金焱

羅素·湯姆森（Russell Thomson）是南非人，雖然在美國(guó)生活多年，仍然保持著濃重的英式口音。

2015年圣誕節(jié)前夕，湯姆森在他紐約洛克菲勒中心的辦公室接受《財(cái)經(jīng)》記者專(zhuān)訪(fǎng)時(shí)，窗外圣誕節(jié)的彩飾和喧囂烘托著節(jié)日的氛圍，暗合了2015年全球并購(gòu)市場(chǎng)的熱鬧。

湯姆森在德勤會(huì)計(jì)師事務(wù)所工作了近20年，其中大部分時(shí)間都在關(guān)注并購(gòu)市場(chǎng)。2015年顯然是并購(gòu)可圈可點(diǎn)的一年，湯姆森對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，如果回顧歷史并購(gòu)趨勢(shì)和圖表，我們現(xiàn)在處在前所未有的高位。在美國(guó)，我們已經(jīng)超過(guò)2007年的高點(diǎn)，超大規(guī)模并購(gòu)交易的水平更是前所未有。

金融數(shù)據(jù)提供商美國(guó)迪羅基公司的數(shù)據(jù)印證了湯姆森的判斷。該公司的數(shù)據(jù)表明，2015年度全球并購(gòu)總額達(dá)5.03萬(wàn)億美元，較上年猛增37%，10月至12月創(chuàng)下有史以來(lái)單季最高紀(jì)錄。2015年有69宗并購(gòu)案總額超過(guò)100億美元，是2014年水平的兩倍還多，創(chuàng)下歷史紀(jì)錄?？傤~達(dá)500億美元及以上的超大交易占2015年交易總量的近六分之一，這一比例前所未有。2015年的并購(gòu)交易總額是全球金融危機(jī)爆發(fā)次年2009年的兩倍還多。

不過(guò)湯姆森指出，這種并購(gòu)的交易量，特別是超大規(guī)模交易的水平在長(zhǎng)遠(yuǎn)看不會(huì)持續(xù)，到某一時(shí)間點(diǎn)會(huì)放慢。至于2016年的并購(gòu)行情，湯姆森謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)。他說(shuō)，并購(gòu)的很多基本面因素仍然看好。雖然它不會(huì)長(zhǎng)久，但加息或者其他因素，在短期內(nèi)可能不會(huì)帶來(lái)什么變化。

2015年，并購(gòu)年

《財(cái)經(jīng)》：2015年被認(rèn)為是近六年來(lái)收購(gòu)手筆最大的一年，你如何定義2015年的并購(gòu)活動(dòng)？

湯姆森：這需要從幾個(gè)方面來(lái)看。并購(gòu)市場(chǎng)并非突然在2015年變得很火，而是過(guò)去幾年中一直比較活躍。

《財(cái)經(jīng)》：你的意思是說(shuō)并購(gòu)現(xiàn)在達(dá)到了頂峰？

湯姆森：在美國(guó)，我們事實(shí)上已超過(guò)了2007年的頂峰。但2015年有幾個(gè)關(guān)鍵特點(diǎn)值得關(guān)注。首先，關(guān)注交易量和交易價(jià)值及其變化的趨勢(shì)很重要。從交易量來(lái)看，2015年并購(gòu)交易相對(duì)保持平緩，但比歷史常態(tài)要高些。但在交易價(jià)值上，卻有每年近50%的增長(zhǎng)，這主要受一些超過(guò)100億美元的超大規(guī)模交易推動(dòng)。這是2015年的一個(gè)重要特點(diǎn)。

有些人會(huì)認(rèn)為超大規(guī)模不足為奇，過(guò)去也曾出現(xiàn)過(guò)很多。但以美國(guó)為例，歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示可能之前的并購(gòu)交易高峰要往前推至2000年和2006年左右。在美國(guó)，到目前為止共有約50宗超大規(guī)模的并購(gòu)交易，而2015年還沒(méi)結(jié)束，所以還可能出現(xiàn)更多——過(guò)去幾天就宣布了好幾個(gè)。從年初至今的并購(gòu)交易價(jià)值，已接近過(guò)去兩次高峰時(shí)期價(jià)值的兩倍。因此回顧2015年，它的顯著不同之處就在于超大規(guī)模并購(gòu)，這是關(guān)鍵。當(dāng)然，交易量和交易價(jià)值也很重要。

《財(cái)經(jīng)》：相比于其他周期，2015年并購(gòu)活動(dòng)有哪些獨(dú)特的特點(diǎn)？

湯姆森：在過(guò)往若干年的并購(gòu)周期中，并購(gòu)高峰通常由某一行業(yè)的交易驅(qū)動(dòng)。而2015年并購(gòu)活動(dòng)分布則相對(duì)廣泛，涉及到很多行業(yè)和部門(mén)。另外，部分行業(yè)相當(dāng)活躍，也拉動(dòng)了并購(gòu)交易的增長(zhǎng)。科技行業(yè)非?；钴S，有不少大型并購(gòu)都涉及到科技領(lǐng)域，同時(shí)在科技行業(yè)內(nèi)也有很多大型的分拆和剝離。所有這些活動(dòng)同時(shí)并存于某個(gè)特定行業(yè)和部門(mén)，這是今年與以往完全不同的獨(dú)特現(xiàn)象。

消費(fèi)品行業(yè)也非?；钴S。加工和工業(yè)品行業(yè)非常穩(wěn)健，還有生命科學(xué)領(lǐng)域也出現(xiàn)了很多非常大規(guī)模的交易。甚至由于油價(jià)下跌和公司自身面臨的挑戰(zhàn)，很多并不看好的石油天然氣行業(yè)，也出現(xiàn)了幾單不小的并購(gòu)交易。并購(gòu)活動(dòng)的行業(yè)范圍涉及很廣，跨部門(mén)和行業(yè)的現(xiàn)象顯著。

我想指出的第三個(gè)方面就是跨國(guó)并購(gòu)?？鐕?guó)并購(gòu)活動(dòng)呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。2015年跨國(guó)并購(gòu)占到年初至今并購(gòu)活動(dòng)的58%，這個(gè)比例相當(dāng)驚人。另外，在美國(guó)，估值時(shí)常用的市盈率和稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（EBITDA）估值倍數(shù)非常高，較歷史平均值高；在亞太地區(qū)也出現(xiàn)了類(lèi)似的趨勢(shì)，估值倍數(shù)比歷史平均值高；在歐洲，估值沒(méi)有完全恢復(fù)，未能超過(guò)歷史平均水平。這種估值差異在2015年很顯著，在我們前瞻2016年時(shí)，在歐洲以及一些新興國(guó)家尋找跨國(guó)價(jià)值套利機(jī)會(huì)的時(shí)候，應(yīng)當(dāng)注意這一點(diǎn)。

《財(cái)經(jīng)》：我們能不能用對(duì)“規(guī)模效應(yīng)”的追求來(lái)解釋這些并購(gòu)背后的動(dòng)機(jī)？

湯姆森：規(guī)模的確很重要。在已公布的大型交易中，有很多都提到了重要的協(xié)同目標(biāo)以期實(shí)現(xiàn)預(yù)期價(jià)值。降低成本和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)是并購(gòu)重要的層面。

歸根結(jié)底并購(gòu)是公司戰(zhàn)略的一部分，公司需要發(fā)展，或者通過(guò)自身業(yè)務(wù)增長(zhǎng)來(lái)獲取內(nèi)生性發(fā)展，或者尋找其他途徑，例如戰(zhàn)略結(jié)盟、合資，或者就是通過(guò)并購(gòu)。從戰(zhàn)略層面決定公司如何成長(zhǎng)是很多并購(gòu)活動(dòng)的原動(dòng)力，包括節(jié)約成本和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)也是戰(zhàn)略計(jì)劃的重要組成部分。

規(guī)模很重要但并不是唯一的因素。應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)并購(gòu)的其他原因。 包括獲得創(chuàng)新，地域上的擴(kuò)張，獲得人才，有時(shí)出于減稅，提升渠道等方面的考慮等。

《財(cái)經(jīng)》：如果超大型并購(gòu)是一些公司尋求生存的便捷方式，那些比較獨(dú)立的企業(yè)是否要面臨更大挑戰(zhàn)？

湯姆森：超大型并購(gòu)這條路并不簡(jiǎn)單，也不是所有的并購(gòu)交易都成功了。這是公司戰(zhàn)略的重要組成部分，特別是現(xiàn)在，很多公司都苦于謀求有機(jī)增長(zhǎng)。因此并購(gòu)是他們實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略的重要方式，但同時(shí)要配合其他戰(zhàn)略目標(biāo)，并不只是有規(guī)模就行。

如果為了規(guī)模效應(yīng)，很多企業(yè)與此同時(shí)確實(shí)設(shè)定了一些重要的協(xié)同效應(yīng)目標(biāo)，以期實(shí)現(xiàn)預(yù)期的收益增長(zhǎng)，超大型交易讓整合變得更加重要。

《財(cái)經(jīng)》：換種方式問(wèn)就是，是否“贏家通吃”？

湯姆森：我不認(rèn)為越大就越成功。有很多中斷性的因素不能忽視，包括創(chuàng)新、不斷變化的行業(yè)和部門(mén)等，都會(huì)影響最終成敗。大型交易還需要成功進(jìn)行業(yè)務(wù)整合，以實(shí)現(xiàn)合并后的發(fā)展。

展望2016年， 這些超大型交易對(duì)其他公司構(gòu)成怎樣的挑戰(zhàn)，它們是否需要進(jìn)行反制，或者采取行動(dòng)保持競(jìng)爭(zhēng)力？我認(rèn)為挑戰(zhàn)確實(shí)存在，很多公司需要分析競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，思考是否需要采取行動(dòng)來(lái)保持在某領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

《財(cái)經(jīng)》：你剛才談到有機(jī)增長(zhǎng)，并購(gòu)是否是企業(yè)獲得有機(jī)增長(zhǎng)的更好方式？

湯姆森：企業(yè)要么想辦法有機(jī)成長(zhǎng)，例如通過(guò)地域擴(kuò)張等，或其他借助外核的增長(zhǎng)方式，如并購(gòu)、合資或結(jié)盟。但最終，它們需要成長(zhǎng)。因此，公司需要尋找不同的方式，將有機(jī)增長(zhǎng)與非有機(jī)增長(zhǎng)結(jié)合互補(bǔ)，確保公司展現(xiàn)不斷發(fā)展和向前演進(jìn)的能力。

并購(gòu)交易量峰回路轉(zhuǎn)？

《財(cái)經(jīng)》：在全球化和創(chuàng)新的挑戰(zhàn)下，并購(gòu)能起到什么作用？

湯姆森：有不少企業(yè)實(shí)現(xiàn)了有機(jī)增長(zhǎng)和擴(kuò)張。但也有相當(dāng)一部分公司需要通過(guò)并購(gòu)作為補(bǔ)充，特別是在行業(yè)環(huán)境面臨挑戰(zhàn)的行業(yè)，或經(jīng)濟(jì)增速放緩的地區(qū)。在某些經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩或出現(xiàn)停滯的地區(qū)，公司的壓力越來(lái)越大，需要通過(guò)并購(gòu)獲得非有機(jī)增長(zhǎng)，這甚至?xí)俪梢恍┛鐕?guó)并購(gòu)活動(dòng)。

《財(cái)經(jīng)》：中國(guó)在你描述的范圍嗎？

湯姆森：是的。為了彌補(bǔ)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，境外并購(gòu)活動(dòng)有明顯增加，這個(gè)現(xiàn)象越來(lái)越明顯，預(yù)計(jì)2016年還將繼續(xù)增加。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩對(duì)全球很多商品主導(dǎo)型的市場(chǎng)產(chǎn)生很大影響。這給公司和商品主導(dǎo)市場(chǎng)造成壓力，需要大力整合。同時(shí)也給美國(guó)和其他大型經(jīng)濟(jì)體的公司創(chuàng)造了收購(gòu)機(jī)會(huì)。

《財(cái)經(jīng)》：能源市場(chǎng)2015年表現(xiàn)不佳，但并購(gòu)仍然強(qiáng)勢(shì)，是因?yàn)槟茉垂臼诸^的錢(qián)多嗎？

湯姆森：回答任何并購(gòu)的問(wèn)題，都有必要分析更廣泛的戰(zhàn)略目標(biāo)，比如創(chuàng)新或地域擴(kuò)張。在公司考慮并購(gòu)的時(shí)候，這些因素是很普遍的，不管是石油天然氣、能源公司或其他企業(yè)。

在目前的環(huán)境下，石油價(jià)格受到擠壓，企業(yè)抱團(tuán)能夠獲得更好的運(yùn)營(yíng)績(jī)效，更有效率，有更大的協(xié)同效應(yīng)的可能。預(yù)計(jì)2016年石油天然氣領(lǐng)域還會(huì)有更多大型并購(gòu)。

有大量私募基金的資金對(duì)石油天然氣行業(yè)感興趣。過(guò)去幾年有很多私募基金聚集在能源行業(yè)，特別是石油天然氣領(lǐng)域。這些企業(yè)市場(chǎng)和剛才提到的這種互動(dòng)關(guān)系，以及私募的資金，都會(huì)導(dǎo)致2016年有更多的并購(gòu)活動(dòng)。

《財(cái)經(jīng)》：我們談了很多超大型并購(gòu)交易，但其實(shí)它們并沒(méi)有主導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)，對(duì)吧？

湯姆森：的確如此。這還要回到并購(gòu)市場(chǎng)的價(jià)值和交易量的問(wèn)題上。交易量更能體現(xiàn)中端和中低端市場(chǎng)的活動(dòng)。雖然交易量這些年保持穩(wěn)定，特別是在美國(guó)，全球范圍內(nèi)交易量有所下降，但整體上仍然處在非常高的水平。因此即使忽略超大型交易導(dǎo)致交易價(jià)值的抬升，僅從交易量來(lái)看也是很高的。

在美國(guó)，交易量上個(gè)月開(kāi)始有所放慢，但市場(chǎng)仍然比較活躍且處在較高的水平上。超大型交易的確拉動(dòng)了交易價(jià)值的增加。不過(guò)我們必須分析并購(gòu)的其他原因。

我們最近對(duì)并購(gòu)業(yè)的專(zhuān)業(yè)人士做了一項(xiàng)調(diào)查，過(guò)去幾年有一個(gè)明顯的趨勢(shì)，就是創(chuàng)新：并購(gòu)是為了獲得創(chuàng)新或人才以實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)和戰(zhàn)略目標(biāo)，這愈發(fā)成為并購(gòu)的主要原因。

《財(cái)經(jīng)》：在大宗商品和貨幣劇烈波動(dòng)、新興市場(chǎng)增速放緩等問(wèn)題的糾纏下，為什么企業(yè)沒(méi)有打消并購(gòu)的信心？

湯姆森：大宗商品價(jià)格大跌，但應(yīng)當(dāng)全盤(pán)分析所有的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素，也要分市場(chǎng)、分地區(qū)地分析。以美國(guó)為例，很多基本面的因素造成了并購(gòu)環(huán)境的活躍。例如，雖然利率剛剛增加，但仍然處在歷史低點(diǎn)，公司的資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流仍然很高。市場(chǎng)仍有大量資金，過(guò)去幾年的股價(jià)也讓大公司有充足的資金在股市交易。這些因素加上美元的強(qiáng)勢(shì)，意味著市場(chǎng)基本面非常穩(wěn)健和有利于目前的并購(gòu)活動(dòng)。

而在其他市場(chǎng)，特別受大宗商品影響的拉美市場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)有所放慢，而在南部和拉丁美洲的部分市場(chǎng)，并購(gòu)活動(dòng)處在史上低點(diǎn)，甚至比2005年要低很多。不同市場(chǎng)的活躍機(jī)制不同。

《財(cái)經(jīng)》：你提到了強(qiáng)勢(shì)美元和美聯(lián)儲(chǔ)提高利率。這在2016年是否會(huì)影響并購(gòu)活動(dòng)？

湯姆森：我認(rèn)為這對(duì)并購(gòu)活動(dòng)更多是正面的影響。市場(chǎng)已預(yù)料到利率會(huì)慢慢提高。這次本來(lái)就是提高名義利率，因此不會(huì)對(duì)美國(guó)并購(gòu)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響。加息可能讓美元繼續(xù)走強(qiáng)，而這可能對(duì)并購(gòu)活動(dòng)產(chǎn)生更大的影響，美國(guó)利率和歐洲利率的反向而行會(huì)讓歐洲的融資更容易獲得。

這些因素，加上全球特別是歐洲和部分新興市場(chǎng)估值差異，可能會(huì)推動(dòng)或提高跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)，特別是在美國(guó)之外的市場(chǎng)。因此，名義利率的提高不見(jiàn)得會(huì)對(duì)2016年并購(gòu)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響。

《財(cái)經(jīng)》：你是說(shuō)加息或強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)并購(gòu)的影響會(huì)出現(xiàn)在2016年晚些時(shí)候或2017年，還是根本不會(huì)出現(xiàn)？

湯姆森： 要看情況。關(guān)鍵是美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)加息的反應(yīng)，以及利率環(huán)境2016年前后如何變化。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持強(qiáng)勁，增長(zhǎng)穩(wěn)健，那么我認(rèn)為并購(gòu)活動(dòng)繼續(xù)活躍的環(huán)境是存在的。顯然如果利率繼續(xù)增加，導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，那么也會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)放慢。

《財(cái)經(jīng)》：2016年的并購(gòu)活動(dòng)面臨哪些障礙？

湯姆森：并購(gòu)的很多基本面因素仍然看好。但如果回顧歷史并購(gòu)趨勢(shì)和圖表，我們現(xiàn)在處在前所未有的高位。在美國(guó)，我們已經(jīng)超過(guò)2007年的高點(diǎn)，超大規(guī)模并購(gòu)交易的水平更是前所未有。這種并購(gòu)的交易量，特別是超大規(guī)模交易的水平在長(zhǎng)遠(yuǎn)看不會(huì)持續(xù)，到某一時(shí)間點(diǎn)會(huì)放慢。雖然我認(rèn)為它不會(huì)長(zhǎng)久，但加息或者剛才談到的其他因素，在短期內(nèi)可能不會(huì)帶來(lái)什么變化。

《財(cái)經(jīng)》：監(jiān)管不會(huì)成為并購(gòu)活動(dòng)大的障礙？

湯姆森：不會(huì)。并購(gòu)面臨一些不同的挑戰(zhàn)，監(jiān)管的障礙確實(shí)存在，在2015年也的確成為影響并購(gòu)的一個(gè)因素。2016年這還會(huì)繼續(xù)，而且可能影響更大。雖然監(jiān)管因素是并購(gòu)市場(chǎng)的一個(gè)方面，但并不是決定性的因素。

《財(cái)經(jīng)》：最近垃圾債券市場(chǎng)的波動(dòng)是否讓你擔(dān)心？

湯姆森：垃圾債券市場(chǎng)最近出現(xiàn)一些波動(dòng)。但問(wèn)題的根本是并購(gòu)活動(dòng)的資金來(lái)源。在考慮高收益市場(chǎng)的影響時(shí)，需要結(jié)合交易資金的來(lái)源，以及可利用資本的厚薄。垃圾債券市場(chǎng)是重要的融資機(jī)制，但也有很多其他容易獲得的融資來(lái)源。美國(guó)仍然有很多可利用資金，歐洲和其他一些關(guān)鍵市場(chǎng)的資本也變得更加充足，這些都是積極的信號(hào)。我們談到了現(xiàn)金平衡，強(qiáng)勁的股市貨幣。如果從并購(gòu)交易可供選擇的融資渠道來(lái)看，企業(yè)還有很多獲得資金的機(jī)會(huì)和渠道，并幫助其順暢完成交易。

《財(cái)經(jīng)》：高收益融資的重要性何在？

湯姆森：這取決于企業(yè)。某些部門(mén)和行業(yè)由于信用評(píng)級(jí)的關(guān)系需要進(jìn)入垃圾債券市場(chǎng)，高信用評(píng)級(jí)公司可以獲得很多資金。因此無(wú)法一概而論，需要看公司的具體情況。我不認(rèn)為這是影響2016年并購(gòu)前景的唯一因素。

《財(cái)經(jīng)》：對(duì)于擔(dān)心并購(gòu)市場(chǎng)過(guò)熱或者進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退的言論，你有共鳴嗎？

湯姆森：這些都只是擔(dān)憂(yōu)而已。美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)較強(qiáng)，很多人認(rèn)為利率增加是對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)信心的體現(xiàn)。因此，短期內(nèi)這不會(huì)導(dǎo)致美國(guó)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退。當(dāng)然風(fēng)險(xiǎn)和變量始終存在，加息是一個(gè)重要部分，我們要看它長(zhǎng)期如何發(fā)展，經(jīng)濟(jì)如何反應(yīng)，但現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)的基本面仍然相對(duì)樂(lè)觀(guān)。

《財(cái)經(jīng)》：也就是說(shuō)你不擔(dān)心并購(gòu)市場(chǎng)過(guò)熱？

湯姆森：要從兩方面看：一是并購(gòu)活動(dòng)的絕對(duì)量以及它所處的水平。如果長(zhǎng)期保持該水平是否可持續(xù)？特別是從交易價(jià)值角度看；判斷過(guò)熱的另一個(gè)方面是看它在估值和人們支付的倍數(shù)上如何體現(xiàn)。在美國(guó)和亞太地區(qū)我們看到估值和倍數(shù)很高，超過(guò)歷史平均水平，而在歐洲和新興市場(chǎng)則相對(duì)較低。

現(xiàn)在這兩塊都相對(duì)較高，這對(duì)企業(yè)構(gòu)成壓力，企業(yè)是否有足夠能力為各種交易支付如此高的價(jià)值。長(zhǎng)期看這會(huì)影響交易的絕對(duì)量和絕對(duì)價(jià)值。這意味著互動(dòng)關(guān)系、企業(yè)的增長(zhǎng)方式將發(fā)生變化。

我們討論了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢、價(jià)值受到擠壓的某些歐洲和新興市場(chǎng)的相對(duì)估值差異以及存在的機(jī)遇。此外跨國(guó)活動(dòng)或許也會(huì)增加。中國(guó)市場(chǎng)會(huì)更活躍。2015年主要在歐洲出現(xiàn)了一些相對(duì)估值機(jī)遇，以及降低融資成本的機(jī)遇。這些在2016年會(huì)更明顯。