童第軼

本刊特約專欄作家，曾任職于中國(guó)證券報(bào)社、中國(guó)人壽資產(chǎn)管理公司，現(xiàn)為龍贏富澤資產(chǎn)管理（北京）公司投資總監(jiān)

上證指數(shù)2015年6月12日一度摸到了5178點(diǎn)后，股市猶如懸河決堤。隨后的17個(gè)交易日，上證指數(shù)一泄千里，最低觸及3373點(diǎn)，從個(gè)股來(lái)看更是尸橫遍野，接近800只個(gè)股慘遭腰斬，自去年下半年開(kāi)始的這波牛市遭受到了前所未有的沉重打擊。

市場(chǎng)遭受重創(chuàng)后，市場(chǎng)投資者不禁疑惑：牛市是否還在？

回顧這輪牛市，我認(rèn)為這輪牛市的主要邏輯有三點(diǎn)：首先是低估值。2013年至2014年期間，上證綜指的整體市盈率約為10倍左右，對(duì)比全球股市市盈率在20倍左右，美國(guó)股市的市盈率接近25倍。A股市場(chǎng)整體估值偏低，尤其是銀行股整體市盈率僅為8倍，部分銀行股更是破凈。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速全球領(lǐng)先，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕。因此，估值修復(fù)的過(guò)程必然會(huì)發(fā)生。低估值是股市必然會(huì)上升的第一個(gè)理由。其次是資金驅(qū)動(dòng)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)自金融危機(jī)以來(lái)面臨最大的問(wèn)題是實(shí)體經(jīng)濟(jì)收益率偏低，反映在微觀上就是企業(yè)投資意愿不強(qiáng)，資金需求偏弱，大量的閑置資金涌到股市。尤其是場(chǎng)外配資業(yè)務(wù)的興起，據(jù)保守測(cè)算，股災(zāi)之前的場(chǎng)外配資市場(chǎng)規(guī)模約為1.7萬(wàn)億～2萬(wàn)億。要知道，整個(gè)A股的流通市值也就在40萬(wàn)億左右，而銀行股等權(quán)重占據(jù)了相當(dāng)比例的流通市值。這部分資金對(duì)中小盤(pán)以及創(chuàng)業(yè)板是超級(jí)買(mǎi)量，“神創(chuàng)板”也就不足為奇了。這也是為什么出現(xiàn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)較差而股市火爆的現(xiàn)象，這種偏離實(shí)際的現(xiàn)象是不長(zhǎng)久的。

最后一點(diǎn)就是牛市的現(xiàn)實(shí)意義。只有股市能夠恢復(fù)正常的融資功能，才能真正實(shí)質(zhì)上緩解中小企業(yè)融資難、融資貴的壓力。部分社保資金間接進(jìn)入股市的試點(diǎn)，表明政府試圖通過(guò)股市上漲來(lái)緩解養(yǎng)老金壓力。另外，股市上漲也能夠刺激居民消費(fèi)，緩解通縮的壓力?！案母锱！钡恼f(shuō)法是不準(zhǔn)確的，從2014年第四季度至今，資本市場(chǎng)沒(méi)有發(fā)生什么所謂“改革?！?。像南北車合并這樣的事件，本質(zhì)上和改革沒(méi)有什么關(guān)系，像混合制改革這些核心內(nèi)容沒(méi)有釋放出來(lái)。

在行情如火如荼進(jìn)行的過(guò)程中，諸多風(fēng)險(xiǎn)也在急劇積累。主要是內(nèi)生的風(fēng)險(xiǎn)，即股價(jià)上升過(guò)快，估值嚴(yán)重偏離價(jià)值，股價(jià)與基本面完全背離。尤其是今年3月以來(lái)的小盤(pán)股行情，翻倍的小票不計(jì)其數(shù)，創(chuàng)業(yè)板的整體估值一度超過(guò)100倍，嚴(yán)重背離了基本面。市場(chǎng)行情的火爆演繹，透支了這些公司股價(jià)繼續(xù)上攻的美好“愿景”。股價(jià)的火箭上升，吹出了一個(gè)異常龐大的泡沫。

因此，本次股災(zāi)的根本原因在于中小盤(pán)股漲幅過(guò)大，估值已經(jīng)嚴(yán)重偏離基本面，直接原因是監(jiān)管層采用粗暴的去杠桿方式，由此引發(fā)各路資金的踩踏。但是我們?nèi)钥吹酱舜闻Ｊ械拇蠡A(chǔ)仍在，牢籠里的資金怪獸自然會(huì)依據(jù)供需原因?qū)ふ绎L(fēng)口，對(duì)于指數(shù)牛市我仍有信心，但對(duì)于上半年估值泡沫嚴(yán)重的中小市值股票而言，牛市一去不復(fù)返了。