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定增贏家輸家

2016-04-01 21:45姜雪
投資者報 2016年11期
關(guān)鍵詞:折價定向股價

姜雪

從去年1月至今,股市既有大牛也有寒熊,統(tǒng)計區(qū)間內(nèi),A股市場實施定向增發(fā)的958例中,已經(jīng)有145家公司破發(fā),占比20%。其中,芭田股份和萬順股份目前股價較定增價格分別折價69.6%和50.6%

在統(tǒng)計區(qū)間內(nèi),還有一些公司股價較定增價格上漲,其中漲幅超一倍的股票有210家,約占總數(shù)的三成,代表公司有特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成等

定增公司股價大起大落時,背后參與增發(fā)的機構(gòu)們也是苦樂不均。其中,有“定增王”之稱的財通基金目前仍處于浮盈中

破發(fā)與上市公司的定增價格存在莫大關(guān)系。根據(jù)《投資者報》統(tǒng)計,去年1月1日以來定增的案例中,股價較定增價大幅上漲的公司多以大幅折價發(fā)行,而破發(fā)公司增發(fā)價格則折價較小,甚至沒有折價

業(yè)績增長能為股價提供有力的支撐,業(yè)績增長但股價破發(fā)的被“錯殺”公司,未來有望迎來較好的反彈機會。這類公司包括拓日新能、光明地產(chǎn)、中材國際等

曾被視為“穩(wěn)賺不賠生意”的定向增發(fā),今年以來遭遇嚴峻考驗。

3月22日,明牌珠寶發(fā)布公告稱,由于公司在推進定向增發(fā)的過程中,證券市場發(fā)生了較大變化,公司股價已低于非公開發(fā)行股票方案確定的價格,決定終止非公開發(fā)行方案。

這并非個案。此前不久,廈門港務(wù)也發(fā)布公告稱,由于近期資本市場環(huán)境發(fā)生了較大變化,綜合各方面的因素,公司決定終止非公開發(fā)行股票事項。據(jù)不完全統(tǒng)計,今年以來終止定向增發(fā)的公司已有近30家。

與此同時,伴隨著市場的持續(xù)調(diào)整,已經(jīng)實施增發(fā)的上市公司屢屢出現(xiàn)陷入“破發(fā)”窘境的案例。《投資者報》研究員根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計,去年1月1日至今年3月24日,A股市場實施的定向增發(fā)多達958例,涉及上市公司714家,按照3月24日收盤價計算,已經(jīng)有145家公司破發(fā),占比20%。其中典型的公司如芭田股份、萬順股份、恩華藥業(yè)等。

硬幣總有兩面,在上述定向增發(fā)跌破發(fā)行價的同時,還有一些公司股價較定向增發(fā)價格大漲,在上述統(tǒng)計區(qū)間內(nèi),股價較增發(fā)價上漲超一倍的股票有210家,約占總數(shù)的三成,代表公司有:特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成等。

由于定向增發(fā)只向特定對象發(fā)行,參與者除了公司股東、一般法人外,多是基金、保險、券商等機構(gòu),因此,上述定增公司股價大起大落時,背后參與增發(fā)的機構(gòu)們也是苦樂不均。其中,有“定增王”之稱的財通基金目前仍處于浮盈中。

上述公司定增輸贏背后的邏輯有哪些?《投資者報》研究發(fā)現(xiàn),定增價格的高低和破發(fā)與否存在莫大關(guān)系,在已經(jīng)破發(fā)的公司中,大部分公司以相對高的價格發(fā)行,最終導(dǎo)致股價破發(fā)。此外,上市公司定增后業(yè)績表現(xiàn)也是一大影響因素,定增后股價上漲的公司,其2015年業(yè)績大多表現(xiàn)良好。值得一提的是,定增后股價表現(xiàn)較差的公司中,有部分公司2015年的業(yè)績也實現(xiàn)了大幅增長,這部分公司有可能在后期實現(xiàn)逆襲。根據(jù)國信證券統(tǒng)計,解禁期臨近和折價率高的標(biāo)的存在投資機會。

兩成破發(fā)VS三成翻倍

2015年以來,定增市場迎來爆發(fā)式增長。Wind數(shù)據(jù)顯示,2015年1月1日至2016年3月22日,滬深兩市共有714家上市公司實施了958例定向增發(fā),涉及上市公司全市場定增融資規(guī)模約為1.6萬億元,而2015年因股市大幅波動IPO曾暫停數(shù)月,同期IPO融資規(guī)模僅為1692億元,僅為前者的1/10。

所謂定向增發(fā),即非公開發(fā)行,和海外的私募有些類似,是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為,按照規(guī)定要求對象不得超過10人。一般情形下,發(fā)行股份12個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

如此高的定增規(guī)模,背后參與的投資對象是否都從中受益?答案并不樂觀。由于去年下半年以來大盤持續(xù)調(diào)整,目前上百家上市公司出現(xiàn)股價倒掛現(xiàn)象,即當(dāng)前股價比定向增發(fā)的發(fā)行價還要低。

《投資者報》研究員據(jù)Wind資訊統(tǒng)計,自去年6月15日大盤創(chuàng)下5178點的高點后,上證綜指一路調(diào)整,近期一直徘徊在3000點附近,至3月24日,期間跌幅達到42%。與此同時,上市公司股價也隨之深度回調(diào),定增破發(fā)的公司屢屢出現(xiàn)。

按照3月24日收盤價計算,去年1月1日以來實施定向增發(fā)的714家公司中,有145家公司破發(fā),占總數(shù)的兩成。其中,兩家公司的定增價格已遭腰斬,即最新股價較定增價折價50%以上,這兩家公司為芭田股份和萬順股份,其股價較定增價格分別折價69.6%和50.6%。另外還有6家公司折價幅度超過40%,包括恩華藥業(yè)、石化機械、富瑞特裝、三愛富、國金證券和中新藥業(yè)。

折價超過20%的50家公司,多為滬深兩市主板公司,約有30家,其余則為中小板和創(chuàng)業(yè)板公司。

其中,中小板公司芭田股份高居定增破發(fā)榜首。去年7月21日,該公司發(fā)布公告稱,此前與重組收購世紀阿姆斯股權(quán)一起推出的配套募資工作已完成,其中發(fā)行股份購買資產(chǎn)的發(fā)行價為5.71元,但是配套募資的價格卻高達28.73元。截至3月24日,該公司收盤價為8.74元,按照復(fù)權(quán)價格計算,公司股價已經(jīng)較去年28.73元的增發(fā)價格下跌近七成。

值得一提的是,去年5月25日公司因增發(fā)停牌時的收盤價為26.12元,為該公司當(dāng)年創(chuàng)下的最高收盤價。而去年實施定向增發(fā)時的發(fā)行價卻高達28.73元,比當(dāng)年創(chuàng)下的最高股價還高。

在定增市場的另一端,一些上市公司的股價則較定增價格大幅上漲,成為定增市場的贏家。其中,有210家上市公司的股價較定增價上漲一倍以上,約占總數(shù)的三成。部分公司較定增價的漲幅甚至在5倍以上,如特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成、保千里、銀河生物、松遼汽車等。

其中,在去年下半年因逆勢上漲被冠以“妖股”之名的特力A漲幅最高,其股價較增發(fā)價格上漲790%。去年3月26日,特力A發(fā)布定向增發(fā)募資公告稱,公司擬發(fā)行7700萬股,發(fā)行價格為8.40元/股,發(fā)行對象為特發(fā)集團和珠寶產(chǎn)業(yè)基金兩名特定投資者,兩者分別認購600萬股和7100萬股,發(fā)行股份限售期為三年(36個月)。其中特發(fā)集團為發(fā)行人控股股東,珠寶產(chǎn)業(yè)基金為公司新引入股東。其募集資金投向為特力水貝珠寶大廈項目和補充公司流動資金。

去年下半年,特力A曾在15個交易日創(chuàng)下12個漲停,這讓該公司成為2015年下半年A股市場上少有的突破年度新高的股票之一。公司股價最高曾上沖到去年12月的108元,此后股價有所回調(diào),截至3月24日,其股價為74.83元,較8.4元的增發(fā)價格上漲790%,讓參與增發(fā)的機構(gòu)賺得盆滿缽溢。

參與機構(gòu)盈虧不均

在上市公司股價的大起大落中,參與定向增發(fā)的機構(gòu)們的收益也不盡相同。

根據(jù)規(guī)定,定向增發(fā)的發(fā)行對象為少數(shù)特定投資者,一般發(fā)行對象不超過10人,參與增發(fā)的除了上市公司大股東、一般法人外,還有券商、基金、保險等大批機構(gòu)投資者。上市公司定增破發(fā),則令參與機構(gòu)苦不堪言。

《投資者報》研究員根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計,參與金額居前的三大機構(gòu)包括財通基金公司、平安大華基金公司和平安資產(chǎn)管理公司,前兩家為基金公司,后一家為保險公司。此外,參與金額較大的一般法人股東包括:上海格林蘭投資企業(yè)、包頭鋼鐵集團、中國煙草總公司等。上述公司參與定增的資金額均在百億元之上。其中以財通基金參與金額最高,其去年以來累計參與上市公司定增而投入的金額達509億元,目前累計浮盈77億元。

資料顯示,財通基金管理有限公司由財通證券股份有限公司、杭州市實業(yè)投資集團有限公司和浙江升華拜克生物股份有限公司共同發(fā)起設(shè)立,注冊資本兩億元人民幣,注冊地上海。去年以來參與的定增項目高達181個,在業(yè)界被稱為“定增王”。

財通基金近期發(fā)布的研報認為,定增正迎來黃金的建倉期。他們在報告中稱,在2016年全年市場收益預(yù)期不高的情況下,定增投資因較二級市場享有一定折價,為投資者提供了全市場稀有、寶貴的安全邊際。

財通基金一位內(nèi)部人士曾對媒體表示,“主要現(xiàn)在定增的項目多,我們可以選擇一些有折扣的項目。”數(shù)據(jù)顯示,目前給該公司帶來較高浮盈的定增項目包括:聯(lián)絡(luò)互動、西部證券、包鋼股份等的定增,其浮盈金額均在10億元以上。而其參與的中國鋁業(yè)、國金證券、唐山港等的定向增發(fā),則為其帶來了上億元的浮虧。

與上述增發(fā)對象相比,另外一些機構(gòu)及大股東則處于浮虧狀態(tài)中,其中,浮虧金額較多的增發(fā)對象為:中國平安保險集團、博時資本管理公司、金世旗國際控股公司、紅土創(chuàng)投基金、法國巴黎銀行等,其浮虧金額均在億元以上。

值得一提的是,股價較定增價折價近七成的芭田股份,令高價參與增發(fā)的兩家機構(gòu)深陷浮虧中。根據(jù)芭田股份的增發(fā)公告,公司以28.73元的增發(fā)價格向華安基金和東?;鸱謩e發(fā)行156.6萬股和8.8萬股,兩家公司的認購金額分別為4500萬元和253萬元,目前約分別浮虧3100萬元和174萬元。其中,東?;鹣嚓P(guān)人士曾就此天價發(fā)行價對媒體解釋稱,此次募資是在暴跌前幾天進行的,“當(dāng)時市場還比較狂熱?!?/p>

定增價格暗藏玄機

上市公司緣何遭遇破發(fā)?除了受到股市下行因素的影響外,是否還有自身的內(nèi)在原因?對此,《投資者報》研究發(fā)現(xiàn),破發(fā)與上市公司的定增價格存在莫大關(guān)系。

據(jù)《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》,定向增發(fā)的發(fā)行價格不低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日公司股票均價的90%。其中定價基準(zhǔn)日可以為關(guān)于本次非公開發(fā)行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日,也可以為發(fā)行期首日。

按照以往定向增發(fā)及業(yè)內(nèi)人士觀點來看,一般會選擇董事會決議公告日為基準(zhǔn)日。但在實際操作中,上市公司確定的定增價格卻存在玄機。根據(jù)《投資者報》研究員統(tǒng)計,去年1月1日以來定增的案例中,股價較定增價大幅上漲的公司多以大幅折價發(fā)行,而破發(fā)公司增發(fā)價格則折價較小甚至沒有折價。

如上文提及的芭田股份,即以高于停牌時市場價的價格發(fā)行,最后導(dǎo)致參與認購的兩家基金被套其中。

而股價較增發(fā)價大幅上漲的特力A,其增發(fā)價格則較低。該公司去年的公告顯示,公司此次發(fā)行的價格為8.40元/股,定價基準(zhǔn)日為公司董事會決議公告日(2014年4月22日),定價原則為不低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日公司股票交易均價的90%。發(fā)行價格8.40元/股是發(fā)行期首日(2015年3月9日)前20個交易日公司股票交易均價(13.49元/股)的62.27%。

除上述兩家公司外,增發(fā)價格較發(fā)行價上漲785%的財信發(fā)展去年9月發(fā)行價格為7.87元,公司增發(fā)當(dāng)日的收盤價為16.7元,增發(fā)價格較當(dāng)時的收盤價折價53%。

更為離奇的是,目前股價較增發(fā)價上漲698%的協(xié)鑫集成,居然以1元每股的價格實施增發(fā)。其去年12月定向增發(fā)的公告顯示,定增價格為1元。而當(dāng)時公司的股價為13.24元,增發(fā)價格較當(dāng)時股價折價92%。盡管其實施增發(fā)以來股價幾近腰斬,但是其定向增發(fā)的增發(fā)對象仍浮盈近7倍。

協(xié)鑫集成定增公告顯示,公司擬發(fā)行股份購買的江蘇東昇和張家港其辰100%股權(quán),以評估基準(zhǔn)日2015年3月31日的評估值協(xié)商作價20.2億元,擬按照1元/股的價格全部以發(fā)行股份方式支付。其中向上海其印發(fā)行14.2億股,向江蘇協(xié)鑫發(fā)行6億股,該交易完成后,江蘇東昇和張家港其辰將成為公司的全資子公司。

盡管該增發(fā)方案曾一度引發(fā)質(zhì)疑,并被指“老子買兒子組件廠”,涉嫌利益輸送,但最終仍得以順利實施。

另據(jù)《投資者報》統(tǒng)計,在目前股價較定向增發(fā)價上漲100%及以上的210家公司中,約有八成的增發(fā)價格定價較當(dāng)時的市場價低50%。

除了上文提及的特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成外,還有百潤股份、航天發(fā)展、雷科防務(wù)、金證股份等,這些公司的增發(fā)價格均較當(dāng)時的市場價折價80%以上。

在目前股價跌破定向增發(fā)價的145家公司中,約75%的公司增發(fā)價格較當(dāng)時的市場價折價在20%以內(nèi),甚至有一些公司定向增發(fā)溢價發(fā)行,較當(dāng)時市場價還高。除了上文提到的芭田股份,還有鐵漢生態(tài)、中天城投、利歐股份、利源精制等。

業(yè)績增長支撐股價

監(jiān)管層對上市公司非公開發(fā)行的股票并無盈利方面的要求,這就意味著,即使是虧損的企業(yè)也可以申請發(fā)行。但是業(yè)績的增長與否卻會影響到增發(fā)的收益狀況。事實上,一些公司在定增后陷入虧損或者業(yè)績下滑,令公司股價下跌,并最終導(dǎo)致定增破發(fā)。

根據(jù)《投資者報》統(tǒng)計,在股價較定增價翻倍的210多家公司中,大多數(shù)有業(yè)績支撐。在這些公司中,目前約有200家公司發(fā)布了2015年年報或業(yè)績預(yù)告,其中175家公司的凈利潤同比實現(xiàn)增長,占比83%。值得一提的是,有一半以上的公司預(yù)計凈利潤增幅在50%以上,高速增長的業(yè)績?yōu)檫@些定增公司的股價提供了有力支撐。

與此不同的是,那些破發(fā)的公司中,業(yè)績表現(xiàn)則不盡相同。在145家破發(fā)的公司中,已有118家公布了2015年年報或業(yè)績預(yù)告,其中有42家公司預(yù)計凈利潤同比將下降或虧損,約占1/3。另外2/3的公司業(yè)績則有不同程度的上漲。

這些業(yè)績增長但股價破發(fā)的有可能是遭遇市場“錯殺”的公司,未來有望迎來反彈的機會。這類公司包括拓日新能、光明地產(chǎn)、中材國際等。

國信證券在近期發(fā)布的研報中研究了定增的“破發(fā)效應(yīng)”,結(jié)果顯示,從歷史數(shù)據(jù)看,從破發(fā)日至解禁日,期間平均超額收益率較為顯著,建議投資者關(guān)注定增破發(fā)帶來的投資機會。

國信證券稱,2016年開年股指的快速下跌,部分股票當(dāng)前的價格已跌破定增發(fā)行價,我們對歷史樣本進行了測算,測算結(jié)果如下:從破發(fā)日(發(fā)行日至解禁日期間最低收盤價低于定增價的當(dāng)日)起,后續(xù)超額收益率較為顯著。

其中,從距離解禁日少于90天的情況看,從破發(fā)日至解禁日的期間平均超額收益率為1.4%~6.0%。 從距離解禁日多于90天的情況看,破發(fā)日后1個月、2個月、3個月以及從破發(fā)日至解禁日的期間平均超額收益率分別為13.0%、24.4%、29.4%以及48.4%。因此,國信證券建議投資者可以關(guān)注解禁臨近和折價率高的標(biāo)的。

此外,財通基金的統(tǒng)計顯示,在眾多權(quán)益類品種中,定向增發(fā)項目的反彈力度更為突出。以2015年上半年實施的246個定增項目為考察對象。數(shù)據(jù)顯示,在三輪反彈行情中,它們的平均漲幅均跑贏同期上證綜指。

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