2015年是地方政府債券市場發(fā)展進程中具有里程碑意義的一年。地方債發(fā)行歷經(jīng)“代發(fā)代還”、“自發(fā)代還”、“自發(fā)自還試點”三個階段，進入了全面“自發(fā)自還”階段?？梢哉f，地方政府債券市場創(chuàng)新發(fā)展已經(jīng)進入了4.0時代。同時，新修訂《預(yù)算法》的正式實施和國務(wù)院、財政部有關(guān)地方政府債務(wù)管理政策及制度體系的出臺，標志著我國地方政府債券市場發(fā)展步入法治化建設(shè)的新階段。在財政部的指導(dǎo)下，地方政府債全面自發(fā)自還以及債務(wù)置換具體方案得以落實，為地方政府開辟了一條更為規(guī)范化、市場化的融資渠道，也為地方政府經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和可持續(xù)發(fā)展探索了新的直接融資方式。

中央國債登記結(jié)算有限責任公司（以下簡稱中央結(jié)算公司）屬于國家核心金融基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)機構(gòu)，其核心職能之一就是在財政部的指導(dǎo)下，長期服務(wù)政府債券市場，全力支持地方政府債券市場的創(chuàng)新發(fā)展，著力打造以地方政府債券發(fā)行支持、持續(xù)性管理和信息披露等優(yōu)質(zhì)服務(wù)為載體的專業(yè)平臺。

凝心聚力，打造核心金融基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)平臺

中央結(jié)算公司于1996年12月成立，今年將迎來20歲生日。20年來，中央結(jié)算公司從國債集中托管起步，逐步發(fā)展成為各類固定收益證券的中央托管機構(gòu)，成為支持債券市場運行、宏觀調(diào)控政策操作的國家級核心金融基礎(chǔ)設(shè)施，在維護金融穩(wěn)定、促進經(jīng)濟建設(shè)等方面發(fā)揮著重要作用。截至2015年末，中央結(jié)算公司登記的債券、銀行理財、信托等各類金融資產(chǎn)合計72.5萬億元；全年辦理債券交易結(jié)算466萬億元，支持債券發(fā)行10.5萬億元。20年來，中央結(jié)算公司積極發(fā)揮金融基礎(chǔ)設(shè)施作用，全力打造了符合金融市場管理要求的服務(wù)功能平臺：

一是債券市場平穩(wěn)高效運行的重要平臺。以國際證券結(jié)算標準為指導(dǎo)，中央結(jié)算公司構(gòu)建起集中統(tǒng)一的債券托管結(jié)算體系，并在此基礎(chǔ)上提供包括發(fā)行、登記、托管、結(jié)算、付息兌付、估值、擔保品管理、信息披露等在內(nèi)的一體化服務(wù)，通過無紙化、電子化、遠程化服務(wù)降低發(fā)行人和投資人的成本，防范操作風險，提高市場效率。同時，還依托中央托管結(jié)算機構(gòu)職責，根據(jù)主管部門要求，有效履行對債券市場的一線監(jiān)測職能，并為流動性和結(jié)算風險管理提供支持。

二是支持宏觀調(diào)控政策實施的重要平臺。在支持財政政策實施方面，中央結(jié)算公司累計支持發(fā)行國債近17萬億元，逐步構(gòu)建起一套支持國債發(fā)行、國債回購、國庫現(xiàn)金管理等業(yè)務(wù)的全方位服務(wù)平臺。積極配合財政部實現(xiàn)國債從分散托管到全國統(tǒng)一托管、從實物券到無紙化、從派購發(fā)行到遠程電子化招標等一系列重大改革舉措。截至2015年底，支持地方政府籌資總額超過4萬億元。其中，2015年支持發(fā)行地方債1035期，共計3.83萬億元。同時，還建設(shè)了專門系統(tǒng)，為中央及地方國庫現(xiàn)金管理提供招標定價、質(zhì)押券管理等支持服務(wù)。在支持貨幣政策方面，目前已累計支持發(fā)行央行票據(jù)超過27萬億元，支持公開市場操作近80萬億元。近年來，配合創(chuàng)新型貨幣政策工具操作，還為短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO）、常備借貸便利（SLF）、互換資金借貸（CSL）及小微企業(yè)再貸款等提供操作支持。

三是金融市場基準定價的重要平臺。1999年，中央結(jié)算公司推出國內(nèi)第一條國債收益率曲線，之后逐步建設(shè)了一整套反映人民幣債券市場價格和風險狀況的中債信息產(chǎn)品體系。目前，中債信息產(chǎn)品已成為財政政策和貨幣政策實施的重要參考指標，國內(nèi)金融機構(gòu)持有的約90%的債券存量采用中債價格指標進行管理，長期限國債和地方政府債均采用中債國債收益率曲線來界定招標發(fā)行區(qū)間。2014年11月，財政部網(wǎng)站首次正式發(fā)布由中央結(jié)算公司編制的“中國關(guān)鍵期限國債收益率曲線”（2015年更名為“中國國債收益率曲線”）。中債指數(shù)ETF基金分別在香港交易所和紐約交易所上市。2015年，IMF正式將人民幣納入SDR貨幣籃子，將中央結(jié)算公司編制的“中債3個月期國債收益率曲線”納入SDR利率籃子，標志著國際市場對中債價格指標產(chǎn)品日益認可。截至目前，中央結(jié)算公司已向百余家境外央行等機構(gòu)提供中債價格指標產(chǎn)品。

四是債券市場對外開放的重要平臺。近年來，中央結(jié)算公司積極落實資本市場雙向開放等國家重大金融政策，支持亞洲開發(fā)銀行等國際機構(gòu)來華發(fā)行人民幣債券，并以自貿(mào)區(qū)金融改革和國際化金融創(chuàng)新中心建設(shè)為依托，分別在上海、深圳設(shè)立分支機構(gòu)，目前正在為上海自貿(mào)區(qū)債券發(fā)行等業(yè)務(wù)積極開展各項準備工作。中央結(jié)算公司現(xiàn)有境外機構(gòu)客戶300余家，其所持債券數(shù)量約6000億元，并與多家國際組織和同業(yè)機構(gòu)建立起合作機制。2015年，“促進中韓債券市場基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通”寫入李克強總理訪韓期間發(fā)表的《中韓金融合作進展聲明》，中央結(jié)算公司與韓國證券托管公司（KSD）等合作推動區(qū)域債券市場基礎(chǔ)設(shè)施跨境互聯(lián)的工作得到國家層面的認可。

優(yōu)化資源，著力構(gòu)建地方政府債券服務(wù)體系

依托上述平臺功能，中央結(jié)算公司在財政部的指導(dǎo)和支持下，積極配合地方政府債券市場創(chuàng)新發(fā)展，圓滿完成了地方債集中發(fā)行支持、統(tǒng)一登記托管、付息兌付、信息披露和收益率曲線編制等工作。2009年，支持財政部啟動首批地方政府債代理發(fā)行工作，按照財政部出臺的地方政府債券招標規(guī)則，開展了公開招標、中標及繳款拆分、登記托管等一系列業(yè)務(wù)操作。2010年，緊密配合地方債發(fā)行創(chuàng)新舉措，對系統(tǒng)進行相應(yīng)升級改造，保證地方政府債券合并發(fā)行、整體登記托管和上市交易的順利實施。2011年，開發(fā)了地方政府債券簿記承銷系統(tǒng)，并在財政部國債招標系統(tǒng)基礎(chǔ)上建立起地方政府債券招標發(fā)行子系統(tǒng)，成功支持上海、浙江、廣東和深圳四個試點省市自行發(fā)行地方政府債券試點工作。2013至2014年，地方政府債券自主發(fā)行試點逐步擴大，2015年擴展至全國各省、自治區(qū)、直轄市和計劃單列市，成為我國債券市場中發(fā)行量最大的品種。

經(jīng)過多年的實踐檢驗，中央結(jié)算公司在政府債券領(lǐng)域探索出一套符合市場發(fā)展規(guī)律和業(yè)務(wù)實際需要的服務(wù)支持體系：

一是以制度建設(shè)為基礎(chǔ)，切實做好政策銜接與落實。地方政府債券發(fā)行是落實宏觀經(jīng)濟政策與推動金融市場發(fā)展的重要結(jié)合點。作為中央登記托管機構(gòu)，中央結(jié)算公司從成立之初就承擔著落實宏觀政策和建設(shè)金融市場的重要政策性職能，發(fā)揮著國家金融基礎(chǔ)設(shè)施的重要作用。根據(jù)財政部政策及制度安排，結(jié)合地方債發(fā)行特點，中央結(jié)算公司全面梳理業(yè)務(wù)鏈條，積極優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，制定了《債券發(fā)行業(yè)務(wù)規(guī)程》，發(fā)布了《地方政府債券發(fā)行服務(wù)指南》，草擬上報了《地方政府債券發(fā)行現(xiàn)場工作規(guī)則》，力求以制度建設(shè)為基礎(chǔ)，不斷提升地方政府債發(fā)行服務(wù)水平，為地方政府債券發(fā)行服務(wù)工作順利開展奠定堅實基礎(chǔ)。

二是以系統(tǒng)建設(shè)為抓手，有力配合發(fā)行管理與創(chuàng)新。中央結(jié)算公司依托穩(wěn)定高效的發(fā)行系統(tǒng)，并根據(jù)業(yè)務(wù)操作實際需要，不斷完善系統(tǒng)功能，確保發(fā)行工作平穩(wěn)有序，滿足管理需要。特別是根據(jù)地方政府債定向承銷發(fā)行方式的創(chuàng)新要求，在較短時間內(nèi)完成了承銷發(fā)行子系統(tǒng)的設(shè)計開發(fā)工作，2015年支持定向發(fā)行地方政府債券共計410余期，有效配合了地方政府債務(wù)置換工作的順利開展與實施。

三是以機構(gòu)布局為載體，不斷提升服務(wù)效率與范圍。為配合國家金融市場布局及改革創(chuàng)新，提高發(fā)行工作效率，中央結(jié)算公司以最短的時間完成了人員、技術(shù)、場地等各方面準備，分別在上海、深圳設(shè)立了分支機構(gòu)，并在財政部統(tǒng)一指導(dǎo)下，支持地方政府債券在滬、深分支機構(gòu)成功發(fā)行，將總部的債券發(fā)行服務(wù)創(chuàng)新理念和能力不斷投射、延伸，為地方政府債等各類債券發(fā)行人提供高效服務(wù)。2015年，滬深兩地分支機構(gòu)支持地方政府債券發(fā)行110期，發(fā)行量超過3500億元。

四是以市場理念為指引，積極開展業(yè)務(wù)咨詢與培訓(xùn)。根據(jù)財政部統(tǒng)一部署，中央結(jié)算公司積極配合開展地方政府債券業(yè)務(wù)培訓(xùn)工作。除向地方財政部門培訓(xùn)講解地方政府債券發(fā)行業(yè)務(wù)的操作流程和注意事項外，還針對地方政府在發(fā)行籌備過程中遇到的問題，提供專業(yè)詳盡的咨詢服務(wù)，并應(yīng)部分地方政府要求，赴當?shù)鼗蛟诠鹃_展一對一的業(yè)務(wù)培訓(xùn)與交流。

五是以增值產(chǎn)品為重點，著力打造服務(wù)標準與品牌。目前，地方政府債發(fā)行利率區(qū)間以財政部網(wǎng)站發(fā)布的“中國國債收益率曲線”為參考基準，該曲線由財政部授權(quán)公司統(tǒng)一編制。為便于各地方政府債發(fā)行人進行債務(wù)管理，在中債綜合業(yè)務(wù)平臺上為地方政府發(fā)行人訂制開發(fā)了“我的統(tǒng)計”服務(wù)模塊，對其債券歷史發(fā)行量、未來付息兌付安排、債券二級市場表現(xiàn)等進行統(tǒng)計。此外，還提供代理撥付發(fā)行手續(xù)費等服務(wù)，不斷探索拓展地方政府債券服務(wù)領(lǐng)域。

同心共濟，協(xié)力推進地方債市場創(chuàng)新發(fā)展

我國地方政府債券市場剛剛起步，亟需一整套成熟而穩(wěn)定的制度規(guī)范和發(fā)展思路，以賦予其強大的生命力。我國地方政府債券市場創(chuàng)新發(fā)展與國債類似，既是豐富債券市場品種、完善市場結(jié)構(gòu)的有效途徑，更是國家實施財政政策、規(guī)范地方政府債務(wù)管理、有效推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的重要舉措，這一點與傳統(tǒng)的市政債理論和實踐都明顯不同，應(yīng)立足于宏觀經(jīng)濟金融政策實施與金融市場發(fā)展要求，以國債市場發(fā)展為標桿，進一步推動地方政府債券市場創(chuàng)新發(fā)展：

（一）提高發(fā)行定價市場化水平

經(jīng)過近幾年的不懈努力，地方政府債發(fā)行的市場化水平日益提高，逐步得到投資者的認可和接受。但從建設(shè)地方政府債券市場的角度來看，進一步強化市場意識、提高發(fā)行定價的市場化水平仍是近期較為迫切的要求，也是后續(xù)推動投資主體多元化和提高二級市場流動性的基礎(chǔ)，可以從以下三方面推進相關(guān)工作：

一是要進一步完善地方債信用評級體系建設(shè)。要正確認識地方債信用評級與地方經(jīng)濟增長之間的關(guān)系，準確把握地方經(jīng)濟增長與我國財政管理體制、宏觀經(jīng)濟環(huán)境和地方政府財政間的關(guān)系，并以此為基礎(chǔ)在實踐過程中不斷完善地方政府債券評級分析框架，對宏觀經(jīng)濟、地方經(jīng)濟、財政預(yù)決算報表、債務(wù)情況、地方治理等要素或指標進行細化，進一步完善地方政府債券信用評級體系，更好地發(fā)揮其減少信息不對稱、定價參考等方面的重要作用。

二是要進一步構(gòu)建有效反映市場供求關(guān)系的地方債收益率曲線。收益率曲線是一級市場發(fā)行定價的重要參考基準，構(gòu)建有效反映市場供求關(guān)系的地方政府債券收益率曲線對于提高發(fā)行定價市場化水平具有重要意義。中央結(jié)算公司將以國債收益率曲線為基準，進一步提供更加精細化的估值服務(wù)，充分反映地方政府債市場供求關(guān)系特征。

三是要進一步強化地方債市場的透明度建設(shè)。地方政府的信息披露及其制度建設(shè)是個漸進的過程，財政部目前不斷規(guī)范地方政府信息披露的基本要求，對于推動地方政府債券發(fā)展具有積極意義。建議進一步借鑒國債發(fā)行管理中的成功經(jīng)驗，逐步實現(xiàn)按季度或按月公布地方債發(fā)行計劃，同時健全地方政府債券的法律法規(guī)，推動地方政府債券信息披露更加及時和完善。

（二）促進投資者主體多元化

隨著地方債市場的不斷發(fā)展，單純依靠某一類機構(gòu)支撐市場的深化與擴容已不現(xiàn)實。建議立足于地方政府債券大規(guī)模、高頻度、高信用等級、低信用風險等特點，探索擴大投資主體范圍，滿足多層次資本市場的多樣化需求。

從一級市場來看，應(yīng)充分發(fā)揮現(xiàn)行統(tǒng)一定價發(fā)行模式的作用。作為“金邊債券”的國債，其許多操作經(jīng)驗都可以為“銀邊債券”——地方債提供實踐示范。自2003年財政部發(fā)布《國債跨市場轉(zhuǎn)托管業(yè)務(wù)管理辦法》以來，開創(chuàng)了“統(tǒng)一定價發(fā)行+集中托管+轉(zhuǎn)托管交易”的經(jīng)典模式，并在隨后10余年的實踐發(fā)展過程中不斷完善，成為目前債券市場中最高效、最穩(wěn)定、最安全的主流模式，充分保證了國家財政政策的有效實施和建設(shè)資金的高效籌集，其安全性和可靠性也得到了財政部和承銷團成員的一致認可。自2009年地方債“代發(fā)代還”試點開展以來，借鑒國債市場發(fā)展的成熟經(jīng)驗，一直采用此模式，順利實現(xiàn)了各階段創(chuàng)新工作，各地方政府也從中總結(jié)積累了很多好的經(jīng)驗和做法，逐步建立起成熟有效的工作機制。目前，國債承銷團已全面涵蓋境內(nèi)外各類主要金融機構(gòu)，建議在地方政府債券承銷團組建過程中廣泛吸納各類投資者，更好地發(fā)揮現(xiàn)行統(tǒng)一定價發(fā)行的優(yōu)勢。

從二級市場來看，應(yīng)在集中統(tǒng)一托管的前提下，擴大交易平臺和渠道。目前，國債在發(fā)行環(huán)節(jié)實現(xiàn)面向各類金融機構(gòu)統(tǒng)一定價，并在集中托管的前提下由投資者根據(jù)實際需要自行選擇交易場所。建議進一步擴展地方政府債柜臺交易，并通過豐富期限品種結(jié)構(gòu)等方式適應(yīng)不同交易主體的投資需求，探索面向社?；?、住房公積金、企業(yè)年金、職業(yè)年金、保險公司等機構(gòu)投資者和個人投資者發(fā)行地方債。

（三）提高二級市場流動性

從國債市場的發(fā)展經(jīng)驗可以推測，提高二級市場流動性將是地方政府債市場發(fā)展的長期努力方向。立足金融基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)功能，提出以下三點建議：一是根據(jù)市場發(fā)展成熟度，適時創(chuàng)新發(fā)行方式，通過續(xù)發(fā)行等方式擴大單只債券發(fā)行量。二是充分利用現(xiàn)有擔保品管理系統(tǒng)，提升地方政府債在金融市場交易、公開市場操作以及國庫現(xiàn)金管理中應(yīng)用的便利性和安全性。三是積極開展地方政府債券做市及配套機制研究，提供相關(guān)技術(shù)支持。以上建議均已具備較為成熟的業(yè)務(wù)方案和技術(shù)條件，可以從不同角度推進地方政府債券市場流動性有效提升。

責任編輯：戴曉艾 印穎