陽建勛

（廣州大學(xué)法學(xué)院，廣東廣州，510006）

余額寶規(guī)制的困境與出路

陽建勛

（廣州大學(xué)法學(xué)院，廣東廣州，510006）

余額寶的混業(yè)經(jīng)營型創(chuàng)新金融產(chǎn)品特征、金融法律相對于互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新的滯后性等是導(dǎo)致余額寶規(guī)制困境——過度規(guī)制與規(guī)制缺位并存的主要原因。突破困境，要基于增利寶業(yè)務(wù)的眾籌本質(zhì)填補規(guī)制缺位，借鑒美國JOBS法案，將眾籌納入我國證券法的調(diào)整范圍，從發(fā)行總額限制、投資者總額限制、發(fā)行人的信息披露義務(wù)及眾籌經(jīng)紀人與集資門戶的注冊要求等方面，建立和完善我國的眾籌發(fā)行豁免注冊制度；還要糾正與防范對余額寶的過度規(guī)制，具體路徑是對余額寶規(guī)制措施進行全面的成本收益分析，最終以規(guī)制措施的總體效果作為取舍的標(biāo)準。

余額寶；互聯(lián)網(wǎng)金融；規(guī)制困境

一站式服務(wù)、碎片化理財?shù)钠栈萁鹑诋a(chǎn)品——余額寶自推出以來就受到了廣大投資者的青睞，也給銀行業(yè)金融機構(gòu)帶來了相當(dāng)大的現(xiàn)實壓力。在一向受到嚴格管制的我國金融領(lǐng)域，余額寶這一金融創(chuàng)新產(chǎn)品借助于互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)金融業(yè)帶來了巨大的挑戰(zhàn)，也引發(fā)了人們對于余額寶的激烈爭論。央視評論員鈕文新主張予以取締，在他看來，高收益率的余額寶是吸附在銀行身上的吸血鬼，余額寶吸收的數(shù)千億資金獲得的高收益率起到了類似于中央銀行加息的作用，不利于實體經(jīng)濟的發(fā)展，加大了宏觀經(jīng)濟下行的壓力。[1]耶魯大學(xué)金融學(xué)終身教授陳志武則認為，余額寶既不是金融寄生蟲，更不是第二中央銀行，因為“余額寶等通過增加資金的流動性和配置使用速度、通過給銀行帶來競爭，降低實體經(jīng)濟的資金成本，會增加資金的總體供應(yīng)量，優(yōu)化資金在整個經(jīng)濟中的配置結(jié)構(gòu)依據(jù)”[2]，至于其高收益率則是利率未市場化及銀行被過度管制的結(jié)果。與此同時，盡管央行一再表示鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的初衷未變，但其對余額寶的監(jiān)管卻在逐步升級。央行先是要求暫停二維碼（條碼）支付、虛擬信用卡等支付業(yè)務(wù)和產(chǎn)品；繼而被曝光的《支付機構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》（征求意見稿）要求個人支付賬戶轉(zhuǎn)賬單筆不超過1000元，年累計不能超過1萬元；接著叫停了貨幣基金提前支取不罰息的優(yōu)惠。截止到2014年3月24日，四大銀行均調(diào)低了快捷支付轉(zhuǎn)賬額度，余額寶遭受了自上線以來的重創(chuàng)。2014年4月3日，銀監(jiān)會與央行聯(lián)合下發(fā)了《關(guān)于加強商業(yè)銀行與第三方支付機構(gòu)合作業(yè)務(wù)管理的通知》（業(yè)界簡稱為“10號文”），要求商業(yè)銀行在與第三方支付機構(gòu)開展業(yè)務(wù)時，應(yīng)當(dāng)設(shè)立與客戶技術(shù)風(fēng)險承受能力相匹配的支付限額，包括單筆支付限額與日累計支付限額?！?0號文”實際上將《支付機構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》（征求意見稿）中的限額意見制度化了，因而被認為是對余額寶規(guī)制的再度升級。

一、余額寶規(guī)制的困境

有關(guān)余額寶的爭議已演變?yōu)楸妒苌鐣鹘珀P(guān)注的事件，事件凸顯了余額寶規(guī)制的困境——規(guī)制缺位與過度規(guī)制并存的矛盾狀態(tài)。

（一）余額寶規(guī)制的缺位

余額寶在推出的當(dāng)初，證監(jiān)會就曾指出其部分業(yè)務(wù)違規(guī)并要求其備案。證監(jiān)會之所以允許余額寶“先上車后補票”，是為了鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新。問題是，在互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)制的法律法規(guī)乃至部門規(guī)章尚未出臺之前，余額寶應(yīng)如何“補票”至今仍未明確。而且，余額寶作為一種綜合性的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，橫跨了銀行和證券領(lǐng)域，事實上突破了我國現(xiàn)行金融業(yè)秉承的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的原則。天弘基金之所以借助于支付寶來銷售增利寶這一門檻極低的普惠基金，正是看中了支付寶這一第三方支付平臺所擁有的成千上萬的客戶資源以及其潛在的巨額投資需求。在傳統(tǒng)金融業(yè)體制下，這些投資需求被抑制了；而在互聯(lián)網(wǎng)金融環(huán)境下，余額寶成為這些長期被抑制的金融需求的突破口。金融監(jiān)管部門又未曾料到余額寶會引發(fā)如此深遠的效應(yīng)，甚至于尚未來得及制定監(jiān)管規(guī)定進行風(fēng)險提示與防范，銀行業(yè)金融機構(gòu)就已經(jīng)飽受了“存款大搬家”之苦。互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)制的缺位可見一斑。直至今日，證監(jiān)會仍然未出臺有關(guān)余額寶監(jiān)管的規(guī)定。

（二）余額寶的過度規(guī)制

證監(jiān)會對余額寶規(guī)制的缺位誠然是其能夠在短期之內(nèi)突飛猛進的重要原因之一，卻又是其陷入當(dāng)前爭議的誘因。利益受損的銀行業(yè)金融機構(gòu)必然會事實上已經(jīng)祭起了金融規(guī)制的大旗來收復(fù)失地。囿于分業(yè)監(jiān)管的限制，銀行業(yè)金融機構(gòu)不能求助于證監(jiān)會，而銀監(jiān)會又無能為力，負責(zé)第三方支付機構(gòu)監(jiān)管的中央銀行自然成為銀行業(yè)金融機構(gòu)所能抓住的救命稻草。央行正是以確保支付安全為由不斷加強了對余額寶的監(jiān)管。

如果說暫停二維碼（條碼）支付、虛擬信用卡等支付業(yè)務(wù)和產(chǎn)品，是基于支付安全的優(yōu)先考慮和落實金融賬戶實名制的要求，但是《支付機構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》（征求意見稿）及“10號文”等對個人支付賬戶單筆金額限制、月度金額限制及年累計金額限制的規(guī)定，則有明顯針對余額寶等互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新產(chǎn)品之嫌疑，而且限制了網(wǎng)絡(luò)用戶的私有財產(chǎn)處分權(quán)，必然會增加網(wǎng)絡(luò)購物者的交易成本?！?0號文”通過對第三方支付平臺的資金限額，直接切斷了增利寶的資金來源，實質(zhì)上是釜底抽薪，但是也限制了余額寶客戶的支付自由與消費自主權(quán)，人為增加了余額寶客戶的支付成本，不利于電子商務(wù)與實體經(jīng)濟的發(fā)展。連央行自己也承認是“盡管效果不好，但央行確實是在不適當(dāng)?shù)臅r間點以不適當(dāng)?shù)姆绞阶隽藨?yīng)當(dāng)做的事情”[3]?？梢?，央行及銀監(jiān)會從第三方支付機構(gòu)角度對余額寶監(jiān)管的不斷升級是對互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新產(chǎn)品的過度規(guī)制，實質(zhì)上是要借助于第三方支付機構(gòu)限額限制或阻斷余額寶客戶的投資通道，從而將監(jiān)管的觸角延伸到了證券投資領(lǐng)域。過度規(guī)制在法律上表現(xiàn)為特別強硬的法律控制，而歐美發(fā)達國家的規(guī)制實踐表明，“特別強硬的法律控制通常對私有市場產(chǎn)生的規(guī)范效應(yīng)太小……嚴厲的標(biāo)準不僅會造成規(guī)制過度，而且還會造成規(guī)制不足?！盵4]371-372第三方支付機構(gòu)對央行行為的抵制、監(jiān)管層內(nèi)部對“10號文”的爭議與分歧及商業(yè)銀行對執(zhí)行“10號文”所持的觀望態(tài)度表明，對余額寶的過度規(guī)制極有可能造成規(guī)制不足。

二、余額寶規(guī)制困境的原因分析

是什么原因造成了我國眾多的金融監(jiān)管部門在余額寶推出之初對它的熟視無睹呢？又是什么原因使得中央銀行及銀監(jiān)會在余額寶“坐大”之后又對其窮追猛打且不惜通過監(jiān)管第三方支付平臺跨越分業(yè)監(jiān)管的鴻溝呢？

（一）余額寶的混業(yè)經(jīng)營型創(chuàng)新金融產(chǎn)品特征是余額寶規(guī)制缺位的經(jīng)濟原因

余額寶是一種典型的混業(yè)經(jīng)營型創(chuàng)新金融產(chǎn)品：余額寶用戶可以通過支付寶這一第三方支付平臺，將其在在支付寶的賬戶余額用來投資，即購買通過支付寶直接銷售的天弘基金，從而獲得投資收益；同時，余額寶內(nèi)的資金還可以隨時用來進行網(wǎng)絡(luò)購物消費及轉(zhuǎn)賬等，具有銀行活期存款隨時存取的便利性，又可能獲得高于銀行活期存款利息的投資收益。余額寶正是通過支付寶這一第三方支付平臺跨越了我國銀行業(yè)與證券業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的界限?！耙恍腥龝狈謽I(yè)監(jiān)管體制本質(zhì)上是一種機構(gòu)型監(jiān)管，“按照金融機構(gòu)的類型設(shè)立監(jiān)管機構(gòu)，不同的監(jiān)管機構(gòu)分別管理各自的金融機構(gòu)，但某一類型金融機構(gòu)的監(jiān)管者無權(quán)監(jiān)管其他類型金融機構(gòu)的金融活動”[5]。這種監(jiān)管體制在應(yīng)對混業(yè)經(jīng)營型創(chuàng)新金融產(chǎn)品上存在先天性不足——易導(dǎo)致監(jiān)管真空抑或監(jiān)管不足。以余額寶為例，銀監(jiān)會與中央銀行無權(quán)監(jiān)管天弘基金從事的網(wǎng)絡(luò)在線銷售業(yè)務(wù)——余額寶中的增利寶業(yè)務(wù)；證監(jiān)會無權(quán)監(jiān)管余額寶賴以開展業(yè)務(wù)的第三方支付平臺，結(jié)果導(dǎo)致了余額寶規(guī)制的缺位。

（二）金融法制相對于互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新的滯后性是余額寶規(guī)制缺位的法律原因

以金融創(chuàng)新之名興起的互聯(lián)網(wǎng)金融秉承的是“法不禁止皆自由”理念?！啊ú唤菇宰杂伞木珳屎x是，只要行為人不實施侵犯他人合法的私人領(lǐng)域這一為法所禁止的不正義行為，他就享有充分的自由?！ú唤菇宰杂伞D宣示，扣除禁令后剩余的所有空間均為自由的領(lǐng)地，由此凸顯了自由為‘扣減權(quán)’的無所不包的特性，從而營造了最大的自治空間?！盵6]互聯(lián)網(wǎng)金融正是通過金融產(chǎn)品銷售或獲取渠道上的創(chuàng)新來達到規(guī)避以往金融法律制度對金融業(yè)的管制，減少金融交易成本，從而極大地促進金融投融資需求。尤其是在“金融市場總體不很發(fā)達，管制太多，投資渠道受到的限制太多”[7]的我國，互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新所引發(fā)的變化更加具有革命性和顛覆性，余額寶交易規(guī)模的迅速擴大及其對銀行業(yè)金融機構(gòu)的影響就是明證。

以余額寶為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新對金融法律制度的挑戰(zhàn)再次表明，要求法律保持相對穩(wěn)定性的法律確定性與法律所調(diào)整的社會生活的變動不居是現(xiàn)實的二律背反。[8]181-183“法律必須穩(wěn)定，卻不能靜止不變”。[9]1然而，相對于互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新的突飛猛進，應(yīng)對金融創(chuàng)新的金融法律制度變革卻是姍姍來遲，因為“社會的需要和社會的意見常常是或多或少地走在法律的前面，我們可能非常接近地達到它們之間缺口的接合處，但永遠存在的趨向是要把這缺口重新打開來。因為法律是穩(wěn)定的，而我們談到的社會是前進的”[9]15。法律與社會生活條件脫節(jié)的現(xiàn)象被我國學(xué)者稱為法律的滯后性。[8]181正是金融法律制度相對互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新的滯后性，使得金融法與社會需求之間出現(xiàn)了暫時的缺口。在這一缺口地帶，金融監(jiān)管部門囿于權(quán)力法定主義原則難以對互聯(lián)網(wǎng)金融市場實施有效監(jiān)管，而互聯(lián)網(wǎng)金融市場主體可以基于“法不禁止皆自由”原則從事交易活動。不過，法律滯后性造成的缺口不可能長期存在，法律作為一種整體意義上的社會控制工具[11]，必然會對現(xiàn)實社會中的各種變化做出積極回應(yīng)，法律也已經(jīng)從“壓制型法”或“自治型法”走向了“回應(yīng)型法”。[12]余額寶規(guī)制之爭實際上就是法律回應(yīng)余額寶規(guī)制缺位的先聲。

三、破解余額寶規(guī)制困境的出路

（一）填補余額寶規(guī)制的缺位必須打破互聯(lián)網(wǎng)金融自由放任主義的神話

如前文所述，監(jiān)管部門在余額寶推出之初未對其實施監(jiān)管的重要原因之一是出于對互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新的鼓勵，互聯(lián)網(wǎng)金融市場創(chuàng)新者也聲稱“法不禁止即為自由”。不過，“法不禁止即為自由”是指“現(xiàn)行法律不禁止”，是從法律實施的視角而言，并不能否定未來立法對某種行為做出禁止性規(guī)定。由于現(xiàn)行法律沒有對互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新做出禁止性規(guī)定，市場主體享有創(chuàng)新自由，但是這并不意味著未來立法對互聯(lián)網(wǎng)金融市場的自由放任。“自由市場的存在依賴于其在法律上的存在，我們不可能有一個沒有法律規(guī)范的私有財產(chǎn)體制……市場應(yīng)當(dāng)理解為一種法律框架，根據(jù)它們是否促進人類的利益進行評價，而不是自然或者自然秩序的一部分，也不是一種簡單地促進人們自愿交易的方法”。[4]2同樣，以余額寶為代表的網(wǎng)絡(luò)金融產(chǎn)品所組成的互聯(lián)網(wǎng)金融市場的存在，依賴于其在法律上的存在，依賴于一系列強制性的法律干預(yù)。因此，維護互聯(lián)網(wǎng)金融市場的正常運行必然要求建立完善的互聯(lián)網(wǎng)金融法律框架，互聯(lián)網(wǎng)金融法律框架應(yīng)當(dāng)設(shè)定該市場主體的權(quán)利義務(wù)及責(zé)任，并為防范和解決互聯(lián)網(wǎng)金融市場風(fēng)險及維護金融安全提供有效的制度保障?！白杂刹粌H意味著個人擁有選擇的機會并承受選擇的重負，而且還意味著他必須承擔(dān)其行動的后果，接受對其行動的贊揚或譴責(zé)。自由與責(zé)任實不可分?！盵13]鼓勵金融創(chuàng)新名義下的互聯(lián)網(wǎng)金融市場自由也不可能與責(zé)任相分離，互聯(lián)網(wǎng)金融市場主體在享有更廣泛的金融自由的同時，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)更多的責(zé)任，因為“高度的自由與高度的責(zé)任相連，自由越大，責(zé)任越大”[14]。就此而言，余額寶規(guī)制缺位這種不完善的互聯(lián)金融市場狀態(tài)注定是短暫的。為了維護余額寶交易各方的合法權(quán)益，防范和化解金融風(fēng)險及維護金融安全，必須要打破互聯(lián)網(wǎng)金融市場自由放任主義的神話，迅速填補余額寶規(guī)制的缺位。

（二）填補余額寶規(guī)制的缺位需要完善我國相關(guān)證券立法

由于余額寶橫跨了銀行與證券兩大領(lǐng)域，因此，填補余額寶規(guī)制的缺位必須要把握余額寶這一創(chuàng)新金融產(chǎn)品橫跨銀行業(yè)與證券業(yè)的本質(zhì)特征，既要完善央行及銀監(jiān)會對余額寶的規(guī)制，也要充分關(guān)注余額寶中的增利寶業(yè)務(wù)的眾籌本質(zhì)，加強和完善證券監(jiān)管部門對余額寶的規(guī)制。為此，可從以下幾個方面完善我國相關(guān)證券立法，為證券監(jiān)管部門規(guī)制余額寶提供法律制度支撐。

1．明確將眾籌納入我國證券法的調(diào)整范圍。依據(jù)我國現(xiàn)行《證券法》第2條的規(guī)定，股票、公司債券、上市交易的政府債券、證券衍生品種及國務(wù)院依法認定的其他證券等屬于《證券法》調(diào)整的范圍；依據(jù)《證券投資基金法》第2條的規(guī)定，證券投資基金活動適用該法，該法未做規(guī)定的，適用《證券法》及《信托法》等有關(guān)規(guī)定?？梢姡蹲C券法》調(diào)整的證券范圍還包括證券投資基金。不過，由于上述法律制定之時，尚未出現(xiàn)利用互聯(lián)網(wǎng)銷售證券，故眾籌在我國證券法上的地位并不明確。眾籌是不是我國證券法上的證券？這種挑戰(zhàn)與眾籌給美國證券法帶來的挑戰(zhàn)如出一撤。這是證監(jiān)會規(guī)制余額寶首先需要解決的問題。我國證券法上述規(guī)定與美國1933年《證券法》第2節(jié)（a）款（1）項規(guī)定相比，主要是采用了列舉式規(guī)定，并未像美國的規(guī)定那樣對“證券”的涵義做一般性的概括。因此，依據(jù)現(xiàn)行法律要將眾籌納入我國證券法的調(diào)整范圍，只能通過“國務(wù)院依法認定的其他證券”加以涵蓋。換言之，在國務(wù)院未依法認定增利寶屬于其他證券之前，證監(jiān)會不能對其實施監(jiān)管。這是證監(jiān)會對余額寶規(guī)制缺位的直接原因。

2．建立和完善我國證券法上的眾籌發(fā)行豁免注冊制度。明確了眾籌屬于證券法調(diào)整之后，還必須建立和完善相應(yīng)的眾籌發(fā)行豁免注冊制度，以最大程度地發(fā)揮眾籌在促進資本市場效率及服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展等方面的功能，同時也要注意防范眾籌的風(fēng)險，保護眾籌投資者利益，維護穩(wěn)定安全的互聯(lián)網(wǎng)金融市場秩序。為此，可以借鑒美國《促進創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案》（簡稱“JOBS”法案）的相關(guān)規(guī)定，從眾籌的發(fā)行總額限制、投資者總額限制、發(fā)行人的信息披露義務(wù)及眾籌經(jīng)紀人與集資門戶的注冊要求等方面，建立和完善我國的眾籌發(fā)行豁免注冊制度。

以余額寶為例，應(yīng)當(dāng)通過立法限制發(fā)行人在12個月內(nèi)通過眾籌發(fā)行的增利寶不能超過一定的總額，以防止增利寶基金的發(fā)行規(guī)模迅速膨脹和過大；應(yīng)當(dāng)依據(jù)投資者的財產(chǎn)凈值或年度收入，規(guī)定其購買增利寶的投資限額；還應(yīng)當(dāng)要求發(fā)行增利寶的天弘基金管理有限公司履行法定的信息披露義務(wù)；對于提供互聯(lián)網(wǎng)銷售渠道的支付寶這個第三方網(wǎng)絡(luò)支付平臺，應(yīng)當(dāng)作為集資門戶在證券監(jiān)督管理部門注冊，而且其不能提供投資建議，不能推薦、買賣證券，不能管理、持有或以其他方式處理投資基金或證券。與直接限制單筆支付限額與日累計支付限額的“10號文”相比，上述四個方面構(gòu)成的眾籌發(fā)行豁免注冊制度的優(yōu)勢是并不限制余額寶客戶的支付自由與消費自主權(quán)，不會增加支付成本，也不會影響電子商務(wù)的發(fā)展。

（三）防范對余額寶的過度規(guī)制有賴于對規(guī)制措施的成本收益分析

從法律經(jīng)濟學(xué)視角看，圍繞“10號文”直接限制單筆支付限額與日累計支付限額的做法的爭議，實質(zhì)也是一種規(guī)制過度與否之爭。過度規(guī)制問題在20世紀80年代西方國家的產(chǎn)業(yè)政策變革就受到了關(guān)注?！按偈?0世紀80年代政府政策從傳統(tǒng)的干預(yù)措施發(fā)生標(biāo)志性轉(zhuǎn)變的理由之一就是產(chǎn)業(yè)已經(jīng)被過度規(guī)制，如果標(biāo)準制定者將規(guī)制的經(jīng)濟效益更多地納入考量的話，本來是可以避免這種現(xiàn)象的?！盵15]165依據(jù)科斯的社會成本理論，過度規(guī)制的實質(zhì)是政府干預(yù)的成本超過了市場調(diào)節(jié)的成本?？扑怪赋?，政府有能力以低于私人組織的成本進行某些活動，但政府行政機制本身并非不要成本，實際上，有時它的成本大得驚人；導(dǎo)致某些決策的改善的現(xiàn)行制度的變化也會導(dǎo)致其他決策的惡化，因此，在設(shè)計和選擇社會格局時，必須考慮各種社會格局的運行成本以及轉(zhuǎn)成一種新制度的成本，應(yīng)當(dāng)考慮總的效果。[16]科斯通過對社會成本的總體衡量將經(jīng)濟學(xué)的成本收益分析方法引入了法律制度研究領(lǐng)域，從而開啟了經(jīng)濟學(xué)與法學(xué)跨學(xué)科研究的領(lǐng)域——法律經(jīng)濟學(xué)。法律經(jīng)濟學(xué)理論在20世紀70年代日趨成熟，并在實踐中得到了廣泛運用。如里根總統(tǒng)在1981年任命波斯納、博克、溫特三位法律經(jīng)濟學(xué)派的代表人物為美國聯(lián)邦上訴法院法官，并通過12291號總統(tǒng)令，要求所有新制定的政府規(guī)章都要符合成本收益分析的標(biāo)準；1985年，英國首相撒切爾建立了企業(yè)與放松規(guī)制小組，負責(zé)審查所有為產(chǎn)業(yè)帶來不合理負擔(dān)的社會性規(guī)制，要求每個政府部門向該小組提供有關(guān)規(guī)制措施的合規(guī)成本評估報告。[15]166

填補余額寶規(guī)制的缺位并不難，難的是如何解決余額寶過度規(guī)制的困境。在美國存在的有關(guān)“JOBS”法案豁免規(guī)定的爭議，實質(zhì)上是眾籌規(guī)制過度與否的問題。美國學(xué)者在評價“JOBS”法案的主要爭議時指出：“問題的解決有賴于進行成本收益分析：是否存在這樣的監(jiān)管缺口——它會造成很多人失去較少數(shù)額金錢的風(fēng)險，而這種風(fēng)險是他們所能忍受的；這些風(fēng)險是否超過了該監(jiān)管缺口所帶來的諸如創(chuàng)業(yè)企業(yè)促進經(jīng)濟增長與就業(yè)之類的收益呢？”[17]美國的眾籌規(guī)制之爭表明，解決余額寶規(guī)制的困境既要填補余額寶規(guī)制的缺位，更要防范過度規(guī)制。防范的具體路徑是對余額寶規(guī)制措施進行全面的成本收益分析，既要打破互聯(lián)網(wǎng)金融市場自由放任的神話，正視互聯(lián)網(wǎng)金融市場失靈可能造成的市場交易成本，也要從根本上認識到規(guī)制中存在的多種矛盾狀態(tài)，認識到規(guī)制措施自身所致的成本，最終以規(guī)制措施的總體效果作為取舍的標(biāo)準。

[1] 鈕文新.取締余額寶[EB/OL].(2014-02-21)[2014-08-29].http://blog.sina.com.cn/s/blog_470dbd1d0102e9tc.html.

[2] 陳志武.余額寶不是金融寄生蟲更不是第二個央行[EB/OL].(2014-03-27)[2014-09-16].http://fund.cnfol.com/ jijinjiaodian/20140327/17399774.shtml.

[3] 史進峰.央行談限額第三方支付:用不恰當(dāng)方式做了應(yīng)該做的事[N].21世紀經(jīng)濟報道,2014-03-21.

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[6] 易軍.“法不禁止皆自由”的私法精義[N].中國社會科學(xué),2014(04).

[7] 陳志武.互聯(lián)網(wǎng)金融到底有多新[EB/OL].(2014-01-04)[2014-10-02].http://finance.ifeng.com/a/20140104/ 11401914_0.shtml.

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[13] [英]弗里德利?！ゑT·哈耶克.自由秩序原理(上冊)[M].鄧正來,譯.上海:三聯(lián)書店,1997:89.

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[16] [美]R·H·科斯.社會成本問題.[美]R.科斯,A.阿爾欽,D.諾斯等.財產(chǎn)權(quán)利與制度變遷——產(chǎn)權(quán)學(xué)派與新制度學(xué)派譯文集[C].劉守英,等,譯.上海:上海三聯(lián)書店、上海人民出版社,1994:22-50.

[17] See Andrew C.Fink, Protecting The Crowd and Raising Capital through The JOBS Ac[J/OL].(2012-04-25) [2014-05-06].http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2046051.

（責(zé)任編輯 杜生權(quán)）

The Dilemma of Regulation against Yu-E-Bao and Its Solution

YANG Jian-xun
(Law School of Guangzhou University,Guangzhou,510006,China)

There is a dilemma of regulation for Yu-E-Bao that is the coexistence of excessive regulation with absent regulation,most of reasons for which are Yu-E-Bao’s feature as a kind of mixed management innovation financial products,hysteresis quality of financial law relative to internet financial innovation.How to break through the dilemma? The absence of regulation should be filled on the basis of Zeng-Li-Bao’s essence of crowdfunding.In other words,crowdfunding should be adjusted by securities law in our country referred by the American JOBS Act and crowdfunding issuing exemption from registration systems should be established and improved such as issuer’s total amount limit,investor’s total amount limit,issuer’s information disclosure obligation and registration requirements for raising agent and raise portal.Secondly,excessive regulation against Yu-E-Bao should be corrected and prevented,the concrete path of which is to conduct a comprehensive cost-benefit analysis of regulation measures.At last the standard of trade-offs is the overall effect of regulation measures.

Yu-E-Bao;internet finance;dilemma of regulation

D922.281

A

2095-2082（2015）-0059-06

2015-02-15

廣州市屬高?？蒲杏媱澮话沩椖浚?012B040）

陽建勛（1974—），男，湖南衡南人，廣州大學(xué)法學(xué)院副教授，法學(xué)博士，碩士生導(dǎo)師。