卜華++栗曉茜

【摘 要】 權(quán)益資本成本一直是企業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)，而信息不對(duì)稱會(huì)導(dǎo)致融資成本的增加。社會(huì)責(zé)任報(bào)告的披露能否減少企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱，進(jìn)而降低權(quán)益資本成本是值得深入研究的問題。文章以2011—2014年深市和滬市A股上市公司為樣本，運(yùn)用Logistic回歸和多元回歸，實(shí)證研究了權(quán)益資本成本和社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露的相互關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，上一年的權(quán)益資本成本與下一年社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露的可能性正相關(guān)；在披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的企業(yè)中，報(bào)告評(píng)分高的企業(yè)下一年的權(quán)益資本成本下降更多。因此，公司不僅要重視社會(huì)責(zé)任的履行，還要注重社會(huì)責(zé)任報(bào)告的規(guī)范化，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)和社會(huì)的共同發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 社會(huì)責(zé)任報(bào)告； 權(quán)益資本成本； 首次披露

【中圖分類號(hào)】 F830.9 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2016）16-0054-05

一、引言

自從2006年第一份社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露后，越來越多的公司開始重視社會(huì)責(zé)任報(bào)告。Dhaliwal et al.[1]指出影響社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露的內(nèi)在因素是權(quán)益資本成本。國(guó)外針對(duì)自愿非財(cái)務(wù)信息和權(quán)益資本成本之間的關(guān)系做了很多研究，但沒有得出統(tǒng)一的結(jié)論。我國(guó)學(xué)者大多集中研究社會(huì)責(zé)任報(bào)告單方面對(duì)權(quán)益資本成本的影響，對(duì)于權(quán)益資本成本對(duì)社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露的作用方面鮮有涉及，針對(duì)兩者的關(guān)系研究還不完善。因此，本文從公司的角度出發(fā)，以我國(guó)的實(shí)際情況為基礎(chǔ)考察社會(huì)責(zé)任報(bào)告和權(quán)益資本成本的相互關(guān)系。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

Dhaliwal et al.[1]以1993—2007年美國(guó)上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，得出公司下一年選擇披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告是因?yàn)樯弦荒隀?quán)益資本成本過高，而且社會(huì)責(zé)任報(bào)告的質(zhì)量是影響下一年權(quán)益資本成本的主要因素。Dittmar et al.[2]研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司的股價(jià)下跌，管理層會(huì)因?yàn)闄?quán)益資本成本的提高盡快披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告，以取得投資者的信任。而Ghoul et al.[3]針對(duì)二者進(jìn)行研究卻得出權(quán)益資本成本與社會(huì)責(zé)任報(bào)告的披露負(fù)相關(guān)的結(jié)論。由此可以看出前人并沒有得出一致的結(jié)論，但是大部分學(xué)者認(rèn)為權(quán)益資本成本與社會(huì)責(zé)任報(bào)告的披露呈正相關(guān)。原因在于根據(jù)成本效益原則，公司預(yù)期的效益低，而實(shí)際成本高時(shí)，會(huì)促使企業(yè)降低資本成本，增加利潤(rùn)。其中的措施之一是披露更多的信息，向投資者傳遞好的信號(hào)，從而吸引投資者的關(guān)注。基于以上研究，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：公司上一年的權(quán)益資本成本與下一年披露其社會(huì)責(zé)任報(bào)告的可能性呈正相關(guān)。

根據(jù)前述的假設(shè)，如果上一年公司權(quán)益成本高促使企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告，那么披露以后的權(quán)益資本如何變化呢？李姝等[4]研究發(fā)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任報(bào)告具有首次披露效應(yīng)，公司首次披露報(bào)告對(duì)于市場(chǎng)來說屬于重大事件，通過給市場(chǎng)傳遞利好消息，減少與投資者的信息不對(duì)稱，吸引更多的潛在投資者，從而使權(quán)益資本成本的值顯著下降。投資者通常對(duì)首次披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的公司給予更多的關(guān)注，公司因此可以吸引到更多的投資，使得資本成本降低[5]。由此提出假設(shè)2。

假設(shè)2：企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告的首次披露會(huì)使得下一年的權(quán)益資本成本降低。

社會(huì)責(zé)任報(bào)告的質(zhì)量是衡量社會(huì)責(zé)任報(bào)告的一個(gè)重要指標(biāo)。那么，在披露了報(bào)告的企業(yè)中，權(quán)益資本成本是否會(huì)因?yàn)閳?bào)告質(zhì)量的影響而產(chǎn)生差異呢？Dhaliwal et al.[1]研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)第一次披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告時(shí)，相比報(bào)告質(zhì)量低的企業(yè)，報(bào)告質(zhì)量高的企業(yè)的權(quán)益資本成本下降更多。因?yàn)橥顿Y者在選擇公司股票時(shí)，會(huì)傾向于選擇履行更多社會(huì)責(zé)任，社會(huì)責(zé)任報(bào)告績(jī)效高的公司，使得股票的流動(dòng)性提高，權(quán)益資本成本降低。由此進(jìn)一步提出假設(shè)3。

假設(shè)3：披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的企業(yè)中，報(bào)告評(píng)分高的企業(yè)的權(quán)益資本成本下降更多。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取2011—2014年深市和滬市A股上市公司為樣本進(jìn)行研究，社會(huì)責(zé)任報(bào)告的評(píng)分來源于潤(rùn)靈官網(wǎng)，其他數(shù)據(jù)來源于銳思數(shù)據(jù)庫(kù)。本文剔除ST、金融業(yè)和數(shù)據(jù)缺失的樣本，最終得到5 341個(gè)樣本，運(yùn)用Stata 12.1進(jìn)行數(shù)據(jù)分析處理。

（二）研究模型

1.權(quán)益資本成本與下一年企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的關(guān)系研究

根據(jù)前述假設(shè)1，本文構(gòu)建Logistic模型來驗(yàn)證權(quán)益資本成本與下一年企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的關(guān)系。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表1分別是模型（1）所有樣本、按照FDCSR=1和 FDCSR=0分組所得的描述性統(tǒng)計(jì)均值。從表1可以看出，F(xiàn)DCSR=1的權(quán)益資本成本比FDCSR=0的權(quán)益資本成本高，由此可以推斷因?yàn)樯弦荒甑臋?quán)益資本成本高，促使企業(yè)下一年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告，初步驗(yàn)證了假設(shè)1。從第二列公司規(guī)模22.2038大于第三列公司規(guī)模21.9571，第二列資產(chǎn)收益率0.0768大于第三列資產(chǎn)收益率0.0615，可以推斷出，公司規(guī)模大的企業(yè)有更多的資源和財(cái)務(wù)支持履行社會(huì)責(zé)任并出具報(bào)告。第二列托賓Q值2.8086大于第三列托賓Q值2.7444，表現(xiàn)為處于成長(zhǎng)期的企業(yè)有更大的動(dòng)機(jī)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告來吸引潛在投資者。機(jī)構(gòu)投資者持股比例0.1547高于未披露企業(yè)0.1447，說明公司在機(jī)構(gòu)投資者的壓力之下會(huì)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告以減少與投資者之間的信息不對(duì)稱。從FDCSR=1的流動(dòng)性為616.5516比FDCSR=0的流動(dòng)性637.8968低可以看出，公司的股票流動(dòng)性低，會(huì)產(chǎn)生披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的動(dòng)機(jī)以吸引投資者，提高股票流動(dòng)性。公司前一年的平均融資水平為0.3245，比未披露報(bào)告的公司的融資水平0.2966高。債權(quán)人和投資者都希望通過公司披露更多信息來對(duì)被投資者作出判斷。反過來，融資水平高的企業(yè)也會(huì)披露更多信息來吸引更多投資者。

表2樣本為披露了權(quán)益資本成本的公司。由表2可以看出，社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量最小值為13.3500，最大值為82.4386，均值為36.2867。從整體看，我國(guó)目前社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露還不完善，自愿披露公司較少，報(bào)告質(zhì)量不高，還有很大的進(jìn)步空間。由權(quán)益資本成本均值為-0.0015可以看出，在第一次披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的后一年權(quán)益資本成本下降，初步驗(yàn)證了假設(shè)2。

（二）相關(guān)性分析

從表3可以看出，各變量之間相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值最大為0.3919，小于0.6，證明模型的各自變量和控制變量之間沒有多重共線性。表3中FDCSR和COC的系數(shù)為正，可以進(jìn)一步證實(shí)假設(shè)1的正確性。

（三）回歸分析

表4列示了模型（1）的回歸結(jié)果，第二列和第三列結(jié)果顯示自變量權(quán)益資本成本與因變量FDCSR在5%的顯著性水平上正相關(guān)，與本文假設(shè)1相一致。該結(jié)果證明一個(gè)公司具有高權(quán)益資本成本，基于信號(hào)傳遞理論，就構(gòu)成了該公司下一年積極披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的內(nèi)因。公司規(guī)模與因變量FDCSR的系數(shù)為0.219，在1%的顯著性水平上正相關(guān)。與實(shí)際相符，規(guī)模大的公司有能力和動(dòng)機(jī)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告吸引更多的投資者。資產(chǎn)收益率與因變量FDCSR的系數(shù)為5.141，在1%的顯著性水平上正相關(guān)。公司資產(chǎn)收益率高，經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)，有豐富的資源為履行社會(huì)責(zé)任和出具社會(huì)責(zé)任報(bào)告作保障。融資活動(dòng)與因變量FDCSR的系數(shù)為0.576，在5%的顯著性水平上正相關(guān)。如果一個(gè)企業(yè)融資水平高，從企業(yè)的角度看，為了吸引潛在投資者和穩(wěn)定現(xiàn)有投資者，它必然會(huì)披露更多的信息，向市場(chǎng)傳遞經(jīng)營(yíng)良好的信號(hào)，減少與投資者之間的信息不對(duì)稱；從投資者的角度看，投資者要求企業(yè)能夠披露更多信息，企業(yè)會(huì)被迫履行社會(huì)責(zé)任并出具報(bào)告。

因?yàn)楸疚难芯可鐣?huì)責(zé)任相關(guān)問題，樣本中公用事業(yè)公司對(duì)于結(jié)果會(huì)產(chǎn)生少許影響，因此，為了檢驗(yàn)結(jié)果的準(zhǔn)確性，本文剔除公用事業(yè)公司樣本后重新進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。我國(guó)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類是D的行業(yè)為電力、熱力等，屬于公用事業(yè)行業(yè)。而回歸結(jié)果與全樣本相一致，符合本文假設(shè)1。

表5是根據(jù)模型（2）和模型（3）進(jìn)行回歸分析得出的結(jié)果。模型（2）的回歸結(jié)果顯示自變量FDCSR與因變量權(quán)益資本成本之間的系數(shù)是-0.0014，但是并不顯著。假設(shè)2沒有得到驗(yàn)證，需要進(jìn)一步檢驗(yàn)。該結(jié)果從一定程度上證明FDCSR與權(quán)益資本成本負(fù)相關(guān)，即披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的后一年權(quán)益資本成本會(huì)降低。公司規(guī)模與權(quán)益資本成本的系數(shù)為-0.0073，在1%的顯著性水平上負(fù)相關(guān)?？梢钥闯觯疽?guī)模越大，對(duì)投資者的影響力越大，權(quán)益資本成本下降越多。從表中看出，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、股價(jià)凈值比越高，權(quán)益資本成本越高，符合前人的研究結(jié)果。

模型（3）的全樣本回歸結(jié)果顯示：FDCSR與因變量權(quán)益資本成本之間的系數(shù)是-0.0080，在10%的顯著性水平上負(fù)相關(guān)。FDCSR和SCORE的交互項(xiàng)與權(quán)益資本成本的系數(shù)為-0.0124，在1%的顯著性水平上負(fù)相關(guān)，符合本文的假設(shè)3，即披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的企業(yè)中，報(bào)告評(píng)分高的企業(yè)的權(quán)益資本成本下降更多。由此可以看出，社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量是影響權(quán)益資本成本重要的因素之一。企業(yè)通過披露高質(zhì)量的社會(huì)責(zé)任報(bào)告樹立自身的良好形象，使投資者更加信賴自己，從而贏得更多的投資者。因此，公司股票的流動(dòng)性增加，權(quán)益資本成本降低。同樣剔除公用事業(yè)公司樣本后進(jìn)行檢驗(yàn)，與模型（3）全樣本結(jié)果相一致。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

權(quán)益資本成本有很多計(jì)算方法，本文采用了PEG模型。為了驗(yàn)證本文研究結(jié)果的準(zhǔn)確性，借鑒林斌等[11]的權(quán)益資本成本計(jì)算方法OJ模型重新進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如表6和表7所示?？梢钥闯?，關(guān)鍵變量的結(jié)論與本文得出的結(jié)論基本一致。因此，本文的研究結(jié)果具有穩(wěn)健性。

六、研究結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文實(shí)證研究結(jié)果顯示：如果上一年權(quán)益資本成本較高，公司在下一年會(huì)產(chǎn)生履行社會(huì)責(zé)任并且披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的動(dòng)機(jī)，而且在披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的企業(yè)中，報(bào)告評(píng)分高的企業(yè)的權(quán)益資本成本在下一年比評(píng)分低的企業(yè)下降更多。由此可以看出，公司除了要重視社會(huì)責(zé)任的履行，還要注重社會(huì)責(zé)任報(bào)告的規(guī)范化。只有在社會(huì)責(zé)任報(bào)告的評(píng)分中脫穎而出，公司才能得到投資者的更多關(guān)注，吸引更多投資，從而使得企業(yè)的權(quán)益資本成本降低。目前，我國(guó)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的公司較少，社會(huì)責(zé)任報(bào)告不夠規(guī)范，質(zhì)量普遍較低，有足夠的成長(zhǎng)空間。從研究結(jié)論中可以看出，披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告可以使企業(yè)權(quán)益資本成本降低。公司尤其是非公用事業(yè)公司應(yīng)該以此為動(dòng)機(jī)積極履行社會(huì)責(zé)任，達(dá)到降低權(quán)益資本成本的目的。

（二）建議

1.企業(yè)不僅要重視社會(huì)責(zé)任，更要高質(zhì)量完成社會(huì)責(zé)任報(bào)告。一份高質(zhì)量的社會(huì)責(zé)任報(bào)告可以吸引更多投資者，而且對(duì)于企業(yè)本身的形象樹立有很大的幫助，同時(shí)還可以向資本市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好的信號(hào)，可以說是一舉多得。

2.國(guó)家應(yīng)該不斷完善社會(huì)責(zé)任報(bào)告編寫指南，鼓勵(lì)并且引導(dǎo)企業(yè)重視社會(huì)責(zé)任的履行。一是可以為企業(yè)吸引潛在投資者，降低權(quán)益資本成本；二是可以促進(jìn)社會(huì)的可持續(xù)發(fā)展，構(gòu)建和諧社會(huì)，從而達(dá)到企業(yè)和社會(huì)的共贏。

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