雷天歌

摘 要：房地產(chǎn)業(yè)素有“第二金融業(yè)”之稱，有效的融資活動是房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目成功的關(guān)鍵。本文運(yùn)用比較分析的方法介紹了現(xiàn)階段我國房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目中常見的五種項(xiàng)目融資模式的優(yōu)缺點(diǎn)以及適用范圍，又進(jìn)一步指出了我國房地產(chǎn)開發(fā)應(yīng)用項(xiàng)目融資模式的真正障礙及解決途徑。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)開發(fā)；項(xiàng)目融資

一、引言

資本是三大生產(chǎn)要素之一。暢通有效的資金融通是企業(yè)生存和發(fā)展的基礎(chǔ)，直接影響企業(yè)最終的財(cái)務(wù)目標(biāo)和經(jīng)營績效。房地產(chǎn)開發(fā)活動具有資金需求量大、投資回收期長、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益的特點(diǎn)，這使得有效的融資活動成為房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目成功的關(guān)鍵。合理的融資機(jī)制可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和組合融資方式，達(dá)到規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)和降低融資成本的目的，從而確保房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的順利實(shí)施。

我國傳統(tǒng)的房地產(chǎn)融資方式包括內(nèi)源性融資和外源性融資兩種方式。內(nèi)源性融資主要指房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)將留存收益、折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的自有資金數(shù)量不足且積累較慢，不能滿足房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目大規(guī)模的資金需求。而外源性融資主要指間接融資方式，即房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)利用自身信用進(jìn)行銀行貸款融資。但由于大多數(shù)的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資信水平較低，銀行貸款的數(shù)量和期限有嚴(yán)格限制，不能靈活應(yīng)對房地產(chǎn)開發(fā)期間的各種資金需求。而且這種依賴銀行貸款的融資方式將資金風(fēng)險(xiǎn)集中于開發(fā)企業(yè)和銀行兩個主體，不利于分散風(fēng)險(xiǎn)?；谝陨戏治隹芍瑐鹘y(tǒng)的房地產(chǎn)融資方式已不能滿足房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目需求，阻礙了房地產(chǎn)業(yè)的正常健康發(fā)展，因此借鑒國外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的項(xiàng)目融資模式被推廣進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域。

二、我國房地產(chǎn)開發(fā)中的項(xiàng)目融資模式分析

項(xiàng)目融資模式是指專門為某一特定項(xiàng)目安排的融資方式，以此經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的未來凈收益和項(xiàng)目本身的資產(chǎn)價(jià)值作為償還借款的資金來源。項(xiàng)目融資模式具有項(xiàng)目導(dǎo)向性、無追索權(quán)或有限追索權(quán)、表外融資、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)性等特點(diǎn)。項(xiàng)目融資模式與傳統(tǒng)融資模式的區(qū)別在于項(xiàng)目融資重點(diǎn)考察的是項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度而不是傳統(tǒng)融資模式所關(guān)注的企業(yè)的資信水平和償債能力。在項(xiàng)目融資模式下，融資雙方可以根據(jù)具體項(xiàng)目的特殊情況設(shè)計(jì)出合理的融資結(jié)構(gòu)，必要時輔以信用保證，使得項(xiàng)目能夠獲得在一般常規(guī)條件下無法獲得的投資。在我國，常見的房地產(chǎn)項(xiàng)目融資應(yīng)用模式主要有以承購合同為基礎(chǔ)的融資模式、以產(chǎn)品支付為基礎(chǔ)的融資模式、售后回租的融資模式、BOT融資模式和ABS融資模式等。

（一）以承購合同為基礎(chǔ)的融資模式。對于融資方來說，貸款的償還依賴于項(xiàng)目竣工后的銷售收益。但是市場瞬息萬變，一旦項(xiàng)目的銷售遇到困難，融資方將承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)，因此，以承購合同為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資模式引入第三方承購合同，提供項(xiàng)目承購方的購買承諾，降低了融資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而增強(qiáng)其投資意愿。以承購合同為基礎(chǔ)的融資模式的優(yōu)點(diǎn)在于容易實(shí)現(xiàn)無追索權(quán)或有限追索權(quán)，分散了開發(fā)企業(yè)和融資方的風(fēng)險(xiǎn)，降低了項(xiàng)目竣工后的銷售風(fēng)險(xiǎn)等，而其缺點(diǎn)在于融資成本受承購方信用影響較大，當(dāng)承購方資信水平良好時，融資方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較小，要求的資本回報(bào)也就比較小，當(dāng)承購方資信水平較差時，融資方針對其承擔(dān)的高風(fēng)險(xiǎn)會要求較高的資本回報(bào)。因此，以承購合同為基礎(chǔ)的融資方式適用于承購方資信水平良好的情況。以設(shè)施使用為基礎(chǔ)的融資模式與以承購合同為基礎(chǔ)的融資模式類似，區(qū)別在于以設(shè)施使用為基礎(chǔ)的融資模式將政府作為承諾使用設(shè)施并支付費(fèi)用的承購第三方。

（二）以產(chǎn)品支付為基礎(chǔ)的融資模式。以產(chǎn)品支付為基礎(chǔ)的融資模式指融資方購買一定數(shù)量的項(xiàng)目產(chǎn)品，以產(chǎn)品購買價(jià)款作為項(xiàng)目投資額，以項(xiàng)目竣工后這部分產(chǎn)品的收益作為項(xiàng)目融資的償債來源。這種融資模式的優(yōu)點(diǎn)在于可實(shí)現(xiàn)無追索權(quán)或有限追索權(quán)，開發(fā)企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)小等。缺點(diǎn)在于融資的相關(guān)協(xié)議復(fù)雜，融資方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較大。以產(chǎn)品支付為基礎(chǔ)的融資模式適用于項(xiàng)目資金需求量大，缺少其他信用保證，且在良好的市場環(huán)境下產(chǎn)品收益有一定保障的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的融資。

（三）售后回租的融資模式。售后回租的融資模式是融資租賃的一種具體方式，指的是融資方購買項(xiàng)目竣工后的房屋，同時按約定項(xiàng)目公司回租其房屋，然后轉(zhuǎn)租給房屋使用者，每月的租金返還給融資方，一定年限之后償債完成，項(xiàng)目公司重新取得該房屋產(chǎn)權(quán)。這種融資模式的優(yōu)點(diǎn)在于開發(fā)企業(yè)通過向融資方銷售房產(chǎn)可一次性獲得大規(guī)模的變現(xiàn)款，以緩解資金緊張的問題，同時經(jīng)過回租，一定年限后償債完成，又可重新獲得房屋的產(chǎn)權(quán)。融資方通過購買房屋的產(chǎn)權(quán)避免了因項(xiàng)目公司破產(chǎn)而遭受巨大的風(fēng)險(xiǎn)，同時又可通過租金返還回籠資金。缺點(diǎn)在于融資方可能面臨回籠資金較慢甚至是無法回籠資金的風(fēng)險(xiǎn)。因此，售后回租的融資模式適用于缺少其他擔(dān)保方式，且在良好的市場環(huán)境下項(xiàng)目產(chǎn)品的租金收益有一定保障的情況。

（四）BOT融資模式（Build-Operate-Transfer融資模式）。BOT融資模式即建設(shè)-經(jīng)營-移交融資模式，是指政府或者政府授權(quán)的公司與外商投資企業(yè)（包括中外合資、中外合作、外商獨(dú)資）或本國企業(yè)簽署特許經(jīng)營協(xié)議，并由該簽約企業(yè)組建項(xiàng)目公司，負(fù)責(zé)公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的融資、建造、經(jīng)營和維護(hù)。在協(xié)議規(guī)定的特許期限內(nèi)，項(xiàng)目公司擁有投資建造設(shè)施的所有權(quán)，特許協(xié)議允許其通過向基礎(chǔ)設(shè)施的使用者收取費(fèi)用回收項(xiàng)目投資、經(jīng)營和維護(hù)成本并獲得合理的回報(bào)，而政府或者政府授權(quán)的公司保留監(jiān)督權(quán)。特許期滿后項(xiàng)目公司將基礎(chǔ)設(shè)施無償移交給政府部門。該模式不僅有利于減輕政府的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，而且有利于轉(zhuǎn)移和降低政府的融資風(fēng)險(xiǎn)，同時提高項(xiàng)目的運(yùn)作效率。BOT模式可以帶來高而穩(wěn)定的投資回報(bào)，能引進(jìn)國外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，同時帶給國內(nèi)的企業(yè)更多的發(fā)展機(jī)會。

BOT模式適用于現(xiàn)在不能盈利但是未來卻有一定盈利潛力的公共事業(yè)項(xiàng)目。

（五）ABS融資模式（Asset— Backed— Securitization融資模式）。ABS融資方式是一種以項(xiàng)目資產(chǎn)為支撐，以項(xiàng)目預(yù)期收益為保證，通過信用增級，在資本市場上發(fā)行債券籌集資金的一種資產(chǎn)證券化融資方式。該模式通過特殊方式提高項(xiàng)目的信用等級，使其進(jìn)入國際高信用等級證券市場，該市場中的債券具有利率低，安全性和流動性高的優(yōu)勢，可大幅降低發(fā)行債券的融資成本。

三、我國房地產(chǎn)開發(fā)應(yīng)用項(xiàng)目融資模式的真正障礙及解決途徑

在我國，以上房地產(chǎn)項(xiàng)目融資模式已經(jīng)得到了一定程度的推廣，但是在實(shí)施過程中出現(xiàn)了一些問題，大面積推廣也面臨挑戰(zhàn)，必須想方設(shè)法解決問題，真正使得項(xiàng)目融資模式成為房地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展的推動器。

一是我國的房地產(chǎn)融資市場體系不健全，融資效率低，阻礙項(xiàng)目融資模式的大面積推廣。雖然項(xiàng)目融資的模式已經(jīng)引入房地產(chǎn)領(lǐng)域，但是從實(shí)際情況分析大多數(shù)的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)仍然依賴于銀行貸款進(jìn)行融資，尚未形成多元化的融資方式，這必將帶來風(fēng)險(xiǎn)過于集中和融資成本偏高的問題。因此必須不斷完善房地產(chǎn)融資體系，提高融資效率，促進(jìn)項(xiàng)目融資模式的廣泛使用。二是國內(nèi)的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)缺乏項(xiàng)目融資的管理經(jīng)驗(yàn)，導(dǎo)致部分項(xiàng)目融資模式的失敗。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)應(yīng)注意結(jié)合項(xiàng)目本身特點(diǎn)，合理安排項(xiàng)目融資中的投資結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)。充分利用各個參與者的資源優(yōu)勢，協(xié)調(diào)項(xiàng)目融資參與者之間的關(guān)系。對項(xiàng)目融資采取多方面的完善的擔(dān)保措施，并將風(fēng)險(xiǎn)管理的思想貫穿項(xiàng)目融資的始終，慎重估計(jì)未發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，積極應(yīng)對已發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)。

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