陳杰

國內(nèi)經(jīng)驗(yàn)顯示：貨幣寬松周期下的房價(jià)下跌或?qū)墒杏欣?，但貨幣緊縮周期下的房價(jià)下跌并不會使資金回流股市。

剛剛過去的國慶黃金周，國內(nèi)21個(gè)城市密集出臺了樓市限購政策。

樓市調(diào)控加碼無疑是焦點(diǎn)問題，投資者普遍關(guān)注如此多城市重啟限購是否可以真的使房價(jià)下跌？而房價(jià)如果下跌是否又會倒逼資金回流股市？

從2005年以來的房價(jià)趨勢來看，房價(jià)的回調(diào)存在一定的周期規(guī)律，而要用行政調(diào)控的力量來扭轉(zhuǎn)周期趨勢是有難度的。2005年以來，國內(nèi)的房價(jià)幾乎一直保持上漲趨勢，而每隔三年左右會出現(xiàn)一次向下調(diào)整（2008年9月、2011年9月、2014年5月），但調(diào)整幅度不大（每次回調(diào)的底部都是上移的）。本次地產(chǎn)調(diào)控加碼，可以借鑒的歷史是在2010年5月以后各大城市首次頒布“限購令”的時(shí)期，但當(dāng)時(shí)也只是對房價(jià)形成了兩個(gè)月的短期抑制，其實(shí)并沒有真正扭轉(zhuǎn)房價(jià)上漲趨勢——在“限購令”頒布一年多之后（2011年9月），房價(jià)才出現(xiàn)了真正意義上的回調(diào)，且當(dāng)時(shí)還疊加了央行貨幣政策收緊、經(jīng)濟(jì)周期向下回落等因素的影響。

本輪地產(chǎn)調(diào)控也是在和周期趨勢作對，因此想在短期內(nèi)見效就還需要不斷加大調(diào)控力度，甚至需要貨幣政策的配合。過去每次房價(jià)調(diào)整的“正?！睍r(shí)間間隔是三年，而目前距離上一輪房價(jià)調(diào)整只過了兩年四個(gè)月，因此，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上啟動樓市調(diào)控也有點(diǎn)“和周期趨勢作對”的意思。結(jié)合2010年樓市調(diào)控的經(jīng)驗(yàn)，要想在短期看到效果是有難度的，除非政策高壓不斷加碼，甚至要配合貨幣政策的收緊。

如果本輪地產(chǎn)調(diào)控確實(shí)在短期見效，是否會導(dǎo)致房市資金回流股市？國內(nèi)經(jīng)驗(yàn)顯示：貨幣寬松周期下的房價(jià)下跌或?qū)墒杏欣?，但貨幣緊縮周期下的房價(jià)下跌并不會使資金回流股市。2008年9月、2014年5月這兩次房價(jià)下跌都處于貨幣寬松周期之中，期間股市一次先跌后漲、一次大幅上漲，確實(shí)不排除有房市資金流入了股市；而2011年9月房價(jià)下跌之前，貨幣政策是在不斷收緊的（2011年7月還加過一次息），到了2011年12月5日的降準(zhǔn)才確認(rèn)了貨幣政策從緊縮到寬松的轉(zhuǎn)變，而在當(dāng)時(shí)整個(gè)房價(jià)下跌期內(nèi)股市都是震蕩下跌的，說明房市資金并沒有回流股市。

從1998年“房改”以來，中國的房價(jià)始終處于長周期的向上趨勢之中，過去發(fā)生的三次房價(jià)下跌都只是短周期的回調(diào)，并沒有改變向上的大趨勢。而如果接下來房價(jià)真的出現(xiàn)長周期的向下拐點(diǎn)，那我們在國內(nèi)是找不到歷史經(jīng)驗(yàn)可以借鑒的。而海外的美國和日本分別在2007年和1992年經(jīng)歷過地產(chǎn)長周期的向下拐點(diǎn)，從這兩國的經(jīng)驗(yàn)來看，一旦房價(jià)出現(xiàn)長周期向下拐點(diǎn)，對股市是會產(chǎn)生傷害的，背后的原因可能在于這種長周期的房價(jià)下跌，對于居民財(cái)富會有毀滅性的打擊，并且降低了居民的風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而導(dǎo)致所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的表現(xiàn)都很差。

綜上來看，未來可能導(dǎo)致房市資金流入股市的條件是：行政調(diào)控導(dǎo)致房價(jià)出現(xiàn)短周期下跌，且貨幣政策維持或者進(jìn)一步寬松。這個(gè)條件其實(shí)是相當(dāng)苛刻的——首先，要保證這次房價(jià)下跌是短周期的下跌，而不是長周期的向下拐點(diǎn)，否則“負(fù)財(cái)富效應(yīng)”會導(dǎo)致包括股市在內(nèi)的所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)下跌；其次，從10月6日央行行長周小川在G20財(cái)長和央行行長會議上的講話來看，中國央行已經(jīng)對房價(jià)過快上漲引起充分重視，貨幣政策進(jìn)一步寬松的可能性很低，反而有貨幣收緊的可能。

面對樓市調(diào)控的新變化，我們繼續(xù)維持“震蕩慢熊”的觀點(diǎn)，只提示結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會。主要的機(jī)會也將來自于和“看得見的手”互搏，去賺“調(diào)控的時(shí)間差”——繼續(xù)推薦建筑、環(huán)保、煤炭；同時(shí)建議配置盈利改善的穩(wěn)定增長行業(yè)作為防御——機(jī)場、化藥。