張可

摘要：本文認(rèn)為，樓市與股市不存在明顯的因果關(guān)系，將二者的關(guān)系簡單地歸結(jié)為此消彼長是不合適的。因此，對于2014年股市的復(fù)蘇，并不能單純地用樓市不景氣來解釋。

關(guān)鍵詞：樓市；股市；因果關(guān)系

一、引言

樓市與股市存在此消彼長關(guān)系的說法由來已久，這種觀點的主要依據(jù)有：第一，股票市場與房地產(chǎn)市場現(xiàn)階段是我國兩大主要投資領(lǐng)域。當(dāng)前，我國企業(yè)和居民投資渠道相對單一，股市與樓市成為吸納投資的主要力量。如果樓市不景氣，由于缺乏其他投資渠道以及受羊群效應(yīng)的影響，大量民間資本就會涌入股市，反之亦然。第二，自2008年A股跳水，上證指數(shù)從5000多點一直跌到1800多點，此后直至2013年，股市一直處于低迷狀態(tài)，上證指數(shù)大部分時間徘徊在2000多點；然而，這一段時間卻是中國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的黃金時期，在這6年里，中國房地產(chǎn)投資以年均超過20%的增長率急速增長，也確實有大量資金從股票市場流入房地產(chǎn)市場。2014年，中國房地產(chǎn)業(yè)遇冷，房地產(chǎn)市場前景不甚明朗，而與此相對的是，中國股票市場卻迅速走高，上證指數(shù)從2100上漲到3000多點，漲幅超過40%，這使得很多人有樓市龐大的資金正在注入股市的猜測。

然而，關(guān)于中國樓市與股市的關(guān)系，筆者至今尚未找到系統(tǒng)闡述的文獻(xiàn)，也未找到明確印證二者存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系的確切證據(jù)。雖然上文提到在一段時間內(nèi)樓市與股市確實出現(xiàn)過負(fù)相關(guān)的現(xiàn)象，但二者也同樣出現(xiàn)過正相關(guān)的現(xiàn)象，例如，2006年下半年至2007年上半年，A股急速上漲，上證指數(shù)更是達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的6124點，而這段時間，也同樣是房價快速增長的時期。因此，樓市與股市是否存在此消彼長的關(guān)系值得商榷。

二、實證分析

本文選取1992-2013年間的樣本數(shù)據(jù)，以房地產(chǎn)投資額（X）作為房地產(chǎn)市場的財富變量，用上證綜合指數(shù)（Y）來衡量股票市場的發(fā)展?fàn)顩r。數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站和《中國統(tǒng)計年鑒》。此外，按照處理經(jīng)濟(jì)時間序列數(shù)據(jù)的一般做法，為降低數(shù)據(jù)的波動幅度和異方差的影響，我們對房地產(chǎn)投資額和上證綜合指數(shù)取自然對數(shù)，記為lnX和lnY。

（一）變量的平穩(wěn)性檢驗

時間序列的平穩(wěn)性是指序列的統(tǒng)計規(guī)律不會隨著時間的推移而發(fā)生變化。當(dāng)時間序列平穩(wěn)時，此序列對任何外在的沖擊只會有暫時性的影響，而非平穩(wěn)性的時間序列則會對外來沖擊產(chǎn)生累積影響，進(jìn)而偏離其均值。為防止偽回歸現(xiàn)象發(fā)生，分別對lnX、lnY兩個變量的水平值和一階差分進(jìn)行增廣迪基-富勒（ADF）檢驗。

表1lnX、lnY、DlnX和DlnY的ADF檢驗結(jié)果

變量檢驗類型ADF統(tǒng)計量1%臨界值5%臨界值10%臨界值P值

lnX（c，t，0）-5.034436-4.467895-3.644963-3.2614520.0032

lnY（c，t，0）-3.186601-4.467895-3.644963-3.2614520.1137

DlnX（c，0，0）-4.729764-3.808546-3.020686-2.6504130.0014

DlnY（c，0，0）-5.550896-3.808546-3.020686-2.6504130.0002

注：DlnX、DlnY均為原序列的一階差分序列。（c，t，n）分別表示單位根檢驗中的截距項，時間趨勢項和滯后階數(shù)。滯后長度n以AIC最小為標(biāo)準(zhǔn)。

由表1的檢驗結(jié)果可以看出，lnX在1%的顯著水平上是平穩(wěn)的，但lnY在1%和5%的顯著水平上都是不平穩(wěn)的；而二者的一階差分序列都是平穩(wěn)序列，這樣序列l(wèi)nX和lnY就具備協(xié)整檢驗的必要條件，可以對其進(jìn)行協(xié)整分析。

（二）協(xié)整檢驗

為了驗證上述兩變量是否為二階單整時間序列，即二者之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，作者通過協(xié)整分析進(jìn)行了驗證。作者采取了Engel和Granger于1987年提出的基于回歸殘差的協(xié)整檢驗，即EG檢驗。通過進(jìn)行殘差序列均值檢驗，結(jié)果所示，殘差可以通過1%水平的單位根檢驗，這說明在99%的置信水平下拒絕原假設(shè)，即殘差序列是平穩(wěn)的。由此可知，序列l(wèi)nX與lnY之間存在協(xié)整關(guān)系，即1992-2013年，我國房地產(chǎn)開發(fā)投資額和上證綜合指數(shù)之間存在一種長期的動態(tài)均衡關(guān)系。

（三）格蘭杰因果檢驗

對于滯后1-5期，lnX不是lnY的Granger原因，且lnY也不是lnX的Granger原因，即我國房地產(chǎn)投資額與上證綜合指數(shù)互相不是對方的Granger原因。

（四）誤差修正模型

協(xié)整檢驗僅能檢驗兩序列之間的長期動態(tài)關(guān)系，因此要通過建立誤差修正模型反映長期與短期的變動關(guān)系。通過協(xié)整檢驗得到殘差序列t，且令誤差修正項ECMt=t，建立誤差修正模型如下：

DlnYt=β0+β1DlnXt+аECMt-1+εt

由回歸分析結(jié)果可得誤差修正模型如下：

DlnYt=0.07985—0.087081 DlnXt—0.677483 ECMt-1

t=（0.622717）（-0.208781）（-3.015564）

R2=0.343712D.W.=2.007212

三、結(jié)論

由格蘭杰因果檢驗的結(jié)果可知，在95%的概率水平下，我國的樓市與股市互相不是對方的Granger原因，即二者并不存在顯著的因果關(guān)系。在誤差修正模型中，DlnX前的系數(shù)為-0.087081，即房地產(chǎn)投資額對上證指數(shù)影響的短期彈性系數(shù)是-0.087081。這表明，在短期內(nèi)，房地產(chǎn)投資額每增加1%，上證指數(shù)約下降0.087%。由此可見，樓市雖能引起股市向相反方向變動，但這變動微乎其微，即樓市與股市僅存在微弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系，并沒有顯著的因果關(guān)系。

總之，從1992-2013年的宏觀數(shù)據(jù)來看，中國的樓市與股市雖有微弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但并沒有強(qiáng)有力的證據(jù)來支撐二者存在明顯的此消彼長的關(guān)系。（作者單位：山西師范大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1][美]，邁克·邁爾斯，查爾斯·溫茨巴奇，蘇珊娜·坎農(nóng).現(xiàn)代房地產(chǎn).人民郵電出版社，2001

[2]龐浩.計量經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ).西南財經(jīng)大學(xué)出版社，2005