陳杰

2016年政策環(huán)境的一個(gè)重大變化是，在推進(jìn)改革的過(guò)程中，明顯介入了更多的行政調(diào)控。在“超調(diào)”和“糾偏”之間會(huì)有一段“時(shí)間差”，投資者只能靠這個(gè)“時(shí)間差”來(lái)賺小錢(qián)。

目前的市場(chǎng)比較沉悶，用以前的投資思路已經(jīng)“賺不到錢(qián)”了，是否要對(duì)投資思路做大調(diào)整？

前兩年，A股市場(chǎng)一個(gè)比較重要的“賺錢(qián)”方式是賺“改革的預(yù)期差”。2013年新一屆政府上臺(tái)以來(lái)，大力推進(jìn)各項(xiàng)體制改革和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，而當(dāng)時(shí)股市投資者對(duì)于改革轉(zhuǎn)型是否能取得成果的預(yù)期卻各不相同，這樣就存在著很多“預(yù)期差”。而隨著后來(lái)投資者對(duì)改革轉(zhuǎn)型的預(yù)期經(jīng)歷了“從不信到相信”、“從分歧走向一致”的變化過(guò)程，這種“預(yù)期差”的修復(fù)便造就了一條又一條賺錢(qián)的主線。

但2016年政策環(huán)境的一個(gè)重大變化是——在推進(jìn)改革的過(guò)程中，明顯介入了更多的行政調(diào)控。比如在推進(jìn)“供給側(cè)改革”的時(shí)候，強(qiáng)調(diào)要營(yíng)造一個(gè)穩(wěn)定的“需求端”環(huán)境，因此政府基建投資有了明顯加碼的跡象，但是一旦基建把經(jīng)濟(jì)穩(wěn)住以后，又可能會(huì)降低政府投資；又如為了加快推進(jìn)“去產(chǎn)能”，對(duì)煤炭等行業(yè)實(shí)施了行政命令式的限產(chǎn)，但是一旦限產(chǎn)導(dǎo)致價(jià)格過(guò)快上漲之后，今后又可能會(huì)允許“先進(jìn)產(chǎn)能”復(fù)產(chǎn)。除了以上領(lǐng)域，其實(shí)在資本市場(chǎng)、地產(chǎn)市場(chǎng)等其他領(lǐng)域，行政調(diào)控都有加碼的跡象。

之所以靠“改革的預(yù)期差”能賺大錢(qián)，是在于“改革”帶來(lái)的想象空間是無(wú)限的。但是一旦行政調(diào)控介入到改革進(jìn)程之后，就營(yíng)造了一個(gè)“上有頂、下有底”的穩(wěn)定預(yù)期，想象的空間打不開(kāi)，自然就賺不到大錢(qián)。

接下來(lái)只能靠“調(diào)控的時(shí)間差”來(lái)賺小錢(qián)——地方政府的行為模式可能會(huì)導(dǎo)致行政調(diào)控出現(xiàn)“超調(diào)”，在“超調(diào)”和“糾偏”之間會(huì)有一段“時(shí)間差”，只能靠這個(gè)“時(shí)間差”來(lái)賺小錢(qián)。以下再以基建和煤炭的案例來(lái)解釋這個(gè)結(jié)論：

基建案例：中央政府只是希望適度擴(kuò)大基建投資，以營(yíng)造穩(wěn)定的“需求端”環(huán)境。但很多地方政府一旦把閘門(mén)放開(kāi)就可能會(huì)借著PPP的“春風(fēng)”大干快上，這就可能會(huì)使基建投資增長(zhǎng)過(guò)度，出現(xiàn)“超調(diào)”的特征。

煤炭案例：2016年煤炭行業(yè)“去產(chǎn)能”的規(guī)劃是第一步“限產(chǎn)”、第二步“產(chǎn)能退出”。但是在寬松的流動(dòng)性環(huán)境下，商品價(jià)格極易上漲，結(jié)果還只是在執(zhí)行第一步“限產(chǎn)”的過(guò)程中，煤價(jià)漲幅就已經(jīng)很大了。而第二步“產(chǎn)能退出”其實(shí)對(duì)各個(gè)地方政府都有硬指標(biāo)的考核壓力，如果臨近年底還遠(yuǎn)未達(dá)標(biāo)的話，不排除就會(huì)有地方無(wú)視煤價(jià)上漲而強(qiáng)制關(guān)停產(chǎn)能，這就會(huì)對(duì)煤價(jià)的上漲“火上澆油”，進(jìn)而也出現(xiàn)“超調(diào)”的特征。

當(dāng)然，我們相信最終又會(huì)有新的行政調(diào)控出手來(lái)對(duì)這些“超調(diào)”進(jìn)行“糾偏”，但如果“糾偏”不及時(shí)，就會(huì)在“超調(diào)”和“糾偏”之間形成一個(gè)“時(shí)間差”——在這個(gè)“時(shí)間差”里，基建投資和煤價(jià)上漲的“超預(yù)期”就可能帶來(lái)相關(guān)股票的階段性上漲；而在“糾偏”政策出手之后，一切也就結(jié)束了。

所以，只在短期去尋找結(jié)構(gòu)性賺小錢(qián)的機(jī)會(huì)——繼續(xù)推薦建筑、環(huán)保，同時(shí)新增推薦煤炭。這三個(gè)行業(yè)都可能因?yàn)樾姓{(diào)控沒(méi)有及時(shí)“糾偏”而出現(xiàn)階段性的投資機(jī)會(huì)。而當(dāng)“糾偏”信號(hào)出現(xiàn)之后，投資機(jī)會(huì)也就隨之結(jié)束（對(duì)基建投資的“糾偏”信號(hào)可能是：對(duì)地方政府發(fā)債或銀行信貸投放開(kāi)始做出明確限制；對(duì)煤炭的“糾偏”信號(hào)可能是：明確加大復(fù)產(chǎn)力度或淡化“產(chǎn)能退出”的指標(biāo)考核）。

在現(xiàn)在的環(huán)境下，從中期的角度去布局一些業(yè)績(jī)優(yōu)異的板塊也是一個(gè)很好的選擇。建議關(guān)注一些業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)異的細(xì)分子行業(yè)：化學(xué)制藥、機(jī)場(chǎng)、造紙?；瘜W(xué)制藥的收入和盈利增速已出現(xiàn)連續(xù)三個(gè)季度的加速回升；機(jī)場(chǎng)行業(yè)通過(guò)加杠桿，ROE水平已創(chuàng)2012年以來(lái)的新高，且該行業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流非常充沛；造紙供需結(jié)構(gòu)改善，是中游制造業(yè)中少有的能通過(guò)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升實(shí)現(xiàn)ROE向上改善的行業(yè)。

作者為廣發(fā)證券

首席策略分析師