羅 靜

(太原學(xué)院，山西 太原 030032)

隨著“互聯(lián)網(wǎng)+”概念的興起，出現(xiàn)了一種新的金融模式，它將互聯(lián)網(wǎng)與金融結(jié)合在一起，具有方便、快捷、參與人數(shù)眾多等特點，且近年呈爆炸式增長[1]。股權(quán)眾籌是指利用互聯(lián)網(wǎng)平臺，將普通個人或集體的少量資本聚集起來，滿足企業(yè)或個人的項目發(fā)展需要，是互聯(lián)網(wǎng)金融的重要模式之一。股權(quán)眾籌一方面為小微企業(yè)拓寬了融資渠道，降低了融資成本;另一方面，也滿足了普通民眾的閑散資金投資需求，發(fā)展了普惠金融。在當(dāng)前鼓勵“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的時期，股權(quán)眾籌將迎來快速發(fā)展的春天，也將為實體經(jīng)濟的發(fā)展注入新的活力。然而，在目前法律環(huán)境下，眾籌尤其是股權(quán)眾籌還游走在法律的邊緣，監(jiān)管和風(fēng)險控制嚴(yán)重滯后，因此確定股權(quán)眾籌的合法性、建立有效的監(jiān)管制度、保護投資者的權(quán)益，對促進股權(quán)眾籌良性健康發(fā)展有著重要意義。

一、我國股權(quán)眾籌的發(fā)展概況

(一)眾籌的起源與模式

眾籌源自英文crowdfunding一詞，是指項目發(fā)起人利用互聯(lián)網(wǎng)發(fā)布其創(chuàng)業(yè)思路或產(chǎn)品特征，以股權(quán)、產(chǎn)品實物、服務(wù)等作為投資者的回報，向大量的網(wǎng)友募集資金的模式。首家眾籌平臺ArtistShare公司于2001年成立于美國，隨后眾籌模式在美國乃至世界范圍內(nèi)迅速發(fā)展起來，目前影響較大的眾籌網(wǎng)站有 Kickstarter、Wefunder、AngelsList、FundersClub等，有數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2014年全球范圍內(nèi)股權(quán)眾籌規(guī)模有望突破10億美元[2]。

根據(jù)回報方式的不同，眾籌可以分為非股權(quán)眾籌和股權(quán)眾籌兩種。前者是指以股權(quán)之外的其他方式作為回報，一般為產(chǎn)品實物或者服務(wù)，如承諾眾籌成功后給投資人一部眾籌生產(chǎn)的手機、或者一本眾籌出版的圖書、或是某種資格等;后者是在眾籌成功后，給投資者以一定份額的股權(quán)作為回報。就股權(quán)眾籌的法律實質(zhì)而言，對于投資者是一種股權(quán)投資的形式;對于募資者是采用增發(fā)股份的方式募集資金的過程;而眾籌平臺在整個融資過程中扮演了中介角色。

(二)我國股權(quán)眾籌的發(fā)展

股權(quán)眾籌在我國的發(fā)展時間不長，從2011年“起點時間”上線至今不足5年時間，但發(fā)展異常迅猛。目前天使匯、大家投、眾籌網(wǎng)等融資平臺的總?cè)谫Y規(guī)模已經(jīng)很大，以天使匯扶持過的“滴滴打車”為例，首輪為其募資千萬余元，現(xiàn)在“滴滴打車”用戶已經(jīng)過億且在不斷發(fā)展壯大;互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴、京東商城等也推出自己的股權(quán)眾籌平臺[3]。2014年11月19日，李克強總理主持國務(wù)院常務(wù)會議首次提出“開展股權(quán)眾籌融資試點”;2014年12月18日，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布中證協(xié)發(fā)[2014]236號文件《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱《征求意見稿》);2015年3月15日，“開展股權(quán)眾籌融資試點”出現(xiàn)在修改后的政府工作報告中;2015年4月20日，全國人大常務(wù)會議上，證券法修訂草案中提出股票發(fā)行實行注冊制，修訂案草案中還包括推動證券行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，通過“互聯(lián)網(wǎng)+”眾籌方式發(fā)行股權(quán)的建議。這些意味著股權(quán)眾籌獲得了政策層面的支持，將步入更快更健康的發(fā)展軌道。

(三)股權(quán)眾籌的意義

股權(quán)眾籌具有網(wǎng)絡(luò)用戶眾多、操作方便快捷等優(yōu)勢，往往側(cè)重于對小微企業(yè)初創(chuàng)階段的支持，在“大眾創(chuàng)業(yè)”的時代顯得意義重大。小微企業(yè)在創(chuàng)業(yè)之初，因為規(guī)模小、風(fēng)險大，很難獲得銀行貸款等傳統(tǒng)金融支持;盡管當(dāng)前融資市場上出現(xiàn)了天使投資、VC、PE等新的融資方式，但這些方式都是專業(yè)投資者主導(dǎo)的市場，投資面比較窄，很難滿足創(chuàng)業(yè)大眾對資金的需求[4]。當(dāng)前，我國企業(yè)負(fù)債率高、資金成本高，加上國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力較大，企業(yè)盈利水平下降，如何激發(fā)經(jīng)濟活力，金融創(chuàng)新是關(guān)鍵。股權(quán)眾籌不會嫌棄項目太小，只要有良好的創(chuàng)業(yè)思路，就能吸引大量網(wǎng)民的關(guān)注，進而獲得足夠的資金支持，因此股權(quán)眾籌對小微企業(yè)的創(chuàng)業(yè)和發(fā)展具有重要作用，是我國金融創(chuàng)新和經(jīng)濟發(fā)展實現(xiàn)彎道超車的重要機遇。

二、我國股權(quán)眾籌的法律困境

縱觀我國股權(quán)眾籌的發(fā)展歷程，是“實踐先行，法律滯后”，存在一些實踐與現(xiàn)行法律制度不相適應(yīng)的情況。

(一)股權(quán)眾籌的法律地位有待進一步明確

在《征求意見稿》出臺之前，股權(quán)眾籌的合法性地位沒有確立，一直游走于合法與違法的邊緣。股權(quán)眾籌具有參與人數(shù)眾多;發(fā)行公開，發(fā)行對象不特定;以融資為目的，涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓等特點。其行為從刑事法律角度來看，股權(quán)眾籌行為可能觸及刑事犯罪，有觸犯非法吸收公眾存款罪和擅自發(fā)行股票、債券罪。

最高人民法院于2010年12月出臺的《關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》第一條規(guī)定:“未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金;通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳;承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報;向社會公眾即社會不特定對象吸收資金”認(rèn)定為非法吸收公眾存款罪。第六條還規(guī)定:“未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，向社會不特定對象發(fā)行、以轉(zhuǎn)讓股權(quán)等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計超過200人的”應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為刑法第一百七十九條規(guī)定的“擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券”。

根據(jù)股權(quán)眾籌的特點，結(jié)合刑法的定罪量刑制度，股權(quán)眾籌行為很容易觸碰到法律紅線。在實際具體操作過程中，股權(quán)眾籌平臺通過網(wǎng)絡(luò)社交、網(wǎng)站推廣、郵件邀請等方式向投資者宣傳，投資者表現(xiàn)出投資意愿后，股權(quán)眾籌平臺為了規(guī)避“不特定對象”，往往再采用與投資者線下溝通投資事宜的方式，并且將投資者總數(shù)控制在200人以內(nèi)。

(二)監(jiān)管體系尚不成熟

自從第一家股權(quán)眾籌平臺誕生以來，股權(quán)眾籌一直處于野蠻生長狀態(tài)，缺少有效的監(jiān)管。由于缺少市場準(zhǔn)入制度，使得股權(quán)眾籌網(wǎng)站水平參差不齊，個別平臺將高風(fēng)險的投資產(chǎn)品介紹給并不具備風(fēng)險識別和抵御風(fēng)險能力的人，并放任不合格的融資項目上線，給投資者帶來風(fēng)險。因為涉及人數(shù)較多，甚至可能引發(fā)社會問題。據(jù)證監(jiān)會等部委統(tǒng)計，2014年P(guān)2P、私募股權(quán)眾籌等新興金融行業(yè)非法集資案件迅速上升，風(fēng)險隱患巨大[5]。

股權(quán)眾籌出現(xiàn)這種亂象的重要原因就是監(jiān)管主體不明確、監(jiān)管體系不健全。金融行業(yè)傳統(tǒng)的“一行三會”根據(jù)對象類型的不同劃分監(jiān)管范圍，而股權(quán)眾籌屬于“互聯(lián)網(wǎng)+金融”的創(chuàng)新模式，眾籌平臺既是營利性企業(yè)，也是一個中介平臺。融資項目申請時，眾籌平臺要進行審核;項目上線時，眾籌平臺要進行宣傳推介;資金籌集過程中，眾籌平臺要進行資金托管;項目融資成功后，眾籌平臺要對項目的執(zhí)行情況進行監(jiān)管。由此可見，眾籌平臺在股權(quán)眾籌的全過程中，扮演著多重角色，所以很難直接劃歸于某個監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管范圍。

(三)投資者權(quán)益難以保障

眾籌平臺的專業(yè)性良莠不齊，在風(fēng)險評估和風(fēng)險控制的技術(shù)支持、審查能力方面也尚不完善，同時缺少專業(yè)化、標(biāo)準(zhǔn)化的項目審查機制。但是由于融資平臺和融資者的利益具有一致性，眾籌平臺為了賺取手續(xù)費而盡可能地促進項目的成功，這就容易造成對融資者進行審核把關(guān)不嚴(yán)，在宣傳推介時有可能對項目進行粉飾、夸大收益等情況，誤導(dǎo)投資者。另外，雖然大多數(shù)眾籌平臺會承諾項目失敗后，會將資金返還給投資者，但項目若成功，而融資者沒有兌現(xiàn)或者沒有完全兌現(xiàn)承諾時，眾籌平臺往往就無法保障投資者的利益。眾籌平臺通常會在投資者投資時簽訂一些免責(zé)協(xié)議，將項目的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到投資者身上，對融資者和眾籌平臺卻無任何懲治措施。之前因為沒有監(jiān)管機構(gòu)，眾籌平臺的風(fēng)險管理模式得不到監(jiān)督，容易出現(xiàn)上述情況。加之普通投資者金融知識不足，盲目跟投現(xiàn)象普遍，這就造成在股權(quán)眾籌中投資者難以有效保障自身利益。

三、對我國股權(quán)眾籌監(jiān)管制度的法律思考

(一)確立合法地位，促進健康發(fā)展

雖然《征求意見稿》的出臺確立了股權(quán)眾籌的合法地位，但目前的《證券法》、《公司法》及相關(guān)法律還未就股權(quán)眾籌做出修改，股權(quán)眾籌還極易觸碰非法集資的紅線?！豆痉ā泛汀蹲C券法》在修訂時，或者出臺相應(yīng)的司法解釋時，都應(yīng)為股權(quán)眾籌做好法律支撐。2012年美國JOBS法案簽署生效，使股權(quán)眾籌合法化，極大促進了資本市場的活躍。JOBS法案中，眾籌是一種中小企業(yè)低成本的籌資方式，其中還有豁免政策，發(fā)行人在12個月內(nèi)發(fā)行總價不超過500美元時，可以豁免注冊，降低發(fā)行人的注冊成本;打破高凈值人群與普通民眾的投資鴻溝，為普通民眾提供更多的投資機會[6]。

目前《征求意見稿》設(shè)定合格投資者的資格為“最低金融資產(chǎn)不低于300萬元，近三年年均收入不低于50萬元的個人”，門檻有點高;同時還規(guī)定股東人數(shù)不能超過200人，這些失去了眾籌中“眾”的本質(zhì)含義。借鑒美國經(jīng)驗，在今后我國法律法規(guī)的修訂過程中，可考慮對合格投資者的限定門檻適度降低，對網(wǎng)絡(luò)股權(quán)眾籌的投資人數(shù)適當(dāng)放寬，從而做到普惠金融，同時也能為小微企業(yè)的快速發(fā)展添加強大的動力。

(二)合理信息披露，完善監(jiān)管措施

股權(quán)眾籌平臺涉及到籌資者、投資者，項目申請、審批、運行，資金管理等各方面大量的數(shù)據(jù)。如果平臺在管理和維護過程中，不慎將數(shù)據(jù)破壞或丟失，對項目和各參與方都可能產(chǎn)生致命的打擊。因此在對股權(quán)眾籌平臺監(jiān)管時，要加強信息安全管理。同時為了使投資者能夠了解投資風(fēng)險，應(yīng)完善信息披露制度，可借鑒美國的做法，根據(jù)不同的籌資額度設(shè)定不同的信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

金融監(jiān)管主要有規(guī)則導(dǎo)向監(jiān)管和原則導(dǎo)向監(jiān)管兩種方式。前者，主要關(guān)注整套金融監(jiān)管法律、法規(guī)的運用，比較注重行為的合規(guī)性，給監(jiān)管機構(gòu)和金融機構(gòu)留下的活動空間較小;后者，則注重監(jiān)管目標(biāo)的實現(xiàn)，為金融機構(gòu)的發(fā)揮留有較大空間，相對更加靈活。因而原則導(dǎo)向監(jiān)管方式，被較多的國外監(jiān)管制度所采納[8]。我國股權(quán)眾籌目前尚處于萌芽階段，要為其發(fā)展提供較為自由的空間，因而應(yīng)確立對股權(quán)眾籌采用原則導(dǎo)向監(jiān)管方式，完善監(jiān)管措施，使其在較為寬松的環(huán)境中健康成長。

(三)健全征信體系，提高風(fēng)險意識

對于股權(quán)眾籌項目，籌資者和投資者互不認(rèn)識，雙方通過互聯(lián)網(wǎng)的虛擬世界相聯(lián)系，募資投向的合理性、資金來源的合法性以及雙方信息的真實性都不易掌握，因此會使股權(quán)眾籌面臨一定的信任困難。目前，我國的征信體系尚不健全，僅僅能夠滿足貸款授信業(yè)務(wù)。未來，我國可借鑒國外的先進經(jīng)驗，將個人和企業(yè)的征信信息納入統(tǒng)一管理范圍，通過社會征信系統(tǒng)，使信息獲取更加便捷，這對促進股權(quán)眾籌甚至整個互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展都有重要意義[8]。

目前，我國網(wǎng)絡(luò)投資者這大多還沒有足夠的金融知識，對金融風(fēng)險的防控意識也不夠強。所以，需要注重對普通投資者金融知識的培訓(xùn)，提高其風(fēng)險意識。在面對股權(quán)眾籌時，投資者要摒棄一夜暴富和投機取巧的心理，能夠理性分析項目所存在的價值和隱患，并根據(jù)自身的資金情況，科學(xué)地作出投資判斷，保護投資不受損失。只有保護好投資者的積極性，股權(quán)眾籌才能有更廣闊的民眾基礎(chǔ)，才能得到長遠(yuǎn)的發(fā)展。

四、結(jié)束語

“互聯(lián)網(wǎng)+”行動計劃已經(jīng)寫入政府工作報告，股權(quán)眾籌作為“互聯(lián)網(wǎng)+金融”的一種重要的創(chuàng)新模式，為創(chuàng)意經(jīng)濟和小微企業(yè)的發(fā)展提供了重要的融資渠道，對加快資金周轉(zhuǎn)、盤活存量資本、提高直接融資比重、建立健全多層次資本市場體系都起到推進作用。結(jié)合我國國情和經(jīng)濟發(fā)展情況，制定和完善適合股權(quán)眾籌自身發(fā)展規(guī)律的法律法規(guī)體系，明確籌資者、投資者和股權(quán)眾籌平臺的權(quán)利和義務(wù)，并對股權(quán)眾籌進行合理有效的監(jiān)管，才能使股權(quán)眾籌快速、健康、可持續(xù)的發(fā)展。

[1]肖凱.論眾籌融資的法律屬性及其與非法集資的關(guān)系[J].華東政法大學(xué)學(xué)報，2014(5).

[2]劉明.美國《眾籌法案》中集資門戶法律制度的構(gòu)建及其啟示[J].現(xiàn)代法學(xué)，2015(1).

[3]孟凡霞，張緒旺.螞蟻金服籌備上線股權(quán)眾籌平臺——監(jiān)管法規(guī)漸明朗BAT或跑步進入眾籌市場[N].北京商報，2015－05－20(07).

[4]王光岐，汪瑩.眾籌融資與我國小微企業(yè)融資難問題研究[J].新金融，2014(6).

[5]周芬棉.證監(jiān)會叫停涉嫌違法的眾籌募資[N].法制日報，2015－05－25(02).

[6]李尚樺.論股權(quán)眾籌的法律規(guī)則——以美國JOBS法案為借鑒[J].法學(xué)論壇，2015(3).

[7]張敏.從規(guī)則導(dǎo)向轉(zhuǎn)為原則導(dǎo)向的金融監(jiān)管——以場外衍生品市場為中心[J].西南金融，2014(2).

[8]劉蕓，朱瑞博.互聯(lián)網(wǎng)金融、小微企業(yè)融資與征信體系深化[J].征信，2014(2).