崔博

新三板的腰桿越來越硬了。“不論是年底破萬家，還是分層制度落地，抑或是監(jiān)管層給私募松綁，都預(yù)示著新三板這輛賽車通過多次改裝與調(diào)試，已有資格參加級別更高的拉力賽?！庇袠I(yè)內(nèi)人士向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，“照這個(gè)速度走下去，如果昨天我們還是在仰望著主板，那明天我們就可能把主板甩掉幾條街了，后天我們或許還能同美國納斯達(dá)克同場競技了?！边@些期望都在逐漸變成現(xiàn)實(shí)。

分層制度推崇創(chuàng)新

《經(jīng)濟(jì)》記者從全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（以下簡稱“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)”）獲悉，截至2016年6月21日，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量已達(dá)7662家。自2016年6月27日起，新三板市場正式迎來了分層時(shí)代。備受關(guān)注的新三板分層辦法于稍早的5月27日落地，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布了三套并行標(biāo)準(zhǔn)用以選拔創(chuàng)新層企業(yè)。此外，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)還公布了首批擬進(jìn)入創(chuàng)新層的920家企業(yè)。這十分流暢且響亮的三板斧，一下便將資本市場大部分目光都吸引了過來。

2016年5月27日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布的《掛牌公司分層管理辦法（試行）》公告（以下簡稱《分層管理辦法》），相較征求意見稿，數(shù)項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了修改，首先是取消了股東人數(shù)的限制，其次是將平均市值要求從“最近3個(gè)月”修改為“最近成交60個(gè)做市轉(zhuǎn)讓日”。

分層制度將使新三板管理事項(xiàng)更明確?！耙?yàn)椤斗謱庸芾磙k法》的細(xì)則更精準(zhǔn)，且更嚴(yán)謹(jǐn)和全面地考慮了市場環(huán)境。根據(jù)分層管理辦法入選創(chuàng)新層的企業(yè)為920家，占總掛牌數(shù)的比例約為12.4%。此外，由于分層只是改變流動(dòng)結(jié)構(gòu)，并未放低投資者門檻，所以市場未來仍存在進(jìn)一步完善的空間?！鄙耆f宏源證券研究所首席宏觀分析師李慧勇向《經(jīng)濟(jì)》記者表示。

對此，民生證券研究院執(zhí)行院長管清友向《經(jīng)濟(jì)》記者介紹稱，若從國外成熟市場經(jīng)驗(yàn)來看，分層管理能更好滿足不同發(fā)展階段、不同資質(zhì)的企業(yè)的差異化需求，新三板創(chuàng)新層有能力、有條件也應(yīng)該有信心搞好創(chuàng)新?！安贿^內(nèi)部分層只是第一步，新三板未來還需在創(chuàng)新層強(qiáng)化制度規(guī)則的配套建設(shè)，為企業(yè)提供更有針對性的服務(wù)?！?/p>

而從我國多層次資本市場體系來看，新三板的定位與滬深交易所市場差異明顯。自成立伊始，新三板就承擔(dān)著服務(wù)于創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展的歷史使命。管清友說，“在準(zhǔn)入條件上，不設(shè)財(cái)務(wù)門檻，申請掛牌的公司可以是尚未盈利的，其只要股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、經(jīng)營合法規(guī)范就可申請?jiān)谛氯鍜炫?，市場包容性可見一斑。?/p>

從后市制度配套和市場制度的供給創(chuàng)新的角度來看，分層也能使創(chuàng)新層公司優(yōu)先享受政策紅利。

管清友表示，在內(nèi)部分層作為一項(xiàng)基本制度設(shè)立后，未來新三板擬推出的混合做市商制度、引入公募基金和轉(zhuǎn)板機(jī)制等，都有望在創(chuàng)新層先行先試。“例如在新三板創(chuàng)新層實(shí)施的混合做市商制度，其能進(jìn)一步提高做市商的估值定價(jià)能力，可以讓難估值的科技創(chuàng)新型企業(yè)享受更公平的價(jià)格，有助于緩解企業(yè)融資定價(jià)難題?！?/p>

其次，對創(chuàng)新層企業(yè)提出更高的信息披露及規(guī)范性要求，將有效降低投資者的信息收集成本，也可為后市引入公募基金、適當(dāng)降低投資者參與門檻創(chuàng)造更好條件，給創(chuàng)新層股票的流動(dòng)性和估值帶來顯著提升。管清友表示。

此外，分層制度能更好滿足不同資質(zhì)和階段企業(yè)的差異化需求，利于吸引更多優(yōu)質(zhì)公司前來新三板掛牌，并有助于優(yōu)質(zhì)公司更快地脫穎而出。

“對比美國納斯達(dá)克市場，其在20世紀(jì)70年代成立之初還只是一個(gè)整體的市場，之后兩次內(nèi)部分層才形成如今的3個(gè)板塊，并在不同板塊創(chuàng)新實(shí)施不同的交易制度。之后納斯達(dá)克吸引了蘋果、微軟等創(chuàng)新型企業(yè)前來掛牌，并逐漸將其培育成世界級巨頭，分層制度也因此被譽(yù)為是納斯達(dá)克市場賴以成功的基礎(chǔ)性制度之一。”李慧勇說。

920家企業(yè)活力可期

近日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)還發(fā)布了新三板創(chuàng)新層掛牌公司初步篩選名單的公告，進(jìn)入初選名單的掛牌公司共有920家。本次創(chuàng)新層制度所設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)主要是從盈利能力、成長性和市場認(rèn)可3個(gè)角度出發(fā)的。首批進(jìn)入創(chuàng)新層的920家企業(yè)可謂每個(gè)都是“擇優(yōu)錄取”。

這920家初選企業(yè)覆蓋了24個(gè)行業(yè)大類。據(jù)私募通數(shù)據(jù)顯示，信息技術(shù)、機(jī)械設(shè)備、文化傳媒行業(yè)的掛牌公司最多。從地域上看，這些企業(yè)分布于29個(gè)省區(qū)市，其中來自北京、廣東、上海的掛牌公司數(shù)量位居前三。

投中研究院分析師鄧紹鴻向《經(jīng)濟(jì)》記者介紹，從盈利能力角度來看，這920家企業(yè)各個(gè)都身懷絕技?！按舜伪贿x出的920家掛牌企業(yè)2015年共取得凈利潤377億元，占新三板全部掛牌企業(yè)凈利潤總額915億元的41%。被選出的920家企業(yè)中，有近900家在2015年都實(shí)現(xiàn)了盈利，53家凈利潤還超過了1億元。其中，東海證券更以全年盈利18.27億元榮登榜首?！?/p>

從行業(yè)分類來看，這920家企業(yè)中，券商、私募、保險(xiǎn)等金融類企業(yè)盈利狀況偏好。鄧紹鴻透露，其中6家金融類掛牌企業(yè)凈利潤總和占53家凈利潤過億元企業(yè)凈利潤總和的近60%?！敖酉聛硎鞘称凤嬃项惖目熹N行業(yè)及醫(yī)藥類、機(jī)械制造業(yè)。券商和PE類掛牌企業(yè)，雖然凈利潤數(shù)額大，但‘靠天吃飯的特性也表現(xiàn)得淋漓盡致。還是以東海證券為例，其2015年上半年凈利潤達(dá)17億元，同比增長3倍之多，但2015年全年卻僅有18億元凈利潤，這說明其2015年下半年僅賺了1億元，足可見市場調(diào)整對其業(yè)績影響之大?！?/p>

可以說，由于創(chuàng)新層入選條件并不比深交所創(chuàng)業(yè)板IPO門檻更寬松，有些極具發(fā)展?jié)摿Φw量暫時(shí)較小、掛牌時(shí)間較短的企業(yè)也被劃分至基礎(chǔ)層，但正如普通班上也有好學(xué)生一樣，這些企業(yè)在獲得與其發(fā)展階段、發(fā)展需求相適應(yīng)的資本市場服務(wù)后，也能贏得成長空間，并晉升至創(chuàng)新層，因此未來定能為創(chuàng)新層源源不斷注入活水。

新規(guī)為私募開閘門

2016年新三板將迎來第二輪大擴(kuò)容，在上半年便已完成兩千余家的掛牌，預(yù)計(jì)到年底掛牌企業(yè)家或?qū)⑼黄?0000家。

對于這點(diǎn)，企巢新三板學(xué)院院長程曉明強(qiáng)調(diào)稱這將會(huì)是新三板的重大利好。他向《經(jīng)濟(jì)》記者介紹稱，隨著分層制度與退市制度的配套，新三板將會(huì)吸引更多企業(yè)加入，反過來，企業(yè)數(shù)量的不斷增加也可以使新三板變得更加有底氣，有利于新三板的不斷推進(jìn)及建設(shè)。

“新三板就像一個(gè)蓄水池，只有水量夠，水是活的，才能養(yǎng)出好魚來”，程曉明解釋稱，只有新三板掛牌企業(yè)越來越多，才能吸引更多資本來參與其中，也才能讓更多企業(yè)融到資。

2016年5月27日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布的《關(guān)于金融類企業(yè)掛牌融資有關(guān)事項(xiàng)的通知》（以下簡稱《通知》），宣布已被“禁足”約半年之久的私募機(jī)構(gòu)在滿足8項(xiàng)條件的情況下，監(jiān)管層將重新審核其在新三板的掛牌申請。

這是自2015年12月以來，監(jiān)管部門叫停私募機(jī)構(gòu)掛牌新三板后的首次松綁。

“門縫雖然開得很小，但也讓很多私募感到掛牌新三板不再是那樣的遙遙無期”，程曉明認(rèn)為，這再次表明私募不是不可以來新三板，但進(jìn)來之后要發(fā)揮好的作用，不能把新三板當(dāng)成第二個(gè)A股市場來對待，“進(jìn)來就光想著要炒熱錢是不行的”。

監(jiān)管層的文件印證了程曉明的話，文件要求之前已掛牌的私募機(jī)構(gòu)，也要根據(jù)這次公布的8項(xiàng)條件進(jìn)行相應(yīng)自查，在一年之內(nèi)進(jìn)行整改，否則將予以摘牌。

整改令給私募大佬們帶來不小壓力，主要是新規(guī)對PE機(jī)構(gòu)在二級市場舉牌的投資行為和通過公允價(jià)值變動(dòng)的盈利模式進(jìn)行了限制。

總結(jié)成一句話就是：“私募進(jìn)來后要想著怎么同創(chuàng)新企業(yè)一同發(fā)展、共同盈利，而不要總想著短期炒作套利或把企業(yè)轉(zhuǎn)板到主板去套利”，程曉明說。

為改變私募進(jìn)入新三板后改變其盈利習(xí)慣，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)5月27日發(fā)布的另一份文件《全國股轉(zhuǎn)公司積極準(zhǔn)備私募機(jī)構(gòu)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)相關(guān)工作》，將私募機(jī)構(gòu)納入了做市商行列，一方面扶持私募發(fā)展，另一方面也打破了券商做市商壟斷的局面，給市場上兇猛的洪水開辟出一條新的河道。

2016年5月30日，證監(jiān)會(huì)副主席李超在中國私募基金2016年論壇中也表示，對私募領(lǐng)域的監(jiān)管“要遵循適度監(jiān)管的理念和扶優(yōu)限劣的宗旨，既不能任由行業(yè)野蠻生長損害投資者利益，又不能因噎廢食阻礙甚至扼殺行業(yè)的正常發(fā)展”。

隨著新三板規(guī)則及標(biāo)準(zhǔn)的不斷完善，回歸“初心”后，合規(guī)的、有持續(xù)盈利能力的企業(yè)將越來越多，私募也將越來越能起到助力企業(yè)募資的作用。

在規(guī)模上，要求VC在最近3年年均實(shí)繳資產(chǎn)管理規(guī)模在20億元以上，PE最近3年年均實(shí)繳資產(chǎn)管理規(guī)模在50億元以上。程曉明認(rèn)為，這是為了穩(wěn)定新三板市場而出臺利好條款，給參差不齊的私募行業(yè)畫一條線，這樣才能真正做到“讓能者上得來，強(qiáng)者進(jìn)得去”。

值得關(guān)注的是，掛牌條件第七條特別明確了“掛牌之前不存在以基金份額認(rèn)購私募機(jī)構(gòu)發(fā)行的股份或股票的情形，募集資金不存在投資滬深交易所二級市場上市公司股票及相關(guān)私募證券類基金的情形，但因投資對象上市被動(dòng)持有的股票除外”。程曉明認(rèn)為，此舉是要堵住此前已掛牌的私募機(jī)構(gòu)在市場大玩資本游戲的道路，并將其拽回踏實(shí)投資企業(yè)且長期持有的路上來。

如此一來，像中科招商之前那樣在巨額定增后不將資金投資于實(shí)體企業(yè)，反而在二級市場大肆炒作的景象將一去不復(fù)返了。

對此，太平洋證券股轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)部投資經(jīng)理段鴻也向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，《通知》的出臺給市場未來掃清了重重路障，《全國股轉(zhuǎn)公司積極準(zhǔn)備私募機(jī)構(gòu)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)相關(guān)工作》沒有禁止募集資金投向一級市場，也充分體現(xiàn)了高層希望新三板引導(dǎo)資本流向?qū)嶓w企業(yè)的最初規(guī)劃。

“對金融機(jī)構(gòu)和私募機(jī)構(gòu)掛牌新三板實(shí)施開放準(zhǔn)入、嚴(yán)格管理的總體舉措，一方面給予其掛牌和融資機(jī)會(huì)，相當(dāng)于給予其通過新三板做大做強(qiáng)的機(jī)會(huì)，從而更好服務(wù)于實(shí)體企業(yè)?！倍硒櫛硎?，另一方面，也可以對其實(shí)行差異化管理，嚴(yán)格限制其可能存在的不利于整體市場或者說不利于支持實(shí)體企業(yè)發(fā)展的投機(jī)沖動(dòng)。

可以肯定的是，已掛牌的私募機(jī)構(gòu)若能符合新規(guī)，將成為市場中的稀有資源?！斑@些私募機(jī)構(gòu)所面臨著一個(gè)更深層次的問題，無論是已掛牌新三板的還是尚未掛牌的，都是要看其資管能力以及能否持續(xù)盈利這兩個(gè)指標(biāo)。如果像主板銀行股一樣雖然體量、品牌都不錯(cuò)，但是未來盈利增速有問題，其估值仍然會(huì)偏低。但如果能發(fā)揮自身優(yōu)勢，則新三板將為其提供一個(gè)極好的舞臺?！倍硒櫲缡钦f。

2000年以來，隨著我國老齡化程度的不斷加深和居民健康意識的覺醒，人民群眾對健康的關(guān)注開始由疾病治療轉(zhuǎn)向預(yù)防保健，致使大量民營企業(yè)涌入市場化程度高、經(jīng)營規(guī)模小、準(zhǔn)入門檻低的體檢行業(yè)。

數(shù)據(jù)顯示，在2008-2014年間，中國體檢行業(yè)市場規(guī)模由150億元快速飆升至749億元，民營企業(yè)所占份額也由最初的不足10%擴(kuò)張至20%左右。然而，在體檢行業(yè)大發(fā)展的同時(shí)，人員資質(zhì)參差不齊、檢測結(jié)果爭議不斷等一系列問題也在不斷凸顯。