張嗣興

今年以來，美國資本市場不僅美股屢創(chuàng)新高，美元也大幅走強。特別是5月8日之后，美元指數(shù)連升11周，9月29日美元指數(shù)一度攀升至85.80，創(chuàng)近四年來之新高。截止目前，以5月8日美元指數(shù)78.91點的年內(nèi)最低之日算起，103個交易日內(nèi)美元指數(shù)漲幅達到8.01%。

市場最為關(guān)注的莫過于美元還能走多強？

當(dāng)前，美國經(jīng)濟相較而言是強勢復(fù)蘇。近期的數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)療保健支出可能會為第二季GDP增長貢獻0.3個百分點，從而使美國GDP環(huán)比年率增幅達到4.7%，第二季經(jīng)濟增長有望創(chuàng)下2006年初以來最佳表現(xiàn)。雖然第一季度GDP下降4.9%，但以這樣的增長速度全年GDP仍然有望在2%～3%之間。而歐元區(qū)和日本還將繼續(xù)大開貨幣寬松閘門。經(jīng)合組織9月15日公布的報告，最新預(yù)測歐元區(qū)今年的經(jīng)濟增長率只有0.8%，日本的預(yù)測也只有0.9%。經(jīng)合組織下調(diào)了對各主要經(jīng)濟體的增長預(yù)期，并呼吁歐洲央行采取更積極的貨幣政策，以避免歐元區(qū)陷入通縮的風(fēng)險。美元指數(shù)從來是由六種貨幣組成，歐元（EUR）、日元（JPY）、英鎊（GBP）、加元（CAD）、瑞典克朗（SEK）、瑞士法郎（CHF），含20個國家，其中歐元占比最高為57.6%。而德拉吉主導(dǎo)的歐洲央行雄心勃勃的寬松政策才初開拳腳，故歐元/美元走勢短期不可能抬頭。歐洲央行6月和9月先后兩次降息，數(shù)輪定向長期再融資操作（TLTRO）旨在將流動性注入實體經(jīng)濟、資產(chǎn)擔(dān)保證券（ABS）和擔(dān)保債券購買計劃有望在10月議息會上推出，歐元版的QE預(yù)期正在不斷加溫。而日本受消費稅的影響，二季度的GDP降至-0.1%，為確保經(jīng)濟增長，安倍政府計劃推出新一輪的量化寬松?？v觀歷史，美元在危機或不確定性凸顯時往往越發(fā)強勢。當(dāng)前，歐元區(qū)、日本復(fù)蘇尚不明朗，中國又進入調(diào)整期的“新常態(tài)”，美國經(jīng)濟一技獨秀的強勁復(fù)蘇及全球貨幣政策的極度分化推動著美元的大幅走強。

美元指數(shù)節(jié)節(jié)攀高的同時，國際大宗商品交易市場卻是哀鴻遍野。9月9日以來，LME鎳在15個交易日中接連下跌11天，總跌幅達到16.78%，其中9月9日單日跌幅達到5.37%，9月22日也跌達4.47%。且這并非個案，在LME鋁、LME鋅、LME鉛等其他大宗商品上也都出現(xiàn)了連續(xù)的大幅下跌景象。這其實和美元指數(shù)走強密切相關(guān)。首先，作為大宗商品市場的貿(mào)易貨幣，在商品供求關(guān)系不變的情況下，美元指數(shù)走強，意味著美元計價的大宗商品價格必然下跌。其次，美元指數(shù)的變化，也在一定程度上反映了美元資產(chǎn)吸引力的變化，這將促使資金在大宗商品和美元資產(chǎn)間直接重新分配。當(dāng)美元走強時，投資者對美元資產(chǎn)偏好增強，促使部分資金從商品市場流出，導(dǎo)致其價格回落。反之則相反。最后，大宗商品價格也會反作用于美元，尤其是大宗商品價格走弱的時候，將有利于美國經(jīng)濟復(fù)蘇，而經(jīng)濟強勁復(fù)蘇背景下的美元指數(shù)也將強者更強。

從歷史數(shù)據(jù)分析可知，美聯(lián)儲分別在1994年2月、1999年6月、2004年6月加息時之前的6～9個月期間，美元指數(shù)上漲了7%左右。這一歷史現(xiàn)象很好理解，在外匯市場上，一國貨幣如果要加息，則該國貨幣的匯率就容易上升。而一國貨幣要降息時，則該國貨幣容易貶值。從最近一次美聯(lián)儲議息會議傳遞出的信息可知，美聯(lián)儲將在2015年中期左右加息。美聯(lián)儲官員預(yù)計加息周期將持續(xù)到2017年，而利息的上升或?qū)⒊掷m(xù)推升美元匯率。

以上種種，綜合分析，美元短期及中期走勢基本確立。所謂短期即6～9個月左右，中期即3～5年時間。短中期看來是投資者買入美元可能的投資黃金期。花旗銀行早期的報告指出，美元匯率是十年熊市和十年牛市的更替。上世紀80年代初呈牛市，1995年熊市，1995年～2005年牛市，之后又是熊市。美聯(lián)儲的三輪量化寬松推遲了牛市的到來，近期的美元強勢或標志著牛市開啟了。但短期投美元一定要關(guān)注美聯(lián)儲的加息時點，把握好時機。歷史數(shù)據(jù)不僅顯示了每次美聯(lián)儲加息前的6～9個月期間，美元指數(shù)會上漲，也顯示了在第一次加息（基準利率）后，美元上漲勢頭不在，漲跌走勢不一的現(xiàn)象。這是因為，每次美聯(lián)儲的加息時間點都會在事前為外界分析爭論多時，待到加息時，市場可能已經(jīng)提前消化加息的利好或者降息的利空，屆時美元可能不升反跌。依據(jù)以上邏輯，在離加息仍存數(shù)月空間的現(xiàn)階段不失為買入的合適時期。

但中國的投資者應(yīng)不只是看美元一般狀況的漲跌，更要看美元與人民幣走勢的比較。雖然自7月中旬以來，美元對世界主要貨幣普遍保持強勢上漲勁頭，但卻被人民幣蓋過了風(fēng)頭。人民幣在中國經(jīng)濟整體面臨下行風(fēng)險的情況下，仍然大幅走強，創(chuàng)下半年新高。9月29日，中國外匯交易中心公布數(shù)據(jù)顯示，美元對人民幣當(dāng)日中間價報6.1539，較上一日上調(diào)31個點。從2010年6月份中央銀行重啟匯率制度改革到今年1月份，人民幣對美元匯率上升了近12%，達到近20年來最高水平。此后4個月，人民幣進入貶值通道，人民幣對美元貶值超過3%，曾觸及1美元兌換6.26元人民幣，為2012年以來最低。但進入6月份以來，人民幣匯率開始回調(diào)，自7月份以來美元大幅走強的背景下，人民幣展現(xiàn)出了十足的韌性。對于本輪人民幣匯率大漲的主要原因，市場普遍認為中國貿(mào)易盈余再創(chuàng)歷史紀錄是人民幣面臨進一步升值壓力的主要原因。受出口回暖提振作用，人民幣看多情緒明顯升溫，同時全球流動性寬松以及資本回流在短期也為人民幣匯率提供了支撐。數(shù)據(jù)顯示，8月出口2084.6億美元，進口1586.3億美元，出口同比增長9.4%，進口同比下降2.4%，貿(mào)易順差為498.4億美元，擴大77.8%，刷新了7月份剛剛創(chuàng)下的473億美元的單日歷史最高紀錄。強勁的貿(mào)易數(shù)據(jù)導(dǎo)致了數(shù)據(jù)公布后的第二天，即9月9日人民幣匯率中間價暴漲187個基點。1至8月份鐵礦石進口量增長17%，而同期平均價格下跌了17%，主要大宗商品進口保持強勁，意味著國內(nèi)需求并沒有出現(xiàn)大跌。出口增長及貿(mào)易順差優(yōu)于預(yù)期，這些因素抵消了美元的上漲，人民幣升值是有道理的。此外，自7月中旬以來國內(nèi)A股市場持續(xù)反彈，也使得中短期內(nèi)中國對國際資本吸引力有所提升。而10月份一系列重要事件都可能對A股市場帶來強有力的正面提振作用。四中全會的召開勢必將提振市場信心，改革的深化將進一步釋放制度紅利?！皽弁ā钡拈_啟，對中國股市也是具有里程碑意義的重要事件，籃籌股的估值提升被被寄予厚望。但與此同時，全球經(jīng)濟復(fù)蘇前景并不明朗，美聯(lián)儲加息步伐不定，以及國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力仍然較大等因素也為人民幣匯率走勢增添了不確定性，人民幣匯率進一步升值的幅度也將受到限制，其維持雙向波動是未來人民幣匯率的基本走勢。對此持謹慎態(tài)度是為重要。盡管如此，依然認為看多人民幣頭寸相對于美元將會有2%左右的套利收益。

從投資的角度看，市場的機會仍然很多，絕不僅限于美元投資。比方講新興市場，盡管增長依然乏力，但是大多數(shù)基本面薄弱的新興市場國家目前較2013年5月時的利率水平都已大幅提高，當(dāng)時對美聯(lián)儲縮減量化寬松（QE）的擔(dān)憂曾導(dǎo)致新興市場貨幣被拋售。巴西的貨幣市場利率超過10%，土耳其和俄羅斯約為8%，南非、印度和印度尼西亞也在6%至7%之間。而且，經(jīng)過近期調(diào)整之后這些貨幣估值已變得更具吸引力。較高的利率為新興市場貨幣的總回報率前景提供了重要支撐。在亞洲，除了看好人民幣（CNY）外，菲律賓比索（PHP）和印度盧比（INR）均展現(xiàn)出了利好。3月份以來，由于對流動性過剩的擔(dān)憂加劇，導(dǎo)致菲律賓央行收緊了貨幣政策。中期來看，仍有緊縮的空間，這對于菲律賓比索進一步上漲無疑是利好。印度新一屆親商政府已經(jīng)承諾將治理通貨膨脹，并實施經(jīng)濟改革，利于持續(xù)吸引外國直接投資（FDI）的前景，有助于提高盧比的穩(wěn)定性。若吸納盧比的多頭頭寸，可獲取每年約6.5%的誘人利息回報。拉丁美洲方面，巴西雷亞爾（BRL）和墨西哥比索（MXN）近期因美國國債收益大幅升高而走軟之后，當(dāng)前價位對于建倉比索、雷亞爾都非常有利。墨西哥的能源改革獲批準之后，外國直接投資預(yù)期已經(jīng)提高。而巴西雷亞爾對美元的利差超過10%，即使未來一年貶值幅度較大，保本是沒有問題的，況且當(dāng)前美元/雷亞爾位于2.30左右的情況，雷亞爾下跌的空間非常有限。

中短期美元走強的趨勢明確，但卻未必是投資的唯一、甚至不是最好選擇。就長期而言，美元走向衰退的宿命也不可能從本質(zhì)上得以扭轉(zhuǎn)。endprint