蘇紅宇

自2012年基金的子公司得以正名至今，不到4年時(shí)間，基金子公司資管規(guī)模已經(jīng)大大超過(guò)公募管理規(guī)模。增長(zhǎng)背后，通道業(yè)務(wù)占大約70%。一些管理規(guī)模很大的子公司大部分是由通道業(yè)務(wù)規(guī)?！岸哑觥倍鴣?lái)的。“由于沒(méi)有資本金限制、成本低，基金子公司在通道業(yè)務(wù)上占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位?！比A寶證券分析師郭寅對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者說(shuō)。但近日，“野蠻生長(zhǎng)”的基金子公司迎來(lái)了重磅監(jiān)管，業(yè)內(nèi)人士均表示，基金子公司制度紅利時(shí)代將不再。

“蓋章”式資管脫離本質(zhì)

目前，新監(jiān)管主要包括《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)落實(shí)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)“八條底線(xiàn)”禁止行為細(xì)則》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《“八條底線(xiàn)”細(xì)則》）、《基金管理公司特定客戶(hù)資產(chǎn)管理子公司風(fēng)控指標(biāo)指引》、《證券投資基金管理公司子公司管理規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理規(guī)定》），3份文件的征求意見(jiàn)稿已經(jīng)下發(fā)，從意見(jiàn)稿不難看出，證監(jiān)會(huì)擬對(duì)基金子公司設(shè)立一系列門(mén)檻，并對(duì)開(kāi)展特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的專(zhuān)戶(hù)子公司，實(shí)施凈資本約束為核心的風(fēng)控管理和分級(jí)分類(lèi)監(jiān)管。

從2012年10月底，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)政策，基金公司設(shè)立子公司被賦予了法律依據(jù)后，基金子公司的成立一度呈現(xiàn)“瘋狂”模式，截至今年3月末，共有79家基金公司成立了子公司，成立子公司的基金公司比例達(dá)到78.2%，管理總規(guī)模已達(dá)9.84萬(wàn)億元。甚至有的基金子公司規(guī)模遠(yuǎn)超公募母公司管理規(guī)模。

如果上述3份文件最終發(fā)布，基金子公司設(shè)立門(mén)檻將大大提高，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)現(xiàn)代金融研究中心副主任奚君羊?qū)Α督?jīng)濟(jì)》記者表示，單是凈資本的約束就將對(duì)基金子公司產(chǎn)生很大的影響，其發(fā)展規(guī)模、業(yè)務(wù)量擴(kuò)展都會(huì)受到限制。為了合規(guī)，基金子公司就需要補(bǔ)充資本金，對(duì)于資金來(lái)源缺乏的小公司來(lái)說(shuō)，可能是致命的。

在業(yè)界，基金子公司成為一種“特殊的存在”，“銀行不敢做的信托做，信托不敢做的子公司做，子公司什么都做”，濟(jì)安金信科技有限公司副總經(jīng)理、濟(jì)安金信基金評(píng)價(jià)中心主任王群航感慨。五花八門(mén)的業(yè)務(wù)范疇，基金子公司均涉足，這已然脫離了資產(chǎn)管理的本質(zhì)，“甚至有的基金老總說(shuō)，我當(dāng)然要做子公司了，我蓋個(gè)章就30萬(wàn)，這種方式賺錢(qián)最快?！蓖跞汉礁嬖V《經(jīng)濟(jì)》記者。

但對(duì)于監(jiān)管的收緊，市場(chǎng)早有預(yù)期。云南財(cái)經(jīng)大學(xué)證券投資系副主任陳曉丹向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，基金公司之所以設(shè)立子公司是一種監(jiān)管部門(mén)允許下的金融創(chuàng)新，金融創(chuàng)新的原因就是為了繞過(guò)監(jiān)管，“近來(lái)基金子公司普遍發(fā)生高風(fēng)險(xiǎn)的兌付問(wèn)題，基金公司發(fā)生的兌付危機(jī)導(dǎo)致投資者上訪鬧事，監(jiān)管部門(mén)最終肯定會(huì)進(jìn)行收緊”。

事實(shí)上，在基金子公司的“野蠻生長(zhǎng)”過(guò)程中，已有不少基金子公司被曝出違約事件。此前，金鷹基金子公司前海金鷹資管、華宸未來(lái)基金子公司華宸未來(lái)資管等，被曝出多起資管產(chǎn)品未能按時(shí)兌付事件，投資者投訴不斷。陳曉丹表示，其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)視為高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目都被部分基金子公司攬入懷中?！白庸咀龅捻?xiàng)目太多太雜，比如一些另類(lèi)投資逐漸到期，其隱藏的兌付風(fēng)險(xiǎn)不容小覷”。

“野蠻生長(zhǎng)”將終結(jié)

按《“八條底線(xiàn)”細(xì)則》擬定，對(duì)資產(chǎn)管理計(jì)劃杠桿倍數(shù)將進(jìn)行較為嚴(yán)格的限制。按照新規(guī)，股票、混合類(lèi)資產(chǎn)管理杠桿倍數(shù)最多不超過(guò)1倍，而員工持股計(jì)劃則最多不得超過(guò)2倍；期貨、固定收益、非標(biāo)類(lèi)資管計(jì)劃杠桿不得超過(guò)3倍，此外其他類(lèi)型資產(chǎn)管理計(jì)劃杠桿倍數(shù)不得超過(guò)2倍。

在風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)前，監(jiān)管力度升級(jí)?！豆芾硪?guī)定》征求意見(jiàn)稿中，證監(jiān)會(huì)對(duì)基金公司設(shè)立子公司設(shè)置了七大條件，其中前3個(gè)條件為基金管理公司成立滿(mǎn)兩年、基金公司管理的非貨幣基金公募規(guī)模不低于200億元、基金公司凈資產(chǎn)不低于6億元等具體經(jīng)營(yíng)性規(guī)定，其他則主要為合規(guī)合法經(jīng)營(yíng)要求。

目前來(lái)看，基金子公司當(dāng)前最緊迫的是提高凈資本水平，對(duì)基金子公司而言，絕大部分的凈資本是不達(dá)標(biāo)的。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，105家基金子公司，合計(jì)注冊(cè)資本74億元，只有34家基金子公司注冊(cè)資本超過(guò)1億元，其中還有6家是香港的子公司?；鹱庸镜膬糍Y本是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于風(fēng)險(xiǎn)資本的。華創(chuàng)證券分析師華中煒表示，應(yīng)對(duì)的方法要不就是股東追加資本金，要不就調(diào)結(jié)構(gòu)，從扣減比例高的業(yè)務(wù)向扣減比例低的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移。

奚君羊表示，由于業(yè)務(wù)規(guī)模要和資本金形成匹配關(guān)系，現(xiàn)在資本金有了要求，子公司規(guī)模如果擴(kuò)張速度快，就要補(bǔ)充資本金。補(bǔ)充資本金的來(lái)源是否順暢，尚不能確定，如果資本金補(bǔ)充不足，基金規(guī)模就會(huì)收縮。

而事實(shí)是，并非每個(gè)股東都愿意爽快地掏出幾億元來(lái)增資。北京一家基金公司內(nèi)部人士直言，“基金子公司若想維持原有的業(yè)務(wù)規(guī)模，謀求增資在所難免。但增加注冊(cè)資本金各家情況不同，目前基金公司都在跟股東積極溝通，銀行系的跟銀行分管領(lǐng)導(dǎo)溝通，非銀行系的也都在紛紛召開(kāi)董事會(huì)。不過(guò)，增資與否，還要看股東的考量，每一家對(duì)子公司的定位、要求都不一樣”。

而最大的考驗(yàn)在于，2016年之后的新增業(yè)務(wù)要按照系數(shù)補(bǔ)充資本金，這直接扼住了基金子公司管理規(guī)模擴(kuò)張的咽喉。目前基金子公司只有兩條路可以走，要么大幅度縮減通道業(yè)務(wù)，要么大幅度補(bǔ)充資本。

除此之外，“兩份征求意見(jiàn)稿首次對(duì)基金子公司管理資產(chǎn)規(guī)模上限提出資本限制，政策層的意思就是規(guī)模小的子公司就不能再擴(kuò)展下去了，現(xiàn)在，這些新規(guī)出來(lái)，就是要留下大的并且風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的子公司，屏蔽小的”，陳曉丹解釋。

這意味著，此前基金子公司以最低2000萬(wàn)元注冊(cè)資本金就能在市場(chǎng)上輕松撬動(dòng)幾千億元資產(chǎn)管理規(guī)模的“野蠻生長(zhǎng)”時(shí)代即將終結(jié)。

從根本上看，是要求基金公司具備相應(yīng)的資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，避免出現(xiàn)子公司規(guī)模過(guò)于龐大，而其母公司卻只是空殼的畸形發(fā)展情況。這就意味著，那些成立時(shí)間短、非貨幣基金規(guī)模小、凈資產(chǎn)較低和違法違規(guī)經(jīng)營(yíng)的基金公司將被擋在基金子公司門(mén)外。

不過(guò)，新規(guī)也給基金子公司凈資本達(dá)標(biāo)留出了過(guò)渡期，擬要求其最晚可于2016年底完成整改要求，同時(shí)已存續(xù)的各項(xiàng)存量業(yè)務(wù)可不計(jì)入風(fēng)險(xiǎn)資本，但存續(xù)期間不得開(kāi)發(fā)申購(gòu)或追加資金，同時(shí)到期后不得展期。

通道業(yè)務(wù)空間被壓縮

發(fā)展至今，通道業(yè)務(wù)已然成為了基金子公司最主要的業(yè)務(wù)。之所以包攬子公司全局，是因?yàn)橥ǖ李?lèi)業(yè)務(wù)具有三大特征，即免盡職調(diào)查、投資指定而不需要承擔(dān)主動(dòng)管理的風(fēng)險(xiǎn)，以及到期原狀返還，從而使得通道業(yè)務(wù)具有監(jiān)管套利的屬性，這也是大獲發(fā)展的重要原因。

上述內(nèi)部人士向《經(jīng)濟(jì)》記者解釋?zhuān)谕卣雇ǖ罉I(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，信托公司與券商資管機(jī)構(gòu)受制凈資本約束，分別需要扣減風(fēng)險(xiǎn)資本，而對(duì)基金子公司此前則沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提的要求。這導(dǎo)致基金子公司運(yùn)作通道業(yè)務(wù)的費(fèi)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于信托與券商資管機(jī)構(gòu)，吸引銀行將大量信貸出表業(yè)務(wù)交給基金子公司通道業(yè)務(wù)操作。

基金子公司去杠桿的背景下，通道價(jià)值將極大降低。通道業(yè)務(wù)減少會(huì)使得基金公司的盈利能力受到影響，奚君羊告訴記者，“因?yàn)榛鸨旧淼耐卣乖诤艽蟪潭壬鲜且蕾?lài)于通道業(yè)務(wù)，現(xiàn)在通道業(yè)務(wù)受到影響，使得很多盈利路徑被削弱了，基金企業(yè)的盈利能力受到影響”。

這樣看來(lái)，銀行理財(cái)通過(guò)優(yōu)先級(jí)資金進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)的通路被限。但華中煒表示，從銀行理財(cái)部門(mén)得到的反饋，如果按這個(gè)執(zhí)行，許多通道沒(méi)法再用，尤其是證券類(lèi)的產(chǎn)品，銀行沒(méi)法直接投，只能通過(guò)券商、信托或基金子公司的資管計(jì)劃以?xún)?yōu)先級(jí)的形式參與，如果此路不通，對(duì)銀行理財(cái)資金的資產(chǎn)配置和收益率就有明顯的影響。但是銀行通路被限不是首次，在市場(chǎng)化的機(jī)制下不排除未來(lái)可能開(kāi)發(fā)出其他的渠道或方式繞開(kāi)監(jiān)管，只是渠道成本可能會(huì)上升。

除此之外，陳曉丹也表示，通道的供給減少了，但需求保持不變，通道價(jià)格就會(huì)上漲，今后，通道也變成了資源。

但通道業(yè)務(wù)空間被壓縮，有望引導(dǎo)基金公司子公司向主動(dòng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。國(guó)元證券分析師馮迪昉對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者說(shuō)，“銀行委外資金最終還是要有出路，最大的可能就是由原來(lái)的通道業(yè)務(wù)改為主動(dòng)性管理業(yè)務(wù)，因?yàn)楝F(xiàn)在通道業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)也在加大，所以轉(zhuǎn)型勢(shì)在必行?！蹦壳?，有基金公司已表示，轉(zhuǎn)型創(chuàng)建綜合型財(cái)富管理機(jī)構(gòu)，建立以資產(chǎn)管理為核心、投融資一體化的服務(wù)模式，重點(diǎn)搭建實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及資本市場(chǎng)的跨界金融平臺(tái)。而《管理規(guī)定》的出臺(tái)要求專(zhuān)戶(hù)子公司所有新設(shè)立的資管計(jì)劃都將計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)資本，并根據(jù)特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理費(fèi)收入計(jì)提準(zhǔn)備金，基金子公司資金端優(yōu)勢(shì)將減弱，為尋求長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力，基金子公司或回歸資管業(yè)務(wù)本源，由“被動(dòng)”的通道業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向“主動(dòng)”的資產(chǎn)管理或?qū)⒊蔀槲磥?lái)主流趨勢(shì)。