劉鏈

？？？？？？盡管市場(chǎng)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂基本被估值所反映，信貸數(shù)據(jù)的回暖將帶給市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性企穩(wěn)的預(yù)期，但考慮到按揭?guī)?dòng)的信貸增量在下半年的不可持續(xù)，企業(yè)經(jīng)營層面并無實(shí)質(zhì)性改善，銀行面臨的行業(yè)量價(jià)下行趨勢(shì)未變，資產(chǎn)質(zhì)量壓力不減。

6月金融數(shù)據(jù)的出臺(tái)為上半年的金融運(yùn)行劃上了休止符，總體來看，基建拉動(dòng)企業(yè)信貸回暖，社會(huì)融資增速持續(xù)下行。

數(shù)據(jù)顯示，6月新增人民幣貸款1.38萬億元，同比多增994億元，新增社會(huì)融資1.63萬億元，同比少增2034億元，6月人民幣存款增加2.46萬億元，同比少增3495億元，M2增速11.8%，與上月末基本持平。

6月新增的1.38萬億元信貸，如果扣除非銀機(jī)構(gòu)貸款618億元，本月新增一般性貸款1.32萬億元，同比多增約1000億元，基本符合此前市場(chǎng)的預(yù)期和銀行季節(jié)性投放的規(guī)律。從地方債置換擾動(dòng)因素來看，6月新增地方債超過1萬億元，但其中定向置換規(guī)模僅有1000億元，對(duì)信貸數(shù)據(jù)的負(fù)面影響較小。

基建貸或接棒按揭貸

從信貸結(jié)構(gòu)來看，按揭貸款依然是拉動(dòng)信貸增長的主要因素，6月居民新增中長期貸款達(dá)到5639億元，同比多增2698億元，再創(chuàng)歷史新高。企業(yè)端信貸投放6月也明顯回暖，新增企業(yè)中長期貸款4105億元，同比多增929億元，但主要需求仍以基建項(xiàng)目為主，私人部門信貸需求依然較弱。其他項(xiàng)目中，短期居民和企業(yè)貸款在季末時(shí)點(diǎn)均有沖高，環(huán)比分別多增898億元和2102億元，同比保持平穩(wěn)。新增票據(jù)受監(jiān)管力度進(jìn)一步趨嚴(yán)的影響，6月負(fù)增長151億元，同比少增3606億元。

假設(shè)2016年全年新增信貸12萬億元，從上半年整體來看，新增7.5萬億元信貸的規(guī)模占到上述預(yù)測(cè)值的63%左右，投放進(jìn)度基本與往年持平，2014年為59%，2015年為58%。由于全年信貸規(guī)模的約束，預(yù)計(jì)下半年信貸投放節(jié)奏也將與往年基本保持一致，但可能在結(jié)構(gòu)上略有差異。這種差異主要表現(xiàn)在對(duì)上半年信貸貢獻(xiàn)較大的按揭貸款預(yù)計(jì)將隨著地產(chǎn)銷售的回落而回落；此外，2016年以來對(duì)銀行票據(jù)業(yè)務(wù)的整頓將繼續(xù)影響到下半年，新增票據(jù)規(guī)模較往年將明顯減少；而且，下半年財(cái)政發(fā)力將是大概率事件，這會(huì)帶動(dòng)基建類貸款的增長，企業(yè)中長期貸款占比將有所提升。目前來看，新增貸款在6月沖量后將有明顯回落。

6月新增社會(huì)融資1.63萬億元，社會(huì)融資增速繼續(xù)下行0.3個(gè)百分點(diǎn)至12.4%，考慮到地方債廣義社會(huì)融資為2.63萬億元，廣義社會(huì)融資增速同樣環(huán)比下行0.5個(gè)百分點(diǎn)至12.5%。其中，未貼現(xiàn)票據(jù)的持續(xù)負(fù)增長是拖累社會(huì)融資增速的主要原因，但這一項(xiàng)同比多減1725億元，其他項(xiàng)目基本維持平穩(wěn)，外幣貸款減少268億元，減少幅度較5月的-524億元有所收窄；表外融資（委托貸款+信托貸款）新增2500億元，同比多增600億元；企業(yè)債融資有所回暖，當(dāng)月新增2182億元，環(huán)比5月的-397億元明顯改善；股票融資新增1158億元，同環(huán)比基本持平?？紤]到7月票據(jù)監(jiān)管的影響將會(huì)持續(xù)，未貼現(xiàn)票據(jù)預(yù)計(jì)仍將對(duì)社會(huì)融資產(chǎn)生負(fù)面影響，從而對(duì)沖表外增量，預(yù)計(jì)7月社會(huì)融資規(guī)模將會(huì)達(dá)到1萬億元左右。

6月新增人民幣存款2.46萬億元，同比少增3495億元，居民和企業(yè)存款分別新增9453億元和1.25萬億元，財(cái)政存款減少3295億元，同比少增4596億元，反映財(cái)政政策有所發(fā)力，而非銀機(jī)構(gòu)貸款減少971億元，同比少增2905億元，這種情形同3月末一樣，一定程度上受MPA考核的影響。M2增速11.8%與上月持平，但M1增速繼續(xù)上升至24.6%（5月為23.7%），M2增速環(huán)比持平，M1再創(chuàng)新高，M1與M2的差值進(jìn)一步擴(kuò)大，居民由于購房導(dǎo)致的存款搬家以及財(cái)政發(fā)力帶動(dòng)企業(yè)現(xiàn)金流改善仍在持續(xù)。

目前，銀行板塊對(duì)應(yīng)2016年P(guān)B僅為0.84倍，市場(chǎng)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂基本被估值所反映，目前4.8%的銀行股息率較實(shí)際利率的吸引力更為明顯。信貸數(shù)據(jù)的回暖將帶給市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性企穩(wěn)的預(yù)期，短期銀行有望獲得小幅相對(duì)收益，不過考慮到按揭?guī)?dòng)的信貸增量在下半年的不可持續(xù)，企業(yè)經(jīng)營層面并無實(shí)質(zhì)性改善，因此，超額收益的可持續(xù)性不強(qiáng)。