代鵬舉

押中要借殼的公司往往能獲得數倍的收益率，其核心收益率來源在于一二級市場定價機制差異。

根據國海證券數據統(tǒng)計顯示，目前將近四成比例的國企殼資源已經完成或者正處于重組狀態(tài)。國資委、央企或財政部實控的上市公司中，有65家符合殼資源特質的公司，即市值小于100億元，近兩年EPS小于0.2元，處于微利或者虧損狀態(tài)。國企殼資源重組的難度實際上低于民企。相對于借殼民企上市公司需要在利益協調、股權分配等多方面進行協商，通常需要較長時間的準備期，而國企重組一般自上而下推動，由于國企代理明顯高于民企，事實上推動起來考慮的因素相對較少?？紤]到當前高層對于去杠桿、去產能等改革措施的推行不遺余力，對于僵尸企業(yè)的重組一方面有利于降低企業(yè)杠桿率，提高國企資產證券化率，完善國企的治理體制，因而受到高層的有力推動。

投資殼公司收益根本來源在于一二級市場定價機制差異。對于投資者來說，押中要借殼的上市公司往往能獲得數倍的收益率，其中最核心的收益率來源在于一二級市場定價機制差異，一級市場注重的是資產的現金流，二級市場看重的是凈利潤，而通常A股市場的估值偏高。

此外，殼資源重組后，新控股股東的訴求預期較強，以及流通盤稀少等原因更是給了部分場外資金投機的空間。

部分上市公司重組分兩步走帶來短期套利空間。目前國企殼資源的重組方式大致分為兩種：一種是集團有優(yōu)質資產注入，不涉及控制人變更；另一種是被優(yōu)質民企借殼，涉及控制人變更。

對于第一種方式，重組方案通常一步到位，適合較長時間持續(xù)等待和關注；對于第二種方式，往往分兩步走，第一步轉讓控股權，第二步由新控制人進行資產重組，這種方式由于第一步和第二步中間有時間差，給市場帶來短期套利空間。

根據證監(jiān)會關于上市公司重組的新規(guī)，要求被重組的上市公司原控股股東或實際控制人需要和重組方鎖在一起36個月，因此，上市公司實際控制人更傾向于買斷方式一次性出讓上市公司控制權。控制權轉讓通常給市場傳遞了重組信號。

此前證監(jiān)會號稱史上最嚴格的資產重組新規(guī)，以及貧困縣注冊公司享有IPO綠色通道，市場擔心會對殼資源價值產生沖擊。

但國海證券認為，上述沖擊是暫時的，理由如下：（1）重組新規(guī)實際上是鼓勵重組的（重組的冷淡期縮短），但是對于要借殼的公司資產質量提出了更高的要求，防止差資產變相上市套利，這種要求使得滿足條件的資產減少，但也逆向使得資產質量提高；（2）關于貧困縣綠色通道方案目前還在研究中，根據現有信息，公司想通過更改注冊地從而獲得上市資格需要花很大代價（時間成本+繳稅要求），同時需要承擔政策變動風險，因此實際影響并不大。

在弱勢震蕩的市場條件下，殼資源重組由于預期差和潛在收益較大，2016年年初以來，殼資源超額收益相當顯著，尤其是國企殼資源，受益于國企改革和去產能政策的推動，產能過剩領域的國企殼資源重組越來越多。

國海證券建議關注兩條主線：從短期角度，關注已經公告轉讓控股權的公司（國企或民企均可），如民企的天龍光電（300029.SZ）、棟梁新材（002082.SZ）、樂通股份（002319.SZ）等，央企的河池化工（000953.SZ）、香梨股份（600506.SH）、*ST東鉭（000962.SZ）等，地方國企的瀘天化（000912.SZ）、新疆城建（600545.SH）、山西三維（000755.SZ）等；從中長期角度，持續(xù)關注潛在的重組預期強的優(yōu)質國企殼資源，如，國投中魯（600962.SH）、中鋼天源（002057.SZ）、岳陽林紙（600963.SH）、沙河股份（000014.SZ）、三鋼閩光（002110.SZ）、江蘇索普（600746.SH）、廣州浪奇（000523.SZ）等。