設2。

H2：短期銀行借款比長期銀行借款更能提高公司業(yè)績。

公司的終極控制人產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同②，所引起的委托—代理關(guān)系以及債務治理機制的產(chǎn)生與作用勢必也存在顯著差異，進而導致公司業(yè)績也不相同。我國大多數(shù)上市公司（尤其是主板上市公司）和商業(yè)銀行是由國有企業(yè)和國有銀行改制而來，一直以來國有股都占很大比重，因此，銀企的交易活動在相當程度會受到政府的干預。當國有背景的公司需要銀行借款融資時，銀行和這些企業(yè)的同質(zhì)性可能會使銀行降低對這類公司的要求，監(jiān)督力度下降（王滿四、邵國良，2012）。相反，當非國有背景的企業(yè)需要銀行借款融資時，銀行為了降低貸款損失，可能存在對非國有背景企業(yè)實施更加強有力的債務約束動機（劉運國、吳小蒙、蔣濤，2010）。然而，研究發(fā)現(xiàn)國有背景的公司中由于“一股獨大”、“內(nèi)部人控制”、“腐敗”、“政企不分”等問題存在，更容易出現(xiàn)管理效率低下、盈利能力下降的情況。同時大多學者也認為國有企業(yè)的銀行貸款軟約束會損害公司業(yè)績。根據(jù)上述對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下銀行借款分析提出假設3。

H3：國有公司的銀行借款比民營公司的銀行借款更要使公司業(yè)績惡化。

（二）公司績效對銀行發(fā)放貸款決策的影響

在代理成本理論下，債務的硬約束即定期還款付息的壓力增加了公司的破產(chǎn)風險以及財務困境成本，迫使股東經(jīng)理人放棄利用“自由現(xiàn)金”進行非效率投資的動機而致力于公司的生產(chǎn)經(jīng)營，提高公司的業(yè)績。銀行通過自己債務人向債權(quán)人的轉(zhuǎn)化即依賴外部存款借貸給公司來賺取利潤，而銀行在發(fā)放貸款的同時還面臨著公司的信用風險，即公司不能到期還債的風險或公司破產(chǎn)壞賬的風險。因此，銀行為了增加自己的利潤，往往會選擇那些經(jīng)營狀況良好的公司發(fā)放貸款。經(jīng)營業(yè)績好的公司為了擴大再生產(chǎn)，急需大量資金，也會很樂意向銀行借款。因此，在代理理論下，隨著債務的增加，債務的治理作用會發(fā)揮效用，從而提高公司的業(yè)績，業(yè)績的提高又會使公司更容易從銀行獲取大量借款。例如，Ahmedetal（2002）發(fā)現(xiàn)盈利能力較強的企業(yè)，其銀行借款融資成本較小。

然而，公司盈利的增加會提升公司商業(yè)信譽，從而提高了銀行貸款給企業(yè)的意愿。但是當公司盈利良好時，公司債務融資的渠道也會增多。公司會從中挑選融資成本較低的方式來融資，包括商業(yè)信用或發(fā)行債券等，而不再僅僅限于只從銀行獲取貸款。其中，銀行貸款合同中的抵押以及限制性條款都制約了盈利強的公司再從銀行募集資金，而我國上市公司具有股權(quán)融資偏好，公司盈利能力較強時，更容易從股票市場獲得融資。所以，這些公司在盈利狀況下就會逐漸減少從銀行獲取融資的金額。由此，提出假設4。

H4：業(yè)績較好的公司雖容易獲得銀行借款，但公司在盈利情況下往往會減少銀行借款。

為了更進一步了解業(yè)績對銀行借款的影響作用，筆者從銀行借款期限角度來分析兩者作用機制。對銀行來說，業(yè)績較好的公司由于償債能力較強，因此銀行對這類公司具有可持續(xù)能力的信任，更樂意發(fā)放銀行借款。而從企業(yè)角度來看，當企業(yè)業(yè)績較好時，可能會從別的渠道獲得更多融資從而減少對銀行借款的依賴。由于短期銀行借款的還款壓力較大，公司憑借自己“高償債能力”在銀行借款協(xié)議制定中具有比往常更多的話語權(quán)，往往會做出先減少短期銀行借款數(shù)額再減少長期銀行借款數(shù)額的決策?；诖?，提出假設5。

H5：業(yè)績較好的公司會減少銀行借款，減少的長期銀行借款額度比短期銀行借款額度少。

三、實證設計

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文選取山東省滬、深兩市A股上市公司2007—2012年數(shù)據(jù)作為樣本，因為滯后一期收集到2006年至2012年6年的數(shù)據(jù)。為了保證樣本的有效性，消除異常樣本對研究結(jié)論的影響，剔除金融類、財務數(shù)據(jù)不全、經(jīng)過ST或*ST處理的樣本，最終得到610個觀測樣本。為了消除異常值的影響，對極端值進行5%和95%分位數(shù)上的Winsorize處理。

本文使用的數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）以及上海證券交易所官方網(wǎng)站和深圳證券交易所官方網(wǎng)站。本文采用Excel、EViews7.2軟件對數(shù)據(jù)進行處理。

（二）變量的選取

1.公司業(yè)績指標

本文參考王滿四、邵國良（2012）的模型通過兩個方面來定義公司業(yè)績：一是賬面利潤指標，反映的是公司過去的成績；二是公司價值，是基于未來長期經(jīng)營績效的預期。由于在公司績效評估中資產(chǎn)報酬率的普適性，本文以總資產(chǎn)報酬率來衡量公司的財務綜合績效，反映公司的盈利能力（ROA）。為了排除公司債務稅盾效應以及財務杠桿效應，引入變量托賓Q，衡量公司的公司價值。其定義公式為：（公司股票的流通股市值+公司股票的非流通股市值+公司負債的賬面價值）/公司總資產(chǎn)。非流通股市值用凈資產(chǎn)代替；負債的市值用負債的賬面價值代替。

2.銀行貸款指標

童盼、陸正飛認為銀行借款包括短期借款和期限一年以上的長期借款，忽視了一年內(nèi)還款的長期借款。因此，筆者結(jié)合鄧莉、張宗益、李宏勝（2007）以及王滿四、邵國良（2012）對銀行借款變量的解釋重新定義。按期限把銀行借款分為長期銀行借款和短期銀行借款，并在資產(chǎn)負債表中進行變量替代。

其計算公式為：銀行借款比率（BD）=（短期借款+長期借款+一年內(nèi)到期的非流動負債）/年平均總資產(chǎn)，長期銀行借款比率（LBD）=長期借款/年平均總資產(chǎn)，短期銀行借款比率（CBD）=（短期借款+一年內(nèi)到期的非流動負債）/年平均總資產(chǎn)。

3.控制變量

為了控制其他因素對研究的干擾，本文引入公司規(guī)模（SIZE）、成長性（GRO）、上市年限（TIME）等影響因素。模型變量及定義見表1。

公司規(guī)模（SIZE）以公司總資產(chǎn)的對數(shù)值來表示。規(guī)模大的公司經(jīng)理人在職消費的動機和非效率投資行為發(fā)生的可能性也越大。同時，銀行認為借款給大公司比小公司風險低，因為破產(chǎn)時債權(quán)人有優(yōu)先還款權(quán)，可以用公司資產(chǎn)抵債。

成長性（GRO）以主營業(yè)務收入增長率來表示。公司成長性不同公司的業(yè)績有很大差異（張錦銘，2006；洪煜嫻，2008）。

上市年限（AGE）以公司所在研究年度與上市年度差值表示。各年度不同國家宏觀的影響程度也不盡相同。

（三）模型的構(gòu)建

根據(jù)上述理論分析的結(jié)果知道：

公司盈利/公司價值=f（銀行借款/短期銀行借款/長期銀行借款、公司規(guī)模、成長性、上市年限）+εi

銀行借款/短期銀行借款/長期銀行借款=f（公司盈利/公司價值、公司規(guī)模、成長性、上市年限）+εt

可見，公司銀行借款與公司業(yè)績存在相互的影響關(guān)系，為此建立如下模型，檢驗公司銀行債務融資對公司業(yè)績的影響以及公司業(yè)績對公司銀行債務融資的影響。

1.模型：檢驗公司銀行債務融資對公司業(yè)績的影響

Yi，t=β0+β1Xi，t+β2SIZEt+β3GROt+β4AGEt+ε

（1）

Yi，t=β0+β1Xi，t+β2X■■+β3SIZEt+β4GROt+β5AGEt

+ε （2）

其中：Yi，t（i=1，2）分別代表被解釋變量ROA、TQ，取各指標提前一年的數(shù)值即t年的財務數(shù)值；Xi，t（i=1，2，3）分別代表解釋變量BD、LBD、SBD。

為了檢驗不同產(chǎn)權(quán)公司業(yè)績與公司銀行借款關(guān)系的影響，筆者借鑒高友才、劉孟暉（2012）的模型，把公司終極控制人為政府、集體或國有公司的歸結(jié)為國有公司，把公司終極控制人為家族或個人的定義為民營公司。

2.模型：檢驗公司業(yè)績對公司銀行債務融資的影響

Xi，t+1=β0+β1Yi，t+β2SIZEt+β3GROt+β4AGEt+ε

（3）

其中：Xi（i=1，2，3）分別代表解釋變量BD、LBD、SBD；Yi（i=1，2）分別代表被解釋變量ROA、TQ。銀行借款是銀行對公司過去的交易行為所產(chǎn)生的評價，銀行以公司這種過去的業(yè)績評價決定貸款額度，因此，本文取業(yè)績指標的滯前一項。

（四）描述性統(tǒng)計

表2給出了各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從公司業(yè)績方面來看，ROA的均值和中位數(shù)分別為0.0495和0.0459，表明大部分樣本公司盈利較好。按照托賓Q定義，當托賓Q的值超過2時，公司存在嚴重虛增價值的現(xiàn)象。樣本公司TQ的均值為1.7499，低于2，說明樣本公司中虛增價值的現(xiàn)象并不嚴重。從波動性來看，樣本公司的TQ標準差是1.1126，表明各樣本公司的市場價值差異性很大，市場波動率較大，符合新興國家資本市場的特點。結(jié)合ROA和TQ的分析結(jié)果可知，樣本公司的業(yè)績發(fā)展良好。

從銀行借款指標變量來看，BD的均值為19.48%，SBD為14.99%，LBD只有4.48%，可以發(fā)現(xiàn)我國長期銀行借款比率遠低于短期銀行借款比率，說明我國上市公司在銀行借款中主要傾向于采用短期銀行借款的方式獲得信貸融資。一般條件下，我國銀行是公司的最大債權(quán)人，而樣本公司銀行借款比率只約占19.48%，說明樣本公司對銀行借款利用不足，也從側(cè)面反映出我國確實存在股權(quán)融資的偏好。BD的最大值和最小值分別為70.30%和0，SBD的最大值和最小值分別為67.47%和0，具有顯著的規(guī)模差異，可以更好地分析銀行借款各指標與公司經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)性。

從控制變量波動性分析可以看出，公司成長性、公司規(guī)模和公司上市年限的標準差分別為5.3762、1.1285和5.4578，數(shù)值都很大，說明樣本公司的成長性、公司規(guī)模和上市年限有很大的差距，有利于控制對樣本公司各被解釋變量的影響。

（五）相關(guān)性分析

從表3中各變量之間的相關(guān)系數(shù)可以看出銀行借款比率、長期銀行借款比率、短期銀行借款比率與公司業(yè)績指標（ROA、TQ）都呈負相關(guān)關(guān)系，這與假設2不符，但和假設5一致，且相關(guān)系數(shù)最大為0.4527，說明變量之間不存在嚴重的多重共線性。LBD、SBD與BD相關(guān)系數(shù)較高，但是在模型中不同時存在，不會影響分析結(jié)果。

四、實證結(jié)果與分析

表4揭示了模型（1）和模型（2）的回歸結(jié)果。表4第（1）列和第（2）列表示的是以盈利能力（ROA）為解釋變量的回歸結(jié)果，研究發(fā)現(xiàn)銀行借款比率與公司盈利能力呈負相關(guān)線性關(guān)系，并在1%顯著水平上通過了檢驗，隨著銀行借款比率的增加，并沒發(fā)揮債務的相機治理作用，反而導致了盈利能力的下滑。第（2）列引入了銀行借款比率（BD）的平方項來驗證銀行借款與公司盈利能力的非線性關(guān)系，回歸結(jié)果顯示解釋變量BD2沒通過統(tǒng)計檢驗。結(jié)合第（1）列和第（2）列回歸結(jié)果可以得出銀行借款與盈利能力呈負相關(guān)的線性關(guān)系。表4第（3）列和第（4）列表示的是以公司價值（TQ）為解釋變量的回歸結(jié)果，同上述一樣引進解釋變量BD2，結(jié)果發(fā)現(xiàn)銀行借款比率（BD）與公司價值（TQ）存在著非線性正“U”型關(guān)系，即隨著BD的增加TQ也上升，當BD達到一定值時，繼續(xù)增加銀行借款就會導致公司價值的降低。從公司盈利能力和公司價值兩個方面來衡量公司業(yè)績水平，這與假設1不相符，因此我們拒絕假設1。

表5分析了長期銀行借款和短期銀行借款對公司盈利能力和公司價值影響的分析，從表5中的第（1）列和第（2）列可以看出長期銀行借款比率（LBD）與公司盈利能力（ROA）呈顯著負相關(guān)，第（3）和第（4）列的回歸結(jié)果顯示短期銀行借款比率（SBD）與盈利能力（ROA）也呈顯著負相關(guān)線性關(guān)系。在相同被解釋變量（ROA）的不同模型中，第（1）列解釋變量BD的系數(shù)（-0.1600）大于第（3）列解釋變量BD的系數(shù)（-0.2220），說明相比長期銀行借款，短期銀行借款更能導致公司盈利能力的下降。這初步證實假設2的不成立。表5第（5）（6）（7）（8）列顯示了以TQ為被解釋變量的回歸結(jié)果，從中可以發(fā)現(xiàn)長期銀行借款比率（LBD）和短期銀行借款比率（SBD）都與公司價值（TQ）呈正的“U”型二次函數(shù)關(guān)系，進一步否定了假設2。

本文為了檢驗假設3，表6對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的樣本進行配對回歸，比較在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的公司中，不同期限銀行借款對公司盈利能力的影響。配對樣本的使用可以消除規(guī)模和行業(yè)對結(jié)果的影響。在表6中，當解釋變量為銀行借款比率時，可以發(fā)現(xiàn)在國有公司樣本中表示銀行借款比率的BD的系數(shù)為-0.2001，且在1%水平上顯著為負，即增加從銀行借款數(shù)額，公司的盈利能力會下降。而在民營公司樣本中BD的系數(shù)為-0.1951，通過了1%水平的檢驗，大于國有公司樣本的系數(shù)。因此，相對于民營公司樣本，國有公司更能降低公司的盈利能力，這支持了假設3。在長期銀行借款影響因素下，國有公司LBD系數(shù)大于民營LBD系數(shù)，并且都在1%水平上顯著為負。這表明長期銀行借款在非國有公司中比在國有公司中更能降低公司盈利能力。當解釋變量為短期銀行借款比率時，國有產(chǎn)權(quán)的公司樣本回歸結(jié)果中短期銀行借款能抑制公司盈利能力的增強，并通過1%水平檢驗。民營公司樣本的SBD系數(shù)-0.2099大于國有公司樣本的系數(shù)-0.2575，表明短期銀行借款對公司能力增強的抑制在國有公司中更顯著。

為了檢驗銀行借款與公司業(yè)績的雙向相互作用關(guān)系，表7列示了不同業(yè)績指標對銀行各借款指標的回歸結(jié)果。從表7的第（1）列和第（4）列可以看出，不管解釋變量為公司盈利能力（ROA）還是公司價值（TQ），研究發(fā)現(xiàn)ROA、TQ都與BD在1%水平上顯著負相關(guān)，且盈利能力表現(xiàn)出的負相關(guān)顯著程度遠遠大于公司價值。說明盈利性較強的公司比市場價值高的公司更容易從外部渠道募集到資金，減少的銀行借款的數(shù)額也較大?？偟膩碚f，業(yè)績較好的公司會降低從銀行借款的數(shù)額，支持了假設4。第（2）列和第（3）列分析了公司ROA對不同期限銀行借款的影響。ROA對SBD影響的分析結(jié)果系數(shù)是-0.9254，而對LBD的影響系數(shù)是-0.1922，遠遠大于前者，說明隨著公司盈利性的提高，公司會大大縮減短期銀行借款。第（5）列和第（6）列是公司市場價值TQ對不同期限銀行借款的影響，研究發(fā)現(xiàn)不管在解釋變量系數(shù)還是顯著性水平上，TQ對SBD的影響遠遠大于LBD。通過以上分析發(fā)現(xiàn)無論是以盈利能力（ROA）還是以公司價值（TQ）為解釋變量，公司業(yè)績越好，縮減短期銀行借款的幅度遠遠大于長期銀行借款的幅度，從而驗證了假設5。

五、研究結(jié)論

本文以山東省上市公司為樣本檢驗了銀行借款融資與公司業(yè)績的相互作用影響。得到以下結(jié)論：（1）銀行借款并沒有發(fā)揮債務融資的治理作用，由于銀行債務普遍存在預算軟約束現(xiàn)象，可能會加劇委托代理沖突。另外，銀行借款的增加造成了公司盈利能力的下降。而隨著公司銀行借款的增加，公司市場價值呈上升—下降的發(fā)展趨勢。（2）不同期限的銀行借款對公司的業(yè)績影響都不一樣。長期銀行借款和短期銀行借款的增加都約束了公司盈利能力的提高，而公司市場價值呈現(xiàn)下降—上升的發(fā)展趨勢。（3）在國有公司中，相比民營企業(yè)，銀行借款更容易導致公司盈利能力的下滑。而公司業(yè)績的下降又會導致銀行借款的增加，公司業(yè)績的提高導致銀行長期和短期借款的縮減。兩者相互作用相互影響，且尤為顯著。

從研究結(jié)論可以看出，作為中國金融業(yè)改革的“領頭羊”，市場化進程較快的山東省也并不能發(fā)揮銀行的治理輔助作用，其他省份情況會更加嚴重。在我國特有的市場經(jīng)濟制度下，銀行并沒有完全建立起有效的對公司監(jiān)控和公司治理的機制，不能有效改善公司盈利狀況和提高公司市場價值。因此，有必要進一步加快銀行債權(quán)債務的改革，充分發(fā)揮銀行債權(quán)的公司治理效應。另外，業(yè)績較好的公司進行再融資時往往會選擇除銀行借款以外的渠道，而且會選擇那些融資成本低、監(jiān)管力度差的融資方式，容易造成股東經(jīng)理人非效率活動。在這種情況下，加快中國金融業(yè)市場化進程刻不容緩，以進一步發(fā)揮作為債權(quán)人的銀行獨特的公司治理效應。●

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[4] 季現(xiàn)政.銀行貸款債權(quán)治理功效的實證研究[D].北京大學，2007.

[5] Jensen Michael. Agency Cost of Free Cash Flow，Corporate Finance，and Takeovers[J].America Economics Review，1986，76：323-329.

[6] 徐向藝，李鑫.自由現(xiàn)金流、負債融資與企業(yè)過度投資——基于中國上市公司的實證研究[J].軟科學，2008（7）：124-139.

[7] 王滿四，邵國良.銀行債權(quán)的公司治理效應研究——基于廣東上市公司的實證分析[J].會計研究，2012（11）：49-56.

[8] 劉運國，吳小蒙，蔣濤.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、債務融資與會計穩(wěn)健性——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2010（1）：45-52.

[9] Ahmedetal，A. Billings，B. Morton，R.Stanford-Harris，

M .The role of Accounting Conservatism In mitigating Bondholder-shareholder Conflicts over Dividend Policy and Reducing Debit Cost[J]. The Accounting Review，2002，77（4）：867-890.

[10] 鄧莉，張宗益，李宏勝.銀行債權(quán)的公司治理效應研究——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].金融研究，2007（1）.

[11] 黃藝翔，李遠慧.社會責任信息、財務績效對銀行信貸決策的影響——基于銀行借款融資成本的視角[J].會計之友，2012（21）.

[12] 張斌.上市公司債務融資與公司治理[J].會計之友，2003（12）.

為了檢驗銀行借款與公司業(yè)績的雙向相互作用關(guān)系，表7列示了不同業(yè)績指標對銀行各借款指標的回歸結(jié)果。從表7的第（1）列和第（4）列可以看出，不管解釋變量為公司盈利能力（ROA）還是公司價值（TQ），研究發(fā)現(xiàn)ROA、TQ都與BD在1%水平上顯著負相關(guān)，且盈利能力表現(xiàn)出的負相關(guān)顯著程度遠遠大于公司價值。說明盈利性較強的公司比市場價值高的公司更容易從外部渠道募集到資金，減少的銀行借款的數(shù)額也較大。總的來說，業(yè)績較好的公司會降低從銀行借款的數(shù)額，支持了假設4。第（2）列和第（3）列分析了公司ROA對不同期限銀行借款的影響。ROA對SBD影響的分析結(jié)果系數(shù)是-0.9254，而對LBD的影響系數(shù)是-0.1922，遠遠大于前者，說明隨著公司盈利性的提高，公司會大大縮減短期銀行借款。第（5）列和第（6）列是公司市場價值TQ對不同期限銀行借款的影響，研究發(fā)現(xiàn)不管在解釋變量系數(shù)還是顯著性水平上，TQ對SBD的影響遠遠大于LBD。通過以上分析發(fā)現(xiàn)無論是以盈利能力（ROA）還是以公司價值（TQ）為解釋變量，公司業(yè)績越好，縮減短期銀行借款的幅度遠遠大于長期銀行借款的幅度，從而驗證了假設5。

五、研究結(jié)論

本文以山東省上市公司為樣本檢驗了銀行借款融資與公司業(yè)績的相互作用影響。得到以下結(jié)論：（1）銀行借款并沒有發(fā)揮債務融資的治理作用，由于銀行債務普遍存在預算軟約束現(xiàn)象，可能會加劇委托代理沖突。另外，銀行借款的增加造成了公司盈利能力的下降。而隨著公司銀行借款的增加，公司市場價值呈上升—下降的發(fā)展趨勢。（2）不同期限的銀行借款對公司的業(yè)績影響都不一樣。長期銀行借款和短期銀行借款的增加都約束了公司盈利能力的提高，而公司市場價值呈現(xiàn)下降—上升的發(fā)展趨勢。（3）在國有公司中，相比民營企業(yè)，銀行借款更容易導致公司盈利能力的下滑。而公司業(yè)績的下降又會導致銀行借款的增加，公司業(yè)績的提高導致銀行長期和短期借款的縮減。兩者相互作用相互影響，且尤為顯著。

從研究結(jié)論可以看出，作為中國金融業(yè)改革的“領頭羊”，市場化進程較快的山東省也并不能發(fā)揮銀行的治理輔助作用，其他省份情況會更加嚴重。在我國特有的市場經(jīng)濟制度下，銀行并沒有完全建立起有效的對公司監(jiān)控和公司治理的機制，不能有效改善公司盈利狀況和提高公司市場價值。因此，有必要進一步加快銀行債權(quán)債務的改革，充分發(fā)揮銀行債權(quán)的公司治理效應。另外，業(yè)績較好的公司進行再融資時往往會選擇除銀行借款以外的渠道，而且會選擇那些融資成本低、監(jiān)管力度差的融資方式，容易造成股東經(jīng)理人非效率活動。在這種情況下，加快中國金融業(yè)市場化進程刻不容緩，以進一步發(fā)揮作為債權(quán)人的銀行獨特的公司治理效應?！?/p>

【參考文獻】

[1] 姚立杰，羅玫，夏冬林.公司治理與銀行借款融資[J].會計研究，2010（8）：55-61.

[2] 李挺.商業(yè)銀行融資結(jié)構(gòu)的公司治理效應模型分析[J].華商，2008（12）：30-31.

[3] Leland，Pyle. Information Asymmetries，F(xiàn)inancial Structure，and Financial Intermediation [J].Journal of Finance，1977，32： 371-387.

[4] 季現(xiàn)政.銀行貸款債權(quán)治理功效的實證研究[D].北京大學，2007.

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[7] 王滿四，邵國良.銀行債權(quán)的公司治理效應研究——基于廣東上市公司的實證分析[J].會計研究，2012（11）：49-56.

[8] 劉運國，吳小蒙，蔣濤.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、債務融資與會計穩(wěn)健性——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2010（1）：45-52.

[9] Ahmedetal，A. Billings，B. Morton，R.Stanford-Harris，

M .The role of Accounting Conservatism In mitigating Bondholder-shareholder Conflicts over Dividend Policy and Reducing Debit Cost[J]. The Accounting Review，2002，77（4）：867-890.

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[12] 張斌.上市公司債務融資與公司治理[J].會計之友，2003（12）.

為了檢驗銀行借款與公司業(yè)績的雙向相互作用關(guān)系，表7列示了不同業(yè)績指標對銀行各借款指標的回歸結(jié)果。從表7的第（1）列和第（4）列可以看出，不管解釋變量為公司盈利能力（ROA）還是公司價值（TQ），研究發(fā)現(xiàn)ROA、TQ都與BD在1%水平上顯著負相關(guān)，且盈利能力表現(xiàn)出的負相關(guān)顯著程度遠遠大于公司價值。說明盈利性較強的公司比市場價值高的公司更容易從外部渠道募集到資金，減少的銀行借款的數(shù)額也較大。總的來說，業(yè)績較好的公司會降低從銀行借款的數(shù)額，支持了假設4。第（2）列和第（3）列分析了公司ROA對不同期限銀行借款的影響。ROA對SBD影響的分析結(jié)果系數(shù)是-0.9254，而對LBD的影響系數(shù)是-0.1922，遠遠大于前者，說明隨著公司盈利性的提高，公司會大大縮減短期銀行借款。第（5）列和第（6）列是公司市場價值TQ對不同期限銀行借款的影響，研究發(fā)現(xiàn)不管在解釋變量系數(shù)還是顯著性水平上，TQ對SBD的影響遠遠大于LBD。通過以上分析發(fā)現(xiàn)無論是以盈利能力（ROA）還是以公司價值（TQ）為解釋變量，公司業(yè)績越好，縮減短期銀行借款的幅度遠遠大于長期銀行借款的幅度，從而驗證了假設5。

五、研究結(jié)論

本文以山東省上市公司為樣本檢驗了銀行借款融資與公司業(yè)績的相互作用影響。得到以下結(jié)論：（1）銀行借款并沒有發(fā)揮債務融資的治理作用，由于銀行債務普遍存在預算軟約束現(xiàn)象，可能會加劇委托代理沖突。另外，銀行借款的增加造成了公司盈利能力的下降。而隨著公司銀行借款的增加，公司市場價值呈上升—下降的發(fā)展趨勢。（2）不同期限的銀行借款對公司的業(yè)績影響都不一樣。長期銀行借款和短期銀行借款的增加都約束了公司盈利能力的提高，而公司市場價值呈現(xiàn)下降—上升的發(fā)展趨勢。（3）在國有公司中，相比民營企業(yè)，銀行借款更容易導致公司盈利能力的下滑。而公司業(yè)績的下降又會導致銀行借款的增加，公司業(yè)績的提高導致銀行長期和短期借款的縮減。兩者相互作用相互影響，且尤為顯著。

從研究結(jié)論可以看出，作為中國金融業(yè)改革的“領頭羊”，市場化進程較快的山東省也并不能發(fā)揮銀行的治理輔助作用，其他省份情況會更加嚴重。在我國特有的市場經(jīng)濟制度下，銀行并沒有完全建立起有效的對公司監(jiān)控和公司治理的機制，不能有效改善公司盈利狀況和提高公司市場價值。因此，有必要進一步加快銀行債權(quán)債務的改革，充分發(fā)揮銀行債權(quán)的公司治理效應。另外，業(yè)績較好的公司進行再融資時往往會選擇除銀行借款以外的渠道，而且會選擇那些融資成本低、監(jiān)管力度差的融資方式，容易造成股東經(jīng)理人非效率活動。在這種情況下，加快中國金融業(yè)市場化進程刻不容緩，以進一步發(fā)揮作為債權(quán)人的銀行獨特的公司治理效應?！?/p>

【參考文獻】

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[5] Jensen Michael. Agency Cost of Free Cash Flow，Corporate Finance，and Takeovers[J].America Economics Review，1986，76：323-329.

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[7] 王滿四，邵國良.銀行債權(quán)的公司治理效應研究——基于廣東上市公司的實證分析[J].會計研究，2012（11）：49-56.

[8] 劉運國，吳小蒙，蔣濤.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、債務融資與會計穩(wěn)健性——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2010（1）：45-52.

[9] Ahmedetal，A. Billings，B. Morton，R.Stanford-Harris，

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[10] 鄧莉，張宗益，李宏勝.銀行債權(quán)的公司治理效應研究——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].金融研究，2007（1）.

[11] 黃藝翔，李遠慧.社會責任信息、財務績效對銀行信貸決策的影響——基于銀行借款融資成本的視角[J].會計之友，2012（21）.

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