杜鵬

2016年上半年，金正大交出了一份喜中帶憂的成績單。

金正大（002470.SZ）地處山東臨沂，2010年9月8日登陸A股主板市場，公司是復(fù)合肥行業(yè)龍頭，常年來ROE均在15%以上，屬于巴菲特眼中的好公司。

2016年以來，受上游原材料、下游農(nóng)產(chǎn)品行情低迷影響，化肥行業(yè)步入嚴(yán)冬。不過，金正大2016年上半年仍交出了一份還不錯的成績單，收入和凈利潤雙雙實(shí)現(xiàn)正增長。

金正大8月16日發(fā)布的2016年中報顯示，上市公司2016年上半年實(shí)現(xiàn)收入105.65億元，同比增長8.95%；凈利潤7.6億元，同比增長18.14%。

從經(jīng)營層面來看，這份中報最大的亮點(diǎn)是，金正大普通復(fù)合肥銷售額逆勢大增，市場占有率進(jìn)一步提升，這也意味著競爭對手的市場份額遭到擠壓；公司高端復(fù)合肥業(yè)務(wù)喜中有憂，喜的是新產(chǎn)品“水溶肥”銷量和收入大幅增長，憂的是控釋肥、硝基復(fù)合肥等傳統(tǒng)高端肥仍受到目前行業(yè)不景氣沖擊，收入出現(xiàn)一定下滑，不過長期來看化肥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的方向不會改變。

普通肥逆勢增長

金正大主營業(yè)務(wù)包括普通復(fù)合肥、控釋復(fù)合肥、硝基復(fù)合肥、水溶肥、原料化肥等，其中普通復(fù)合肥業(yè)務(wù)是上市公司第一大收入來源。

財報顯示，2016年上半年，公司普通復(fù)合肥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入35.54億元，占營業(yè)收入的比例為33.64%。

2016年上半年，受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響，上游原材料、下游農(nóng)產(chǎn)品行情低迷，普通復(fù)合肥市場經(jīng)受了較大的不利影響，價格一直持續(xù)穩(wěn)中下行的態(tài)勢，部分企業(yè)的市場份額也在不斷縮減，整體行情呈現(xiàn)量價齊跌的局面。

據(jù)中國化肥網(wǎng)報道，在山東地區(qū)往年的生產(chǎn)基地、化肥廠家聚集地，2016年銷量都在大幅度減少。2016年銷量最好的農(nóng)資店較往年也要減少三分之一，其他基本上都要減少一半，最差的要減少60%。2016年，山東的農(nóng)產(chǎn)品價格相較往年也很不理想，往年能賣到5-6元/斤的大姜如今只有0.4-0.5元/斤。2016年，農(nóng)產(chǎn)品的下行壓力加大，尤其終端糧價有跌無漲，農(nóng)民用肥意愿低沉，無疑給本就不景氣的化肥行業(yè)雪上加霜。

與眾多中小化肥生產(chǎn)商艱難度日形成鮮明對比的是，金正大普通復(fù)合肥銷售額并沒有出現(xiàn)下滑，相反還逆勢出現(xiàn)較大幅度增長，業(yè)內(nèi)龍頭風(fēng)范盡顯。財報顯示，2016年上半年，公司普通復(fù)合肥業(yè)務(wù)同比增長12.26%至35.54億元。

金正大通常只在年報中披露復(fù)合肥銷售數(shù)據(jù)，半年報對此不做披露。不過長江證券在研究報告中稱，公司產(chǎn)品銷量仍保持正增長，預(yù)計同比增長10%-20%。這表明，金正大的市場占有率在持續(xù)提升，而競爭對手的市場份額遭到擠壓，公司市場競爭優(yōu)勢得到進(jìn)一步提升。

此外，公司普通復(fù)合肥業(yè)務(wù)毛利率，也同比大幅提升7.95個百分點(diǎn)至20.92%。一位業(yè)內(nèi)人士告訴《證券市場周刊》記者，復(fù)合肥的原材料主要是單質(zhì)肥料，即尿素、磷酸一銨、氯化鉀等，而這些原材料價格2016年上半年價格均出現(xiàn)較大幅度下滑，致使公司毛利率大幅提升。

長江證券研究報告披露的數(shù)據(jù)顯示，2016年上半年及二季度尿素價格分別同比下降18%、20%。

高端肥喜中有憂

除了普通復(fù)合肥以外，金正大所經(jīng)營的控釋復(fù)合肥、硝基復(fù)合肥、水溶肥均屬于高端產(chǎn)品，技術(shù)含量高，盈利能力強(qiáng)，是上市公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的方向。金正大在2016年中報也明確表示，要逐步形成以緩控釋肥、硝基復(fù)合肥、水溶性肥料為主，普通復(fù)合肥及其他新型肥料為翼的格局，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)國內(nèi)領(lǐng)先。

2016年上半年，公司高端復(fù)合肥產(chǎn)品整體表現(xiàn)為“喜中有憂”。

喜的是，2016年上半年，公司水溶肥業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，收入同比大幅增長140.73%至3.24億元。

據(jù)《證券市場周刊》記者了解，水肥在公司所有產(chǎn)品線中盈利能力最強(qiáng)、技術(shù)含量最高。財報顯示，2016年上半年，公司水溶肥業(yè)務(wù)毛利率為24.15%，而普通復(fù)合肥、控釋復(fù)合肥、硝基復(fù)合肥的毛利率分別為20.92%、14.39%、16.23%。

全國農(nóng)業(yè)技術(shù)推廣中心土肥水首席農(nóng)藝師高祥照在接受媒體采訪時表示：“相較于一般的肥料，水溶肥最大的優(yōu)點(diǎn)是借助水肥一體化設(shè)施能夠更好地提高肥效，特別是在了解作物整個生長需肥特點(diǎn)的情況下，水溶肥的作用能夠發(fā)揮得淋漓盡致，大力推廣水溶肥勢在必行?！?/p>

根據(jù)2015年中報，金正大水溶性肥料年產(chǎn)能30萬噸。此外，公司還有40萬噸水溶性肥料在建項目，金正大預(yù)計2016年12月31日可以達(dá)到使用狀態(tài)。屆時，公司水溶性肥料年產(chǎn)能將達(dá)到70萬噸。

憂的是，公司傳統(tǒng)的高端復(fù)合肥產(chǎn)品收入出現(xiàn)一定下滑。財報顯示，2016年上半年，金正大控釋復(fù)合肥業(yè)務(wù)收入同比下降13.36%至33.41億元，硝基復(fù)合肥業(yè)務(wù)收入同比下降19.76%至7.31億元。

據(jù)中國化肥網(wǎng)分析，相較于單質(zhì)肥價格走低的幅度之大，復(fù)合肥價格的走低幅度可能稍小一些，所以終端農(nóng)民在采購肥料時就會選擇肥效具有可替代性、價格更為低廉的單質(zhì)肥來替代復(fù)合肥。

此外，這兩塊業(yè)務(wù)毛利率也出現(xiàn)下滑。其中，控釋復(fù)合肥業(yè)務(wù)毛利率同比下降7.21個百分點(diǎn)至14.39%，硝基復(fù)合肥毛利率同比下降7.34個百分點(diǎn)至16.23%，這主要源于市場形勢不佳，公司主動降價所致。

上述業(yè)內(nèi)人士對記者表示，化肥行業(yè)復(fù)合化率持續(xù)提升、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的大方向，不會因?yàn)樾袠I(yè)短期波動而改變，高端復(fù)合肥產(chǎn)品未來仍然大有可為。

控費(fèi)成效顯著

金正大2016年上半年凈利潤同比增長18.14%，明顯高于8.95%的收入增速，這主要得益于費(fèi)用的減少。

財報顯示，金正大2016年上半年銷售費(fèi)用2.63億元，同比下降32.41%，銷售費(fèi)用率2.49%，比2015年同期下降1.52個百分點(diǎn)。其中，降幅最大的是廣告費(fèi)，2015年上半年廣告宣傳費(fèi)為2.12億元，而2016年同期只有7356萬元。

除了銷售費(fèi)用以外，金正大管理費(fèi)用也明顯下降。依據(jù)財報，金正大2016年上半年管理費(fèi)用3.16億元，同比下降16.42%；管理費(fèi)用率2.99%，同比下降0.91個百分點(diǎn)。其中，管理費(fèi)用中下降幅度較大的是職工薪酬、研發(fā)費(fèi)用，前者同比下降28.04%至6185萬元，后者同比下降14.83%至1.47億元。

上市公司費(fèi)用支出減少，有助于提升凈利潤，也有助于維護(hù)二級市場股價，以及股權(quán)激勵順利達(dá)標(biāo)。

金正大于2014年推出了股權(quán)激勵計劃。激勵計劃顯示，公司擬向授予對象授予2100萬份股票期權(quán)，占總股本的3%，行權(quán)價19.88元，要求2014-2017年營業(yè)收入相比2013年分別增長10%、21%、33%、46%，歸屬母公司股東的凈利潤分別增長28%、64%、110%、168%。

金正大2013年收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為119.92億元、6.64億元，按照股權(quán)激勵計劃，上市公司2016年達(dá)標(biāo)收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為159.49億元、13.94億元。據(jù)計算，金正大2016年上半年收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為2016年股權(quán)激勵達(dá)標(biāo)值的66.24%、54.52%。從上半年的完成情況來看，公司完成全年股權(quán)激勵目標(biāo)應(yīng)該難度不大。

依靠費(fèi)用減少的高增長難有持續(xù)性，金正大未來的成長，主要來自化肥復(fù)合化率的持續(xù)提升、國際化和新增長點(diǎn)的布局。

上述業(yè)內(nèi)人士向記者透露，目前發(fā)達(dá)國家復(fù)合肥使用量占總化肥使用量的80%，而中國只有35%左右。這也就意味著，中國復(fù)合肥行業(yè)至少還有1倍增長空間，而且金正大作為行業(yè)龍頭，還可以憑借產(chǎn)品、渠道、品牌優(yōu)勢，去搶占其他企業(yè)的市場份額。

在國際化方面，金正大2016年上半年取得重要進(jìn)展。2016年2月4日公司發(fā)布公告稱，全資子公司香港金正大設(shè)立的荷蘭公司擬以610萬歐元收購EKOMPANY的資產(chǎn)，后者擁有4萬噸/年的包膜緩控釋肥生產(chǎn)線和6萬噸/年的摻混肥料生產(chǎn)線，是歐洲產(chǎn)能最大的包膜緩控釋肥企業(yè)，占?xì)W洲包膜緩控釋肥企業(yè)產(chǎn)能的45%。通過此次收購，公司在獲得專利的同時還打開了核心產(chǎn)品在歐洲市場的銷售渠道，進(jìn)一步提高了公司在國際市場的競爭力。

此外，金正大還進(jìn)入了家庭園藝植保這塊藍(lán)海市場。公司4月8日發(fā)布公告稱，擬以不超過1.16億歐元收購盧森堡康樸公司旗下24家從事家用園藝業(yè)務(wù)公司的全部股份；收購標(biāo)的為歐洲最大的家庭園藝類肥料、植保產(chǎn)品供應(yīng)商，擁有一流的世界品牌和全球化的營銷網(wǎng)絡(luò)。

2016年6月30日，公司收購康樸園藝業(yè)務(wù)的交割工作完成。長江證券預(yù)計，中國園藝用品市場規(guī)模將超15億美元，收購康樸有利于打開國內(nèi)園藝用品新市場，培育新的利潤增長點(diǎn)。