萬麗

LP維護之道，第一要訣是保持信息透明，其次是整合資源，幫助LP獲取超越股權(quán)投資的額外收益。

當GP的人，常常把LP比作“老婆”，而且個個自認“妻管嚴”。和婚姻的達成一樣，LP和GP首先要通過路演相親，找到條件一致的另一方，建立起信任關(guān)系，并最終簽約在一起。聯(lián)姻之后，日常關(guān)系如何維護，信息如何保持透明，才不至于心生芥蒂，甚至拆家散伙，更是一大難題。對于LP與GP的關(guān)系，東方富海創(chuàng)始人陳瑋曾以距離美形容。那么，怎樣的距離才算美？PE怎樣找到適合自己的LP？

尋找個人LP：早期靠“刷臉”，常態(tài)靠口碑

融資是PE募投管退各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的源頭，是PE機構(gòu)運轉(zhuǎn)的第一步。只有形成蓄水量龐大的資金池，才能保障投資工作的順利開展。

按照規(guī)定，國內(nèi)PE目前只能以非公開方式，向具有風險識別及承擔能力的特定對象定向募集資金。而且，其投資門檻有較高限制，個人LP出資額不得低于1000萬元。高門檻決定了，PE如果向個人募資，只能找富人。本土民營PE起步之初，第一批LP多來自沿海和個別一線城市。此后的全民PE熱下，PE機構(gòu)激增，很多機構(gòu)對LP的發(fā)掘深入到了三四線城市。目前，未被挖掘的高凈值個人所剩無幾，PE募資路演時的目標受眾也不如從前精準。

由于PE投資的高風險特征，私募基金行業(yè)不被允許做廣告。因此，其招募LP的路演，必須單對單給對PE有興趣且認識的對象發(fā)邀請函，具有很強的私密性。在PE起步之初，創(chuàng)始人的關(guān)系、信譽會對募資起關(guān)鍵作用，往往需要靠“刷臉”引入熟人投資。東方富海創(chuàng)立之初，陳瑋和其他幾個合伙人就常?！八⒛槨蹦假Y。

PE進入常態(tài)化運作階段之后，“刷臉”已經(jīng)不夠，機構(gòu)本身的理念、業(yè)績、服務(wù)、機制、治理結(jié)構(gòu)等方方面面形成的口碑，成為PE募資時的關(guān)鍵競爭力。

胡志濱是在2010年東方富海募集第二期基金時進入的。他先是認識了東方富海的一位合伙人，受邀參加路演。作為企業(yè)主，他迅速判斷，以當時的國內(nèi)經(jīng)濟及境內(nèi)外股市基本面，股權(quán)投資大有機會。沒有做盡調(diào)，僅僅看了一眼東方富海的過往業(yè)績，更多出于對人的信任，胡志濱就以個人LP身份投資了2000萬元。目前，東方富海LP名單上已經(jīng)有數(shù)百人。

胡志濱的投資經(jīng)歷，正是個人LP的普遍情況，他們大多不會對PE進行專業(yè)的盡職調(diào)查，只作一些簡單的溝通和內(nèi)部調(diào)查就會拍板。伴隨機構(gòu)時代的到來，這一格局正在改變。

機構(gòu)LP崛起

就在胡志濱當上LP的2010年，河南民享財富的董事長李辛也感受到了PE市場的熱度，準備把私募股權(quán)投資以FOF（Fund of Fund，母基金）的形式引入自己這家第三方理財機構(gòu)。她開始在全國排名前30的PE/VC機構(gòu)里篩選合作方，并一一約見各機構(gòu)老大。

“做投資得先看人”，見老大最直接高效。律師出身的李辛，自認眼光犀利，和人見上一面，就能下基本判斷。她和陳瑋的第一次會面是在北京T3航站樓，時間只有15分鐘，聊完陳瑋要趕飛機。見面時，陳瑋說話雖直截了當，“如果你一定要投，就得投一個億”，但他踏實穩(wěn)重、不過度承諾的態(tài)度打動了李辛。加上之前詳細了解過陳瑋的經(jīng)歷及東方富海的業(yè)績，她當即承諾：“我就投一個億?！崩钚粱厝ゾ妥隽撕幽系牡谝粓龉蓹?quán)投資路演。最終，民享財富募集到第一只1.4億元的母基金，投了3家PE機構(gòu)，其中1億元給了東方富海。

沉淀了大量高凈值客戶資源的第三方機構(gòu)，已經(jīng)成為PE募資的又一渠道。尤其是2008年P(guān)E遭遇寒冬，在艱難的募資環(huán)境下，PE紛紛借道第三方財富管理機構(gòu)。其模式除了直接介紹客戶給PE外，更受追捧的是FOF，由此帶動了本土民營FOF的快速崛起，成為與政府引導基金、國資FOF并列的人民幣FOF第三極。諾亞財富（NOAH.NYSE）旗下的資產(chǎn)管理平臺歌斐資產(chǎn)，過去5年通過母基金共投資了60多位GP、80多個子基金，涉及700多家被投企業(yè)，對于一些優(yōu)質(zhì)項目，還會謀求跟投。

除此之外，商業(yè)銀行也會通過私人銀行部門以發(fā)行理財產(chǎn)品的方式，代銷PE募資份額。

第三方渠道的支持，一度帶動中國VC/PE募資規(guī)?？焖倥蛎?，并打通了部分資產(chǎn)次高階層投資PE的通道。然而，對于許多PE而言，通過中介機構(gòu)募資并非首選。其原因一是這些客戶黏性不強，二是風險承受能力相對較低，如果押上大部分身家，就會更加敏感與焦慮。

保險、社?；鸬葯C構(gòu)投資者，才是PE募資的新重點。近年來，PE中的機構(gòu)LP資金比重不斷增加，包括政府引導基金、上市公司、主權(quán)財富基金等，另有一些實業(yè)公司旗下的投資部門等。東方富海最新募集的信息技術(shù)基金的LP中，杭州產(chǎn)投占15% ，珠海金控占15%，另有上市公司參與投資。在全行業(yè)，保險資金參投PE基金也已不新鮮。當前東方富海新募集基金的LP中，個人和機構(gòu)的比例大概是6：4。

機構(gòu)投資者不像個人LP那樣僅僅憑感性就投錢，其對GP的要求嚴格得多。伴隨著大部分PE經(jīng)過第一輪基金清算期，用量化指標考核投資團隊實力已經(jīng)有規(guī)可循，機構(gòu)投資者一般要求PE對每只基金的收益情況、所投項目、內(nèi)部風控機制等進行詳細介紹。其盡調(diào)時間以三五個月為常。

盡管如此，個人LP仍然是PE募集資金時的重要來源。清科統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，富有家族及個人、企業(yè)以及投資公司LP在數(shù)量上位列前三名，分別占LP總數(shù)的54.4%、14.9%以及8.5%。而且，有的機構(gòu)投資者如政府引導基金為了分散風險，在一只基金中所占的比重需要被嚴格控制，剩下的大部分空白需要個人LP去填補。不過，個人LP的數(shù)量受市場和投資環(huán)境的波動影響很大，股市一火，更多人愿意把錢投入到周期短、來錢快的股市，股市下跌，又有一批人返回PE市場。

信息透明、充分溝通中建立信任

理想的LP和GP關(guān)系，是LP出錢，GP出力，以有限合伙的形式組成PE機構(gòu)。某種角度上，對LP來說，PE也許是最省力的一種投資方式：把錢給了GP，只需坐等回報。不過在國內(nèi)，LP沒那么容易接受這種由GP全權(quán)進行投資決策管理的制度安排，GP和LP在利益分配、管理權(quán)限、投資收益等方面都可能存在爭執(zhí)，導致出現(xiàn)了各種變異的有限合伙制，LP和GP的定位不清晰。東方富海第一期基金就沒能完全讓LP放權(quán)，其投資決策由3個GP加1個LP組成的團隊負責。

在陳瑋看來，PE治理結(jié)構(gòu)中的LP角色存在GP化傾向，一是中國缺乏真正成熟、高水平的GP，專家理財?shù)母拍钸€沒有深入人心，多數(shù)LP沒覺得投資是多么專業(yè)的事情，喜歡自己操刀上陣；二是缺乏長線投資機構(gòu)，GP向個人拿錢不容易，容易變成錢的附屬。因此，本土LP需要教育，GP需要成熟，只有雙方各司其職，PE才有好的回報。作為GP，東方富海首先做的是讓自己成熟，包括LP關(guān)系管理上的成熟。

為了獲得LP的信任，東方富海在LP關(guān)系管理上做了長時間的摸索。從成立基金開始，每個投資人都會定期收到來自東方富海的財報，介紹基金最新運行情況、所投項目，讓投資人了解自己的錢投到什么程度、投了什么企業(yè)、這些企業(yè)進展如何。每個投資人都有東方富海網(wǎng)站的賬號，可以隨時登錄查詢相關(guān)信息。對于投資人有疑義的地方，東方富海隨時會給出解答。

“做股權(quán)投資，LP第一要求是希望GP做到信息披露公開、透明、及時，這是建立互信的關(guān)鍵。這一點，東方富海做得非常好，”李辛說，“有的PE機構(gòu)很被動，一年給一份報告，或者一年給一封信，你問了才會講，不問就不會主動告知?！?/p>

公開坦誠的溝通建立起信任，在東方富海第二期綜合基金之后，LP就完全放權(quán)，退出了基金的投資決策機構(gòu)。

隨著基金規(guī)模的擴張，東方富海的LP隊伍日漸壯大，2013年，其專門成立了服務(wù)LP的投資人關(guān)系部，團隊成員有十人，分布在深圳、上海、北京多地。從投資信息披露，到在每一位投資人生日那天送上定制小禮物，乃至摸索各種適合投資人的活動形式，都被這個部門承包了。

賺錢之外，個人LP更希望以股權(quán)為投資紐帶，擴展人脈，整合資源，東方富海私董會應運而生。每次會議由東方富海的一位合伙人主持，限定十位投資人參加，主持人會根據(jù)前期報名者的背景進行選擇和匹配，并確定會議主題。例如，85后的富二代投資人會被安排在一起參會，60后白手起家的企業(yè)家則會是另一組。會上，LP可以拋出自己在企業(yè)管理、投資理財或融資上遇到的問題，供參會者討論并相互給出建議。由于參會者會前簽署保密協(xié)議，會上所有內(nèi)容不得外傳，與會者之間皆能赤誠相待。

“這種機會企業(yè)家們平常很難遇到。”胡志濱參加過好幾次私董會，“因為建議不是來自下屬，不是來自利益相關(guān)者，而是非常聰明且實戰(zhàn)經(jīng)驗豐富的過來人，高手過招，提出的問題一般能得到深度剖析，給出的建議非常中肯。” 一次會議下來，參會者之間關(guān)系往往更上一層樓。從2014年開始，東方富海的私董會已經(jīng)舉辦了六七次，平均下來每兩三個月就有一場。

東方富海所有的投資人活動中，胡志濱最喜歡的是一年一次的高爾夫球賽，“這種場合很輕松，企業(yè)家之間交流時間長，可以增進感情”。對李辛來說，能增進感情的還有每年的LP大會。會議的主要內(nèi)容是解讀當年的年報，分析近一段投資市場的信息。

年會上，LP對某個具體項目提出非常犀利的問題是常有的事，例如個別項目為什么沒有達到預期、后續(xù)處置方案是什么等。2013年的LP大會上，因為兩個太陽能項目失利，引發(fā)投資人激烈質(zhì)疑。東方富海坦誠分析了當年的投資邏輯，并詳細告知正在做的投后管理和風控措施。有了誠懇的交代，LP的情緒逐步緩和。

與個人LP喜歡交際娛樂、拓展人脈相比，機構(gòu)LP的要求更專業(yè)。據(jù)介紹，“他們盡調(diào)時非常認真仔細，一旦投了，就絕對信任，且很少參與我們組織的聯(lián)誼活動。日常交流中，機構(gòu)LP會要求GP給他們講清楚項目的投資邏輯，了解每個項目的特點”。這一點與國外機構(gòu)LP作風頗為類似。耶魯大學基金會約三成資金用于配置PE基金，在選擇基金管理人時，其注重考察PE公司的利益結(jié)構(gòu)、激勵機制，并通過觀察投資團隊的能力、投資記錄、聲譽等慎重選擇。一旦最終確定下來，基本不再干涉PE投資的具體活動。

調(diào)動LP與GP、被投企業(yè)互動

對于PE，LP除了出錢，也是重要的資源。他們不僅能成為GP重大決策時的咨詢顧問，也可以為被投企業(yè)帶來發(fā)展建議和業(yè)務(wù)。因此，東方富海并不避諱LP與被投企業(yè)接觸，甚至每兩個月會組織LP參觀一次被投企業(yè)，讓LP和企業(yè)創(chuàng)始人交流溝通。LP大多為身經(jīng)百戰(zhàn)的實業(yè)家，往往能敏銳發(fā)現(xiàn)初創(chuàng)期企業(yè)可能存在的問題，并適時提出建議。

東方富海另一項LP和被投企業(yè)互動的活動是狂客大賽，即組織創(chuàng)業(yè)者進行路演，回答評委提問，LP參與互動。由于對投資人之間、被投企業(yè)和投資人之間開放的態(tài)度，東方富海LP、被投企業(yè)互做業(yè)務(wù)的案例越來越多，有的機構(gòu)LP還會直接跟進投資單個項目。東方富海投資的酒仙網(wǎng)的最新一輪融資中，民享財富就投資了1億元。幾年下來，東方富海成為李辛投資數(shù)額最大的一家PE，她的投資從最初的1億元追加到了5億元，分布在若干只專業(yè)基金中。

近年，也有越來越多個人投資者從投資PE轉(zhuǎn)為自己做PE，直接投資企業(yè)股權(quán)。胡志濱也趕過這一波潮流，自己做天使投資人?！霸囘^后發(fā)現(xiàn)，還是把錢交給專業(yè)PE機構(gòu)更合適。機構(gòu)更專業(yè)，更盡職，個人往往更感性，易沖動，思維判斷有局限性?！痹谒馁Y產(chǎn)配置里，還有一些債權(quán)投資，但他越來越傾向于增加股權(quán)投資比重，“當前階段股權(quán)投資的綜合收益率更高，另外，投資企業(yè)有一種情懷在。無論是我們自己投還是通過基金投，我們對被投企業(yè)有一種自己孩子般的感覺”。

8月的一個工作日，胡志濱和李辛同時出現(xiàn)在東方富海位于深圳天安數(shù)碼時代大廈的辦公室。他們一個借會議室開會，一個借辦公室面試新人，“我們投了錢，就把這里當成自己的地盤了”。如今，他們在上海和深圳又多出一個辦公點—OFC映跡空間。這是陳瑋的主意，他認為東方富海最好在每個主要城市為LP提供一個物理平臺，LP出差時可以在這里辦公、會客，東方富海的日常路演、私董會等活動，也有固定的落腳點。10月25日，上海OFC映跡空間開業(yè)當天，一批LP趕到這里再次相聚。