文/董續(xù)勇 平安銀行地產(chǎn)金融事業(yè)部副總裁

地產(chǎn)金融新風(fēng)口已至

文/董續(xù)勇 平安銀行地產(chǎn)金融事業(yè)部副總裁

自 1998年房改以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)取得了巨大的成就，而在支持房地產(chǎn)發(fā)展的過(guò)程中金融業(yè)自身也得到了極大的發(fā)展。然而，地產(chǎn)金融的大繁榮背景之下，隱憂仍在。與此同時(shí)，隨著市場(chǎng)形勢(shì)的變化，新的風(fēng)口已至，地產(chǎn)金融需要逐步創(chuàng)新，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，降低融資成本，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)，提高資源配置效率。

地產(chǎn)金融大繁榮

數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額從1999年的4010億元迅猛擴(kuò)大至2014年的9.50萬(wàn)億元，15年間增長(zhǎng)了23.7倍?？梢哉f(shuō)在市場(chǎng)總量極其龐大的房地產(chǎn)行業(yè)，銀行是主要的協(xié)同方。其中，商業(yè)銀行是主要的融資渠道。截至到2015年6月，房地產(chǎn)貸款余額為19.3萬(wàn)億元，包含開(kāi)發(fā)貸及按揭。實(shí)際上，銀行支持房地產(chǎn)業(yè)的資金還表現(xiàn)其它方面，例如同業(yè)業(yè)務(wù)和理財(cái)科目，其資金量也尤為龐大。

從融資工具來(lái)看，2010年，人民幣地產(chǎn)基金開(kāi)始發(fā)力；2012年，券商及基金子公司房地產(chǎn)資產(chǎn)管理計(jì)劃啟動(dòng)；2015年，房地產(chǎn)公司債突起。除了公募REITs尚待放行外，針對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的金融工具基本齊備，能夠滿足房地產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)發(fā)的需求，從開(kāi)發(fā)、銷售、并購(gòu)、經(jīng)營(yíng)到轉(zhuǎn)讓都有配套的金融工具。

以公司債為例。2015年債券市場(chǎng)火爆，房地產(chǎn)公司債迅速崛起，其發(fā)行規(guī)模之大及發(fā)行利率之低均創(chuàng)近年來(lái)之最。自2015年初以來(lái)，交易所公司債制度改革，向非上市公司開(kāi)放，新公司債5月份閃亮登場(chǎng)并呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。WIND資訊顯示，截至2015年9月30日，房地產(chǎn)企業(yè)信用債余額7375億元，較去年底的4025億元凈新增3350億元，其中主要為房地產(chǎn)公司債凈新增2010億元，由2014年年底的232億元猛增至2242億元。值得關(guān)注的是，9月24日，萬(wàn)科50億元5年期公司債票面利率為3.5%，遠(yuǎn)低于同期國(guó)開(kāi)金融債利率，逼近國(guó)債利率。

債券市場(chǎng)向來(lái)對(duì)流動(dòng)性最為敏感。2015年以來(lái)，公司債發(fā)行利率大幅下行，根本原因是流動(dòng)性持續(xù)寬松。房地產(chǎn)公司債在幾個(gè)月內(nèi)吸引了超過(guò)2000億低成本的資金資源，對(duì)降低房地產(chǎn)行業(yè)融資成本是利好，但也反襯出實(shí)體經(jīng)濟(jì)比較虛弱，市場(chǎng)上優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)比較匱乏，

可以看出，地產(chǎn)金融經(jīng)過(guò)5-6年的發(fā)展，已經(jīng)取得了巨大的成就。一方面是得益于房地產(chǎn)業(yè)的黃金時(shí)代，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資在15年間增長(zhǎng)了23倍，而商品房銷售額則增長(zhǎng)了27倍。另一方面，金融改革不斷深化，M2在15年間增長(zhǎng)了10倍，金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)也迅速膨脹，截至2015年8月全國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)則高達(dá)188萬(wàn)億。

總體來(lái)講，我國(guó)金融市場(chǎng)已經(jīng)邁過(guò)了起步階段，正在向成熟階段過(guò)渡。過(guò)去，地產(chǎn)金融以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)為主，只存在房地產(chǎn)增量市場(chǎng)單一的金融體系，開(kāi)發(fā)商和投資商是同一個(gè)主體，資金支持主要來(lái)自銀行間接融資。隨著房地產(chǎn)金融市場(chǎng)逐漸豐富，機(jī)構(gòu)投資者和富裕個(gè)人的資金通過(guò)股市、債市、信托和基金進(jìn)入市場(chǎng)，直接金融逐步擴(kuò)大。未來(lái)，金融市場(chǎng)成熟的主要標(biāo)志一是房地產(chǎn)證券化產(chǎn)品成為家庭資產(chǎn)配置的重要組成部分，二是金融市場(chǎng)主要服務(wù)于存量房地產(chǎn)。

然而，大發(fā)展的背后仍有隱憂。第一，房地產(chǎn)投資的杠桿加大。2010年，房地產(chǎn)投資開(kāi)始降杠桿。2014年以來(lái)，房地產(chǎn)投資杠桿呈現(xiàn)加大的趨勢(shì)。在消費(fèi)端，銀行按揭貸款首付比例仍能得到較好的控制，安全邊際較高；而在開(kāi)發(fā)端存在隱性加杠桿現(xiàn)象，主要體現(xiàn)在“名股實(shí)債”的操作，以及債性資金用于股性投資。第二，金融市場(chǎng)大發(fā)展之后仍有風(fēng)險(xiǎn)。隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入白銀時(shí)代，銷售放緩使得部分中小開(kāi)發(fā)商遭受流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，資金鏈斷裂；若房?jī)r(jià)下跌，將會(huì)使得部分高地價(jià)項(xiàng)目面臨虧損，高杠桿、高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)模式風(fēng)險(xiǎn)凸顯。加之，跨市場(chǎng)的金融產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)越來(lái)越復(fù)雜、分業(yè)監(jiān)管下信息碎片化使得風(fēng)險(xiǎn)隱患進(jìn)一步提升。

金融市場(chǎng)亟待深化發(fā)展

隱憂之下，金融市場(chǎng)建設(shè)也亟待深化。

首先，擴(kuò)大直接融資，股票市場(chǎng)的融資效率有待提升。

據(jù)悉，上市房企在2015年內(nèi)定向增發(fā)實(shí)施規(guī)模為956億元，其中有450億元通過(guò)控股方式認(rèn)購(gòu)，而從股市拿到的資金不足300億元。對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)而言，300億元的股市融資規(guī)模并不理想。這與2015年上半年火爆的二級(jí)市場(chǎng)交易相比嚴(yán)重失衡，錯(cuò)失發(fā)展良機(jī)，資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能遠(yuǎn)沒(méi)有得到有效發(fā)揮。

其次，積極培育資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，促進(jìn)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為地產(chǎn)投資，擴(kuò)大直接融資。

目前，M2的規(guī)模為136萬(wàn)億元，而居民的儲(chǔ)蓄也高達(dá)55萬(wàn)億元。近年來(lái)，個(gè)人投資逐步從過(guò)去買房子轉(zhuǎn)向金融投資。而與之相對(duì)應(yīng)的專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)數(shù)量不足，嚴(yán)重制約了房地產(chǎn)的直接融資，特別是私募市場(chǎng)融資。因此，要著重培養(yǎng)私募市場(chǎng)投資管理人，一方面培育專業(yè)化、品牌化、國(guó)際化的私募地產(chǎn)基金管理人，另一方面強(qiáng)化信托公司、券商、基金子公司的房地產(chǎn)投資主動(dòng)管理能力，并允許設(shè)立銀行系地產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)。

第三，盤(pán)活存量，發(fā)展地產(chǎn)金融資產(chǎn)流轉(zhuǎn)市場(chǎng)和證券化市場(chǎng)。隨著流動(dòng)性持續(xù)寬松的邊際效應(yīng)遞減，光靠增量不現(xiàn)實(shí)，必須盤(pán)活存量，建立多層次的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)體系，進(jìn)一步發(fā)展原生金融工具的流轉(zhuǎn)市場(chǎng)和證券化市場(chǎng)。

目前，可流轉(zhuǎn)、可質(zhì)押的房地產(chǎn)金融資產(chǎn)包括商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款、信托公司的房地產(chǎn)信托貸款以及居民或機(jī)構(gòu)持有的涉房銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃、私募地產(chǎn)基金、資產(chǎn)管理計(jì)劃，這些都為房地產(chǎn)金融資產(chǎn)的進(jìn)一步證券化（例如CMBS，RMBS，REITs）提供了基礎(chǔ)。

第四，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，加大產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、消費(fèi)地產(chǎn)金融服務(wù)。

過(guò)去金融服務(wù)主要圍繞住宅地產(chǎn)，隨著存量市場(chǎng)的到來(lái)，非住宅類地產(chǎn)崛起，例如，產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、消費(fèi)地產(chǎn)（工業(yè)地產(chǎn)、物流地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)、寫(xiě)字樓、購(gòu)物中心等）的運(yùn)營(yíng)模式為開(kāi)發(fā)、持有、運(yùn)營(yíng)等。其面臨的融資痛點(diǎn)主要是配套金融服務(wù)不發(fā)達(dá)，金融機(jī)構(gòu)不太熟悉新業(yè)態(tài)地產(chǎn)；低成本、長(zhǎng)期限的資金仍然難找；優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目不多，融資難是普遍現(xiàn)象。因此，開(kāi)發(fā)企業(yè)要提升專業(yè)運(yùn)營(yíng)能力，培育優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。利率市場(chǎng)化會(huì)進(jìn)一步促使利率中樞下移，收益提升。資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的完善則會(huì)使產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)和消費(fèi)地產(chǎn)迎來(lái)真正的春天。

地產(chǎn)金融新風(fēng)口已至

隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期流動(dòng)性持續(xù)寬松，大量資金追逐優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)公司和項(xiàng)目，促進(jìn)地產(chǎn)金融不斷創(chuàng)新；地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入白銀時(shí)代，由開(kāi)發(fā)為主轉(zhuǎn)向開(kāi)發(fā)、存量經(jīng)營(yíng)、并購(gòu)重組并行，需要與之配套的金融工具；居民家庭財(cái)富配置由買房子逐漸到投資金融產(chǎn)品，尤其是權(quán)益類產(chǎn)品；金融監(jiān)管放松與創(chuàng)新使部分融資市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)由限制到開(kāi)放，推出證券化、REITs等新型金融工具；互聯(lián)網(wǎng)與物聯(lián)網(wǎng)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生了互聯(lián)網(wǎng)供應(yīng)鏈金融及眾籌。這些新趨勢(shì)的出現(xiàn)，為地產(chǎn)金融提供了新的風(fēng)口和充足的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)力。例如，資產(chǎn)證券化、并購(gòu)金融、互聯(lián)網(wǎng)（物聯(lián)網(wǎng)）供應(yīng)鏈金融、房地產(chǎn)眾籌金融。

資產(chǎn)證券化。在利率市場(chǎng)化的背景下，理財(cái)、機(jī)構(gòu)投資者逐漸增多，房企開(kāi)始在輕重資產(chǎn)之間做出選擇。加之，期限錯(cuò)配走向完善，直接融資的規(guī)模開(kāi)始擴(kuò)大，監(jiān)管政策有望在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)放寬。隨著上述資產(chǎn)證券化的條件逐漸完備，可供證券化的房地產(chǎn)資產(chǎn)存量也相當(dāng)巨大。企業(yè)資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)行的是負(fù)面清單制度。而商業(yè)物業(yè)經(jīng)營(yíng)收益、物業(yè)管理費(fèi)收入、入園憑證收入，銷售款應(yīng)收賬款以及銀行的按揭貸款、經(jīng)營(yíng)性物業(yè)抵押貸款都可以作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。由此可見(jiàn)，未來(lái)我國(guó)上市REITs的規(guī)模將達(dá)數(shù)萬(wàn)億級(jí)。目前，在資產(chǎn)證券化方面的典型案例有中信啟航專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、海印股份(000861,股吧)信托受益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃以及歡樂(lè)谷入園憑證資產(chǎn)證券化等。

并購(gòu)金融。在房地產(chǎn)進(jìn)入白銀時(shí)代，房地產(chǎn)企業(yè)之間的并購(gòu)日趨頻繁，大型房企收購(gòu)中小房企，險(xiǎn)資、大股東增持大型房企的股票等。隨著房地產(chǎn)行業(yè)的橫向整合，金融資本與產(chǎn)業(yè)資本開(kāi)始尋求長(zhǎng)期投資，一系列的跨界整合將至。隨之而來(lái)就是融資機(jī)會(huì)，因?yàn)榇笮筒①?gòu)的背后都是借助金融實(shí)施杠桿收購(gòu)。

互聯(lián)網(wǎng)（物聯(lián)網(wǎng)）供應(yīng)鏈金融。目前，中國(guó)房地產(chǎn)采購(gòu)市場(chǎng)年交易額已經(jīng)高達(dá)數(shù)以萬(wàn)億計(jì)，而絕大多數(shù)交易仍停留于傳統(tǒng)的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)線下交易模式。依托產(chǎn)業(yè)鏈，打造與互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)結(jié)合的B2B垂直電商平臺(tái)，發(fā)展供應(yīng)鏈金融，存在巨大的機(jī)會(huì)，也將成為創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展的新風(fēng)口。