汪華林

【摘 要】 我國(guó)房地產(chǎn)上市公司每年的股權(quán)融資金額巨大，與此同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)因資金短缺而陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的事件不斷出現(xiàn)，分析房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)融資效率具有很好的現(xiàn)實(shí)意義。文章以DEA模型對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的融資效率進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)不同房地產(chǎn)上市公司的融資效率存在差距，并通過融資高效率與融資低效率上市公司輸入變量的對(duì)比探討提升房地產(chǎn)上市公司股權(quán)融資效率的途徑。

【關(guān)鍵詞】 房地產(chǎn)上市公司； DEA； 股權(quán)融資效率

中圖分類號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）10-0087-03

一、引言

自1998年房改以來，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)取得了快速發(fā)展，房地產(chǎn)投資額不斷增加，房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)第一次投資熱潮。2003年之后，我國(guó)房地產(chǎn)高速膨脹式發(fā)展帶來的問題開始出現(xiàn)，房屋價(jià)格上升過快，大大超出了普通居民購置能力，商品房的價(jià)格快速增長(zhǎng)刺激了居民的投機(jī)性購買動(dòng)機(jī)，于是形成了房地產(chǎn)高增長(zhǎng)、高銷售的市場(chǎng)格局。為了遏制房地產(chǎn)價(jià)格過快增長(zhǎng)，促進(jìn)房地產(chǎn)價(jià)格的合理回落，國(guó)家自2006年起開始采取一系列的房地產(chǎn)調(diào)控措施，從信貸政策、稅收政策、限購政策、保障性住房等方面對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行宏觀調(diào)控。這些調(diào)控措施對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源、銷售資金造成了不小的沖擊，使得整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的資金越來越緊缺，部分輝煌一時(shí)的房地產(chǎn)公司陷入困境甚至破產(chǎn)倒閉。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)2010年在A股市場(chǎng)的融資總額約為153.61億元，而在2009年房地產(chǎn)行業(yè)在A股市場(chǎng)的融資總額為1 218.351億元，2008年的融資總額為898.11億元。此后兩年，我國(guó)股市不斷跌破最低點(diǎn)，房地產(chǎn)公司在A股市場(chǎng)的融資規(guī)模開始不斷縮水，房地產(chǎn)企業(yè)在A股市場(chǎng)融資受到嚴(yán)重影響。在經(jīng)歷2008年短暫的低迷之后，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)又開始逐步復(fù)蘇，尤其是2012年底，房地產(chǎn)價(jià)格上升的趨勢(shì)出現(xiàn)?？梢灶A(yù)見，我國(guó)將會(huì)加大對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控力度，房地產(chǎn)公司的資金壓力短時(shí)間內(nèi)仍然存在，因此，如何有效籌集、使用資金成為房地產(chǎn)企業(yè)必須解決的問題?；诖吮疚倪\(yùn)用DEA法對(duì)選取的我國(guó)14家房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)融資效率進(jìn)行分析，并就股權(quán)融資的投入變量特征對(duì)提升房地產(chǎn)上市公司股權(quán)融資效率提出了一些建議。

二、我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)融資效率分析

（四）樣本選擇

考慮到股權(quán)融資效應(yīng)的滯后性，在進(jìn)行樣本選擇時(shí)選取了在2008年完成股權(quán)融資的滬深兩市A股14家房地產(chǎn)上市公司作為樣本，研究年限為2009—2011年，相關(guān)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和新浪財(cái)經(jīng)——財(cái)務(wù)中心。

（五）實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果及分析

1.統(tǒng)計(jì)結(jié)果

利用DEAP2.2軟件對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，輸出結(jié)果見表1。

從表1的統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，我國(guó)房地產(chǎn)公司的股權(quán)融資效率總體偏低，其中綜合有效率的房地產(chǎn)公司為6家，占到樣本公司數(shù)量的42.86%；技術(shù)有效率的公司為9家，占到樣本公司數(shù)量的64.29%。我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)在吸納大量社會(huì)資金的同時(shí)，對(duì)于資金的使用總體而言是低效率的，需要通過調(diào)整來優(yōu)化投入與產(chǎn)出比，提高股權(quán)融資效率。

2.數(shù)據(jù)分析

為了尋找優(yōu)化房地產(chǎn)公司股權(quán)融資效率的途徑，本文將股權(quán)融資效率有效與股權(quán)融資效率無效的上市公司的投入指標(biāo)進(jìn)行了對(duì)比（見表2）。

（1）年股權(quán)融資額/年投資額。綜合有效與技術(shù)有效的房地產(chǎn)上市公司，其年股權(quán)融資額與年投資額之間的比例都普遍較高，一般在50%以上，而綜合無效的公司該指標(biāo)較低，表明籌集的資金不能及時(shí)轉(zhuǎn)化為投資是嚴(yán)重制約房地產(chǎn)上市公司融資效果的因素。

（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)。綜合有效和技術(shù)有效的房地產(chǎn)上市公司，其第一大股東與第二至五大股東持股比例較低，表明在公司內(nèi)部形成對(duì)第一大股東的有效制衡能夠促使融資決策更科學(xué)、更有效率。

（3）非流通股比例。流通股數(shù)量越多，持有股票人數(shù)越多，有利于形成有力的社會(huì)監(jiān)督，從而使公司管理層決策趨于公開、高效。

（4）資產(chǎn)負(fù)債率。資產(chǎn)負(fù)債率越高，公司借助于財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的程度越高，有利于提高公司的盈利水平，因此，應(yīng)避免過度依賴股權(quán)融資。

三、提高我國(guó)房地產(chǎn)上市公司股權(quán)融資效率的對(duì)策建議

（一）科學(xué)論證確定最佳籌資規(guī)模

上述研究表明企業(yè)的籌資規(guī)模并不是越大越好，而是應(yīng)該根據(jù)投資需求量來確定企業(yè)的最佳籌資規(guī)模。盡管相比于其他籌資方式，股權(quán)融資有無需定期償還本金、不用必須支付股利的特點(diǎn)，但是如果籌集的資金不能及時(shí)投入使用會(huì)降低資金使用效果，造成資金的浪費(fèi)。企業(yè)在進(jìn)行籌資決策時(shí)要根據(jù)投資需要確定最佳籌資規(guī)模，監(jiān)管部門、中小股東、投資者應(yīng)該監(jiān)督企業(yè)是否按照招股說明書中承諾的投資項(xiàng)目計(jì)劃使用資金，保證資金安全、有效使用。

（二）調(diào)整股權(quán)集中度形成有效的制衡

股權(quán)融資效率高的公司，其第一大股東與第二至五大股東的比例較低，這表明“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)不利于公司治理，公司應(yīng)根據(jù)行業(yè)特征、生命周期等確定股權(quán)集中度。在我國(guó)上市公司股權(quán)普遍較為集中的情況下，通過引入大股東，尤其是機(jī)構(gòu)投資者（如證券公司、基金公司、保險(xiǎn)公司等）來形成第一大股東的制衡，規(guī)范上市公司股權(quán)融資行為，使上市公司經(jīng)營(yíng)行為受到多元化主體的監(jiān)督，提高經(jīng)營(yíng)管理水平。

（三）增加流通股比例

非流通股是我國(guó)股票市場(chǎng)上的特有現(xiàn)象，在非流通股比例較高的上市公司，其股權(quán)融資效率較低，減持非流通股，增加公司股票的流動(dòng)性是解決這一問題的關(guān)鍵。在如何提高流通股比例問題上，應(yīng)從占有絕對(duì)控股地位的國(guó)有股入手，然后針對(duì)法人股減持，這一過程需要考慮持股人的利益，在考慮分紅、配股等因素對(duì)現(xiàn)行股價(jià)進(jìn)行調(diào)整后將非流通股推向市場(chǎng)。

（四）適度舉債優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)

按照優(yōu)序理論，企業(yè)融資的最佳融資選擇是內(nèi)部融資、債務(wù)融資、股權(quán)融資，但是我國(guó)上市公司卻偏重于股權(quán)融資，其根源在于將我國(guó)股票市場(chǎng)當(dāng)作了取款機(jī)，造成對(duì)股權(quán)融資的依賴度過大，在股票市場(chǎng)跌入低谷之后，很容易造成公司資金鏈的緊張。同時(shí)，適度的債務(wù)融資能夠充分利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，提高公司的盈利水平，當(dāng)然，在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，企業(yè)也應(yīng)該重視對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制，不能使公司資產(chǎn)負(fù)債率過高，如何做到適度是公司財(cái)務(wù)管理部門需要解決的關(guān)鍵問題。

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