■ 宋宗宏 博士 唐 松 副教授（、廣東省宏觀經濟信息分析中心 廣州 50030 、廣東金融學院廣州區(qū)域金融政策重點研究基地 廣州 505）

引言

我國常住人口城鎮(zhèn)化率從1978年的17.9%提高到2014年的54.8%，但2014年我國戶籍人口城鎮(zhèn)化率僅為35.9%，數(shù)量龐大的農民工已經成為產業(yè)工人的主體，但卻無法享受子女教育、公共醫(yī)療、社會保證、就業(yè)等方面的公共服務。2014年《國家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2014-2020年）》首次提出要實現(xiàn)常住人口城鎮(zhèn)化率與戶籍人口城鎮(zhèn)化率兩個指標同時提升，到2020年我國常住人口、戶籍人口城鎮(zhèn)化率分別達到60%、45%左右，比2014年提高5.2和9.1個百分點。

新型城鎮(zhèn)化立足于以人為本，在提高城鎮(zhèn)化水平的同時，更加注重提高城鎮(zhèn)化質量，從融資需求層面看，主要體現(xiàn)為城鎮(zhèn)基礎設施投資需求、農業(yè)轉移人口市民化成本（主要包括社會保障、隨遷子女教育等成本）和保障房投資需求。現(xiàn)有的以政府財政資金和銀行資金投入為主的投融資體系雖然有效地促進了傳統(tǒng)城鎮(zhèn)化模式的擴張，但本身存在較大的顯性和隱性風險，而且越來越難以滿足新型城鎮(zhèn)化建設的巨量融資需求，迫切需要對傳統(tǒng)投融資機制進行改革，建立與新型城鎮(zhèn)化建設相適應的多元化投融資機制。

黨的十八屆三中全會提出了全面深化改革的路線圖，指出經濟體制改革的核心問題是處理好政府和市場的關系，使市場在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用。因此，有必要把新型城鎮(zhèn)化投融資體系建設放到全面深化經濟體制改革的大背景中來考慮，進一步厘清政府和市場的邊界，在充分調動社會資金彌補融資缺口的同時，更加注重解決我國財政金融體系中長期積累的結構性問題，特別是有效加強地方政府債務管理，并引導土地財政順利實現(xiàn)向現(xiàn)代財政的過渡。

我國城鎮(zhèn)化投融資機制的演進及存在問題

（一）城鎮(zhèn)化投融資機制的形成及其演變

我國現(xiàn)行城鎮(zhèn)化投融資機制的形成可追溯至20世紀90年代，特別是財稅、投融資等重大經濟體制改革深刻影響了城鎮(zhèn)化投融資機制的演進路徑。1993年，黨的十四屆三中全會通過了《關于建立社會主義市場經濟體制若干問題的決定》，提出把投資項目分為公益性、基礎性和競爭性三類，其中公益性項目由政府投資建設，基礎性項目以政府投資為主，并廣泛吸引企業(yè)和外資參與投資，競爭性項目由企業(yè)投資建設，基本建立了政府投融資體制的基本構架。1994年的分稅制改革明確了中央與地方的財權、事權關系，中央政府主要負責關系國計民生、跨地區(qū)的重大基礎設施，以及重大基礎工業(yè)項目和重大農業(yè)、水利工程項目的建設，地方政府負責地方性的交通、郵電通訊、能源工業(yè)、農林水利設施和城市公用設施等建設，但同時地方財權上收，將當時規(guī)模很小的土地收益劃給了地方政府，為地方政府財政轉向“土地財政”奠定了制度基礎。同年出臺的《預算法》（2014年進行了修正）禁止地方政府發(fā)行地方政府債券，阻礙了地方政府通過正規(guī)渠道舉債融資。

在地方政府融資渠道受限以及銀行主導的金融體制下，地方政府日漸依賴兩條路徑為城鎮(zhèn)化建設融資：一是以土地出讓收入為主的非稅收入，特別是1998年實行公共財政改革以后，僅從一般公共財政預算中安排少量資金用于固定資產投資，地方政府推進城市基礎設施建設，日益依賴土地出讓收入。2002年，土地“招拍掛”制度的實施使地方政府更有動力去經營土地和城市。2007年政府財政預算收支劃分改革后，將全部土地出讓收入繳入地方國庫，納入地方政府性基金預算，實行“收支兩條線”管理，與一般預算分開核算，專款專用，地方性政府基金收入成為地方政府財政進行基礎設施建設資金融資和分配的主要賬戶；二是地方融資平臺。根據(jù)我國《預算法》、《擔保法》和《貸款通則》的相關規(guī)定，地方政府不能直接向銀行申請貸款。為解決城市基礎設施建設資金來源不足問題，地方政府通過財政撥款或注入土地、股權等方式組建以公司實體存在的地方融資平臺，向銀行借貸或發(fā)行債券，承擔政府投資項目融資功能，同時地方政府以財政收入、土地轉讓收入等為公司進行擔保，這一做法在2001年之后逐漸在全國范圍內普及，但此時融資渠道仍主要局限在銀行信貸體系內。2008年底，為應對國際金融危機沖擊，我國出臺了總量達4萬億的大規(guī)模經濟刺激計劃，為解決基礎設施建設資金缺口，各地融資平臺進入加速發(fā)展的新階段，融資平臺數(shù)量和融資規(guī)模均大幅增長。

（二）現(xiàn)行城鎮(zhèn)化投融資機制存在的問題

現(xiàn)行投融資機制盡管有效，但卻存在模式單一、風險集中、難以長期持續(xù)等問題，難以適應新型城鎮(zhèn)化建設的新形勢，特別是隨著我國進入經濟發(fā)展新常態(tài)階段，經濟增長速度下降，在高速增長狀態(tài)下被掩蓋或尚不明顯的矛盾將進一步暴露出來，財政收入增速可能會出現(xiàn)趨勢性的下降，貨幣金融環(huán)境也將有所收緊，現(xiàn)行投融資機制將面臨越來越大的挑戰(zhàn)，亟需變革。

1.難以滿足新型城鎮(zhèn)化建設的巨量融資需求。傳統(tǒng)城鎮(zhèn)化過于注重土地的城鎮(zhèn)化，忽視了人的城鎮(zhèn)化，特別是農業(yè)轉移人口的市民化。新型城鎮(zhèn)化立足于以人為本，既要求提高城鎮(zhèn)化水平，更要求提高城鎮(zhèn)化質量，這需要在城鎮(zhèn)基礎設施、農業(yè)轉移人口市民化（主要包括社會保障、隨遷子女教育等成本）和保障房方面加大投資。根據(jù)國務院發(fā)展研究中心的測算，2013-2020年新型城鎮(zhèn)化動態(tài)融資需求達35.07萬億，而動態(tài)政府性債務供給能力僅為23.97萬億，融資缺口達11.1萬億（國務院發(fā)展研究中心課題組，2014）。目前的城鎮(zhèn)化投融資體系僅能支撐傳統(tǒng)城鎮(zhèn)化的粗放擴張，很難彌補新型城鎮(zhèn)化建設中巨量的融資缺口。

2.融資渠道仍較為狹窄。盡管在城鎮(zhèn)化建設過程中，國家層面和各地均加大了各類投融資模式的探索力度，形成了以土地出讓收入和土地抵押融資為主，以債券、股權融資、資產證券化、PPP（公私合作伙伴關系）等其他融資方式為補充的多元化投融資機制，但沒有從根本上解決融資渠道狹窄、融資主體和融資方式單一的問題，融資主體基本仍以政府和銀行為主，特別是長期以來將基礎設施和公共服務視為公共產品，財政投入以及銀行貸款成為城鎮(zhèn)化建設資金的主要來源。隨著新型城鎮(zhèn)化的加快推進，政府的財政壓力日益增大，相對狹窄的投融資渠道不但導致風險集聚，而且難以吸納足夠多的閑置資金。

3.融資平臺高負債導致財政金融風險上升。2009年以來地方政府投融資平臺的迅速擴張，導致地方宏觀經濟運行風險不斷上升，隨著我國加快轉向經濟發(fā)展新常態(tài)階段，這一問題更加凸顯，主要表現(xiàn)在兩個方面：一是融資平臺風險集聚導致地方政府債務風險上升。2009年，各地融資平臺公司加速發(fā)展，呈加速向市、縣擴張的趨勢，2010年國務院發(fā)布《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》，全面清理和規(guī)范發(fā)展融資平臺公司，但地方政府仍未完全實現(xiàn)與融資平臺公司的剝離，仍存在隱性擔保等違規(guī)行為。而且融資平臺公司的融資渠道較為單一，以銀行中長期貸款為主，不利于分散風險，一旦融資金額超過地方政府的償債能力，則可能引發(fā)地方政府債務危機。尤其是近年來地方政府進入償債高峰期，二三線城市房地產市場也面臨劇烈調整的變局，可能引發(fā)系列連鎖反應，動搖地方政府的“土地財政”根基，并加重地方政府債務危機。二是導致潛在金融風險在金融體系特別是銀行體系內累積。從2010年國家加強規(guī)范監(jiān)管以后，地方融資平臺為規(guī)避監(jiān)管，更加注重運用銀行表外理財產品進行信托融資，通過影子銀行體系進行融資的比重不斷增大，因此盡管銀行表內監(jiān)管指標有所改善，但風險從銀行表內轉移到表外，風險隱性化，而且融資成本較高，融資期限與項目回款期嚴重錯配，隨著融資鏈條的拉長，導致系統(tǒng)性金融風險的概率大大提升。

4.當前的土地財政模式雖然有效但難以長期持續(xù)。土地財政有廣義和狹義之分，狹義的土地財政，主要指土地出讓收入，廣義的土地財政包括土地出讓收入以及與土地相關的稅費收入，具體包括國有土地出讓收入、土地直接稅收收入（即房地產“五稅”，包括房產稅、城鎮(zhèn)土地使用稅、契稅、耕地占用稅和土地增值稅）以及土地間接稅收收入（一般包括建筑業(yè)、房地產業(yè)營業(yè)稅和地方分享的所得稅收入以及與土地相關的個人所得稅、印花稅、城市建設維護稅等）。本文采用廣義的土地財政口徑，但在計算土地間接稅收收入時，僅考慮建筑業(yè)和房地產業(yè)營業(yè)稅。2014年全國國有土地使用權出讓收入為42606億元，房地產“五稅”總收入為13801億元，建筑業(yè)和房地產業(yè)營業(yè)稅為10416億元，三項合計占地方本級公共財政收入的比例為88.1%?？梢?，地方政府從土地經營中獲取了巨大的收益。土地財政在過去十余年中相當有效地推進了我國的城鎮(zhèn)化建設，但目前的土地經營方式，可能由于房地產市場的調整而暴露出巨大風險。一旦房地產價格迅速下跌，土地出讓收入必將大幅縮水，由此導致地方融資平臺和地方政府債務風險爆發(fā)。

土地財政的不可持續(xù)性還表現(xiàn)在另外兩個方面：一是土地資源日益稀缺，地方政府手中掌握的可供出讓的土地資源有限，僅僅依靠土地招拍掛和協(xié)議出讓收入進行城鎮(zhèn)化建設融資不具有可持續(xù)性；二是通過土地出讓獲取收益的空間將逐步縮小。當前的“土地出讓收入”屬于“毛收入”概念，其中約80%用于征地拆遷補償、土地出讓前期開發(fā)等補償性成本支出，扣除成本補償性費用以及中央和地方各項計提后，其余的土地出讓收入地方政府可統(tǒng)籌安排。土地出讓收益占當年土地出讓收入的比重已從2009年的46%下降至2014年的20.9%。隨著土地整治成本和補償標準的不斷提高，地方政府獲得土地出讓收益的空間將會進一步縮小。

新型城鎮(zhèn)化投融資機制構建路徑

現(xiàn)行投融資機制在實踐中所導致的隱性債務風險大、資金來源不穩(wěn)定、融資安排不夠規(guī)范、金融資源配置效率不高等問題，本質上都是政府與市場、中央與地方，以及財政與金融關系尚未理順的集中表現(xiàn)，反映了我國財政金融體制中的深層次矛盾（紀志宏，2013）。新型投融資機制的構建要著力推動解決這些問題，從發(fā)展方向看，未來應更加注重融資主體多元化、融資模式多樣化和提高直接融資比重，唯有如此才能解決財政負擔過重、降低金融體系運行風險等問題，形成多元均衡、可持續(xù)的新型城鎮(zhèn)化投融資機制。

（一）明確界定項目的屬性及范圍

長期以來，地方政府熱衷于投資基礎設施建設，而在公共服務等方面的投入相對不足，財政投資活動的領域和邊界模糊，導致地方政府介入了很多原本應該由市場發(fā)揮作用的領域或者退出了原本應由政府發(fā)揮作用的領域，政府越位、錯位的現(xiàn)象仍較為突出。新型城鎮(zhèn)化建設領域廣泛、項目眾多，應明確界定項目的社會屬性，分類施策。對于沒有收益和不能實行市場化運作的公益類項目，如城市生態(tài)建設、環(huán)境保護、防災系統(tǒng)、基礎教育等，政府財政必須承擔責任。對于準公益類項目，可以采取公私合作（PPP）等模式進行市場化運作。即便是無收益的、無法市場化的項目也可以考慮與有收益的項目進行捆綁，形成有綜合收益的市場化項目。如棚戶區(qū)改造是屬于安置性質的，基本無收益，但如果與商業(yè)房地產項目進行捆綁，就可以獲取一定的收益，可以考慮推向市場，政府需要做的就是做好項目規(guī)劃和融資機制設計、制定法規(guī)制度和標準、監(jiān)督項目的執(zhí)行。

（二）加快完善財稅體制

合理劃分城鎮(zhèn)化進程中不同層級政府的事權和支出責任，根據(jù)事權與財權相匹配原則，加快推進財稅體制改革，進一步完善轉移支付制度，特別是要壓縮種類繁多、要求地方政府配套的專項支付項目，增加一般性轉移支付。土地財政是在我國特定土地管理、財稅體制等制度背景下歷史地形成的獨特現(xiàn)象，是用來解決城市化啟動階段原始信用不足的一種特殊制度形態(tài)（趙燕菁，2014），已不能滿足目前新型城鎮(zhèn)化建設的新要求，但要改變地方政府過度依賴土地財政的狀況，需要在穩(wěn)定土地財政收入流量的基礎上，加快推進地方稅體系的完善，特別是探索開征房產稅、遺產稅、贈與稅、資源稅等稅種，培育相對穩(wěn)定的地方稅源，為城鎮(zhèn)建設和發(fā)展提供可持續(xù)的資金來源。

（三）規(guī)范發(fā)展地方政府投融資平臺

針對現(xiàn)有地方融資平臺風險不斷積聚的現(xiàn)實問題，要按照分類處置原則加快推進地方融資平臺轉型發(fā)展，剝離融資平臺公司的政府融資功能，對缺乏穩(wěn)定現(xiàn)金流、難以吸引社會資本參與的公益性項目，由政府發(fā)行債券融資，對供水供氣、垃圾處理等可以吸引社會資本參與的公益性項目，要積極推廣PPP模式，對商業(yè)房地產開發(fā)等經營性項目，要完全推向市場，其債務等同于一般競爭性企業(yè)債務。通過剝離其政府融資功能、拓寬融資渠道來解決風險過高問題。另一方面，要推動完善融資平臺內控制度和法人治理結構，提高運作透明度，強化資本金狀況、負債規(guī)模、項目貸款及擔保情況以及貸款資金使用情況等信息披露，實現(xiàn)科學管理、規(guī)范運營，降低經營風險，逐步使融資平臺轉型為具有持續(xù)盈利能力的獨立法人。

（四）建立適應國情的地方政府債券發(fā)行制度

發(fā)行市政債券，為基礎設施建設籌資，是美國、英國、德國、日本、俄羅斯、巴西、阿根廷等國推進城鎮(zhèn)化建設的普遍做法。市政債券是公開市場的融資行為，通常由地方政府特別是城市政府發(fā)行，發(fā)行期限一般較長，與基礎設施一次建成長期使用的特點較為適應。以美國為例，截至2011年末，美國市政債券余額達3.7萬億元，占債券市場總規(guī)模的比重約為10%，市場規(guī)模僅次于國債、公司債券和按揭債券市場，主要以長期債券、收益?zhèn)癁橹鳎黄渲袀€人直接持有的債券額度占比高達50.2%，加上個人通過共同基金、貨幣市場基金、封閉式基金以及交易型開放式指數(shù)基金等渠道持有的市政債券，個人持有比例接近75%。在某種程度上，我國“自發(fā)自還”的地方政府債券已經具有西方發(fā)達國家市政債的一般特征，在性質上接近于市政債券中的一般責任債券，但目前無論是發(fā)行主體、發(fā)行量還是資金使用均受到中央約束，且地方政府尚未建立起相應的舉債約束和風險防范機制。新修訂的《預算法》適度放開了地方政府舉債權限，但“建立以政府債券為主的地方政府舉債融資機制”尚需要一個過程，現(xiàn)階段應側重擴大地方政府（特別是市級政府）自主發(fā)債試點，或者改造城投債，試點將以公用事業(yè)為募集資金投向、以使用者付費收入為主要還款來源的城投債轉為市政收益?zhèn)?，在進一步完善債券市場化發(fā)行機制、市場約束、風險分擔機制、評估償債能力的基礎上，建立合理的地方政府債務管理體制和發(fā)債機制，保證其公開透明，接受社會監(jiān)督。

（五）積極引導民間資本參與新型城鎮(zhèn)化建設

充分發(fā)揮財政資金的引導功能，通過先期投入、財政補助、資本金注入等手段，引導民間資本通過直接參與、特許經營、公私合作等方式參與到新型城鎮(zhèn)化建設中來?；A設施的建設和運營方面，可運用比較成熟的BOT（建設-經營-轉讓）、BOO（建設-擁有-經營）、BTO（建設-轉讓-經營）、LBO（租賃-建設-經營）、BBO（購買-建設-經營）等多種模式來進行運作。在污水處理、自來水、煤氣、電力和熱力供應等公用事業(yè)方面，可采用公私合作（PPP）模式，可通過使用者付費和政府補貼相結合的方式使投資者能夠收回投資并得到合理的投資回報。在公共服務方面，由政府提供公共服務的傳統(tǒng)包辦模式將導致供給不足與效率低下，可以采取公私合作模式來提供，政府公共部門確定所需服務的數(shù)量和質量，具體服務由私人部門提供，提供價格可通過公開招標、舉辦價格聽證會或雙方議價等方式形成。

（六）充分發(fā)揮政策性金融支持作用

《國家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2014-2020年）》提出“發(fā)揮現(xiàn)有政策性金融機構的重要作用，研究制定政策性金融專項支持政策，研究建立城市基礎設施、住宅政策性金融機構，為城市基礎設施和保障性安居工程建設提供規(guī)范透明、成本合理、期限匹配的融資服務”。當前，需進一步明晰商業(yè)銀行和政策性銀行、開發(fā)性金融機構之間的各自功能和業(yè)務定位，充分發(fā)揮開發(fā)性金融機構和政策性銀行在城鎮(zhèn)化建設過程中的主力銀行作用，解決中長期債權銀行的債信、監(jiān)管等問題，明確其支持城鎮(zhèn)化建設的政策邊界、操作辦法，通過設立專項貸款、專項基金和專項債券等方式加大對開發(fā)性金融機構和政策性銀行的政策支持，更加有效地支持保障房、市政公用設施及基礎設施建設。

（七）積極穩(wěn)妥推進資產證券化

與國外相比，我國資產證券化起步晚、種類少、規(guī)模小，但有著廣闊的發(fā)展前景。改革開放30多年，我國形成了規(guī)模龐大的城鎮(zhèn)基礎設施和公共設施固定資產。這些資產流動性較差、但其中相當一部分具有長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，資產證券化能提高資產流動性，通過分享固定資產穩(wěn)定收益來實現(xiàn)融資目的，此外還具有拓展融資渠道、融資成本低、表外融資、分散風險等諸多優(yōu)勢。在新型城鎮(zhèn)化建設過程中，要積極穩(wěn)妥推進資產證券化進程，進一步建立完善有利于資產證券化的法律法規(guī)體系、監(jiān)管機制和信用環(huán)境。

1.國家審計署.全國政府性債務審計結果[EB/OL].http://www.audit.gov.cn/n1992130/n1992150/n1992379/3432165.html,2013-12-30

2.國務院發(fā)展研究中心課題組.中國新型城鎮(zhèn)化：道路、模式和政策[M].中國發(fā)展出版社，2014

3.紀志宏.完善城鎮(zhèn)化融資機制的改革視角[J].中國金融，2013（4）

4.趙燕菁.土地財政：歷史、邏輯與抉擇[J].城市發(fā)展研究，2014（1）

5.黃國龍，蔡佳紅.“土地財政”的分稅制根源及其對策[J].宏觀經濟研究，2013（6）

6.黃小虎.解析土地財政[J].紅旗文稿，2010（20）

7.財政部財政科學研究所，北京大學林肯中心“中國土地財政研究”課題組.中國土地財政研究[J].經濟研究參考，2014（34）

8.劉尚希.正確認識“土地財政”[EB/OL].http://kjs.mof.gov.cn/mofhome/mof/zhengwuxinxi/diaochayanjiu/201505/t20150501_1226052.html,2015-5-1

9.王保安.新型城鎮(zhèn)化與財稅體制改革[J].行政管理改革，2014（7）

10.潘功勝.建立可持續(xù)的城市基礎設施融資機制[J].中國金融，2013（21）

11.賈康，孫潔.公私合作伙伴機制：城鎮(zhèn)化投融資的模式創(chuàng)新[J].經濟研究參考，2014（13）

12.U.S.Securities and Exchange Commission,Report on the Municipal Securities Market [EB/OL].http://www.sec.gov/news/studies/2012/munireport073112.pdf,2012-7-31

13.李萬峰.新型城鎮(zhèn)化的投融資體制機制創(chuàng)新[J].經濟研究參考，2014（8）

14.胡懷邦.如何創(chuàng)新新型城鎮(zhèn)化投融資機制[N].人民日報，2014-3-31