編者按

本周，上證指數(shù)突破關(guān)鍵技術(shù)點(diǎn)位3478點(diǎn)，創(chuàng)出階段新高并打開(kāi)向上空間。與此形成鮮明對(duì)比的是，上一輪行情的“領(lǐng)頭羊”券商股卻上行乏力，雖然券商股龍頭中信證券（600030）本周五沖擊漲停，吸引了不少市場(chǎng)目光。但是我們看到，中信證券的股價(jià)離上次高點(diǎn)的差距仍超過(guò)14%，并遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大盤。

從此前帶領(lǐng)大盤沖關(guān)的領(lǐng)頭羊，到此次的后知后覺(jué)，跟風(fēng)補(bǔ)漲，券商股的角色在轉(zhuǎn)變。我們認(rèn)為，牌照放開(kāi)的預(yù)期是券商股“熄火”最重要的因素之一。

雖然牌照的放開(kāi)并不會(huì)一蹴而就，而是會(huì)采取單一業(yè)務(wù)牌照的逐步放開(kāi)。因此，短期內(nèi)對(duì)券商的業(yè)績(jī)影響極為有限，券商也可能會(huì)在此輪牛市行情中，存在補(bǔ)漲的要求;但就長(zhǎng)期來(lái)看，必將帶來(lái)券商行業(yè)格局翻天覆地的變化——行業(yè)格局的重構(gòu)，勢(shì)必造就更為輝煌的券商龍頭，也會(huì)給綜合實(shí)力不強(qiáng)的券商帶來(lái)打擊。在今后的交易中，券商股的差異化會(huì)更為明顯，投資者務(wù)必對(duì)這一變化加以注意。

本周一（3月16日），滬深指數(shù)雙雙大幅高開(kāi)，隨后開(kāi)啟上漲之旅，盤中滬指突破3400點(diǎn)，再創(chuàng)新高。而此次新高也是自2009年8月以來(lái)67月新高。同時(shí)，深成指、創(chuàng)業(yè)板也呈現(xiàn)出普漲格局，特別是創(chuàng)業(yè)板指突破2100點(diǎn)創(chuàng)出歷史新高。

此接下來(lái)的幾天里，A股持續(xù)火爆，攻克3478點(diǎn)，相繼站上3500點(diǎn)和3600點(diǎn)。從走勢(shì)來(lái)看，上證指數(shù)已經(jīng)成功突破三重頂，打開(kāi)了向上空間。

就在市場(chǎng)如此火爆的時(shí)候，我們注意到，與2015年1月初大盤在券商股的帶領(lǐng)下創(chuàng)新高相比，本次券商股的后勁明顯不足，大部分股票出現(xiàn)滯漲，除國(guó)金證券（600109）外，其他股票股價(jià)均無(wú)法超越前期高點(diǎn)。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)顯示，自今年1月以來(lái)，截至3月20日收盤，在申銀萬(wàn)國(guó)行業(yè)分類中，證券板塊漲幅排在倒數(shù)第二，僅有6.42%的平均漲幅。其與漲幅排在第一的互聯(lián)網(wǎng)傳媒的漲幅相差了74.28個(gè)百分點(diǎn)。

事實(shí)上，券商股此次的熄火受到多個(gè)利空的影響，而證監(jiān)會(huì)關(guān)于放開(kāi)券商牌照的利空影響打擊最大。雖然有分析人士認(rèn)為，牌照放開(kāi)將會(huì)是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，對(duì)券商今明兩年的業(yè)績(jī)沖擊將相當(dāng)有限。但是隨著券商牌照的放開(kāi)，行業(yè)新進(jìn)入者必將長(zhǎng)期為券商帶來(lái)更大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，特別是中國(guó)銀行業(yè)擁有強(qiáng)大的客戶基礎(chǔ)和雄厚的資產(chǎn)實(shí)業(yè)，其將成為投行債券承銷和零售業(yè)務(wù)的強(qiáng)有力競(jìng)爭(zhēng)者，未來(lái)券商格局或?qū)⒊霈F(xiàn)翻天覆地的變革。

昔日領(lǐng)頭羊 ?如今卻“熄火”

自去年下半年以來(lái)，A股出現(xiàn)一輪波瀾壯闊的反彈行情。券商股在這一波反彈行情中，功不可沒(méi)。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)顯示，自去年7月22日行情起步以來(lái)，截至2014年12月31日，上證指數(shù)從2000點(diǎn)起步，一口氣干到3200點(diǎn)，漲幅接近六成。而這一輪行情領(lǐng)頭羊券商股的平均漲幅為182%。十分可觀。

今年以來(lái)，大盤仍然不斷挑戰(zhàn)高點(diǎn)，其中3月16日上證指數(shù)第4次站上3400點(diǎn)，并且創(chuàng)下2009年8月以來(lái)的67月新高，個(gè)股呈現(xiàn)普漲行情。

我們注意到，就在本次上證指數(shù)突破3400點(diǎn)這一重要點(diǎn)位之前，其已經(jīng)有三次超越過(guò)這一點(diǎn)位，可惜的是都未站穩(wěn)。這三次分別發(fā)生在2015年1月9日、16日和23日。

2015年1月9日，上證指數(shù)午后發(fā)動(dòng)進(jìn)攻，盤中創(chuàng)下3404點(diǎn)的高點(diǎn)，但尾盤卻遭遇跳水，最終收出一根有帶長(zhǎng)上影線的K線;1月16日上證指數(shù)再次挑戰(zhàn)3400點(diǎn)，但在沖擊時(shí)受阻，尾盤僅收于3376點(diǎn)，這使得3400點(diǎn)再次曇花一現(xiàn);1月23日，蓄勢(shì)多日的上證指數(shù)再次嘗試突破3400點(diǎn)，未料午后觸及到3406點(diǎn)后，后勁乏力，最終以失敗告終。在三次挑戰(zhàn)未果的情況下，此后很長(zhǎng)一段時(shí)間里，上證指數(shù)都無(wú)法逾越3400點(diǎn)，反而最低調(diào)整到3049點(diǎn)。

本周一，蓄勢(shì)多日的多頭吹響進(jìn)攻號(hào)角，跳空高開(kāi)，一路上行，尾盤收于全天最高點(diǎn)位3449點(diǎn)。盤中，藍(lán)籌題材齊飛揚(yáng)，板塊全線飄紅，超百股漲停。食品安全、參股保險(xiǎn)、民航機(jī)場(chǎng)、網(wǎng)絡(luò)金融、電子信息漲幅靠前。

我們注意到，雖然當(dāng)日上證指數(shù)上漲2.26%，創(chuàng)下新高。但是券商股的表現(xiàn)卻非常一般，當(dāng)日板塊漲幅僅為2.65%。其中，券商股龍頭中信證券（600030）、海通證券（600837）當(dāng)日漲幅分別為1.91%和2.32%。

這一景象與其帶領(lǐng)上證指數(shù)第一次沖擊3400點(diǎn)的時(shí)候形成天壤之別。而且，即便是在目前指數(shù)創(chuàng)出新高的情況下，券商股二級(jí)市場(chǎng)的走勢(shì)也沒(méi)能創(chuàng)出新高。

具體來(lái)看這21只上市券商股，除新上市的國(guó)信證券、東興證券和申萬(wàn)宏源證券外，其他18只券商股，在1月1日至3月20日期間，仍有6只股票取得負(fù)收益，而龍頭股中信證券在此期間的股價(jià)跌幅為4.57%，若不是依靠本周五的大漲，其跌幅甚至超過(guò)10%，此外，長(zhǎng)江證券（000783）以5.95%的跌幅位居榜首。而在這18只券商股中，除國(guó)金證券（600109）外，其他均跑輸大盤。

券商股低迷有原因

是什么原因造成了券商股的低迷？

我們看到，1月16日，證監(jiān)會(huì)公布兩融業(yè)務(wù)現(xiàn)場(chǎng)檢查結(jié)果，并對(duì)十余家違規(guī)券商作出暫停新開(kāi)兩融信用賬戶3個(gè)月，責(zé)令限期整改等處罰。

對(duì)于此次處罰嚴(yán)厲程度，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為“超出預(yù)期”。并認(rèn)為這至少透露出兩點(diǎn)信息：一是券商兩融業(yè)務(wù)違規(guī)行為確實(shí)較為嚴(yán)重，已經(jīng)超出監(jiān)管層容忍限度;二是短期內(nèi)監(jiān)管層對(duì)券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)監(jiān)管態(tài)度趨嚴(yán)，此前市場(chǎng)預(yù)期的修改兩融規(guī)則、放松風(fēng)控監(jiān)管指標(biāo)的政策出臺(tái)將會(huì)推遲。

受此利空影響，券商股二級(jí)市場(chǎng)承受巨大拋壓。1月19日開(kāi)盤后，券商股全線跌停。次日，券商股再次走低，中信證券幾乎以跌停收盤，海通證券跌幅亦高達(dá)8.83%。

在當(dāng)時(shí)的情況下，券商股由于前期大漲后估值已經(jīng)較高，加上利空作用，一時(shí)之間股價(jià)顯得岌岌可危。有分析人士甚至建議“回避券商股”。

此外，從券商2月份的業(yè)績(jī)來(lái)看，亦找不到太多亮點(diǎn)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2月份21家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入110.38億元，凈利潤(rùn)48.40億元。除去新上市的東興證券和申萬(wàn)宏源外，19家上市券商2月份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收100.02億元，環(huán)比下滑35.64%;凈利潤(rùn)44.19億元，環(huán)比下滑40.54%。收入和利潤(rùn)的環(huán)比下滑與春節(jié)因素有關(guān)。但就各家券商來(lái)看，仍然出現(xiàn)了一定的差異。

21家券商中，國(guó)元證券的營(yíng)收跌幅位居各券商之首，其2月?tīng)I(yíng)收1.87億元，環(huán)比下滑70.24%;凈利潤(rùn)6202萬(wàn)元，環(huán)比下滑82.11%。凈利潤(rùn)方面，下滑幅度最小的為西南證券，僅環(huán)比下滑5.95%。而國(guó)元、西部、中信、國(guó)金、光大和方正證券的凈利潤(rùn)環(huán)比下滑幅度超過(guò)50%。

牌照放開(kāi)“綠了券商，紅了銀行”

事實(shí)上，要說(shuō)對(duì)券商股影響最大的還是莫過(guò)于牌照的放開(kāi)。3月6日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍稱，目前證監(jiān)會(huì)正在研究銀行在風(fēng)險(xiǎn)隔離基礎(chǔ)上申請(qǐng)券商牌照的情況，相關(guān)工作仍在進(jìn)行中，具體政策落地尚無(wú)時(shí)間表。

此前，關(guān)于金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的消息一直不絕于耳，而銀行將獲券商牌照也是在坊間的一個(gè)傳言，經(jīng)過(guò)此次證監(jiān)會(huì)方面的回應(yīng)后，已被證實(shí)日后將會(huì)變成現(xiàn)實(shí)。事實(shí)上，目前早已經(jīng)有金融集團(tuán)以及銀行通過(guò)旗下券商子公司經(jīng)營(yíng)相關(guān)業(yè)務(wù)。

該消息發(fā)出后，3月9日，券商股再次走低，當(dāng)日上證指數(shù)上漲1.89%，但券商板塊卻下跌2.62%%。當(dāng)日除山西證券停牌未交易外，其他20只上市券商股均錄得負(fù)收益，招商證券以4.38%領(lǐng)跌，東北證券、東興證券、西南證券等小券商的跌幅也超過(guò)4%。

比較有意思的是，就在券商股大跌的當(dāng)天，銀行股卻聞風(fēng)大漲近6%，有人戲稱“紅了銀行，綠了券商”。

2014年“新國(guó)九條”已經(jīng)明確要“實(shí)施公開(kāi)透明、進(jìn)退有序的證券期貨業(yè)務(wù)牌照管理制度，研究證券公司、基金管理公司、期貨公司、證券投資咨詢公司等交叉持牌，支持符合條件的其他金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)隔離基礎(chǔ)上申請(qǐng)證券期貨業(yè)務(wù)牌照?！?/p>

由此使得市場(chǎng)對(duì)放開(kāi)證券業(yè)務(wù)牌照已有預(yù)期。因此，證監(jiān)會(huì)發(fā)言人的這番表態(tài)也并不足為奇。有分析人士也表示，“即便沒(méi)有時(shí)間表，但市場(chǎng)各方大多認(rèn)為券商牌照放開(kāi)的趨勢(shì)已經(jīng)明朗?！?/p>

從發(fā)達(dá)國(guó)家的金融行業(yè)來(lái)看，綜合金融、混業(yè)金融是主流方向。銀行、證券、保險(xiǎn)、基金等金融機(jī)構(gòu)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的情況屢見(jiàn)不鮮，通過(guò)客戶資源共享，為各業(yè)務(wù)之間的合作提供便利條件。

根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，目前國(guó)內(nèi)共115家券商。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，各國(guó)普遍不限制牌照數(shù)量，比如美國(guó)金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，在FINRA注冊(cè)的有4068家公司，161644家分支機(jī)構(gòu)。因此，不排除未來(lái)中國(guó)的證券公司超過(guò)1000家的可能。

眾所周知的是，在中國(guó)，銀行具有強(qiáng)大的能量，其具有券商無(wú)法比擬的客戶資源和渠道優(yōu)勢(shì)，銀行一旦也進(jìn)入到證券領(lǐng)域，券商在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和債券承銷業(yè)務(wù)上受到的負(fù)面影響首當(dāng)其沖。

同時(shí)，在牌照放開(kāi)的背景下，必將對(duì)現(xiàn)在的證券行業(yè)的格局產(chǎn)生深刻影響。證券公司之間的競(jìng)爭(zhēng)將出現(xiàn)分化。大型券商的平臺(tái)優(yōu)勢(shì)和核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將更加凸顯，未來(lái)將持續(xù)受益于行業(yè)的大發(fā)展。中小券商則要加大差異化發(fā)展，培育某些方面的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，部分資本實(shí)力、業(yè)務(wù)排名和發(fā)展能力較弱的地方型中小券商則可能面臨被收購(gòu)、托管等局面，整體證券行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局將進(jìn)一步分化。

那么，銀行獲得證券牌照的可能性有多大？目前市場(chǎng)較為統(tǒng)一的觀點(diǎn)是，短期內(nèi)全面獲得證券牌照的可能性不大，而單一業(yè)務(wù)牌照的逐步放開(kāi)將是大概率事件。

華泰證券研究報(bào)告認(rèn)為，券商牌照放開(kāi)應(yīng)修法先行，短期還不現(xiàn)實(shí)?，F(xiàn)行法律下我國(guó)金融體系屬分業(yè)模式，證券公司牌照放開(kāi)還需證券法、商業(yè)銀行法修改先行，考慮到修法涉及面大、影響深，預(yù)計(jì)要2-3年過(guò)渡期。華泰證券同時(shí)預(yù)測(cè)新牌照大概率是5選2，只給予部分專項(xiàng)牌照。

有分析人士認(rèn)為，券商牌照管理的松綁，將對(duì)全行業(yè)估值將產(chǎn)生重大影響。目前證券行業(yè)的平均估值達(dá)到41倍，遠(yuǎn)高于銀行的6.3倍、保險(xiǎn)的25倍。未來(lái)估值有望回歸，這也為該板塊的熄火澆了一盆涼水。

不過(guò)，亦有業(yè)內(nèi)人士指出，由于近期券商股股價(jià)漲幅遠(yuǎn)低于大盤，不排除有補(bǔ)漲的要求，短期或存在一定交易性的機(jī)會(huì)。