張婷婷+徐慧倩+邱家學

摘要：目的：綜合評價我國生物制藥公司投資價值，為投資者選擇投資股票提供參考。方法：結合生物制藥行業(yè)特點，建立了一套內(nèi)在價值綜合評估指標體系。以因子分析和聚類分析等定量方法為基礎，結合定性分析對滬深股市23家生物制藥上市公司進行實證研究。結果與結論：天壇生物等七家生物制藥公司價值被市場投資者低估，按照因子分析結果在2013年具有投資價值。4類公司各具特色，投資者可以根據(jù)自己的投資理念和策略選擇合理的投資組合。

關鍵詞：生物制藥；投資價值；因子分析；聚類分析

中圖分類號：F830.91 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）009-000-03

引言

近年來，生物技術的迅猛發(fā)展促進了生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的繁榮，生物技術藥物在全球醫(yī)藥市場比重從2006年開始年年攀升，預計每年以7%的速度快速增加。雖然我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)起步較晚，但我國高校及研究院所中擁有大批科研人才，有充分的潛力發(fā)展生物科技，更重要的是我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)不斷獲得政策上強有力的扶持。隨著“十二五”戰(zhàn)略規(guī)劃中生物醫(yī)藥被列入七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)之一以及重大新藥創(chuàng)制科技專項、生物醫(yī)藥863計劃、《國家中長期科技發(fā)展規(guī)劃（2006-2020年）》、《醫(yī)藥工業(yè)“十二五”規(guī)劃》、《生物產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》等一系列扶持政策的出臺，資本、人才等資源今后將會向生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)聚集，未來我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)將迎來重大發(fā)展機遇。因此，生物制藥產(chǎn)業(yè)具有誘人的投資前景和巨大的投資潛力，吸引了廣大投資者的目光。正確認識生物制藥上市公司投資價值，進行理性投資，將投資風險最小化是投資者首先需要考慮的問題[1]。

本文建立生物制藥企業(yè)價值投資評價指標體系，采用綜合分析法中的因子分析方法對在我國滬深兩市上市的生物制藥公司的內(nèi)在價值進行實證研究。將所得綜合因子得分排名與市盈率排名進行對比，尋找最具有投資價值的公司。利用聚類分析方法，進一步說明投資者需要采取不同的手段發(fā)掘各公司的投資價值。

一、資料與方法

1.樣本選取

根據(jù)最新的行業(yè)分類標準，2012年度在滬深股市交易的生物制藥上市公司有27家，再對這些樣本進行進一步的篩選，剔除了最新上市和連續(xù)三年虧損的四家，最后得到的樣本公司為23家（見表2）。

2.數(shù)據(jù)來源及處理

本文的數(shù)據(jù)來源于滬深兩市上市公司公開披露的2012年年度報告，結合財務管理、統(tǒng)計學等專業(yè)的理論知識，運用SPSS19.0和EXCEL數(shù)據(jù)處理與分析工具進行數(shù)據(jù)的定量分析。

二、生物制藥上市公司價值評價

1.生物制藥上市公司價值評價指標選擇

結合財務管理、投資分析的知識以及參考相關文獻[2-6]，本文選取了每股收益等15個指標建立評估體系，見表1。

2.因子分析過程

（2）確定公共因子數(shù)量

利用KMO檢驗和Bartlett's球形檢驗進行因子分析適用性檢驗[7]。方差貢獻率由各變量對某一個公共因子的方差貢獻加總而來，是表示某個公共因子相對重要性的指標。利用主成分分析方法提取，前五個特征值的方差累計貢獻率達到了89.279%，因此只需要選取前五個公共因子就可以保留原始變量提供的89.279%的信息。

（3）因子得分

為了增強各公共因子和變量之間的相關程度，更好地解釋公共因子代表的含義，本文以最大方差法旋轉(zhuǎn)因子載荷矩陣。分析成份得分系數(shù)矩陣可知，公共因子F1在凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)報酬率、每股剩余收益、營業(yè)利潤率、本科以上人員比例上有較大的載荷量，可以理解為代表著公司的盈利能力；公共因子F2在流動比率、速動比率、現(xiàn)金流動負債比上有較大載荷量，可以理解為代表著公司的償債能力；公共因子F3在營業(yè)收入增長率、凈利潤增長率、每股收益增長率上有較大載荷量，可以理解為代表著公司的成長能力；公共因子F4在每股凈資產(chǎn)、每股收益、每股剩余收益上有較大載荷量，可以理解為代表著公司的市場表現(xiàn)；公共因子F5在存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上有較大載荷量，可以理解為代表著公司的經(jīng)營管理能力[8]。

通過計算每一個公共因子旋轉(zhuǎn)后的方差貢獻率乘以對應樣本的相應因子得分進行加總，因子得分越高其內(nèi)在價值越大，見表2。

3.因子分析結果

表2的綜合得分反映了各公司的內(nèi)在價值大小，但是內(nèi)在價值高的公司并不代表投資價值最高。根據(jù)價值投資的觀點，要選擇股票市場中內(nèi)在價值被低估或者說市價被高估的上市公司股票作為投資目標。各公司每股市價也是一個絕對的概念，我們要把它用一個能在各公司之間橫向比較的指標替代。市盈率是最常用來評估股價水平是否合理的指標之一[9]。

市盈率是（普通股）每股市價與每股收益的比率，反映了投資者愿意對每一元凈利潤支付的價格，可以用來比較公司股票的投資報酬和風險。市盈率越低，說明公司的盈利能力越強或每股市價越低，因此投資風險就越小。但需要注意的是，市盈率指標只適用于同一行業(yè)中不同股票的投資價值的比較，因為他們的每股收益接近，具有可比性[7]。本文研究對象僅限于生物制藥行業(yè)，所以適用該指標。

由上表結果可知，按照綜合因子得分的排名與市場上表現(xiàn)的上市公司市盈率排名存在明顯差異。表明在上市公司中存在價值被低估或者被高估的股票，也就是說有些上市公司是具有獲得超額收益投資價值。由于市盈率排名越高，股票價格越高，存在著價值被高估的可能越大，從而投資風險越大。所以因子得分排名越高即公司內(nèi)在價值越高、市盈率排名越低即投資風險越小、價值被低估的股票越具有投資價值。因此，公司價值被市場投資者低估的股票有：天壇生物、長春高新、科華生物、雙鷺藥業(yè)、上海萊士、安科生物、千紅制藥。這些股票按照因子分析結果在2013年具有投資價值，投資者可以以此作為參考獲得高于市場的平均收益。

4.基于因子得分的聚類分析

上述的結論分析已經(jīng)為投資者對上市公司投資價值分析提供了一定的信息，但是因為投資者在做投資決策時，出發(fā)點往往各不相同，投資理念差異很大。為了更深入細致地分析行業(yè)板塊的情況，幫助投資者發(fā)現(xiàn)投資價值，本文將進一步根據(jù)上文研究結果中的因子得分將這23家生物制藥公司進行聚類分析，以期得到更多投資分析的有用結論。

本文利用聚類分析中的系統(tǒng)聚類法，測量尺度選用平方歐氏距離，聚類方法為離差平方和法[10]，將23家生物制藥公司劃分為4類，結合各公司多方面能力排名（表3）分析如下。

第一類：該類別囊括了生物制藥上市公司的大部分，一共有15家，這些公司的綜合排名位于市場中等或者偏下的位置，且各自在一兩個指標上低于市場平均水平，有待進一步的改善。但是個別指標表現(xiàn)突出，具有一定的投資價值，投資者如果希望尋找股市中的“黑馬”，應該對該類別股票給予密切關注。

第二類：包括3家公司。該類別公司在盈利或經(jīng)營管理能力方面表現(xiàn)較好，但是市場表現(xiàn)低于平均水平，償債不佳，希望在較短時間內(nèi)獲得較高投資回報的投資者在選擇該類股票時需謹慎。

第三類：包括4家公司。該類別公司償付債務能力具有很大優(yōu)勢，抗風險能力強，容易獲得銀行投資者和債務持有人的青睞。但是大部分的盈利報酬能力低于醫(yī)藥行業(yè)整體水平展望未來，隨著我國醫(yī)療體制的繼續(xù)深化改革和連鎖藥店規(guī)模的逐步擴張，醫(yī)藥流通業(yè)的盈利報酬能力應該會有所改善。

第四類：萊茵生物一家。觀察分析結果可知，只有萊茵生物市盈率為負值，這是因為2012年度該公司一項投資的項目資金需求較大，公司新增借款額度較大，其財務費用支出和管理費用大幅增加，但該項目部分收益無法確認，造成該年度凈利潤為負值。由于該公司存在這一特殊情況，其與同行業(yè)的其他公司并不具有可比性，不能因綜合排名居于后位而否認該公司的投資價值，投資者可以追蹤觀察該公司動態(tài)及投資進展，以尋求合適的投資時機。

這些公司分別具有不同的特色，投資者可以根據(jù)自己的投資理念和策略從中選擇適合的投資對象，構造合理的投資組合。

三、討論

我國生物制藥上市公司數(shù)目少，上市年數(shù)短，可獲得的數(shù)據(jù)十分有限，很多評估方法無法使用，對于它們投資價值的評價是非常復雜和困難的。本文利用因子分析與聚類分析進行綜合分析，涉及的指標因素眾多，可較全面的反映上市公司的盈利、償債、股東回報、成長多方面能力，有利于投資者依據(jù)自己的投資理念構建投資組合，盡可能的提高投資收益，降低投資風險。但是本文仍存在著以下不足：（1）由于某些指標難以在公司之間比較或者很難量化，本文選擇的指標大多數(shù)仍屬于財務指標，不能完全反映公司的業(yè)績狀況。（2）生物制藥公司可能會因為某些突發(fā)事件而受益，業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)性的增長，這種分析方法無法考慮這一點對投資價值的影響。（3）本文只研究了生物制藥上市公司2012年一年的數(shù)據(jù)，沒能從動態(tài)的角度反映出生物制藥公司的發(fā)展趨勢。這其實也是受限于我國生物制藥上市公司上市年數(shù)太短，追溯到五年前或者三年前樣本數(shù)太少，難以反映問題的實質(zhì)。

參考文獻：

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[10]楊林，王天翊，趙桂梅.金融業(yè)股票投資價值分析——基于因子分析和聚類分析方法[J].中國市場，2014（10）：87-88.

作者簡介：

張婷婷（1990-），女，浙江臨海人，碩士，研究方向：醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟及政策。

徐慧倩（1991-），女，安徽宣城人，碩士，研究方向：管理藥學。

通訊作者：邱家學，中國藥科大學圖書館館長，教授，博士，碩士生導師，研究方向：醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟及政策、醫(yī)藥技術經(jīng)濟與管理。