王聃聃

金融市場(chǎng)“霧里看花”，投資者信心孱弱，保本基金再度受到追捧?？幢１净鹑绾卧凇斑M(jìn)”與“退”中控制風(fēng)險(xiǎn)，提高收益。

受?chē)?guó)內(nèi)外多重因素影響，2016年以來(lái)金融市場(chǎng)出現(xiàn)大幅下跌的狀況，人民幣匯率貶值帶來(lái)的資本外流及海外市場(chǎng)暴跌都對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。春節(jié)過(guò)后，指數(shù)雖然有所企穩(wěn)，但投資者信心孱弱，市場(chǎng)在震蕩中仍未尋得向上突破的力量。與此同時(shí)，在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅波動(dòng)的市場(chǎng)環(huán)境中，投資者避險(xiǎn)情緒升溫。從新基金發(fā)行市場(chǎng)來(lái)看，保本基金發(fā)行數(shù)量明顯上升并受到投資者追捧。截至3月17日，2016年以來(lái)共成立保本基金23只，合計(jì)募集規(guī)模超過(guò)680億元，占年初以來(lái)新發(fā)基金規(guī)模的52%。匯添富、諾安、建信、易方達(dá)、華安等基金公司旗下的多只保本基金單只募集規(guī)模超過(guò)40億元，遠(yuǎn)超同期其他類(lèi)型基金的募集規(guī)模。同時(shí)多只保本基金的密集發(fā)行給有保本需求的投資者更多選擇。本文主要介紹保本基金的投資價(jià)值及如何選擇保本基金。

進(jìn)可獲利，退可保本

保本基金作為一種特殊策略基金，其特點(diǎn)在于承諾在一定期限內(nèi)為投資者提供一定比例的本金保障。國(guó)內(nèi)第一只保本基金南方避險(xiǎn)成立于2003年6月。2004年是我國(guó)保本基金發(fā)行的高峰時(shí)期，當(dāng)年共有4只保本基金成立，使基金市場(chǎng)上保本基金總數(shù)達(dá)到5只，規(guī)模達(dá)110.29億元。隨著2005年股市轉(zhuǎn)暖，保本基金的發(fā)行基本陷入停滯狀態(tài)。2007年以后的幾年里，保本基金僅以每年1只的速度發(fā)行。2010年年底，證監(jiān)會(huì)頒布《關(guān)于保本基金指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)保本基金進(jìn)行規(guī)范和松綁，保本基金的發(fā)行由此得到鼓勵(lì)和支持。保本基金憑借“進(jìn)可攻，退可守”的特性，迎來(lái)新的發(fā)展契機(jī)，產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模得到迅速擴(kuò)容。截至2016年3月17日，我國(guó)保本基金的數(shù)量已經(jīng)達(dá)到105只，資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)約2100億元（圖1）。

從我國(guó)保本基金的歷史運(yùn)作來(lái)看，在過(guò)去的幾年中，保本基金較好地實(shí)現(xiàn)了在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下收益穩(wěn)健提升，顯示出“退可安心保本、進(jìn)可分享牛市收益”的特征。2005～2015年度的收益比較來(lái)看，保本基金表現(xiàn)出明顯的低風(fēng)險(xiǎn)特征。2005年，在上證指數(shù)下跌8.33%的環(huán)境下，保本基金整體凈值增長(zhǎng)6.24%；2008年市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中釋放，保本基金凈值縮水幅度也相對(duì)較??；2010年股市大幅調(diào)整，保本基金逆市小幅上漲3.57%，與同期上證指數(shù)、開(kāi)放偏股基金相比較優(yōu)勢(shì)突出；2011年，在震蕩下行的環(huán)境中，保本基金是各類(lèi)型基金中表現(xiàn)最好的品種。此外，在2006、2007、2009年的牛市行情下，保本基金整體亦取得50.85%、56.45%和10.62%的收益；2014年和2015年市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)豐富，保本基金整體取得17.53%和18.68%的管理業(yè)績(jī)，明顯高于債券型開(kāi)放式基金（圖2）。由此可見(jiàn)，在保證本金安全的同時(shí)，保本基金也沒(méi)有放棄在股市上漲階段分享收益。

保本基金的選擇

對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，選擇保本基金通常需要關(guān)注保本周期、保障比例、投資策略、資產(chǎn)配置調(diào)整范圍和擔(dān)保人幾個(gè)主要要素。

從保本周期來(lái)看，一般來(lái)說(shuō)，投資者只有全程參與保本期，本金才能得到保證，在保本期滿以前贖回的基金份額本金不受任何保障。因此，對(duì)于投資者而言，“保本”是以犧牲一定期限（即保本期）的資本流動(dòng)性為代價(jià)的。國(guó)內(nèi)保本基金的保本期通常為2年或3年。

從保障比例來(lái)看，在保本期內(nèi)，保本基金投資組合中投資于股票資產(chǎn)的比例會(huì)隨著基金前期收益情況和基金凈值水平進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，從而達(dá)到防御下跌、參與增值的目的。

從投資策略來(lái)看，基于期權(quán)的組合保險(xiǎn)（OBPI）策略和恒定比例組合保險(xiǎn)（CPPI）策略的運(yùn)作機(jī)制被海外保本基金廣泛采用。由于金融衍生品品種的匱乏，我國(guó)保本基金普遍采用CPPI策略。與海外成熟市場(chǎng)相比，目前國(guó)內(nèi)保本基金的投資策略還較為單一，產(chǎn)品設(shè)計(jì)也較缺乏靈活創(chuàng)新。

就保本基金的CPPI策略而言，其基本原理是用債券投資的收益作為可以損失的風(fēng)險(xiǎn)資本，去股票市場(chǎng)賺取更高的收益。比如某基金初始資產(chǎn)10億元，用9.5億元購(gòu)買(mǎi)債券，可獲得0.5億元的到期收益。這時(shí)如果用這0.5億元購(gòu)買(mǎi)股票，即使股票完全虧損，基金整體也不會(huì)虧損。而在實(shí)際中，股票資產(chǎn)不可能100%虧損，因此保本基金可以對(duì)債券收益進(jìn)行一定比例放大后再投資于股票市場(chǎng)。排除市場(chǎng)短期內(nèi)發(fā)生巨幅下跌或流動(dòng)性極度喪失等極端情況，保本基金只要嚴(yán)格執(zhí)行CPPI策略，基本可以實(shí)現(xiàn)“本金安全”?？v觀2016年以來(lái)部分保本基金凈值跌破1元的情況，這與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的下跌有較大的關(guān)系，尤其是一些投資風(fēng)格比較積極、風(fēng)險(xiǎn)乘數(shù)較高的基金，在市場(chǎng)快速下跌過(guò)程中投資組合價(jià)值很容易擊穿安全墊。當(dāng)然，保本基金的投資策略需要一個(gè)完整的保本周期才能體現(xiàn)，短期股票市場(chǎng)的下跌并不會(huì)影響保本基金的中長(zhǎng)期運(yùn)作及保本效果。

此外，作為以CPPI為主要投資策略的保本基金，在運(yùn)作初期主要依靠債券市場(chǎng)投資累積安全墊，因此保本基金的建倉(cāng)環(huán)境對(duì)保本基金安全墊的累積具有較大的影響。目前，短期基本面及資金面對(duì)債券市場(chǎng)仍具備一定支撐作用，收益率上行壓力有限，但由于供給擴(kuò)容導(dǎo)致利率下行空間同樣受限，債市波動(dòng)可能會(huì)加大。

當(dāng)前多只保本基金的密集發(fā)行給有保本需求的投資者更多選擇，但在基礎(chǔ)市場(chǎng)把握難度加大的背景下，投資者在選擇保本基金時(shí)也需要關(guān)注管理人的債券投資管理能力。